企业海外并购操作实务.doc

_中国企业海外并购操作实务一、中国企业海外并购主要法律文件盘点中国企业在境外进行公司并购时，为进行交易并最终顺利完成交易，需要签署一系列的法律文件。不同的法律文件，意味着不同的法律义务和后果，也同时代表着签署文件的相关各方的不同商业目标和价值取向。本文将以并购交易的流程为时间轴，简要介绍在境外并购交易中的整个流程中，相关交易方，尤其是收购方需要签署的相关主要法律文件，以及与此相关的主要法律问题，以期能够使阅读者对此有较为宏观的认知和了解。需要签署的主要法律文件，因交易具体阶段的不同而不同。总体而言，在所有的并购交易中，交易相关方需要签署的法律文件均可分为两大类：即主交易文件和相关辅助性交易文件。主交易文件对主交易进行的条件、成交价格、交割方式等进行界定；而辅助性交易文件，则是一系列为配合主交易文件目的的实现而签订的文件。而上述所谓“主交易文件”和“辅助性交易文件”，具体而言应包括那些文件，则取决于交易目的、交易性质，交易对象的情况，交易模式等因素。另外，需要说明的是，本文中所指“公司并购”，仅指公司股权的收购。初始阶段保密协议/保密承诺函在交易的初始阶段，因标的资产、股权或业务等的拥有人，或目标公司的股东等（为叙述上的简便，本文以下统称为“出售方”）需向收购方披露有关交易标的的相关信息。因此，按照惯例，在该出售方披露相关信息前，出售方会要求潜在收购方出具单方的保密承诺函，或与潜在收购方签署保密协议等。考虑到在交易进展的过程中，收购方也有披露自身某些敏感信息的必要性，如，为了向出售方证明自己的履约能力而披露资信方面的相关信息等，作为收购方的律师，我们会建议收购方要求出售方也承担相应的保密义务。在此种情况下，较好的解决方案，就是双方签署一份双边的保密协议，或双方互签条件相同的保密承诺函。投标文件/报价函在许多并购交易中，出售方为了争取到最好的出价，非常倾向于通过招标或竞争性谈判的方式选择收购方。国际市场上许多着名的交易，以及我们作为律师处理过的多起交易，均是通过此种方式进行的。在此种交易方式下，收购方需要向出售方提交投标文件（针对较为正式的招标程序而言），或报价函（对一般的竞争性谈判等而言）。上述文件的共同性在于，就其法律性质而言，其均为收购方提出的要约，在该文件的有效期内，其对收购方自身有法律拘束力。也就是说，一旦交易对方接受了上述文件中包含的实质性条件，如交易价等，则收购方不得反悔。谈判开始阶段保证金协议有时，出售方会以收购人/报价人提交一定金额的保证金为前提条件，向相关报价人开放一定时长（如1-3个月等）的独家谈判期。此时，双方就有必要签署一份保证金协议。在该保证金协议中，须清楚界定保证金的性质、保证金返还的条件、独家谈判期的时长和结束条件等。备忘录交易双方经过初步商谈，可能会达成一定的初步共识。如交易双方均认为有必要通过签署相关文件来记录该共识，则通常签署的文件为“备忘录”或类似文件。在备忘录中，可描述双方当时达成的一切有关交易的共识，如交易内容、交易模式、交易的前提条件等。需要注意的问题是，除非特例，否则在通常情况下，备忘录仅起到记录交易共识的作用，其本身是没有任何法律拘束力的，因此，也不存在所谓某一签署方违反备忘录的“违约责任”问题。条款清单作为并购交易的惯例，一旦交易双方进入相对实质性的谈判阶段后，为使谈判进程更为高效，通常首先由交易双方的商务人员（而非法务人员或外部法律顾问）对交易的具体商务条件，如交易价格、付款安排、交割条件等事项，进行谈判，并以“条款清单”的方式将双方商务人员达成的共识予以记录和描述。就其重要性而言，条款清单是整个交易中非常关键的文件之一。但通常而言，条款清单并非正式的合同，也没有正式的合同应该包含的条款，如有关适用法律和争议解决方式的约定等，因此条款清单并无法律拘束力。相比于同样不具有法律拘束力的备忘录，二者主要的不同点在于：备忘录的记录一般较为笼统模糊，而条款清单对于商务条件的描述通常是非常清晰具体的，初具主交易文件的雏形。实质性谈判、交易确定及交割阶段主交易文件交易各方经实质性谈判取得成果后，即可以条款清单为蓝本，形成主交易文件。如前文所述，因交易的具体性质不同，主交易文件可能为股权转让协议、资产转让协议、业务转让协议、增资协议等。主交易文件是整个交易中最为关键的法律文件，其重要性无论怎样强调都不过分。因此，对于其中的交易逻辑的设计，以及具体条款的措辞等，需要相关人员，尤其是律师，投入极大的责任心和极高的注意度。通常而言，主交易文件中最为重要的条款为：卖方/目标公司的陈述与保证、协议生效前提条件、付款前提条件、交割前提条件等。托管账户协议为保证主交易文件下相关付款的安全和正常进行，通常交易各方会通过设立托管账户的方式来安排付款。由此，交易各方就需要与交易各方选定的账户托管人共同签署适当的托管账户协议。在托管账户协议中，应有托管账户的设立条件、托管银行（或其他托管人）将相应款项支付给出售方的具体条件和节点等事项。商标/技术授权使用协议、商标/技术转让协议等如主交易的性质为业务转让，则通常会涉及到商标和/或技术授权使用协议、商标和/或技术转让协议等。通过签署此类协议，收购方可获得为运营目标业务而必需的针对相关商标或技术的使用权或其他权利。（目标公司）原股东协议之补充协议如主交易的性质为股权转让或增资行为，则收购方在交易行为完成后将成为目标公司的新股东。因此双方需要签署相应的协议文件，即，针对目标公司原股东协议的补充协议，来确认收购方的新股东地位，并界定新股东与原有股东之间的关系。当然，如收购方通过收购公司原有股东所持的全部股权而成为目标公司的唯一股东，则无需签订上述协议文件。在此情况下，收购方只需要根据目标公司所在地相应法律法规的相应要求，在相关商事登记机构办理股东登记即可。（目标公司）更新的公司章程同样地，如主交易的性质为股权转让或增资行为，还需要对目标公司原有的公司章程进行更新，并由收购方及目标公司其他股东签署更新的公司章程。如收购方在交易完成后为目标公司唯一股东，则仅由其在上述文件上签字即可。其他辅助性质文件需要注意的问题和应避免的误区注意主交易文件和辅助性交易文件的联动安排主交易文件和辅助性交易文件之间，应有着内在的联动关系。而理想的文件联动安排，是将二者围绕主交易的目的、逻辑、流程和关键节点等紧紧缠绕，形成无缝的法律之环，且环环相扣。通常的联动安排方式有：生效或交割前提条件设置：即将某些法律文件的签署、或适当生效（如在一定时间内生效并持续有效等），或适当履行等（如出售方在特定时间内履行某些债权协议等），作为主交易文件生效，或主交易文件下付款或交割进行的前提条件。交叉违约条款或终止合约条款的设置：在相关法律文件之间设置交叉违约（cross default）或交叉终止（cross termination）条款。这意味着，一旦某一方在某一法律文件或协议下出现违约，则应认为该方同时在相关联动的协议下也出现了违约行为，从而启动该联动协议下的违约救济条款。交叉终止条款的机制，与交叉违约的机制相同。保持相关法律条款的一致性：在主交易文件和辅助性交易文件之间，注意保持关键法律条款的一致性。例如，除非特别必要，否则主交易文件与辅助性交易文件，在适用法律、争议解决方式等事项的约定上，应保持一致，避免出现冲突或不一致。在这些关键事项上约定不一致，将可能导致交易一方在权利受损时无法得到实际的法律救济。不应低估辅助性交易文件的重要性所谓主交易文件与辅助性交易文件的区分是相对的。辅助性交易文件对于实现收购方的交易目的，帮助收购方安全顺利地完成交易，并在收购完成后，保证收购方顺利运营目标公司或资产，有着极高的重要性。二、跨境并购聘用投行的注意事项投资银行在交易中往往是以精明、逐利、专业的形象出现的，把握好投行聘用协议中的要点，有助于在跨境并购交易中使用外部专业顾问的风险把控。在跨境大型交易中，外部顾问的聘用一般需要按照公司的政策及程序进行选聘。在海外并购交易中选聘外部顾问，一般需要考虑公司的需求、公司项目团队的能力、公司以往与外部顾问合作的经历、外部顾问的相关经验、外部顾问的团队构成、外部顾问对目标资产或者目标公司的熟悉度、外部顾问与卖方的关系、外部顾问的排名、外部顾问的要价、外部顾问参与项目的热切度、招投标流程等种种因素。在选聘过程中，如何处理好与外部顾问的聘用协议成为了商务人员和法律人员需要关注的重要问题。在实践中，也常常见到由于外部顾问的聘用协议签署不利，给使用外部顾问的公司带来风险或引发争议的情况。那么，跨境并购交易中该如何把控聘用投行协议的风险?跨境并购交易为什么要使用投资银行?很多刚进入跨境并购的公司都会问：为什么要使用投行?买卖双方直接接触谈判价格不行么?对于跨境并购的交易来说，聘用投行基本上是一个标准动作。投资银行除了可以在跨境并购交易中，推销资产或公司，发掘潜在的竞争买家，获取有关信息和情报，根据行业和历史数据研究确定价格，为卖方制定出售的战略，协助管理并购的交易流程，在潜在买家之间制造竞争态势，为并购交易提供融资，成为买卖双方之间的“润滑剂”等作用之外，从买卖双方董事会的角度看(尤其是上市公司)，投行不仅仅可以提供如上的服务，还能够在交易中出具“Fairness Opinion”(公允意见书)，来证明交易的财务的合理性，从而在很大程度上降低了董事会做出交易决定的风险，从而在股东诉讼的时候免除或者减轻作为董事的责任。跨境并购交易中使用投资银行的聘用协议中应当注意哪些事项?第一、工作范围方面：在聘用协议中应该描述详细而全。团队、估值、交易架构、收购策略、技术、法律和其他外部顾问协调、公关、协助谈判、出具意见等一般应纳入。第二、保密条款：一般来说，投行在进入交易协助客户处理具体事项之前，客户往往会先要求其签署一个专门的保密协议，对保密信息的使用、保密责任等做详细约定。在聘用协议中的保密条款，往往会比较简单，此时一般有两个处理方法：第一，在聘用协议中不做处理，将保密权利、义务直接引到前面已经签署的保密协议中去;第二，简单描述，但未尽事宜由已经签署的保密协议处理。第三、聘用协议中关于交易的定义应当尽量窄一些：因为交易的定义与报酬直接相关，所以从客户的角度看，交易的定义宜窄不宜宽，且须注意如果是不同类型的交易不能被同一个交易涵义所覆盖;笔者曾经参与过一个并购项目，目标公司就是在引入财务顾问的时候将交易的定义写得过于宽泛，从而在后续的一个不同交易完成后引来了财务顾问追索的麻烦。第四、付款方式明确：“月度报酬”或者“一次性付款”或者“仅仅成功费”或者“未成功时杂费补偿”，有无“包税条款”(即投行获得的报酬是净数，税负需要由客户承担)，如果无“包税条款”应要求投行在税负方面对客户免责，且在根据相关税务法律法规规定客户有“预提”义务时，客户应有权预。第五、“交易成功付费”的计算方式：是基于交易金额还是一口价，需要明确，还有多种灵活的方式，比如客户是卖方，如果投行在基础价上多卖了钱，则在多卖的基础上再有一部分奖励，也有的客户是交易不成功则一毛不拔。第六、公允性意见：从公司高管责任的角度看，客户一般会要求投行向公司董事会出具交易价格的“公允性意见”，但有些投行往往会强烈抵抗此点。甚至在交易完成时迟迟不愿意出具公允意见书。对于公司来说，从投行那里拿到“我们的意见是公司在本交易中支付的对价，从财务角度看是公允的”是非常重要的事情，可以在很大程度上保护公司的董事会与高管层。虽然投行往往会在前面一句话上加上“受限于前述内容”，前述内容一般是一些得出结论的假设、对信息没有自行验证等常规的内容。第七、无理由任意解聘权：一般客户会要求无理由提前通知的解聘权，但投行往往会要求相同的权利，对于客户来说，一般不会给其投行无理由终止权。解聘权条款的谈判，往往就集中在终止权是否需要合理理由及提前通知上。第八、尾期条款：一般来说，投行会要求聘用终止后，客户在一定时间内完成交易仍需支付成功费或相关费用，对于客户来说，此尾期条款时间越短越好。第九、后续融资的优先权：投行一般会在并购交易的聘用协议中要求给予交易后续融资的优先权，是否给予此等权利一般由商务决定，从律师的角度看，如果商务上给予此权利，则应考虑加入“在有市场竞争力的费率”等限制条件。第十、广告条款：在聘用协议中，投行一般会要求在交易成功后要求对交易的描述可在其广告或宣传资料中出现。从客户的角度看，广告的范围、内容及有关交易信息披露的程度需经公司事先书面同意。第十一、投行在交易中与其自营部门、研究部门的关系条款：是否能推荐其他客户买公司或者目标公司的股票?是否对目标公司的评级不能影响并购?是否在协议中同意独立性?这些问题都需要涉及。客户一般应要求投行的各专业团队之间要有严格的防火墙，以免内幕信息透露，并注意利益冲突问题。第十二、合规类条款：金融行业的合规担忧一般都比较严重，所以在投行的聘用协议中，投行往往会加入众多的合规类陈述与保证及责任条款。从中国客户的角度来看，一般来说，不应同意投行在协议中加入我方不熟悉的美国、欧盟关于金融监管法规，除非有特定理由，并应咨询有经验的法律顾问或外部律师，且一般应要求对等适用。第十三、免责条款：投行的责任限制可能在聘用协议中是一个对双方来说最重要的问题之一。一般来说投行会有公司政策，比如最高能承受多少责任(比如承担责任以收到的服务费作为封顶)。但从客户的角度看，如果出具了不符合行业惯例的工作成果而使客户依赖此等工作成果做出了错误的决策，则客户应有权追索更多的损失。此种情况下，往往双方会做出妥协，比如客户在其最关心的几点上，可以拿到更高的赔偿额(往往是一个封顶的额度，不同的专业顾问机构有其内部的政策)，但对于按照行业惯例所提供的工作成果，如果没有重大过失或者故意等行为，客户的确很难要求从投行中获得更多的赔偿。从经济学的角度解释，在欺诈等例外情况下，外部专业顾问对客户承担有限责任，符合“deep pocket”(深口袋)的原理。经济学上，谁的口袋更深，更有能力承担责任，则从社会总效益的角度看，风险分配给口袋更深的一方，对整个社会经济效益来说是好事。三、跨境并购中的中国企业家特点三十多年来，中国的对外开放经历了一个逐步发展和深化的过程，中国企业家们对于国门之外的世界的理解也是逐步积累和加深的。中国加入世界贸易组织（WTO）以及现代信息技术的发展，大大促进了中国企业家对外界的了解。然而，大部分中国企业家都是在一个相对封闭的环境下成长起来的，其经营理念主要成型于中国市场，对于如何在国际市场上进行投资和并购、如何运营和管理一家国际化的公司，所知仍然相当有限，面临一个艰苦的学习过程。但是，中国企业家们所具有的一个最大优点就是学习能力。中国过去的三十年是急剧变化的三十年。这段时间里，从经济体制到市场环境，从经济发展程度到技术水平，中国经济都发生了翻天覆地的变化。能在这样的环境下脱颖而出，需要有强大的学习能力。中国经济的发展推动了中国企业的发展，许多中国的成功企业都经历了一个从卑微起点迅速成长起来的传奇故事。这样的历程造就了许多中国企业家乐观和敢想敢干的作风。由于环境多变，在中国市场上成功，还需要敏锐地捕捉机会的能力，以及根据环境的变化快速决策和调整的灵活性。在这一点上，中国企业家可以媲美世界上最精明的商人。另一方面，环境的多变和模糊性又使得详细的计划和可行性分析缺乏准确的数据，快速决策在很大程度上不得不依靠直觉判断，从而造成了中国许多成功的企业家机会主义倾向严重、决策主观性强的特点。在实践中，经常可以看见中国企业家在海外做巨额投资前，没有进行任何严谨的论证分析，对决策所应有的科学性和专业性缺乏认识，导致严重损失。由于中国政府在经济中的巨大作用，作为一家中国企业最关键的能力是体制博弈能力，包括获取政府支持的能力。这种能力可能来自企业的性质和地位（如国有企业），也可能来自企业的规模和影响力，或者来自企业家本人营造的网络。在中国，在权力关系上的投资往往有最为丰厚的回报；与此相比，投资于创新的回报可能远为逊色。于是，中国企业家往往有太多钻营者的精明，而少了点创新者的理想和激情，有太多对权力的攀附，而少了对市场和顾客的敬畏。各行各业的中国企业在获得一定成功后纷纷进入房地产业，也正是因为房地产行业在过去一段时间里是将体制博弈能力货币化的最自然途径。但是，这种体制博弈能力并不是创造力或生产力，也无法形成在国际市场上的核心竞争力。这样成长起来的中国企业如果进行跨境并购和交易后的整合，在底蕴和积淀上很可能有所不足，一些行为习惯和模式甚至可能成为有效跨国经营和管理的障碍。中国市场的另一特点是法制化程度较低，许多法律法规较为模糊，执行不严，执行中灵活掌握的空间较大。中国企业体制博弈能力中另一项很重要的内容就是游走于法律法规之间、寻找最大利益空间的能力。许多中国企业并不去严格遵守税收、环保、劳动等方面的法规，而是希望通过各种手段规避严格守法所导致的成本，一旦出现问题再想办法“搞定”。不少中国企业把这种行为模式带到了他们的海外投资中，埋下了风险的种子。相反，与法制化程度相关的是契约精神。与成熟市场相比，中国的市场参与者和司法体制对契约尊重较弱，中国企业家的行为更多地带有传统的熟人社会的特性，从寻找商业机会到控制风险都更多地依靠关系网络。中国经济发展的三十年，也是改革的三十年，是中国企业家不断冲击和突破体制桎梏的三十年。敢于挑战制度和法律，敢为天下先，曾是商业成功的最佳路径。中国的制度和法律确实曾包含许多不合理的因素（比如曾经极为重要的“投机倒把罪”），但企业家们的这种挑战，在一定程度上也养成了对制度和法律的蔑视。再加上社会上普遍的道德模糊化和功利主义倾向，有些中国企业表现出一种令人震惊的对道德底线的忽略。中国政府的市场干预对企业行为的影响，还表现在企业对规模的追求上。政府鼓励企业做大做强，给予大型企业各种有形无形的优惠，企业自然有规模扩张的强烈冲动。国内市场上的投资和并购有很大部分由政府主导，其目的是产业整合、规模扩张、挽救亏损企业等；投资方的直接商业回报往往并不是唯一的决定因素，甚至不是最主要的决定因素。在这种情况下，详细的可行性分析就失去意义了。中国企业在国内的这种操作模式，必然会影响它们的海外投资和并购行为。中国公司强烈扩张冲动的另一个根源是对股东利益和回报重视不够。现代公司治理观念在中国的历史还很短，远没有深入人心，对公司管理层的约束也还很不充分。而且，许多中国企业的管理层在企业中的持股并不高，存在潜在的“代理人”问题。在中国股市上，以圈钱为主、漠视股东利益的做法仍屡见不鲜。这些问题都可能折射到中国公司的海外投资和并购中去。中国的企业家们正是带着中国市场和体制打下的种种烙印走向国际市场的。对中国企业跨境并购的研究，需要面向中国的企业家，充分理解他们所处的背景条件和约束，他们的优势和弱点，以及他们共同的追求和挑战，帮助他们扬长避短。中国企业家在跨境并购中，必须认真学习跨境并购的游戏规则，培养在他国运营和管理企业的能力和团队，充分认识到自己的优势和弱点，重视风险的防范和规避。同时，中国企业需要调整一些在国内的行为模式，采取负责任的商业实践，遵守当地法律，关注劳工、环保、反腐败等问题，力争与当地社会和民众共赢。在推进交易时，中国企业还必须加强决策的科学性，聘请财务顾问、会计师和律师等专业人士提供金融、财务和法律等方面的意见。企业是经济学研究的基础，企业行为又反映了其所处的经济环境和体制的特性。研究中国企业跨境并购，研究在这种交易中中外企业行为和文化的对比和碰撞，也能给我们一面镜子，帮助我们更深入地认识中国。四、跨境并购融资筹划以制造业为例近几年，中国制造类企业积极走出去，笔者作为投资银行在跨境并购过程中的财务顾问，参与了不少经典案例，对如何通过投资银行的专业技术来实现客户的战略诉求，积累不少心得体会，愿意与企业家和业界专家深入交流。一、融资筹划是制造业跨境并购重点。中国装备制造行业的境外收购，仍然面临较大的资金压力。不少企业都会将融资筹划视为交易成功的大前提来论证。如果能够通过专业的融资筹划，使得自身需要支付的现金规模尽可能小，同时利用更多的资金杠杆来完成收购，未来预期的投资收益则会相应提高。二、债权类融资相对成熟。尤其是银行贷款，是目前并购融资中相对最为成熟的产品。政策性银行的并购贷款体现目前政府对并购类项目的政策支持，最高可贷额度通常可达总投资额度的70%，贷款时间通常为5-15年，贷款如果经过特定流程可能不需要担保，而且贷款利率可能获得政策性优惠。普通商业银行的并购贷款最高可贷款额度通常是总投资额度的50%，贷款时间通常不超过5年，一般都需要提供担保。对于跨境并购项目，无论政策性银行还是普通商业银行，我们都会建议客户比较人民币贷款和外币贷款的利率。因为外币贷款利率通常都会基于LIBOR（伦敦同业拆借利率）进行计算，往往会比人民币贷款利率更低更优惠。此外，大多数买方的主要业务都是在国内，因此在提供担保时多数只能提供国内资产的担保或抵押，我们建议企业同贷款行沟通，通过“内保外贷”的方式进行贷款，国内进行担保或抵押，同时国内银行向国外贷款行提供等值信用证，国外贷款行依此提供等值外币贷款。这种方式能够最有效的利用买方在国内既有的信用额度，获得相对融资成本低的贷款。债券类融资也是一类可以考虑的融资产品，但是以往因为发债项目时间周期同跨境并购的时间周期难以匹配，跨境并购如果要符合卖方定义的时间表，债券发行时间表不确定性往往降低了买方的竞争力，因此相对较少使用。我们一直在配合相关监管方进行论证工作，不久以后，应该会有更丰富的债券品种，为并购项目所用。三、股权类融资发展迅猛，潜力巨大。股权类融资，通常指的是私募基金为代表的财务投资者通过与战略投资者以参股目标公司小股权的方式，共同投资。尽管中国私募基金行业发展很快，但实际关注在并购领域的基金相对较少，历史也比较短。但随着2013年一整年资本市场的沉寂，同时并购项目不断增加，上市公司通过收购战略资产改善投资故事，提升基本面的稀缺价值进一步强化，在这种背景下，关注并购的私募基金越来越多。2012年，中信证券终于获得中国证监会的批准，成立了中国投资银行控股的第一家并购基金。此后并购基金在中国逐渐发展起来。同年，中信证券旗下的另一个投资平台，中信产业基金，参与了三一收购普茨迈斯特的项目，参股比例为10%。在这个项目中，中信证券不仅承担了共同股东的角色，同时作为共同股东，也参与了项目的运作，并对一些核心问题的解决提供关键的支持。通常私募基金作为小股东参与跨境并购项目，同战略投资者在项目中的地位尽管同为股东，但存在明显的能力差异。战略投资者作为控股股东，同时也是产业投资者，对行业更加了解，对目标拥有控制权，因此对目标公司的财务回报的掌控力远远强于财务投资者。为了保护财务投资者的权益，同时也是为了吸引财务投资者共同入股，战略投资者通常会同财务投资者设计一定条款，明确财务投资者的退出方式以及预期投资收益。比如股权回购条款并明确回购价格的计算方法等。这种通常被称为“明股实债”的方式，能够有效解决两类股东之间信息不对称问题，特别是解决实际买方的资金需求，也能改善实际买方的投资收益，因此逐步成为一种广为使用的融资方法。在融资筹划方面，中信证券不仅仅是财务顾问，而且也具有全面的股权投资平台，因此，非常愿意同有跨境收购的中国企业做更加深入的探讨。五、详解跨境并购和离岸基金、离岸设计的设立要点作者：姚平平 来源： 中伦律师事务所1、跨境并购中离岸基金由于跨境并购交易额非常大，银团贷款经常是必须用的一个融资手段。除了银团贷款外，我们在跨境并购中也越来越发现夹层融资和LBO并购基金的身影。像KKR、高盛等都有专门做杠杆收购的基金。近几年来，中资背景的LBO基金也越来越多。这些基金规模通常比普通专注PE投资的基金要大很多。虽然这些基金在风格、投资策略、运营上差异很大，但是它们的法律基本架构很类似。2、离岸基金的类型和架构理解和认识离岸基金可以从两个主要的角度进行，从基金的类型上，基金可以分为封闭式基金、开放式基金、混合型基金（封闭式但是含开放式因素的基金、开放式但是含封闭式因素的基金）；从基金的架构上，基金可以分为平行基金、母子基金、伞形基金、封闭式基金等。不同类型、不同架构的基金在受规管的法律、设立文件、设立时间、设立费用上有很大的区别。跨境收购的都是封闭式基金，但是很多在基金的中后期会有含有一定的开放因素，例如可以给投资者有一定比例的定期赎回权。3、离岸基金的设立地绝大多数的并购基金都在开曼群岛（“开曼”）设立。开曼的基金业非常发达，是全球最大的离岸基金聚集地，在离岸基金领域处于世界领先地位。其规管基金的成文法、案例法在世界范围内首屈一指，吸引了流动性很强的国际资本在此择木而栖。在运行方面，国际上通常做法是委托信誉卓著的银行、会计师事务所担任基金的托管人、行政管理人、审计师，以使得基金投资者的资金安全能够得到保证。另外，即使基金及基金管理公司通常在开曼设立，若基金需要在香港、中国设立分支机构，经过专业的税务策划，基金及基金管理公司的在多个法域的总体税负也很轻。经过税务策划的跨境并购基金通常不会是任何一个非避税法域的税务居民。4、离岸基金的法律主体由于跨境并购基金一般是封闭式基金，其一般是采用有限合伙的法律形式。从离岸基金的法律主体来说，一般而言，封闭式基金通常采用开曼豁免有限合伙做法律主体，而开放式基金（对冲基金）一般采用开曼豁免有限公司做法律主体。出于税务、募资、管理、设立时间等考虑，这些基金除了采用独立基金外，很多也根据自己的需要采用了平行基金、母子基金、伞形基金等多个基金进行混合搭配的架构。封闭式基金以凯雷、黑石、红杉、鼎晖等为代表，他们以FDI形式投资中国的PE和Pre-IPO项目已有二三十年历史了。开放式基金通常投资于二级市场，有的以战略投资者、QFII、RQFII方式等方式投入中国证券市场，有的投资于美国、香港等地的证券市场。随着中国对外投资的需求越发旺盛和对资本项目逐步减少不必要的外汇管制，越来越多的中国基金管理人走出国门，委托我们在开曼帮其设立封闭式私募基金或开放式对冲基金，通过全球路演募集资金后，或投资于外国公司的股权、资源、能源、房地产等海外资产，或投资于与中国有关的海外的金融资产，如投资于境外中国概念证券和与中国证券、人民币汇率等挂钩的金融衍生产品。5、离岸基金的法律规管由于跨境并购基金一般是封闭式基金，其不受开曼互惠基金法管辖。如果并购基金希望保留些开放性因素，要及早和律师讨论方案。从离岸基金的法律规管来说，开曼基金的主要适用法律之一是开曼互惠基金法。受开曼互惠基金法管辖的基金，其基金发起人要将基金销售文件、申请表（披露基金的基本情况）、审计师和基金行政管理人同意信等文件交开曼金融管理局备案。将上述这些文件备案是程序性要求，开曼金融管理局没有法定义务做出实质性审查，例如通常不会审查基金经理的资历和经验。开曼基金中封闭式股权私募基金是豁免于受开曼互惠基金法监管规管的，其基金的文件无须到开曼金融管理局备案。因此，任何第三方无法从开曼金融管理局处查询到封闭式私募基金的任何信息。一般而言，开曼开放式基金都受到开曼互惠基金法监管，有个例外就是投资者数目不超过15人并且在多数投资者达成一致的情况下可以撤换基金管理人的开放式基金，这类基金也不受开曼互惠基金法管辖。这种基金在行业里被称为试水基金，就是说在成立对冲基金前可以成立这么个基金试试水，在不受规管的自由里做好募资渠道和投资领域的调整。我们有的客户设立的开曼基金是伞形基金，其下面既有封闭式子基金也有开放式子基金，但是又不希望受开曼互惠基金法的监管，这几乎是无法做到的。因为伞形基金下面只要有一个子基金是开放式的，其所有的子基金的投资者人数按照适用法需要以合计数目为准，这意味着其投资者肯定要超过15人了，也因此必须受互惠基金法管辖。6、离岸基金的法律文件并购基金的文件和并购的策略、基金期限、投资者的背景、并购对象的行业特点、区域特点、退出路径等很有关系。关于设立离岸基金需起草的文件，离岸基金的法律主体、投资风格、投资方向、策略可以以千变万化的方式搭配，但其成立的过程和需要的法律文件却基本一致，通常需要以下三类文件：基金销售性文件、基金宪法性文件和基金的各类服务性合同。根据开曼法律，基金的销售性文件要包含足以让投资者做出有充分知情的决定的所有重要信息。开曼基金宪法性文件的主要内容包括基金的管理人团队及业绩介绍、基金是开放式还是可封闭式的、基金的规模、投资方向（例如投资于股权、证券、债券、期货、衍生品等）、投资策略、投资限制（ 例如单个项目投资不得超过基金资产的一定百分比等）、杠杆率、最低投资额、认购的方式和程序、净资产计算的方法和频率、业绩提成的计算和分配、门槛利润率、绩效收益追补、回拨条款、核心管理人事件发生、咨询委员会的权限、新投资人加入、投资利益的转让、基金赎回的方式和程序、基金利益冲突的披露、竞争基金的设立、基金的风险等。7、关于从事受香港SFC规管的活动如果海外基金涉及在香港进行投资、资金募集、资产管理、财务顾问、杠杆交易等，则其还应该获得香港证券及期货事务监察会（“SFC”）颁发的牌照。香港SFC共有十种牌照，获得每种牌照都有特定的要求及流程。这些牌照对应的受规管活动部分会相互交叉和包含，这是因为某类高级别的受规管活动必然会涉及进行较基本的受规管活动。如果基金管理人还没有持牌，则其在香港进行活动时应该尽量避免涉及须持SFC牌照才能进行的受规管活动。8、离岸基金常使用特殊目的公司作为投资工具离岸基金设立后进行投资亦需要设立离岸特殊目的公司，其是跨国交易中不可或缺的一个介质和工具。离岸特殊目的公司具有税务中性和活动自由的特点，使它特别适合担任跨国资本流动的载体。例如在香港、BVI、开曼进行股权投资都无须政府审批，没有外汇管制，股权转让亦无须缴纳资本利得税，分红无需预提所得税等。做个形象一点比喻，离岸特殊目的公司就像联系各国的一个管道系统，离岸层面的资金可以在这些管道随意流动，各种法律关系可以任意重组，不用担心税负。在交易完成、利润实现并且需将投资本利汇入一个国家时，再按当地法律纳税。为了使总体税赋达到最低，基金或其项目公司在发起、持有、投资和退出等阶段均需聘请投资地的税务策划师进行专门的税务策划。举一个粗浅的例子：如果在香港公司层面转让股权，会被征收股权对价0.2%的印花税，但是若通过转让香港公司注册于BVI或开曼之母公司的股权的方式转让香港公司股份的实益权和公司控制权，股权转让层面就避开了在香港的纳税义务。9、香港-其他离岸地这样的架构受到境内投资者投资境外和境外投资者投资境内的欢迎根据前述的离岸基金的优点，再由于香港资本能够享受其与中国大陆的税收优惠安排，境内投资者投资境外和境外投资者投资境内都常使用香港-其他离岸地这样的架构（持股方向根据情况或有变化）。在这种结构中，股权投资或转让发生在哪个层面，对基金的股权交易的程序、时间表、尽职调查过程也有影响。例如，转让设立在香港的特殊目的公司的股权程序比较繁琐，需向香港公司注册处提交股权买卖双方签署的转让文件（Instrument of Transfer）、买卖单据（Bought andSoldNotes）、公司最新的经审计的财务报表或最近六个月的公司管理账户，而转让开曼、BVI特殊目的公司的股权，只须向公司注册代理人提交一些格式文件就可使股权转让在当天可完成。另外，在对特殊目的公司尽职调查方面，香港公司（一般为私人公司，即private company）比较透明，公司在设立时必须提交一系列的申请表，公司周年日后的一定时间内必须向香港公司注册处进行周年申报表登记，每年还需要向公司股东提交公司的年度财务报表和董事报告。公众或一般债权人，在支付一小笔费用之后，可以查看公司的相关登记信息（公司注册处的查询网站为：.hk）。即对香港公司来说，任何人都可以了解到公司某个历史阶段的股东、董事、秘书以及周年申报表上记载的信息，尽管这些信息中不少是每年才法定更新一次。而BVI、开曼公司的股东名册和董事名册是完全保密的，公众或一般债权人很难知道公司的股东或董事是谁。因此，在转让开曼、BVI股权的尽职调查方面，买方为确认公司股东或董事的身份，通常的做法是要求公司的注册代理人出具一份证书列明有关信息，这份证书被称为Certificate of Incumbency。另外，开曼和BVI公司必须在其注册办公室或注册代理人处保留一份担保登记表格，但是注册代理人在出具Certificate of Incumbency时并不会主动列明关于公司资产被用于担保的情况，买方需要要求卖方与注册代理人沟通将相关的担保信息列明在Certificate of Incumbency中。另外，在考虑用哪个法域做基金投资的控股公司或者做离岸公司的尽职调查时，也要特别注意注册在香港、BVI、开曼等法域的公司在股权、资产质押登记及股权、资产质押权人的优先权顺序和公示效力方面的差异非常大。这使得整体买入资产的交易会有很大的法律风险，一定要聘请在跨境交易方面已有建树的律师，对该类交易进行保驾护航。六、跨境并购丨在中国并购的谜题过去，跨国企业若想进入中国，大多数情况下，唯一的选择是与当地的中国企业成立合资公司，中国企业往往由政府指定，多是管理上比较落后的国有企业。根据规定，外资持股比例不得超过50%。跨国企业还面临着其他诸多限制，如本地供应商的要求和强制性技术*协议等。欢迎点击标题下方的“上海陆家嘴并购联盟”关注或搜索微信号“LJZ8848”,是您获得并购投资专业知识和大量最新的产业及投资方面资讯信息的平台，也是您线上免费发布信息、线下拓展人脉平台。上海陆家嘴并购联盟基础QQ群全面开放：188286708（务必验证信息：城市、公司、职务）。如今，跨国企业拥有更多的选择，如持有合资企业的多数股权，成立外商独资企业，在很多行业还可以直接收购本地中国企业。同时，政府取消或修改了很多法规限制。尽管如此，中外企业在开展合作时仍然面临着重大挑战。即便是拥有丰富并购经验的著名跨国企业也会出现失误，有时甚至铸下大错。为什么会犯错？总结来看，西方企业主管往往对中国独特的商业环境缺乏深入了解，难以规避交易前直至并购整合过程中不计其数的陷阱。以下八条最佳实践已经过充分验证，能够有效帮助跨国企业开展并购交易。重点填补能力空缺西方企业主管常常认为，中国市场十分复杂，甚至完全无法理解。当然，部分原因是一些商业图书作者（和管理咨询顾问）为了自己的既得利益而不断宣扬这一观点，这可能导致企业领导往往会挑选相处起来最舒服的中国合作伙伴。但事实上，跨国企业需要尽早明确成功所需的能力及资产，并在全面论证的基础上挑选潜在的伙伴。别被“关系”骗了在中国，“关系”仍然在市场进入和商业运营中扮演着重要角色。不过，跨国企业必须认识到，“关系”的交易性质远远超过了西方的社交观念。在中文里面，“关系”一词是指互惠互利和彼此影响，且不断加强往来，常常涉及礼品和恩惠。尽管与*不同，但“关系”很可能在某些情况下被视为非法的行为。跨国企业在建立与本地市场的“关系”时必须保持谨慎，因为其强度和重要性难以评估，而且常常被夸大。事实上，“关系”的重要性在近年来不断下降，尤其是在监管相对宽松的行业，成功主要取决于公司战略和绩效表现。并购不是联姻西方企业常将并购合作比喻为联姻，履行长期承诺并遵循一夫一妻制。不过，中国地域辽阔且高度多元化，大部分行业仍然处于发展的初级阶段，分化十分严重。因此，很多企业需要建立投资组合，而非维持单一的合作关系。相比欧美国家，中国的反垄断法十分宽松。例如，跨国企业可与两家中国公司分别成立合资企业，即使这两家公司同处一个行业且正在激烈竞争，这种做法十分常见（而且完全不违法）。持续调查由于缺少高质量的数据，跨国企业难以确定目标企业（及其价值）。事实上，大量重要数据并未得到公开，不过跨国企业有时可以借助与政府或中国商界的关系来获得这些信息。尽管这些方法十分有效，但企业主管也要擅于从其他多种来源获取信息在中国，这不仅需要科学的方法，更是一门艺术。全面的利益相关方分析缺乏高质量数据和透明度的问题也会困扰经验丰富的中国专家。例如，了解中国企业（包括海尔和华为等著名企业）的真正所有制结构是非常困难的。跨国企业需要全面分析各个利益相关方，从中找出关键决策者，并了解其利益和目标。另外还应牢记，即使在官方的组织结构图中并未出现，但政府往往也是利益相关方之一（尤其当一家公司是当地税收的重要来源，并提供大量的就业岗位），哪怕民营企业也是如此（更不用说很多民营企业在不久前还是国有企业）。尽早明确决策权西方企业常常先就重要问题进行谈判，随后再讨论细节，这在中国可能会带来问题。以决策权为例：公司需在一开始就明确决策流程、角色和职责，避免今后发生不愉快，这一点十分关键。不少跨国企业就曾经历过惨痛的教训中国合作伙伴的管理层临时被替换，由直接竞争对手的管理层接任，致使前期的决策成果完全被推翻。谨慎整合即使最出色的中国公司也不如西方企业成熟，因此跨国企业常常将其工作方式照搬至中国合作伙伴。但风险在于，随着成本上升、商业运营变得愈加复杂而官僚化，中国企业的优势可能因此荡然无存。尽管多数中国企业都需要支持，但跨国企业应慎重考虑哪些领域需要变革，哪些领域则应维持原状，不应在短时间内做出太多改变。设法赢得信任中国商界和监管机构对西方企业仍然抱有一些疑虑，这其中有历史原因。不仅如此，多数跨国企业以市场为导向，关注短期利润，这可能被误读为剥削行为。为此，跨国企业应向其中国合作伙伴强调长期承诺。同时，还应赋予交易团队以充分的决策权（向总部汇报每一项重要决策并不能加强信任，因为中国经理倾向于迅速决策），并确保最资深的经理都积极参与讨论。并购对几乎所有跨国企业的中国战略都十分关键：市场的迟到者会失去很多合适的潜在对象，而一开始就犯错的企业则饱受合作不尽如人意的困扰。中国的商业和监管环境如在迅速变化，需要采取全新的措施。以上八条最佳实践无法解决所有的问题，但无疑能有效帮助企业顺利完成交易，成功开展合作。七、如何防控跨境并购中的反垄断规制风险过去十年油气行业中最大金额的并购交易壳牌和英国天然气集团700亿美元的交易在6月16日收到了美国联邦贸易委员会（FTC）的反垄断许可，从而扫清了这笔巨型交易完成路上的第一个政府审批障碍，交易双方朝着2016年初完成该交易计划迈出了坚实的一步。看看壳牌首席执行官最近几周的行程所及的国家特立尼达多巴哥、巴西、哈萨克斯坦和中国，就知道这位大公司的高管是如何重视反垄断审批和政府沟通壳牌和英国天然气集团的交易，双方在交易文件中将反垄断审批的重点放在了欧盟、巴西、澳大利亚、中国及美国。值得一提的是中国政府反垄断审批的执法已经进入了全球化的背景，中国商务部反垄断审批成为所有全球性并购交易的各方所不能忽略的一股强大力量。尽管审查的时间长度经常为外国公司所诟病（今年商务部出台了在某些条件满足时适用的反垄断审查简易程序），中国反垄断机构近年来执法的积极性也受到了全球法律工作者的广泛关注，在微软74亿美元并购诺基亚、默克公司31亿美元收购安智电子材料公司等交易中，中国商务部都附加了批准的前提条件。细看任何一个并购交易，买卖双方无不非常重视反垄断审批的风险。以哈里伯顿和贝克休斯超过300亿美元的大交易为例，双方在交易文件中就已经事先同意：如果基于反垄断监管批准的需要，哈里伯顿有义务剥离价值最高可达75亿美元营收的资产。不重视反垄断规制风险的公司，往往会遭受到有权政府机构的调查、交易受阻、诉讼、甚至刑事处罚。反垄断执法并不仅仅是瞄准巨型交易，一些数额看起来不那么大，但是对竞争可能会带来妨害的交易也受到反垄断执法机构的广泛重视。比如，去年的11月份，美国司法部就在纽约南区法院提起民事诉讼，要求法院阻止全国电影媒体（National CineMedia）和屏幕视觉（Screenvision）的合并，而该交易的交易金额仅仅为3亿7500万美元。理由何在？这两家公司是在电影院电影开播之前放“开场广告”的两家公司，但是两家最大的同种类公司，根据美国司法部的数据，这两家公司在美国通过长期独家合同，已经锁定了超过80%的电影院的“开场广告”，这样会剥夺电影院和其他广告商进行广告的机会，同时带来了可能提高电影票价的风险。如何做好反垄断审批的风险防控？从事跨境并购的中国公司应当注意以下几个方面：首先，提前做好政府审批的各种准备是关系到交易能否成功的关键因素。在大型并购交易中，买卖双方在交易的准备阶段就需要让外部法律顾问、经济学家、政府公关机构顾问等