万科企业股份公司财务分析

万科企业股份公司财务分析 万科企业股份公司财务分析 第一篇第一篇 万科公司简介万科公司简介 1 万科公司简介 万科企业股份有限公司成立于 1984 年 5 月， 1988 年进入住宅行业， 1993 年将大众住宅 开发确定为公司核心业务，是目前中国最大的专业住宅开发企业。2006 年业务覆盖到以珠 三角、长三角、环渤海三大城市经济圈为重点的二十多个城市。 2006 年公司完成新开工面积 500.6 万平方米，竣工面积 327.5 万平方米，实现销售收入 212.3 亿元，结算收入 176.7 亿元，净利润 21.5 亿元，纳税 24.2 亿元。2007 年 1 至 9 月份， 公司累计实现销售面积 441.6 万平米，销售收入 367.9 亿元，实现结算面积 153.1 万平方米， 结算收入 139.2 亿元。 截至三季度末， 公司累计实现营业收入 141.7 亿元， 净利润 19.2 亿元。 万科 1991 年成为深圳证券交易所第二家上市公司，2006 年末总市值为 672.3 亿元（目 前市值约为 2100 亿元） ，排名深交所上市公司第一位。上市 16 年来，万科主营业务收入复 合增长率为 28.3， 净利润复合增长率为 34.1， 是上市后持续盈利增长年限最长的中国企 业。公司在发展过程中两次入选福布斯“全球最佳小企业” ；多次获得投资者关系 、 亚 洲货币等国际权威媒体评出的最佳公司治理、最佳投资者关系等奖项。 1 第二篇第二篇 房地产行业分析房地产行业分析 1 房地产的类型及特点 所有的房地产都是由建筑地块、地上房屋建筑以及与此房屋建筑有关的基础建筑所构 成。特定的建筑地块与其定着物的结合能够增加房地产的价值，而不是二者的简单组合。由 于构成房地产复合概念的房屋建筑自身有不同的用途类型， 从而构成了不同功能与类型的房 地产。在西方国家，房地产通常被分为住宅、多用途建筑、工业厂房和仓库、政府机构用房、 旅馆、公用设施、写字楼、商业用房、文体娱乐设施、会议及展览设施十大类；而我国一般 将房地产区分为住宅房地产和非住宅房地产， 非住宅房地产又分为商业房地产、 工业房地产 和特殊房地产。 近几年来在我国各类房地产开发项目中，住宅房地产投资比重平均在 60%以上，并且 住宅地产是与人们生活最为相关的。本文分析的重点是住宅房地产。 房地产行业的特点。 （1）发展具有周期性。在房地产的开发和经营中，它属于固定资产 投资领域，是基础建设行业，极大地受到国家宏观经济政策的影响。因此像国民经济一样， 房地产业的发展也表现出较强的周期性。 （2）具有很强的关联性。房地产业和其他许多经济 的行业之间都有着密切的关系，表现出很强的产业关联性，最明显的是钢铁、水泥、木材、 玻璃、塑料制品、家电等产业，它们都与房地产业密切相关。统计数据表明，在这些项目的 年产量中，钢材占 25%，水泥占 75%，木材占 40%，玻璃占 70%和塑料制品占 25%都投入 到了房地产的开发建设中。 （3）发展具有地域性。位置的固定性，房地产是不动产，其被固 定在一个特定的位置不能移动， 因此它会受周围环境的影响。 房地产不可移动性一个结果就 是房地产只是一个区域性的市场， 或者说， 它不存在工业产成品和农产品那样的全国性市场。 如果一个地区的经济发展状况良好， 相应地该地区居民收入水平就会较高， 该地区的市场需 求也就因此增大，故而房地产价格较高。 （4）外部性。由于房地产与周围环境不可分割地联 系在一起， 所以其价值和利用常常受周围房地产利用及环境变动的影响， 这又被称为相互影 响性或溢出效应。交通是否便捷，水、电、气、排污是否顺畅，学校、医院、邮电、消防等 设施以及治安状况等等，都直接影响着房地产的价值。 （5）投资与消费的双重性。虽然房地 产已成为西方社会重要的投资品，如美国的私人投资就有 50%左右用于房地产投资。 2 我国房地产的发展态势与总体分析 2.1 目前我国房地产的发展前景 国民经济的发展阶段与发展要求决定了我国住宅仍将成为持久的消费热点，2006 年我 国人均 GDP 已达到 2042 美元， 已由温饱迈入小康社会， 住宅消费将成为目前今后相当长时 间内的主要消费热点， 住宅行业相应进入了高速增长阶段。 目前我国的城镇人口人均住房平 均面积为 17.44 平方米平方米(有官方数据约为 27 平方米)。 2 2006 年我国的城市化人口约为 5.6 亿人，城镇化水平约为 43%，假设 2010 年我国 人口达到 13.7 亿， 未来几年内按市镇人口占总人口比例年均增加 0.7 个百分点的保守估计来 计算，则 2010 年城镇人口达到 6.3267 亿人，比 2006 年净增 7267 万人，如果按照年均增加 0.9 百分点的乐观估计来计算， 则 2010 年城市人口达到 6.4637 亿人， 比 2006 年净增加 9037 万人。由此可以看出，从 2006 年到 2010 年可能增加 7267 万人到 9037 万人。以三个人购买 一套住房计算，将增加 2555 万套到 3013 万套。以每套 70 平方米计算，共计 169540 万平方 来到 210840 平方米。以每平方米 2500 元保守计算，约为 47547.5 亿元的市场。 根据“纳瑟姆”曲线所昭示的城市化水平的增长存在“平稳加速再平稳”的 规律，城市化水平在 30以下，是发展势头较为缓慢的准备阶段，城市化在 3065或 70之间，是发展势头极为迅猛的高速阶段，城市化超过 70之后，是发展势头再次趋于 平缓的成熟阶段。我国 1996 年城镇人口比重为 30.48，处于“纳瑟姆”曲线的第一个拐 点，目前约为 43左右，城市化步入高速发展期，预计，这个加速增长期将持续到 2018 年， 届时中国城镇人口将占总人口的 70.9，从而可能会出现第二个拐点。 3 房地产业的竞争分析 3.1 潜在进入者进入障碍 我国房地产行业存在着的较高进入障碍，主要表现在以下方面： 一是土地资源壁垒。 作为一个房地产企业， 如果不能获得房地产开发所需的土地这一核 心资源的话， 即使房地产企业在一个地区设立起来了， 也不能认为真正进入了这个地区的市 场。我国自开展城市土地有偿出让制度以来，大多采用协议出让土地的方式。协议出让方式 是由出让方和受让方就特定地块通过协商谈判而有偿转让土地使用权。 在此方式下， 由于土 地使用权的取得不是通过开发商间的相互竞争来决定， 而是由政府与开发商双方私下协商确 定， 最终谁能获得土地使用权在很大程度上取决于开发商的寻租能力和政府的主观偏好。 在 这种情况下， 一些真正有实力的开发商可能因为拿不到土地而陷入无地可开发的窘境， 而一 些实力有限的开发商则更是难以拿到士地； 相反， 一些有政府背景或是善于寻租的开发商则 可能圈占大量的土地并成为土地批发商。虽然，这种协议出让方式在 2004 年前后实行土地 公开拍卖制度后予以中止，但由于一些地方前几年土地圈占量很大，直到现在，一些大的开 发商以前圈占的土地还没有开发完， 也就是说旧的土地出让制度的影响在一些地方仍在起作 用。而即使是实行公开拍卖制度后，由于土地资源的固定性、稀缺性和不可再生性，某一开 发商获得了某一地块的开发权后， 也就意味着排除了其它开发商对该地块的开发权。 由于土 地供给量有限， 市场中只有有限的开发商在进行开发。 此外即使是目前基本是实行土地的公 开拍卖，但政府与开发区通过秘密协商，以及政府为某些开发商量身定做某些招标条件，将 市场中的其他的开发商排除在外，这些都是业内公开秘密。 二是行政管理壁垒。在开发一个项目之前，房地产商必须取得 5 个证书：“建设用地规 划许可证” 、“国有土地使用权证”、“建设工程规划许可证”、“建设工程许可证”、“商品房预 售许可证”。而要取得这 5 个证书就需要当地政府的入区批文、基建立项批文、土地出让合 同、土地划拨文件、土地征用批文、规划定点图、建设用地核定表、土地出让金交纳证明、 3 地籍测量成果表、土地登记审批表、土地登记申请书、法人委托书、建设项目收费通知单、 建设工程报建表、城建费用统征交纳书、建设工程施工图设计审查意见书、建筑节能登记审 批表、工程监理合同书、中标通知书、施工合同、施工组织设计申报书、工程质量监督申报 书等等。为了办好这 5 个证，总共要盖 20 多个章，涉及到当地政府的城市规划、房屋管理、 国土资源、工商管理、税务、建设、交通、环保、节能、卫生等部门，每一次往往都要烧香 拜佛。 由于政府管理的越位， 导致过度干预房地产市场， 加上政府审批的繁杂和效率的低下， 官员在审批中的寻租，形成了行政性进入壁垒。 三是资金壁垒 目前地方政府土地出让喜欢成片出让，拍卖价从 20、30 亿到 50、60 亿 不等，而且目前的土地出让金交完后，才能获得土地的开发权，如此巨额的资金支付要求将 大量中小企业排除在外。 3.2 买主的力量 房地产行业所面对买主基本是分散的个体， 买主由于考虑工作场所、 城市交通状况等因 素，其在一城市买房的范围是有限的（当然存在着一些人到工作外的城市买房，更多是出于 投资的考虑） 。此外年青人的结婚买房等都是比较刚性的。相对房地产商来说，买方的议价 能力很弱。 3.3 供应商的力量 目前国内的房地产商是虚拟经济体，从项目的设计到建成后的物业管理都“外包”给专 业的公司来管理完成。 由于建筑市场是充分竞争性的市场所以相对房地产商来说， 供应商居 于弱势地位。房地产商通过集团统一购买以及行业联合购买等，增加协价能力。 3.4 竞争强度 房地产行业是一个寡头垄断市场。 虽然从单个企业来看不是， 作为国内的龙头企业万科 的市场占有率不超过 1%。但从一个区域来看，房地产企业的市场占有率就比较高了。 首先，由于土地位置的固定性，所以与其它一般的商品不同，房地产这一特殊商品在各 个地区之间是不能流动的，同时，由于房地产尤其是住宅是人民生活的必需品，而一个区域 的居民又不太愿意到区域外去买房子，他们往往会将购房目标锁定在某一区域内，这样，只 要开发商不到另外一个区域去开发房地产， 某个地区的房地产商与其它地区的房地产商就不 存在直接的竞争关系。这个区域可以是一个市，但更可能是市中更小的一个区域。而对其它 产业而言，生产者的产品是可以移动的(能从一地转移到另一地)，这样卖者就能在更大范围 内展开竞争。例如，生产彩电的四川长虹集团不仅要同广东的 TCL 集团等国内众多企业展 开竞争，而且在开放条件下，还要同世界各地的电视机厂商展开竞争。由于房地产市场的区 域性，一个房地产商就只同本区域的房地产商存在竞争关系，这样一来，当我们研究某一区 域的房地产市场时， 就只要考虑本区域市场内的房地产商， 而不需要把它放到更大的市场中 如放在全国全省甚至全市的市场的框架中来研究。因而，当涉及到某个区域市场时，在此市 场的厂商的数量就比我们研究全国市场时要少得多。再进一步，在一个区域房地产市场中， 有实力的厂商更少，因此，如果从一个区域性市场来考虑，几个有实力的厂商的市场占有率 4 是很高的。 为了更好地说明这一问题，我们来看一下北京的房地产市场。北京市有上千家开发商， 因此，在很多人看来，北京的住宅市场是竞争性的市场。但实际上同全国各地情况类似，北 京市的住宅市场就是区域寡头垄断的市场。 首先， 北京市虽然注册的房地产开发企业有上千 家，但实际上每年真正进行开发的只有一百家左右(包括郊区的开发企业)，因为注册的企业 中有相当一部分处于非营业状态(停业、筹建、撤销)，而即便是营业中的开发商也不是每年 都在进行开发。 这一百家企业开发的房地产项目分散在广袤的北京大地上， 项目之间的距离 较远。其次，房地产表现出相邻竞争态势。在北京北三环的房地产项目不仅不能与在南三环 的项目进行竞争，而且也不能与在上海等外地的项目竞争，更无法与国外的竞争。实际上， 尽管北京市住宅市场有如此之多的企业， 但实际上每一家企业开发的项目只与邻近的项目进 行竞争， 而与其它的并不构成很直接的竞争关系， 在只与邻近开发项目的企业进行竞争的情 形下，只在少数企业间产生竞争，住宅的市场结构就是寡头垄断。根据这一结论，我们回过 头来看一看 2004 年“中国房地产百强企业研究”成果，在北京这个市场，作为行业龙头的万 科企业股份有限公司和上海陆家嘴(集团)有限公司，在全国销售额和销售面积的市场占有率 不足 1%，但同属于中国房地产百强企业的几家开发商在北京开发的项目的销售额和销售面 积却占北京市场份额的 41%和 30.8%，而如果放在北京某一区域内这一数字会更大。因此， 房地产市场区域性的特点， 使得我们不能从全国的范围和角度来分析一个房地产市场、 而应 该从一个区域来分析房地产市场。 这就使得我们从全国、 一个地区甚至一个城市来研究房地 产市场集中度失去了意义。 3.5 替代品 房地产商提供的产品住房是人们的生活必需品， 其价格的弹性系数低。 从狭义的意义说， 住房市场的产品还是有差别的，有小户型的，有大型的等，有新楼，有二手房，但它们之间 的价格是相互影响的。 4 房地产行业的风险分析 4.1 政策风险 房地产商提供的产品是住房是关系国计民计的大事。 因此， 房地产市场受各国政府的关 注。此外，房地产行业与其他行业的高度相关性，也引起各国政府的重视。为了维护房地产 市场的平稳，政府的调控政策频频光顾房地产行业。 随着房价快速上涨， 2005 年到 2006 年， 国家出台了密集的宏观调控政策， 新老国八条、 国六条、国十五条相继出台。一方面，要求加强土地管理，控制土地供应；还提出了 90/70 的具体要求；同时要求规范房地产开发和交易秩序；着力解决中低收入家庭的住房问题等。 此外，政府还出台了一系列打击投机的政策，包括取消房贷优惠利率、提高首付比例、2006 年 4 月和 10 月两次加息、对二手房交易征收营业税和所得税、限制外资买房等。 到 2007 年上半年，政府的宏观调控政策已转移到落实和加强监管的阶段，包括年初提 出的要加大对房地产市场众多利益主体的监管， 包括房地产开发商、 中介以及政府相关部门 5 和负责人，防止权钱交易；另外有关打击市场投机行为的政策依旧在不断出台，同时还再次 提高了外资进入中国投资房地产业的门槛，今年前 8 个月加息三次。此外，紧缩银根政策以 及限制房地产企业的在国内上市，加大了房地产企业的筹资难度。 近年来， 我国逐步提高部分房地产开发项目的准入门槛， 将别墅类房地产开发项目和低 密度、大套型高档商品住房项目列为禁止类、限制类项目；明确“两限”商品住房的土地供 应政策；发布土地出让规范；加强土地出让合同管理；加强土地批后监管；加大闲置土地的 清理、 处置力度。 一些拥有大片土地， 而缺乏资金的房地产商， 土地成为手上的 “烫手山芋” 。 4.2 我国房地产业的泡沫风险 从经济学的角度来看，泡沫是一种经济状态失衡的现象。与其他商品相比，房地产价格 变化有其特殊性，因此房地产泡沫形成的原因很复杂。其泡沫形成的原因主要有： 4.2.1 房价泡沫的内因： （1）房地产商品的特殊性其有两个主要特点，一是供求关系不易达到平衡。由于土地 资源具有稀缺性和不可再生性，因而从长期看，房地产的供给是一定的；从短期看，房地产 的供给缺乏弹性。另一方面，由于房地产交易价值比较高，交易手段比较规范化，交易相对 集中，交易成本较低。 （2）地价具有虚构性。房地产商品的价格是由房价和地价组成的，其中容易发生波动 的是地价。地价本质是未来收益（地租）的资本化，地价具有虚构性。即土地的的价格取决 于三种人为决定因素：未来收益率、期末价值和利息率。但由于人的有限理性和获取信息的 非对称性，使土地价格极容易偏离真实性。所以地价的虚构性，使地价运动有可能脱离有可 能脱离土地利用的实际业绩而产生泡沫。 4.2.2 房价泡沫的外因 （1）心理预期。经济学的预期本质是对同当前决策有关的经济变量的未来值的预测。 预期可以使未来的资产价格发生变化。 当消费者预期资产的价格将要降低时， 它可能推迟购 买，从而减少现期的购买。相反，当消费者预期资产的价格将要上升时，则会增加现期的购 买，这就是所谓的“买涨不买跌” 。 （2）投机行为。投机需求脱离了实物经济领域，投机需 求的主体投机者对房地产本身的使用盈利不感兴趣， 只是希望尽快获得价差收益， 因而会酿 成脱离市场基础条件的房地产泡沫现象，并引起实物经济领域的异常波动。 （3）羊群行为。 羊群行为的理论认为，在金融市场上总有一批幼稚的参与者，他们没有足够的信息来源，也 观测不到准确的信息， 对未来预期的形成主要依赖于市场上其他人行为来选择自己的行为策 略。 6 第三篇第三篇 万科企业股份公司的企业战略分析万科企业股份公司的企业战略分析 2005 年 6 月 23 日， 国家工商行政管理总局通过官方网站正式公布新近认定的的驰名商 标， “万科”名列榜单，成为中国房地产界第一个国家认定的驰名商标，彰显了万科的品牌 价值和客户认同，再次印证了万科行业领跑者的地位。 万科的企业管理战略主要体现在以下方面： 1 社会营销 1.1 承担更多社会责任 过去万科的能力有限，能做到的主要是约束自己怕行为，遵守公司的治理和道德价值， 并体现对人的尊重。现在，万科正有一个专门的部门在考虑如何能做更多的事情，包括万科 每年可以从利润中拿出多少钱来投入“企业公司”的行为，在对环境的责任、对社会发展的 广义贡献方面，有哪些可以发挥万科的优势，怎样提高做事情的效率等等。万科认为， “与 个人相比，其实企业掌握着更多的资源，与其他成员有着更为复杂的关系，所以企业比个人 更有尽社会责任的基础的条件。 ”举个例子，万科开发的住宅小区的理念也是非常强调水， 但开发的却是湿地。而房地产开发商通常的做法，就是简单地挖一个坑，并往里面注水，但 在万科看来，搞湿地却能打造一个生态链。万科的理由是，中国缺少，东部城市缺水，西部 城市更缺水，而挖一个湖，水就不可避免地蒸发。湿地可以栽很多的植物，这样水的蒸发量 仅仅是湖地蒸发量的四分之一。 万科从现在开始， 要求新开发的房地产项目一定全部打造环 保与节能的标准， “而且一定要 100%达到，绝不含糊。 ” 万科成立之初，王石就定下了两个行为底线，一是向政府纳税，为股东牟利；二是不行 贿。 万科的社会营销，为万科赢得美誉度，在公众中树立起一个阳光、承担社会责任的企业 形象。 2 扩张做强战略 2.1 实行全国重点城市布局 万科早在 2005 年就提出“三国鼎立”的全国布局，即环渤海区、长三角区、珠三角区， 这三个全国经济发展最有活力的区域。 万科的全国发展战略有利于避免风险， 因为它是跨区 域发展的房地产企业，就算个别项目销售不好，也不会对整体业绩有太大的影响。 从区域分布看， 2006年万科在珠三角市场实现销售面积97.7万平方米、 销售收入75.4 亿 元，分别占公司整体的 30.3%和 35.5%，实现结算收入 50.9 亿元、净利润 9.4 亿元，分别占 公司整体的 28.8%和 43.1%。可见珠三角市场在万科全国布局中重要地位，其比重大，利润 7 率高。 长三角市场实现销售面积 87.1 万平方米、 销售收入 63.0 亿元， 分别占公司整体的 27.0% 和 29.8%，实现结算收入 68.7 亿元、净利润 7.7 亿元，分别占公司整体的 38.9%和 35.4%. 环渤海市场实现销售面积 90.9 万平方米、 销售收入 53.8 亿元， 分别占公司整体的 28.2% 和 25.3%，实现结算收入 42.3 亿元、净利润 3. 亿元，分别占公司整体的 23.6%和 16.1%。 其他市场实现销售面积 47.1 万平方米、销售收入 19.9 亿元，分别占公司整体的 14%和 9%，实现结算收入 14.9 亿元、净利润 1.2 亿元，分别占公司整体的 8.4%和 5.4%。 2.2 行业整合获取土地， 万科有条件通过合作方式，以更高的效率和质量来获取项目资源。在 2006 年，这一策 略推进顺利，其新增规划中项目 1201 万平方米，其中约占总面积 60%的资源是通过各种合 作方式获取。2006 年，万科与朝阳区国资委牵手，受让朝万中心的产权；与泰达、万通联 合，开发天津时尚广场项目；进一步受让浙江南都、上海南都等公司股权。公司与 gic、中 信万科房地产基金、中粮集团、hi 等机构在各地的合作也进一步深入。 3 管理领先战略 3.1 管理模式变革 随着经营规模的扩大， 公司持续调整管理架构， 以适应快速发展的需要万科正式从以往 总部、一线公司的两级管理架构，过渡到战略总部、专业区域、执行一线的三级管理架构， 将过去总部负责的设计、工程、销售等专业管理职能逐步下放到区域中心，以打造更为高效 的组织平台。 3.2 绩效管理措施 万科实施以平衡计分卡为核心的组织绩效管理。 根据平衡计分卡思想， 高级管理人员的 业绩考核在公司中长期发展战略目标的基础上， 根据年度目标的达成情况来确定， 分别从公 司财务、 客户、 内部流程和员工学习与发展以及公司可持续发展等多个维度对公司业绩进行 评估。 在各个维度， 公司均建立了客观的组织绩效衡量指标。 客户满意度和员工满意度数据， 均来自独立第三方调查。 董事会薪酬与提名委员会负责研究并监督对公司高级管理人员的考核、 激励、 奖励机制 建立及实施。公司总经理的经营业绩由董事会进行考核。其他管理人员薪酬，由公司根据当 年经营业绩、 整体管理指标盈利能力特别奖励政策。 卓越盈利能力特别奖励以净资产收益率 （roe）为考核指标，如果当年 roe 超过 15%，则以高于 15%的部分所对应的净利润为基数， 计提 10奖励额度，在等待一年后，奖励给万科中高级管理人员和有重大贡献的员工。 4 技术领先战略确保万科产品的高品质 如果说手工企业的生产方式在以前国内地产规模下还能适应公司发展的要求，但在未 来，中国地产市场规模将大大扩张，公司生产规模要更快地增长。工厂化的生产方式才能使 8 公司具有这样的增长能力。万科从建立万科住宅使用标准 、 万科住宅性能标准等一系 列的标准开始，拿地、设计、采购到建造等一系列业务流程都为适应“工厂化”住宅生产的 要求而进行调整。如今，标准住宅的 4 个版本基本成型，已经有超过 12 个部品实现了工厂 化的生产装配，在住宅性能标准方面的创新超过 60 项。通过创新研究部的努力，万科有几 十项专利正在申报。 5 服务领先战略 5.3.1 以客户为导向 万科监控部门的职责不仅是风险控制， 更要把自己的角色定位于一个挑剔的业主， 从这 个视角考察公司的楼盘，找出问题，项目公司该改进的改进，该公示的公示。他们挑出的毛 病越多，开盘后客户挑出的毛病就越少。万科有一条规定：项目外一公里范围有可能影响业 主生活的问题，我们都必须向业主明确公示。 5.3.2 细分市场，细分用户 产品品类部专门研究客户的需求， 工作的目标是按照客户的需求来确定公司的产品。 许 多人都听过“万客会” ，凡是购买了万科房产的客户，都可以成为“万客会”的会员，通过 这个组织，万科方便地了解到许多客户对公司产品的意见，从而使万科的房产产品从户型、 结构、环境规划乃至物业管理不断从细节上改进，积累下来，万科产品更加人性化。 以前万科对客户的分类主要是按职务如富豪、官员、白领等，以及按物理性质划分，比 如年龄，30 至 40 岁，40 岁再到多少岁等；产品主要是就是按高、中、低档。目前，万科采 用“生命周期”客户分类，比如首次购房、首次换房、二次换房，还有活跃长者，所谓活跃 长者是指年龄在 60 岁左右，退休了，孩子也大了。 5.3.3 重视客户满意度 万科委托盖洛普调查公司对万科所在城市的 42000 多户客户进行了一次满意度调查。 从 调查结果看，万科是成功的老业主的满意度为 78%，忠诚度为 56%；新业主的满意度 为 77%，忠诚度为 50%。 6 完善供应链，谋求成本领先战略 2001 年 3 月起，万科就出台了材料设备采购规定 ，实行集团采购的新模式，并引入 了“战略供应商”概念。也是这个时候，1999 年起开始悄悄运作的行业联盟中城房网 的北京年会上，万科积极推动的“十字架构”的大联盟初现端倪。当时的 47 家成员单位当 中，既有房地产商之间的横向联盟，也有纵向产业链设备、建材、银行、保险的联盟。在建 材采购方面，已经形成了一套以住宅联盟为主的成熟的网上交易平台。广州日立电梯、扑内 门太古漆油（中国） 、美标（中国）公司、宾士发电机（深圳）公司四家企业成为万科第一 批集团战略供应商。万科还倡导地产企业采用“团购”方式，以图进一步降低材料成本。万 科的产业规模越大，企业产品的性价比越好。 9 第四篇第四篇 万科财务分析万科财务分析 1 偿债能力分析 能否到期偿债是企业生存的根本问题，偿债能力是决定企业财务状况的重要因素之一。 下面从短期和长期两个方面来分析万科的偿债能力。 1.1 短期偿债能力（见表 1） 表 1 短期偿债能力数据表 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 速动比率 0.57 0.32 0.73 0.46 0.63 流动比率 2.51 2.13 2.41 1.83 2.04 现金流动比率 0.042 -0.308 0.166 0.078 -0.138 在短期偿债能力的分析中， 流动比率是一个重要指标， 近年来该指标呈波浪式变动趋势， 03 年流动比率降低源于短期借款的增加，04 年的回款情况良好使其上升，05 年、06 年有所 降低，但仍然高于同年同行业 1.579、1.792 的平均水平。 由于存货存在销售及压价的风险， 且房地产行业存在比例高的特点， 因此速动比例比流 动比例更具有参考价值。03 年万科经营规模扩大、项目储备增加的同时也使短期借款、应 付账款等流动负债增加， 因此指标在 03 年降低了 0.28， 05 年再次低于同年行业平均值 0.573， 06 年销售情况良好，比率有所上升， 。究其原因，房地产企业在收到预售的楼款时只能计入 流动资产的预收账款，相应的存货尚不能结转，由于预售楼盘增加，05 年流动负债中预售 账款较去年增长 3 倍，万科实际的偿债能力因而得以提高，但反映在财务指标上，则流动负 债增加，速动比率下降。以上两比率均处于行业中上游水平。 再来关注反映经营成果偿还短期债务的能力的现金流动比率，其现金偿债能力一直较 弱。06 年房地产项目支出增多，比率为负，但流动负债中预收账款增长较多，但没有偿债 压力。就本行业来说，万科短期偿债能力较好，且逐步提高，但应重视现金为王的原则，加 强现金流的管理。 1.2 长期偿债能力 （1）资本资产结构分析。为保证长期债务的安全性，企业必须有较为合理的资本结构。 从图 1 来看，资产中流动资产比重大，且大致呈上升趋势，高于行业平均比重；大部分流动 资产由长期筹资而得，风险较小，属稳健型资本资产结构。 10 84.00% 86.00% 88.00% 90.00% 92.00% 94.00% 96.00% 98.00% 100.00% 2002年2003年2004年2005年2006年 资产结构图 长期资产 流动资产 图 1 资产分析：资产中长期投资，无形资产和固定资产比重较小，波动幅度不大。在流动 资产中，存货占据相当大的比重。预付账款、其他应收款随业务量增长而有所增长，同时货 币资金量有所上升。原因是房地产行业特点：首先，企业会计制度规定，房地产企业在收到 客户的预售房款后并不能将存货结转到主营业务成本， 只能待客户入住和签订楼宇销售合同 且主要风险转移时，才能确认收入并结转成本，因此，房地产企业往往有很大的存货余额； 其次，对于写字楼项目，付款方式多为分期付款，所以写字楼的销售会给企业带来大量的应 收账款。具体到万科，除了具有房地产的特点以外，这也是其在近几年的战略扩张中不断增 加储备的结果。 近几年存货的结构质量有所提高， 但应持续注意做好存货的管理和销售工作， 提高资产质量。关于应收账款，由于其核心业务是商业住宅，所以应收账款在流动资产中比 重不大且近两年有所下降，可能是收款工作开展顺利。 负债结构分析：流动负债结构：在借款中，短期借款占很大部分，特别是存货急剧 增加的 03 年。但近年在资产中所占比重有所降低，说明其融资结构变化，对短期借款有所 控制， 且短期借款一般采用抵押或担保的方式取得， 这是短期融资门槛提高的一个必然反应。 应付账款比重上升主要是由于业务规模的扩大，但相比 02 年大幅增长的原因可能是商业信 誉增强使其可以延迟付款；也可能使其资金周转出现问题，应引起重视。 长期负债结构： 其长期借款 04 年急剧上升， 说明企业开始注重长期负债的融资方式， 同时也可以看出近阶段万科对于资金需求的迫切。 整体负债结构有从短期负债融资逐渐向长 期负债融资变化的趋势。 在长期偿债能力的分析中，资产负债率反映了债权人受保护的程度，使一项重要指标。 万科近年来进行了规模较大的股权融资和债券融资， 但仍保持着稳健的资产负债率， 为更大 程度地利用财务杠杆提供了空间，这对房地产企业尤为重要。 （2）资金成本与现金债务总额比率 万科的融资成本呈上升趋势， 主要原因使国家政策的变化， 这将是未来行业发展的整体 11 趋势。现金债务总额比率反映了公司最大的付息能力，只要能按时付息就能借新债还旧债， 维持债务能力。但由图 2 可见，万科用经营现金来偿还债务的能力不稳定。 现金债务总额比 -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 2002年2003年2004年2005年2006年 综上所述，金融政策的变化，对融资渠道的拓展提出了更高的要求，土地政策的变化， 也进一步增加了房地产企业的资金需求，信贷门槛上升、信贷空间收紧是必然趋势。企业面 临资金紧张的压力和过度依赖银行信贷的风险， 有效解决多渠道融资， 改善负债结构成为新 的挑战。 2 营运能力分析 营运能力体现了企业运用资产的能力， 资产运用效率高， 则可以用较少的投入获取较高 的收益。下面从长期和短期两方面来分析万科的营运能力： 2.1 短期资产营运能力 （1）存货周转率。存货对企业经营活动变化具有特殊的敏感性，控制失败会导致成本 过度，作为万科的主要资产，存货的管理更是举足轻重。由于万科业务规模扩大，存货规模 增长速度大于其销售速度，因此存货的周转率逐年下降。若该指标过小，则发生跌价损失的 风险较大，但万科的销售规模也保持了较快的增长，在业务量扩大时，存货量时充足货源的 必要保证。因此，存货周转率的波动幅度在正常范围，但仍应提高存货管理水平和资产利用 率，注重获取优质项目，加快项目的开发速度，提高资金利用效率，充分发挥规模效应，保 持适当的增长速度。 表 2 年份 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 存货周转率 0.65 0.63 0.55 0.54 0.49 （2）应收账款周转率。多年来万科的应收账款周转率有了较大幅度的上升（见表 3） ， 原因是主营业务的大幅上升，较严格的信用政策和收账政策的有效实施。 12 表 3 应收账款周转率 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 应收账款周转率 13.90 16.00 23.79 28.07 48.11 2.2 长期资产营运能力 固定资产周转率急剧上升是由处置、 核销部分固定资产及近年来主营业务量的大幅度 增长所致， 说明万科保持了高度的固定资产利用率和管理效率， 同时也反映了其固定资产与 主要业务关联度不高。 总资产周转率取决于每一项资产周转率的高低，该指标（见图 3）近年的下降趋势主 要是由于存货周转率的下降， 但其毛利率、 应收账款和固定资产利用率的提高使其下降幅度 较小，万科要提高总资产周转率，必须要改善存货的管理。 总资产周转率 0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 2002年2003年2004年2005年2006年 总的来说，万科的资产营运能力较强，尤其是其应收账款、固定资产的营运能力非常优 秀，堪称行业典范。但近年来的土地储备和在建工程的增多，存货管理效率下降较为明显， 因此造成了总资产管理效率降低，管理层应关注存货的管理。 3 盈利能力分析 盈利能力关系投资者的回报，是债权人收回债券的根本保障，是企业至关重要的能力。 3.1 营业收入分析 营业收入是企业营销能力的综合反映，是获利能力的基础，也是企业发展的根本。企业 初步形成了以长江三角洲、珠江三角洲为主，以其他区域经济中心城市为辅的跨地域布局。 以深圳和上海为核心的重点投资以及不断推进的二线城市扩张是保障业绩获得快速增长的 主要因素。销售收入和净利润的大幅上升得益于公司扩张化的战略和准确的市场布局。 表 4 销售收入增长幅度表 02-03 年 03-04 年 04-05 年 05-06 年 主营业务收入 39.47%20.17%37.71%69.04% 3.2 期间费用分析 13 期间费用是企业降低成本的能力，与技术水平、产品设计、规模经济和对成本的管理 水平密切相关。在营业费用增长率有所降低的几年间，销售增速仍保持上升态势，除市场销 售趋好外，还反映了销售管理水平有很大的提高。由表 5 可见，管理费用的增长幅度不小， 良好的管理固然是企业发展的核心，但也应该进行适度的控制。 表 5 各项目增长幅度表 02-03 年 03-04 年 04-05 年 05-06 年 主营业务利润 57.01%39.04%56.79%67.27% 营业费用 66.48%55.99%41.83%34.50% 管理费用 43.17%0.48%42.82%63.88% 3.3 主营业务利润及利润构成分析 主营业务利润率分析：由表 6 可见，02-06 年销售毛利率逐渐增长。根据市场供需两 旺， 房价稳步上升的变化以及未来市场上土地资源稀缺性的预期， 企业调高了部分项目的售 价，项目毛利率明显增长。05 年净资产收益率为近年来最高点，效益取得长足进步。 表 6 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 销售净利率 8.36 8.50 11.45 12.79 11.21 销售毛利率 24.08 27.28 30.91 34.79 37.24 利润构成分析：万科主营业务利润呈上升趋势，其中房地产业务为其主要来源，毛利 率保持稳定的增长态势，而物业管理业务获利能力有待加强。2002 年后净利润的增长在很 大程度上靠营业利润的增长， 同时投资收益的比重下降趋势明显。 营业外收支净额的比重逐 渐较少。 3.4 盈利能力指标 （1）资产报酬率和净资产报酬率。这两项指标呈上升趋势，且远高于同年同行业的平 均水平（见表 7） 。说明企业盈利能力很不错，且在不断提高中。 表 7 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 资产净利率 5.13%5.65%6.14%4.12% 净资产收益率 （万科） 11.53%14.16%16.25%15.68% 净资产收益率 （行业） -18.46%3.805.696.98 （2）经营指数与每股现金流量。经营现金净流量与净利润的比率反映了企业收益的质 量。表 8 显示该指标波动幅度较大，说明现金缺乏稳定性，存在较大的风险。这种不确定性 重要是由于增加存货所致， 因此， 万科应加强现金流的管理， 降低市场风险， 提高运作效率， 14 保证业务开展的灵活性。例如，04 年加强对项目开发节奏的管理，加快销售，对不同的采 取不同的租售策略，进一步消化现房库存，加快了项目资金周转速度；05 年贯彻“现金为 王”的策略，调减全年开工和竣工计划，以减少现金支出，都取得了不错的效果。而 06 年 加大了对土地储备等支出，导致大量经营性现金流反向流出。不过在今日中国，土地储备可 谓是地产商的核心竞争力，意味着获得资源的能力和未来的持续发展潜力。因此，房地产公 司的现金流向与常规财务经验南辕北辙，却也是企业获取资源的战略行为。 表 8 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 经营指数 0.34 -2.73 1.19 0.62 -1.51 每股收益 03 年大幅下降是由于 02 年实行了 10 增 10 的股票股利政策，因此，实际股 东的收益还是增长了。该指标一直保持平稳的态势，且略大于行业平均水平，在不断增资的 情况下仍能保持一定的每股收益，说明万科有较强的获利能力。05 年行业平均每股现金流 量为 0.065，该指标偏低，主要是由于每年公积金转股使股本规模扩大，其次，反映了万科 获取现金能力偏低。 表 9 每股现金流量 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 万科 -1.06 0.46 0.23 -0.69 行业平均水平 -0.360.140.06-0.33 通过以上分析可见，万科拥有较强的获利能力，且这种获利能力有很好的稳定性。在 行业变化的几年，万科一直保持了很高的盈利水平，除了市场强大需求外，说明其拥有很高 的管理水平和决策能力，另外，规范良好的价值观也使其长盛不衰的秘诀。 4 存在的问题 4.1 资金需求的压力日益增大。为了满足未来的资金需求，建议万科继续加快销售， 增加经营活动现金流入，充分运用财务杠杆，积极寻找战略合作机会，并进一步开拓融资渠 道。 4.2 现金流的管理。万科有关获得现金能力和现金周转能力的指标都不令人满意，而现 金如同一个企业的血液，缺少现金流会使一个蓬勃发展的企业陷入瘫痪。因此，在看到企业 优秀的盈利能力的同时，也要提醒万科高度重视现金的管理。 4.3 存货的管理。万科拥有数额巨大的存货量，这既是未来发展的保障，又是万科风险 的主要来源，从目前万科管理现状来看，建议进一步优化存货结构，适度控制存货数量。 15 第五篇第五篇 因素分解分析因素分解分析 因素分析法是依据分析指标与其影响因素的关系， 从数量上确定各因素对分析指标影响 方向和影响程度的一种方法。 因素分析法既可以全面分析各因素对某一经济指标的影响， 又 可以单独分析某个因素对经济指标的影响，在财务分析中应用颇为广泛。 1 因素分解分析ROE 分解分析 表 10 万科 2004-2007ROE 因素分解分析表 营业利润 率 资本周转 率 财务杠杆 效应 税收效应ROE 同行业 ROE 2004 11.45% 1.24 1.2 0.72 14.16% 3.80% 2005 12.79% 1.27 0.92 0.73 16.25% 5.70% 2006 11.21% 1.4 0.62 0.68 15.68% 6.99% 2004-2006 年万科 ROE 基本处于稳中有升的状态，尤其是 2005 年，基于整个房地产行 业高速发展的趋势，营业利润率和资本周转率都有提升，2006 年 ROE 略有下降，但财务杠 杆系数较前几年大幅下降，表明财务杠杆作用越小了，财务风险也相应小了，财务状况越趋 于稳定状态了。与同行业相比较，万科 ROE 远远高于同行业数据，仍表明了其行业老大的 位置。 2 因素分解分析风险分解分析 表 11 万科 2004-2006 年风险分解分析表 财务项目 2004 年 2005 年 2006 年 净利润 87800.63 135036.28 215463.93 净利润增长率 61.91% 53.80% 48.17% EBIT 125610.88 199237.88 353666.98 EBIT 42654.21 73627 154429.1 EBIT 增长率 51.42% 58.62% 77.51% 16 主营业务收入 766722.62 1055885.17 1784821.03 主营业务收入 128716.58 289162.55 728935.86 主营收入增长率 20.17% 37.71% 69.04% 经营杠杆系数 2.55 1.55 1.12 财务杠杆系数 1.2 0.92 0.62 总杠杆系数 3.06 1.43 0.69 从 2004 年至 2006 年万科经营杠杆系数持续下降，主要是由于主营业务收入大幅上升， 经营风险随之下降。财务杠杆系数近三年来从 1.2 下降至 0.62，表明其财务风险大幅下降。 由于经营杠杆系数和财务杠杆系数都呈下降趋势，其总杠杆系数也随之下降，从 2004 年的 3.06 下降至 2006 年的 0.69。 3 因素分解分析EVA 分解分析 表 12 万科 2004-2006EVA 因素分解分析表 万科 2004 2005 2006 1、税前 ROIC 17.41% 21.23% 21.55% 2、税收效应 0.72 0.73 0.68 3、税后 ROIC 12.54% 15.50% 14.65% 4、负债资本成本率 6.75% 6.75% 6.75% 5、负债比率 59.42% 60.98% 64.94% 6、权益资本成本率 10% 10% 10% 7、权益比例 40.58% 39.02% 35.06% 8、WACC（加权平均资本成本率） 8.07% 8.02% 7.89% 9、投入资本(万元） 721,369.94 938,508.51 1,641,116.91 10、EVA(万元） 32,233.58 70,192.63 111,018.45 17 伴随着近几年房地产行业的高速发展， 万科 2004-2006 年税前资本回报率上升， 投入资 本也不断加大，经济增加值也呈现不断上升趋势。 表 13 万科 2004-2006 年自我可持续增长率因素分解分析表 ROE 分解 营业利润率 资本周转 率 财务杠杆 效应 税收效应 ROE 留存收益 比 自我可持续 增长率 2004 11.45% 1.24 1.2 0.72 14.16% 74.10% 10.49% 2005 12.79% 1.27 0.92 0.73 16.25% 74.74% 12.15% 2006 11.21% 1.4 0.62 0.68 15.68% 78.11% 12.25% 万科 2004 年-2006 年其主营业务收入增长率分别为 20.17%、37.71%、69.04%，