2011年11月基金策略报告.doc

11月基金策略报告：适当提升风险 均衡搭配组合投资策略适当提升风险水平，均衡搭配组合风格权益类开放式基金投资建议尽管快速上涨后短期压力需要消化，但随着经济增长企稳，市场中期将由流动性推动向流动性与业绩增长双引擎推动转变，股指整体估值水平合理，且具备进一步提升空间，可适度提升基金组合风险水平。尽管随着周期股/大盘股的快速上升以及成长股/弱周期股票的调整，市场估值分化得到较大程度修正，但投资者尤其是机构持仓结构的继续调整仍将对成长股形成一定制约。因此，建议在基金组合风格上适度均衡，兼顾周期和成长。对于周期类风格，建议重点关注在产品设计上侧重资源类板块或者前瞻性进行战略配置的产品，如博时策略、华夏优势增长、华夏平稳增长(519029,基金吧)、大摩资源(163302,基金吧)、广发内需、海富通中小盘、景顺能源等；在成长风格方面，作为长期的配置选择，继续关注选股能力突出管理人所管理的产品。债基投资继续立足稳健，适度关注转债持仓情况固定收益类开放式基金投资建议经济增长企稳、通货膨胀预期上升、公开市场操作力度或将加大、新债发行量较大等压力下，四季度债券市场预期维持高位震荡，建议采取中短久期的防御策略。但适当把时间放长一点，债券基金可凭借稳健的操作为投资者贡献绝对收益，仍是资产配置的重要选择。信用债的相对收益优势使得管理人对于信用债的配置能力仍是选择债券基金的重要依据，同时股票市场的上涨给可转债带来机会，在债基选择上可结合持仓结构选择在低价转债上予以适当配置的产品。折价再度降低，关注分红能力封闭式基金投资建议传统封基截止三季度末的分红能力公之于众，截止三季度末平均单位可分配收益为0.053元，全部分配后整体折价上升到14.80%，从整体看在当前的分红能力下不具备触发“分红行情”的基础，尚需看四季度基金管理人的投资操作情况。从个体角度出发，普惠、金泰、景福、泰和、汉盛等基金具备相对较强的分红能力，且在折价水平上具备一定的比较优势，建议予以侧重。另外，比较折价及到期年化收益率水平，并参考基金风格及持仓结构特征，同盛、金鑫等产品也可以予以适当关注。高杠杆基金投资建议辨识差异，区分选择积极投资选择估值进取：作为主动型股票基金，其在仓位上低于双禧B和银华锐进，市场快速上涨告一段落后或优于指数基金，同时兼具备折价交易和杠杆倍数优势。相对中性选择同庆B：折价水平最高，具备相对的安全边际，杠杆倍数适中，但相对较大的规模使得其受资金推动的效用较低。相对保守选择合润A：距离阀值10%，风险可控的同时具备较强获得收益分配权利的可能。组合推荐进攻型组合防御型组合基金名称基金类型权重基金名称基金类型权重兴业有机增长混合灵活配置型20%嘉实增长混合积极配置型20%华商盛世股票型20%信诚蓝筹股票型20%华夏优增股票型20%华夏增长混合灵活配置型20%上投内需股票型20%海富中小盘股票型20%博时策略混合灵活配置型20%建信增利债券新股申购型20%绝对收益组合灵活配置组合 基金名称基金类型权重基金名称基金类型权重华富收益A债券新股申购型50%汇添富优势混合灵活配置型25%中银增利债券新股申购型50%兴业可转债混合保守配置型25%大成债A/B债券新股申购型25%富国优化A/B债券普通债券型25%封闭基金组合 基金名称基金类型权重基金金鑫股票型20%基金普惠股票型20%基金泰和股票型20%基金金泰股票型20%基金同盛股票型20%一、权益类开放式基金投资建议适当提升风险水平，均衡搭配组合风格-A股权益类开放式基金投资建议适当提升组合风险水平国内方面，三季度宏观经济数据显示，我国前三季度国内生产总值268660亿元，同比增长10.6%，其中三季度增长9.6%，增速下滑幅度均较二季度有所缓和，企稳迹象愈加显著，二次探底的担忧基本可以消除。需求旺盛是支撑经济企稳的主导因素：从海关总署本月中发布的数据看到，今年前三季度我国进出口总值21486.8亿美元，同比增长37.9%，其中出口增长34.0%、进口增长42.4%，尽管相对于1-8月同比数据继续回落，考虑到中秋假日以及同比基数因素的影响，9月份进出口均保持平稳。从出口商品角度观察，尽管机电产品出口增速逐步回落，但同时消费相关产品（传统大宗商品中纺织纱线、织物及制品出口、服装、鞋类等）出口份额逐步上升，结构转变有助于出口增长保持相对平稳。内需方面，消费增长继续保持稳定，前三季度社会消费品零售总额111029亿元，同比增长18.3%。同时，前三季度全社会固定资产投资192228亿元，同比增长24.0%，其中城镇固定资产投资165870亿元，增长24.5%。尽管政府主导投资将继续逐渐回落，但在房地产投资、制造业投资增速保持高位的背景下，固定资产投资快速增长的趋势有望延续。8、9月份进口增速环比持续反弹，也是内需增长稳定的很好反映。经济合作与发展组织（经合组织）综合经济先行指数报告显示，8月份综合领先指数下降0.1%，连续四个月停滞或下滑，全球经济复苏减速信号进一步明确。经济复苏减速引发新一轮刺激政策及预期，月初日本银行宣布将银行间无担保隔夜拆借利率从现行的0.1%降至零至0.1%，时隔年再次实施零利率政策，而来自经济数据的压力以及美联储主席伯南克近期讲话均带来市场对于美国将于11月启动第二轮量化宽松政策的预期。宽松货币政策提高了通货膨胀的预期，带来大宗商品、股票等风险资产价格上升，并加速了流动性向经济增长相对稳定新兴市场的流入，A股市场也在国庆长假后随着热钱的快速流入以及大宗商品价格和海外股市上涨背景下演绎了周期股和大盘股主导的火热行情。尽管中期看，在人民币升值背景下热钱流入将持续，但一方面美元在76附近具备一定支撑，年内下降空间有限；另一方面，随着G20峰会上与会代表商定将克制竞争性的货币贬值，采取更多由市场决定的反映经济基本面的汇率政策，也会适当舒缓阶段性的汇率波动，因此短期看热钱的流入速度将会有所放缓。基于上述分析，我们认为尽管短期快速上涨后存在一定调整压力，但随着经济增长的企稳，市场中期将由流动性推动向流动性与业绩增长双引擎推动转变，股指整体估值水平处于合理水平，且具备进一步的提升空间。对于选择股票及混合型基金的投资者而言，可适度提升组合风险水平。均衡搭配基金组合风格突如其来的风格转换使得绝大部分基金措手不及，10月8日10月22日期间沪深300指数上涨15.09%，同期主动投资的股票型开放式基金净值增长率仅为5.84%，仅4只基金战胜指数。透过刚刚披露的基金三季度季报看到，截止三季度末基金保持较高的股票仓位，且同时对于机械设备仪表、医药、信息技术、食品饮料、批发零售等行业配置比例处于或接近过去五年的高位，均处于大幅超配状态，而对于金融保险等低估值的大盘股、采掘业等周期行业处于严重低配状态。在此背景下，尽管过去一个月周期股、大盘股的快速上升以及成长股、消费服务类弱周期股票的调整，市场估值分化得到较大程度修正，但投资者尤其是机构投资者持仓结构的继续调整仍将对成长股形成一定的制约。因此，建议下阶段在基金组合风格上适度均衡，兼顾周期和成长。图表2：主动投资基金股票仓位变化比较股票型开放式混合积极配置型开放式混合灵活配置型开放式传统封闭式2010年三季报86.83%71.02%79.15%75.00%2010年二季报77.66%61.78%70.29%69.20%图表3：主动投资基金行业配置比较三季报配置比例（占资产净值）过去五年配置比例最大值过去五年配置比例最小值三季报配置比例（占股票投资）相对市场配置比例机械、设备、仪表12.88%12.88%5.78%15.66%5.58%医药、生物制品9.77%9.77%1.97%11.88%8.43%食品、饮料8.94%10.10%3.64%10.87%7.13%金融、保险业8.94%23.54%5.81%10.87%-22.48%批发和零售贸易7.82%8.38%4.22%9.51%6.65%信息技术业5.57%5.57%2.23%6.77%3.49%金属、非金属4.71%12.22%3.37%5.73%-1.17%石油、化学、塑胶、塑料4.28%5.88%2.72%5.20%1.38%采掘业3.66%8.79%2.88%4.45%-7.89%房地产业2.89%9.02%2.17%3.51%0.24%对于相对具备周期类风格（尤其是侧重资源类股票）基金，我们建议重点关注在产品设计上侧重资源类板块或者前瞻性进行战略配置、坐享而不是顺应市场结构调整的基金产品。结合基金三季度季报，在此类风格相对突出基金产品中建议关注博时策略、华夏优势、华夏平稳增长、大摩资源、广发内需、海富通中小盘、景顺长城能源基建等。在成长风格基金方面，作为长期的配置选择，我们继续把选股能力作为构建基金组合的重要依据，继续建议侧重策略选股能力突出管理人所管理的基金产品。我们重点通过对基金公司旗下基金过去三年半历史表现出的整体选股能力以及基金经理过去两年半历史投资操作表现出的选股能力进行定量分析比较，并参考投资操作换手率、对管理人操作偏好的定性了解等角度，筛选如下策略选股能力相对突出的基金公司及基金经理，以供选择参考。其中，部分基金公司、优秀基金经理由于操作风格、任职时间等因素并未纳入分析比较。结果显示：基金公司方面，兴业全球(340006,基金吧)、华夏、嘉实、富国、中银、信诚、易方达、上投摩根、华商等整体上策略选股能力表现出一定的优势；基金经理方面，包括王亚伟（华夏）、傅鹏博（兴业全球）、邹唯（嘉实）、宋小龙（富国）、俞岱曦（中银国际）、潘峰（易方达）、谈建强（南方）、邵健（嘉实）、钱睿南（银河）、黄鑫（鹏华）、孙建波（华商）、张锋（信诚）等基金经理策略选股能力表现出一定的竞争力。图表4：策略选股能力相对突出基金经理及管理产品基金经理基金公司当前管理基金产品王亚伟华夏华夏精选、华夏策略傅鹏博兴业全球兴业社会责任邹唯嘉实嘉实主题宋小龙富国富国天瑞、富国通胀通缩主题俞岱曦中银中银增长、中银优选潘峰易方达易方达价值成长谈建强南方南方优选价值、南方高增(160106,基金吧)长邵健嘉实嘉实增长、嘉实策略钱睿南银河银河稳健黄鑫鹏华鹏华50、鹏华动力孙建波华商盛世华商盛世、华商策略（在发）张锋信诚信诚蓝筹、信诚深度价值注：排名不区分先后。二、固定收益类开放式基金投资建议债基投资继续立足稳健，适度关注转债持仓情况-债券型开放式基金投资建议如前所述，我国前三季度GDP增长9.6%，增速下滑幅度均较二季度有所缓和，企稳迹象愈加显著。通胀方面，9月份CPI同比增长3.6%，环比增长0.6%，PPI同比增长4.3%，环比增长0.6%。尽管CPI走势有望在四季度后半段发生转折，但宽松货币政策还是会一定程度提高市场对未来通货膨胀的预期。另外，为对冲热钱流入，公开市场操作力度或将加大，加之四季度新债发行量较大，债市资金面将较前适度偏紧。因此，四季度债券市场承载诸多压力，预期维持高位震荡，建议采取中短久期的防御策略。但适当把时间放长一点，债券基金可凭借稳健的操作为投资者贡献绝对收益，仍是资产配置的重要选择。尽管信用利差大幅压缩，而且伴随债市震荡整理，不排除利差阶段性的适当扩大，但中长期看信用债的相对收益优势使得管理人对于信用债的配置能力仍是选择债券基金的重要依据。另外，股票市场的上涨给可转债带来机会，因此阶段在债券基金选择上可结合基金持仓结构选择在低价转债上予以适当配置的产品。综合上述分析，在债券基金产品选择上，建议关注嘉实超短债(070009,基金吧)、上投纯债等债券完全债券型基金以及历史业绩持续稳定优秀的债券新股申购型产品，如中银稳健增利债券(163806,基金吧)基金、国优化增强债券基金、富国天利(100018,基金吧)增长基金、建信稳定增利基金、鹏华普天债券基金、广发增强债券(270009,基金吧)基金、华富收益增强债券基金、工银信用添利债券基金、中银稳健增利债券基金等。按照2010年10月22日收盘市场价格购入后持有到期按净值结算下的年单利计算显示，同庆A、估值优先和双禧A等三只固定收益特征分级基金的年收益率（单利）分别为4.99%（剩余期限1.55年）、5.72%（剩余期限2.30年）和5.75%（剩余期限2.48年），与同期限国债及存款利率比仍有优势。同时，从风险角度而言，上述三产品均具备较强的安全边际，十分适合作为定期储蓄的升级替代产品，对于低风险投资者具备吸足够引力，继续推荐。图表6：“固定收益”特征分级基金收益率比较（截止10.22）代码基金名称单位净值市场价格剩余年限约定基准利率到期年化收益率(单利)150006同庆A1.0811.0841.555.60%4.99%150010估值优先1.041.0352.35.70%5.72%150012双禧A1.031.0222.485.75%5.94%来源：国金证券研究所货币市场基金投资建议收益率稳步上升过去一个月，货币市场基金平均年化收益率（不包括B级基金及产品设计久期相对较短的上投摩根货币基金）继续上升，平均在2.17%上下。四季度，货币市场基金整体收益率水平有望保持在2.0%左右。图表7：货币市场基金平均收益率情况变化情况 来源：国金证券研究所在货币市场基金选择上，基金季报中影子定价与摊余成本法确定的基金资产净值偏离度作为重要参考指标，不容忽视。偏离度越高表明基金手中资产浮盈越高，其维持甚至提高当前收益率水平的潜力越大，实证结果亦支持上述结论。因此，在货币市场基金的产品选择上，参考偏离度数据、历史收益及稳定性、流动性等，建议侧重关注华夏现金、海富通货币、南方增利、博时现金、长信收益、中银货币(163802,基金吧)、大摩货币等双高-高偏离度、高收益货币市场基金产品。三、封闭式基金投资建议传统封基：折价再度降低，关注分红能力传统封闭式基金折价10月份继续下降。截止2010年10月22日，26只传统封闭式基金平均折价降至14.34%。分期限比较（横向、纵向）传统封基的剩余存续期以及折价率、到期年化收益率水平看到，剩余存续期35年产品在到期年化收益率和折价水平上仍具备一定的相对优势。图表8：封闭式基金折价走势比较随着基金三季度季报的披露，传统封基截止三季度末的分红能力公之于众。统计显示，截止三季度末传统封基金平均单位可分配收益为0.053元，全部分配后传统封基整体折价上升到14.80%，因此从整体看在当前的分红能力下不具备触发分红行情的基础，尚需看四季度基金管理人的投资操作情况。从个体角度出发，普惠、金泰、景福、泰和、汉盛等基金具备相对较强的分红能力，且在折价水平上具备一定的比较优势，建议予以侧重。另外，比较折价及到期年化收益率水平，并参考前述权益类开放式基金的投资选择策略，同盛、金鑫等产品也可以予以适当关注。杠杆基金：辨识差异，区分选择近年来，国内基金业对于分级基金进行了积极探索，从2007年首只结构化分级基金国投瑞银瑞福分级面世，到2009年5月长盛同庆可分离交易分级基金发行，再到2009年10月分级指数基金国投瑞银瑞和沪深300指数分级基金成立，都进行了不同程度的突破和创新。2010年分级基金继续加快发行步伐，目前已有包括国泰估值优势可分离交易型股票基金、国联安双禧中证100分级基金、兴业和润分级股票型基金、银华深证100指数分级基金、申万巴黎深证成指分级基金、富国汇利分级债券基金等多只分级基金设立。差异化的分配方式，使得分级基金给予投资者更多的投资选择，近期受益于股票市场的大幅上涨，分级基金的高杠杆份额表现格外吸引眼球。统计显示，10月8日10月22日期间沪深300指数上涨15.09%，双禧B、银华锐进二级市场价格涨幅均超过30%，瑞和远见和瑞福进取涨幅超过20%，同庆B与估值进取涨幅也均超过同期指数。接下来，我们根据市场不同预期涨幅下的情景分析，来分别考察比较高杠杆基金的净值、价格不变下的折溢价以及杠杆倍数变化，以便更方便直接的了解高杠杆基金当前的风险收益情况。尽管部分基金由于可以配对转换，存续期内份额可变，在分类上属于开放式基金，但出于比较方便，本文一并放在本章节内。当然，对于高杠杆基金的选择主要是基于对A股市场上涨的预期。瑞福进取基金目前基本处于平价交易状态。基金接近杠杆倍数变化的临界点，随着母基金净值的上升，瑞福进取杠杆将依次下降到1倍和0倍，在母基金净值涨幅20%以上杠杆倍数才重新恢复到1.9倍左右。这也就意味着瑞福进取将阶段性在市场上涨环境中净值表现丧失杠杆优势，而在市场下跌环境中仍要承担高倍数的净值损失，对于历史长期处于溢价交易的瑞福进取而言，平价一定程度反映了市场对于杠杆变化的影响。图表11：瑞福进取净值表现测算（2010.10.25）母基金子基金折溢价率杠杆(倍)净值增长率净值增长率（价格不变）00-0.11%210%14.70%-12.91%115%14.81%-13.00%020%19.63%-16.51%1.9长盛同庆与国泰估值分级基金均不存在配对转换机制。长盛同庆B长期处于折价交易状态，且折价幅度高于其它高杠杆分级基金，折价由9月初的19%降至当前的16%，处于历史折价波动的中值。同庆B杠杆倍数随着净值的上升呈现缓步下降，基本维持在1.5倍1.6倍。估值进取目前处于小幅折价交易状态，折价由9月初的11%降至当前的2%附近，低于历史6.5%的折价均值。参考历史折价均值，当前价格反映了母基金净值上涨5%的预期。估值进取杠杆倍数随着净值的上升呈现缓步下降，基本维持在1.7倍1.8倍，在当前的高杠杆基金中杠杆倍数略有领先。图表13：同庆B净值表现测算（2010.10.25）母基金子基金折溢价率杠杆(倍)净值增长率净值增长率（价格不变）00-16.00%1.6310%16.26%-27.75%1.5415%24.43%-32.49%1.520%32.70%-36.70%1.47图表15：估值进取净值表现测算（2010.10.25）母基金子基金折溢价率杠杆(倍)净值增长率净值增长率（价格不变）00-2.41%1.8110%18.07%-17.35%1.8515%27.18%-23.27%1.7820%36.21%-28.36%1.73国联安双禧与银华深100(159901,基金吧)分级基金存在配对转换机制，套利模式的存在会对整体份额的折溢价形成一定的抑制。作为本轮市场上涨的最大受益者，双禧B和银华锐进当前均处于溢价交易状态，其中双禧B溢价12.86%，银华锐进溢价8.20%，相对于平价（也基本接近上市来的历史均值）分别反映了母基金净值上涨10%和5%的预期。杠杆方面，两只基金的杠杆倍数均随着净值的上升呈现缓步下降，其中双禧B杠杆倍数在1.4倍1.5倍，银华锐进杠杆倍数在1.51.6倍。图表17：双禧B净值表现测算（2010.10.25）母基金子基金折溢价率杠杆(倍)净值增长率净值增长率（价格不变）0012.86%1.5110%15.17%-2.01%1.4515%22.65%-7.98%1.4220%30.27%-13.37%1.39图表19：银华锐进净值表现测算（2010.10.25）母基金子基金折溢价率杠杆(倍)净值增长率净值增长率（价格不变）008.20%1.6410%16.40%-7.04%1.5515%24.60%-13.16%1.5120%32.67%-18.45%1.48瑞和分级基金的分级机制具备自身特征，对于瑞和300份额的基金份额净值超出1.000元以上的部分，按照先年阀值（1.1元）以内、后年阀值以外的顺序，将每一对瑞和小康份额与瑞和远见份额的份额组合所包含的年阀值以内部分与年阀值以外部分分别按照82与28比例分成。10月13日，瑞和分级基金进行了运作首年度后的份额折算，计入下一运作年度。截止10月25日，母基金净值1.076元