2013年宏观经济报告·国内篇：内外无忧稳增长-2012-12-03.pdf

请务必阅读正文后的免责声明部分 内外无忧稳增长内外无忧稳增长 2013 年宏观经济报告国内篇 内容摘要：内容摘要： 中国经济已经走出低谷， 2013 年将出现温和增长， gdp 同比增长 8.4， 其中消费贡献 4.44 个点，投资贡献 3.82 个点，出口贡献 0.14 个点； 2013 年，消费的快速增长仍然是经济拉动的最重要动力，预期年增 长将达 15%，贡献 gdp4.44 个百分点； 2013 年投资增长略高于 2012 年，全国固定投资完成额为 44.8 万亿 元，同比增长 22.4%，其中第一产业投资增长 31.5%，第二产业投资 增长 23%，第三产业投资增长 21%，房地产投资增长 18%； 在美国经济继续复苏，欧洲逐步从欧债危机中缓慢走出来的前提下， 我国的对外出口在 2013 年将缓慢转好，并在年底达到两位数的正增 长，而且会给 gdp 贡献正能量，但对日出口不乐观； 2013 年物价总水平比 2012 年略有提升，但幅度不大，最低水平为 2.0，最高为 3.8，全年物价涨幅为 2.9-3.0，ppi 呈现温和上行趋势， 全年货币政策稳定； 财政政策继续保持积极， 地方债压力略有缓解； 由产能过剩与价格波动造成的企业盈利紊乱期逐步消失，盈利改善 的趋势会一直延续到明年，强周期有扭亏的希望。 证券研究报告/宏观经济分析 2012 年 11 月 30 日 分析师分析师 张仕元 执业证号：s1250511010004 电话邮箱：zsy 前期研究前期研究 20120924 观察期的弱反弹四季度 经济前瞻 20120824 经济转暖 央企先知 20120810 进出口规模持续增长 贸易 结构缓慢转型 20120803 工业利润探底成功 6 月利润 环比劲升 20120726 下半年经济前瞻：物价与经 济同升 20120713 经济前瞻：三季度会转暖 20120706 再调基准利率亡羊补牢 20120613 5 月经济数据分析： 糟糕日子 已离去 20120529 4 月利润数据分析： 拐点已现 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 目目 录录 经济稳定盘升无忧经济稳定盘升无忧 1 消费摆脱刺激政策影响回归常态消费摆脱刺激政策影响回归常态 1 投资温和发力制造业基建成关键投资温和发力制造业基建成关键 3 出口有超预期南北美洲是亮点出口有超预期南北美洲是亮点 6 通胀无忧货币政策稳中有降通胀无忧货币政策稳中有降 8 积极财政政策如何继续加力积极财政政策如何继续加力 9 盈利持续改善强周期有希盈利持续改善强周期有希望望 11 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 插插 图图 目目 录录 图 1：经济季度增长分析 . 1 图 2：三大需求对 gdp 拉动分析 . 1 图 3：消费结构分析 . 2 图 4：主要消费品月度增长分析 . 2 图 5：居民收入与消费、gdp 增长趋势分析 2 图 6：投资产业分类增长分析 . 3 图 7：铁路相关行业投资及增长分析 . 4 图 8：基础设施投资增长趋势分析 . 4 图 9：住宅建设与销售面积增长分析 . 5 图 10：住宅施工竣工与销售面积分析 . 5 图 11：商品房及住宅销售面积与施工面积比值变化分析 5 图 12：固定资产投资年度变化与增长结构分析 . 6 图 13：进出口月度增长分析 . 6 图 14：对美日欧出口所占份额变化分析 . 6 图 15：对美日欧出口月度增长分析 . 7 图 16：对欧猪四国出口增长分析 . 7 图 17：出口增长地区动力分析 . 7 图 18：对欧猪四国出口增长分析 . 7 图 19：cpi 月度及趋势分析 8 图 20：食品价格增长分析 . 8 图 21：2013 年 cpi 预测分析 9 图 22：物价波动与剪刀差分析 . 9 图 23：2012 年财政支出分析 9 图 24：2007 年财政支出分析 9 图 25：财政收支增长分析 . 10 图 26：财政预算外收入结构分析 . 10 图 27：地方政府债券发行分析 . 10 图 28：地方企业债券发行分析 . 10 图 29：行业累计投资增长分析 . 11 图 30：行业利润增长分析 . 11 图 31：行业利润累计增减分析 . 11 图 32：国有企业当月利润增长分析 . 11 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 1 经济经济稳定盘升无忧稳定盘升无忧 国内经济虽然仍然雄冠全球，但毕竟经历 30 年的高增长，而且我们睐以高增长的诸多资 源要素已经优势不再，土地、劳动力不再廉价，全球经济也正经历长时期的去泡沫阶段，因此 中国经济的黄金期已经离我们而去。未来中国经济的希望在于转型，但纵观历史，真正完成经 济转型的大国并不多，美国在上世纪七十年代后也经历转型期，但只在 90 年代末依靠网络经 济成功恢复增长， 而网络泡沫破灭后再次刺激美国经济的还是房地产。 由于我们对地产泡沫的 忌讳， 因此今年二季度的经济刺激计划在地产价量齐升的新闻中被打了折扣， 这于是经济为什 么在 7、8 月继续下行的主要原因。 未来中国经济的核心动力仍然是城市化、工业化（装备工业和信息化） ，以及由此带来的 投资和消费，出口在未来经济中的贡献将归零。因此，按国内经济的潜能，7-8%将是未来经 济增长的波动中枢。 2012 年宏观经济将延续今年四季度的走势， 呈现前高低后高的态势运行。 全年增长在 “积 极的财政政策和稳健的货币政策呵护下，在调整经济增长结构，建设美丽中国”的指导下，呈 现消费平稳，投资稳健，出口温和回升消费平稳，投资稳健，出口温和回升的良好运行格局。全年经济增长有望稳定增长 8.4%， 其中消费贡献 4.44 个点，投资贡献 3.82 个点，出口贡献 0.14 个点。全年 gdp 突破 55 万亿元 人民币，实现“18 大”后的良好开局。 图图 1：经济季度增长经济季度增长分析分析 数据来源：国家统计局 图图 2：三大需求对：三大需求对 gdp 拉动分析拉动分析 数据来源：国家统计局 我们预期四季度继续小幅回暖，季度增长 8.0，其中消费贡献 4.2，投资贡献 4.1，净出口 贡献-0.3。因此 2012 年全年的经济增长在 7.9 左右，四季度的弱增长预期会给市场的筑底之路 提供支持。 消费摆脱刺激消费摆脱刺激政策政策影响回归常态影响回归常态 消费是我国目前经济增长的最大推动力，2012 年 10 月份，社会消费品零售总额 18934 亿 元，同比名义增长 14.5%（扣除价格因素实际增长 13.5%） 。其中，限额以上企业消费品零售 额 9023 亿元， 增长 14.8%。 1-10 月份， 社会消费品零售总额 168356 亿元， 同比名义增长 14.1% （扣除价格因素实际增长 11.8%） 。从环比看，10 月份社会消费品零售总额增长 1.34%。 6.3 7.4 7.7 8.7 11.9 11.1 10.6 10.3 9.79.6 9.4 9.2 8.1 7.87.7 8 7.9 8.1 8.4 8.4 0 2 4 6 8 10 12 14 2009-03 2009-06 2009-09 2009-12 2010-03 2010-06 2010-09 2010-12 2011-03 2011-06 2011-09 2011-12 2012-03 2012-06 2012-09 2012-12 2013-03 2013-06 2013-09 2013-12 gdp季度增长季度增长 4.54.1 4 4.6 6.2 3.93.73.9 5.9 4.6 4.54.7 6.2 4.54.2 4.2 5.4 4.6 4.5 4.5 2 6.2 7.3 8 6.9 6.6 6.25.6 4.3 5.1 5 5 2.7 3.9 3.94.1 3.1 3.9 4.0 3.9 -0.2 -2.9-3.6 -3.9 -1.2 0.6 0.7 0.8 -0.5-0.1 -0.1-0.5-0.8-0.6-0.4 -0.3 -0.7 -0.3 -0.1 0.1 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 2009-03 2009-05 2009-07 2009-09 2009-11 2010-01 2010-03 2010-05 2010-07 2010-09 2010-11 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 2012-11 2013-01 2013-03 2013-05 2013-07 2013-09 2013-11 货物和服务净出口资本形成最终消费 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 2 图图 3：消费结构消费结构分析分析 数据来源：国家统计局（10*工业品价格） 图图 4：主要消费品月度增长分析：主要消费品月度增长分析 数据来源：国家统计局 汽车及其制品牢牢占据消费的第一位子，汽车与石油及制品占零售额的 43.7%，加上粮油 食品、饮料烟酒、服装、日用品等，基本上就占到了零售额的 70%。可见我国目前的消费属 于“汽车上的刚性消费” 。 因此分析未来的消费增长， 除百姓的基本生活需求增长形成的刚性消费外， 增长的起落就 与汽车市场密切相关。今年 1-10 月，汽车消费额 1.88 万亿，同比增长 25%，从月度增长看， 9 月同比增长 1.7%创历史低点后，10 月迅速反弹到 7%。就触发因素看，国庆长假路桥免费似 乎是一个重要诱因，但居民收入增长，城市化的继续推进，应该是汽车市场增长的内在因素。 图图 5：居民收入与消费、居民收入与消费、gdp 增长趋势分析增长趋势分析 数据来源：国家统计局 从“十八大”会议精神看，居民收入的快速增长是未来经济发展中的一个重要核心，因此 可以预期的是未来居民收入会呈现稳定、较快增长的趋势，从而为消费的稳定增长提供保障。 从增长数据看，居民收入增长仍然低于消费的增长速度，但趋势还是比较一致。而最近几年的 消费增长的稳定，主要还是得益于社会保障体系的日益完善。自 2008 年开始医改以来，财政 医疗卫生支出持续增加，累计到今年低，5 年预期合计支出资金将达 2.5 万亿元，此外，教育 的投资的快速增长、保障房工程的建设，社会养老体系的全覆盖等，都极大的激活了居民的消 费能力。 这也是为什么尽快有政策刺激带来的消费透支， 但消费仍然有较强的韧性的主要原因。 由于连续两年的地产限购、加上居民的收入增长，因此社会的潜在消费能力仍然在积聚， 25.3% 18.4% 13.4% 10.2% 6.4% 5.2% 4.6% 3.6% 2.4% 2.3% 2.0% 1.7% 1.6% 1.4%0.9%0.4% 汽车类 石油及制品类 粮油食品、饮料烟酒类 服装鞋帽、针、纺织品类 家用电器和音像器材类 中西药品类 其他类 日用品类 金银珠宝类 文化办公用品类 建筑及装潢材料类 通讯器材类 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 2007-01 2007-04 2007-07 2007-10 2008-01 2008-04 2008-07 2008-10 2009-01 2009-04 2009-07 2009-10 2010-01 2010-04 2010-07 2010-10 2011-01 2011-04 2011-07 2011-10 2012-01 2012-04 2012-07 2012-10 粮油、食品、饮料、烟酒类 服装鞋帽针纺织品类 汽车类 石油及制品类 家用电器和音像器材类 0 5 10 15 20 25 30 35 1990年 1991年 1992年 1993年 1994年 1995年 1996年 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年i 2012年ii 2012年iii 2012年iv 2013年i 2013年ii 2013年iii 2013年iv 城镇居民可支配收入增长 农村居民人均收入增长 消费增长 gdp增长 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 3 到年底，储蓄存款余额将突破 40 万亿，因此消费的增长仍然存在极大的潜力，2013 年，消费 的快速增长仍然是经济拉动的最重要动力，预期年增长将达 15%，贡献 gdp4.44 个百分点。 投资温和发力制造业基建成关键投资温和发力制造业基建成关键 中国经济对投资的依赖性决定了投资在整个国民经济中的不可替代的地位， 从内在需求看， 由于中国仍然处于工业化和城市的中后期阶段，因此无论是产业的投资还是基础设施的投资、 住房建设的投资等，都有很大的空间。 2012 年 1-10 月份，全国固定资产投资 292542 亿元，同比名义增长 20.7%，增速比 1-9 月 份加快 0.2 个百分点。从环比看，10 月份固定资产投资增长 1.94%。其中第一产业投资 7473 亿元，同比增长 32.3%，增速比 1-9 月份加快 0.1 个百分点；第二产业投资 128750 亿元，增长 21.9%，增速比 1-9 月份回落 0.5 个百分点；第三产业投资 156319 亿元，增长 20.1%，增速比 1-9 月份加快 0.7 个百分点。第二产业中，工业投资 125383 亿元，增长 21.9%，增速比 1-9 月 份回落 0.6 个百分点；其中，采矿业投资 10057 亿元，增长 14.7%，增速回落 2.7 个百分点； 制造业投资 101888 亿元，增长 23.1%，增速回落 0.4 个百分点；电力、热力、燃气及水的生 产和供应业投资 13437 亿元，增长 18.6%，增速回落 0.5 个百分点。 数据显示，第一、三产业是投资加快的主要动力，第二产业受需求以及产能过剩的影响， 仍然表现欠佳。但第一产业投资总量仍然不大，所以尽管最近几年对三农的支持政策很大，而 且第一产业的投资增速也一直领涨各产业， 但在资本市场的反应仍然是比较微弱的， 仅有一些 水利相关个股有些表现。 图图 6：投资产业分类增长分析投资产业分类增长分析 数据来源：国家统计局 从今年的投资回落看，主要是制造业和地产的投资增长回落明显，地产投资从 2011 年的 27.9%回落到今年的 15.4%，增速几乎腰斩，而第制造业投资也从去年的从去年的 31.8%下降 到今年的 23.1%，回落 8.7 个点。当然，这种回落既有客观的外部因素，如欧债导致的出口减 缓，也有内部的诸如地方债务问题、铁路动车事件、地产调控问题形成的主动减速。因此国内 的投资恢复仍然具有很大的弹性，如今年二季度铁路运输业在解禁后出现回暖，9、10 月投资 创出近 3 年来的新高，但设备制造方面的投资仍然没有走出低谷，主要还是前期产能的影响。 在铁路、船舶与航空设备制造领域，预期未来能够有较大投资能力的应该集中在航空领域。 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 2003-12 2004-04 2004-08 2004-12 2005-04 2005-08 2005-12 2006-04 2006-08 2006-12 2007-04 2007-08 2007-12 2008-04 2008-08 2008-12 2009-04 2009-08 2009-12 2010-04 2010-08 2010-12 2011-04 2011-08 2011-12 2012-04 2012-08 第二产业占比房地产开发占比 第三产业占比固定资产投资累计同比 房地产开发投资同比第二产业同比 第三产业同比 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 4 图图 7：铁路相关行业投资及增长分析铁路相关行业投资及增长分析 数据来源：国家统计局 2013 年铁路运输业仍然将保持高速增长，并相应带动相关制造业业绩的改善，其他制造 业领域，我们比较看好的是专用设备制造业的投资、以及农产品加工、食品加工业投资等行业 的投资改善。 与房地产行业的投资相比， 基础设施的建设估计恢复的要快一些。 无论是水利环境等公共 设施的投资，还是建筑业、道路运输业、管道运输业、基础设施建设等行业的投资，都呈现明 显的向上盘升的趋势，而且这一趋势仍然会在 2013 年延续。 图图 8：基础设施投资增长趋势分析基础设施投资增长趋势分析 数据来源：国家统计局 制约房地产行业快速增长的是存货与在建项目。到今年年底，在建住宅面积将达 42.4 亿 平米，相当于全国人民平均增加 3.15 平米的住宅面积，城市居民增加 6.14 平米的居住面积， 相当于 2000 年2010 年竣工住宅面积总和（43.4 亿平米） 。 -2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.00 2004-02 2004-07 2004-12 2005-05 2005-10 2006-03 2006-08 2007-01 2007-06 2007-11 2008-04 2008-09 2009-02 2009-07 2009-12 2010-05 2010-10 2011-03 2011-08 2012-01 2012-06 铁路运输业投资当月 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造当月 铁路运输业投资当月增长 铁路、船舶与航空制造业投资当月增长 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 2004-02 2004-07 2004-12 2005-05 2005-10 2006-03 2006-08 2007-01 2007-06 2007-11 2008-04 2008-09 2009-02 2009-07 2009-12 2010-05 2010-10 2011-03 2011-08 2012-01 2012-06 水利、环境和公共设施管理业同比建筑业累计同比 道路运输业同比管道运输业同比 基础设施建设投资同比 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 5 图图 9：住宅建设与销售面积增长分析：住宅建设与销售面积增长分析 数据来源：国家统计局 图图 10：住宅施工竣工与销售面积分析：住宅施工竣工与销售面积分析 数据来源：国家统计局 从历史数据看，今年的住宅竣工是 2009-2010 年住宅投资高增长的结果，而历史数据证明 一端出现竣工增长高峰后，将有几年的调整期，无论是施工还是销售，因此，2013 年房地产 行业的投资增长不会太乐观，地产价格报复性反弹的可能性很低。 此外，从总量数据看，目前的销售与在建数据比非常不乐观，尤其是商品房的销售情况比 单纯的住宅还要糟糕。住宅销售与施工比已经由 2009 年的 34.4%下降到目前的 22.7%，而商 品房的该比值更是降到了 14.6%，因此，地产泡沫仍然高悬在中国经济的头上。这不仅对地产 投资和商业银行的业绩增长形成压力，也给经济政策的调整带来不确定性。 图图 11：商品房及住宅销售面积与施工面积比值变化分析商品房及住宅销售面积与施工面积比值变化分析 数据来源：国家统计局 因此， 我们预计 2013 年投资增长仅略高于 2012 年， 全国固定投资完成额为 44.8 万亿元， 同比增长 22.4%，其中第一产业投资增长 31.5%，略低于今年，第二产业投资增长 23%，略高 于今年，第三产业投资增长 21%，略高于今年。 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 1998-04 1998-11 1999-06 2000-01 2000-08 2001-03 2001-10 2002-05 2002-12 2003-07 2004-02 2004-09 2005-04 2005-11 2006-06 2007-01 2007-08 2008-03 2008-10 2009-05 2009-12 2010-07 2011-02 2011-09 2012-04 住宅销售面积累计同比住宅竣工面积累计同比 住宅施工面积累计同比住宅新开工面积累计同比 0.00 50,000.00 100,000.00 150,000.00 200,000.00 250,000.00 300,000.00 350,000.00 400,000.00 450,000.00 住宅施工面积 住宅竣工面积 住宅销售面积 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 住宅销售施工比 商品房销售施工比 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 6 图图 12：固定资产投资年度变化与增长结构分析固定资产投资年度变化与增长结构分析 数据来源：国家统计局 出口有超预期南北美洲是亮点出口有超预期南北美洲是亮点 2012 年出口贸易是挡在中国经济战车前面的一只拦路虎，欧债危机、地缘政治冲突、贸 易摩擦、中日海岛之争等，都给我国的进出口贸易增长形成了阻碍。也是这么多年以来头一次 我国的出口增长计划付诸东流。 从数据看，今年出口低迷主要是因为日本的低迷和欧洲市场的萎缩，自 2008 年以来，我 们对日本出口在整个出口总额中的比例一直维持在一个比较稳定的水平， 少有增加。 而且自上 世纪 90 年代中期以来，对日出口所占份额仅有两个稳定期，一是 1999 年-2001 年，二是 2009 年-2011 年，其余时期均呈现下滑态势，也正是这两个时期，出现了对日出口的连续的两位数 增长。其余时间均表现的比较差。 图图 13：进出口月度增长分析：进出口月度增长分析 数据来源：国家统计局 图图 14：对美日欧出口所占份额变化分析：对美日欧出口所占份额变化分析 数据来源：国家统计局 欧债危机使我国加入 wto 以来一直高速增长的对欧出口受到了打击，加入 wto 以后， 我国积极拓展对欧出口，特别是 2002 年 1 月欧盟进一步统一货币以后，我国对欧出口节节攀 升，并在长达 7 年的时间内，一直领涨我国对西方发达国家市场的出口，甚至在 2008 年金融 海啸以后仍然是。但欧债危机爆发以后，我国对欧出口急转直下，2011 年三季度以来，甚至 成为我国出口下滑的主要推力。 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 450000 500000 -10.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 1992年 1993年 1994年 1995年 1996年 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 固定资产投资完成额第一产业同比第二产业同比第三产业同比固定资产投资同比 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 2001-01 2001-07 2002-01 2002-07 2003-01 2003-07 2004-01 2004-07 2005-01 2005-07 2006-01 2006-07 2007-01 2007-07 2008-01 2008-07 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 进出口金额:当月同比 出口金额:当月同比 进口金额:当月同比 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 1995-01 1995-10 1996-07 1997-04 1998-01 1998-10 1999-07 2000-04 2001-01 2001-10 2002-07 2003-04 2004-01 2004-10 2005-07 2006-04 2007-01 2007-10 2008-07 2009-04 2010-01 2010-10 2011-07 2012-04 出口美国出口欧盟出口日本 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 7 尤其是欧猪四国，今年的表现尤其糟糕，除对西班牙出口增速为负的个位数下降外，其余 三个国家意大利、葡萄牙和希腊均是两位数的下降，希腊更是持续了 20 个月的负增长。为了 稳定欧洲经济，我国今年加大了从欧债危机严重国家的进口，特别是葡萄牙和希腊，今年 1-10 月我国从葡萄牙累计进口增长 40%，从希腊进口累计增长 58.5%，而从整个欧盟进口仅增长 1.8%。我们希望我们的行为能够得到相关国家的认可，在经济企稳后能够更多的拓展与中国 的贸易。 在对发达经济体中，对美出口是表现最好的，但与美国经济的较好表现相比，仍然显得不 够，因为，美国保守的贸易保护主义政策以及不断挑起的贸易摩擦，给我国对美出口产生了不 利影响，1-10 月仅增长 9.5%，比上半年的两位数增长还有所下降，与我国整个对外出口形势 不相匹配。 图图 15：对美日欧出口月度增长分析：对美日欧出口月度增长分析 数据来源：国家统计局 图图 16：对欧猪四国出口增长分析：对欧猪四国出口增长分析 数据来源：国家统计局 2013 年，我们预期美国经济将继续复苏，欧洲将逐步从欧债危机中缓慢走出来，因此我 国的对外出口在 2013 年将缓慢转好， 并在年底达到两位数的正增长， 而且会给 gdp 贡献正能 量，但对日出口不乐观。 图图 17：出口增长地区动力分析：出口增长地区动力分析 数据来源：国家统计局 图图 18：对欧猪四国出口增长分析：对欧猪四国出口增长分析 数据来源：国家统计局 -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 1996-01 1996-07 1997-01 1997-07 1998-01 1998-07 1999-01 1999-07 2000-01 2000-07 2001-01 2001-07 2002-01 2002-07 2003-01 2003-07 2004-01 2004-07 2005-01 2005-07 2006-01 2006-07 2007-01 2007-07 2008-01 2008-07 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 出口欧盟月度增长 出口日本月度增长 出口美国月度增长 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 1997-01 1997-10 1998-07 1999-04 2000-01 2000-10 2001-07 2002-04 2003-01 2003-10 2004-07 2005-04 2006-01 2006-10 2007-07 2008-04 2009-01 2009-10 2010-07 2011-04 2012-01 2012-10 意大利西班牙葡萄牙希腊 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 2005-12 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-03 2007-06 2007-09 2007-12 2008-03 2008-06 2008-09 2008-12 2009-03 2009-06 2009-09 2009-12 2010-03 2010-06 2010-09 2010-12 2011-03 2011-06 2011-09 2011-12 2012-03 2012-06 2012-09 出口金额:累计同比出口美国:累计同比 出口非洲:累计同比出口拉丁美洲:累计同比 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 1997-01 1997-10 1998-07 1999-04 2000-01 2000-10 2001-07 2002-04 2003-01 2003-10 2004-07 2005-04 2006-01 2006-10 2007-07 2008-04 2009-01 2009-10 2010-07 2011-04 2012-01 2012-10 意大利西班牙葡萄牙希腊 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 8 通胀无忧货币政策稳中有降通胀无忧货币政策稳中有降 2012 年 10 月份，全国居民消费价格总水平同比上涨 1.7%。其中，城市上涨 1.8%，农村 上涨 1.5%；食品价格上涨 1.8%，非食品价格上涨 1.7%；消费品价格上涨 1.5%，服务项目价 格上涨 2.3%。1-10 月平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨 2.7%。从目前的运行趋 势看，今年的物价总水平将维持在较低位，11、12 月两月 cpi 会略有反弹，但幅度不大，因 此今年的物价总水平不会超过 2.7。 导致今年物价低位徘徊的主要因素是食品价格的走低。回顾近 20 年的中国物价，对 cpi 左右最大的是食品价格， 其次是居住价格， 经过调整后这两者的权重也是最大的， 分别为 31.39 和 17.82，而食品价格中影响最大的是猪肉价格，其次是鲜菜价格，无论是 2007 年的通胀还是 2011 年的通胀，主要推手就是猪肉，2012 年之所以食品价格低迷，与猪肉价格二季度开始的 负增长关系密切。 图图 19：cpi 月度及趋势分析月度及趋势分析 数据来源：国家统计局 图图 20：食品价格增长分析：食品价格增长分析 数据来源：国家统计局 2012 年我们对整个物价的走势基本判断准确，二季度实现正利率，全年物价水平维持在 安全范围，由此带来的利率调整也不会超过两次。 对于 2013 年，我们认为物价仍然在安全的区间内运行，我们对物价运行做了两个假设， 一个是最低的，一个是最高的，我们认为：2013 年物价总水平比 2012 年略有提升，但幅度不 大，最低水平为 2.0，最高为 3.8，全年物价涨幅为 2.9-3.0。 2013 年的 ppi 预期将呈现缓慢盘升的单边上行态势，但全年 ppi 压力并不大，这主要是 基于全球大宗商品的弱强势和国内经济的温和增长。我们预期 2013 年国内 ppi 波动区间在 -1.0-2.4 之间，全年 ppi 涨幅为 1.8。物价的温和表现不仅有利于经济的运行，也有利于企业盈 利的稳定。 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 1994-01 1995-04 1996-07 1997-10 1999-01 2000-04 2001-07 2002-10 2004-01 2005-04 2006-07 2007-10 2009-01 2010-04 2011-07 2012-10 cpi 食品 烟酒及用品 衣着 家庭设备用品及服务 医疗保健及个人用品 交通通讯及服务 娱乐教育文化用品及 服务 居住 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 1999-01 1999-10 2000-07 2001-04 2002-01 2002-10 2003-07 2004-04 2005-01 2005-10 2006-07 2007-04 2008-01 2008-10 2009-07 2010-04 2011-01 2011-10 2012-07 粮食 油脂 肉禽及其制品 猪肉 蛋 水产品 鲜菜 鲜果 调味品 奶及奶制品 cpi食品 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 9 图图 21：2013 年年 cpi 预测分析预测分析 数据来源：国家统计局 图图 22：物价波动与剪刀差分析：物价波动与剪刀差分析 数据来源：国家统计局 当然物价的稳定也为货币政策的调整提供了充分的保障，货币政策将很稳定，当然，处于 稳定或促进经济增长的需求，2013 年的货币政策存在调整的余地，但不会太大，尤其是二、 三季度，无论是对部分领域的差别利率和不同银行的存款准备金率，都可能会出现微调。2013 年基本上都是正利率水平，一年期基准利率与物价水平差别不大。 积极财政政策积极财政政策如何继续加力如何继续加力 2013 年国内地方财政的统计将出现变化，以往没有纳入预算的土地出让金收入、国企利 润分红收入等将纳入预算统一监管。 而且新的土地补偿法规也会增加土地收入的支出， 因此今 年的地方政府投资与消费将受到更多的约束。 但水涨船高的例子仍然会继续上演， 地价将会继 续盘升，这将为未来的房价上行、特别是中小城镇的房价上行带来隐患。 自 2008 年以来，我国一直实行积极的财政政策，尤其在公共服务、医疗卫生、教育、交 通运输以及住房保障建设方面进行了较大的投入， 为消费的稳定增长打下基础。 特别是轨道交 通的建设，不仅缓解了许多城市的内部交通问题，而且拉近了城市群的距离，为国内经济的更 加和谐发展奠定了基础。但 2009 年-2010 年形成的地方债务增长太快问题仍然制约着部分地 区的财政状况改善。 图图 23：2012 年财政支出年财政支出分析分析 数据来源：国家统计局 图图 24：2007 年财政支出年财政支出分析分析 数据来源：国家统计局 数据看，由于实施积极的财政政策，收支增长存在明显的差距，而且由于经济滑落加上税 收的改革，税收收入增长也不是很乐观。如果 2013 年继续实行积极的财政政策，财力是否能 1.96 3 1.2 2.2 0.8 1.8 0.3 1.2 2.2 3.83 7.5 1.8 3 1.8 2.5 0.5 1.8 3 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2013年cpi1 2013年cpi2 -10 -5 0 5 10 15 2001年01月 2001年07月 2002年01月 2002年07月 2003年01月 2003年07月 2004年01月 2004年07月 2005年01月 2005年07月 2006年01月 2006年07月 2007年01月 2007年07月 2008年01月 2008年07月 2009年01月 2009年07月 2010年01月 2010年07月 2011年01月 2011年07月 2012年01月 2012年07月 2013年1月 2013年7月 cpippi差cpippi 10.1% 15.0% 3.4% 1.5% 11.2% 5.9% 1.9% 7.6% 8.7% 7.0% 27.9% 一般公共服务 教育 科学技术 文化体育与传媒 社会保障和就业 医疗卫生 节能环保 城乡社区事务 农林水事务 交通运输 其他 18.0% 7.5% 15.0% 3.2% 1.7% 11.1% 3.8% 1.5% 6.4% 6.4% 4.1% 8.4% 12.9% 一般公共服务 公共安全 教育 科学技术 文化体育与传媒 社会保障和就业 医疗卫生 节能环保 城乡社区事务 农林水事务 交通运输 工业商业金融等事务 其他 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 10 够跟上呢？从目前的趋势看，2013 年在实施积极财政政策的同时，还将进行财政改革，不仅 加大对财政收入的监管，而且对财政的支出部分进行严格的监控。从数据看，目前每年地方预 算外收入超过 6000 亿元，这部分钱是地方政府进行债务扩张的诱因，因为资金大部分来自于 土地收入。 图图 25：财政收支财政收支增长增长分析分析 数据来源：国家统计局 图图 26：财政预算外收入结构财政预算外收入结构分析分析 数据来源：国家统计局 2013 年，新的政府依然将城镇化定调为经济增长的主要动力，可以预期，新一轮的城市 扩张又将启动，基础设施的建设、大量集体土地被征用进行城镇化扩张，将继续增厚地方政府 的收入，但地方的债务平台如何化解，其实今年的债券市场已经给出了答案。一是恢复地方政 府债券发行，今年前 10 月，共计发行政府债券 69 个，比去年全年少 8 个，但地方政府债券发 行 18 个，比去年全年增加两个，发行金额 2500 亿元，比去年全年增加 500 亿元。 图图 27：地方政府债券发行分析：地方政府债券发行分析 数据来源：国家统计局（10*工业品价格） 图图 28：地方企业债券发行分析：地方企业债券发行分析 数据来源：国家统计局 今年前 10 月发行企业债券 362 个， 其中地方企业债 344 个， 分别比去年全年增加 164 个、 158 个。发行金额比去年分别增加 2175 亿元和 1738 亿元。 可见，通过金融市场逐步化解地方债务问题的工作已经启动，2013 年仍然将继续延续这 一趋势， 因此债券市场的繁荣将继续， 而地方政府债务问题的压力将随着经济的企稳和资本市 场的创新逐步得到释放。这也将为积极的财政政策的延续提高保障。 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 2000-01 2000-09 2001-05 2002-01 2002-09 2003-05 2004-01 2004-09 2005-05 2006-01 2006-09 2007-05 2008-01 2008-09 2009-05 2010-01 2010-09 2011-05 2012-01 2012-09 财政预算收入同比税收收入同比财政预算支出同比 0.00 1,000.00 2,000.00 3,000.00 4,000.00 5,000.00 6,000.00 7,000.00 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 中央预算外资金收入 地方预算外资金收入 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.00 3,000.00 2008-12 2009-02 2009-04 2009-06 2009-08 2009-10 2009-12 2010-02 2010-04 2010-06 2010-08 2010-10 2010-12 2011-02 2011-04 2011-06 2011-08 2011-10 2011-12 2012-02 2012-04 2012-06 2012-08 2012-10 政府债券当月值地方政府债当月值政府债券地方政府债 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1,000.00 1,200.00 2005-07 2005-11 2006-03 2006-07 2006-11 2007-03 2007-07 2007-11 2008-03 2008-07 2008-11 2009-03 2009-07 2009-11 2010-03 2010-07 2010-11 2011-03 2011-07 2011-11 2012-03 2012-07 企业债券数地方企业债券数企业债券发行值地方企业债券发行值 20132013 年年宏观经济报告国内篇宏观经济报告国内篇 请务必阅读正文后的免责声明部分 11 盈利持续改善强周期有希望盈利持续改善强周期有希望 经济的复苏必须有动力，中国经济的新动力在哪里？笔者 2011 年曾经支出新周期的三个 新动力即保障房建设、装备工业与新兴战略性产业，当然，传统的消费和基础设施建设的 推动作用仍然存在，这样就形成了经济内在增长的五股力量。 无论从投资还是利润的增长看， 以上特征在行业的运行特征中表现的很明显， 刚性消费和 装备制造业表现是比较突出的，如投资增长速度比整个制造业快的行业消费品类行业如医药、 食品饮料、农副食品加工等行业外，比较集中的就是装备制造，如专用设备制造、仪器仪表和 通用设备制造。利润增长情况表现好一些的也是这些行业。 图图 29：行业累计投资增长分析：行业累计投资增长分析 数据来源：国家统计局（10*工业品价格） 图图 30：行业利润增长分析：行业利润增长分析 数据