当前股权分置改革的现状及展望

1,金融学系列讲座之二,当前股权分置改革的现状及展望,2,金融学系列讲座之一,现代金融学的现状和发展趋势,3,主要内容,一、股权分置改革的基本情况二、股权分置形成的原因三、股权分置改革的过程四、各批次股权分置改革的主要看点五、主要的几个创新六、存在的主要问题和展望,4,一、股权分置改革的基本情况,中国证券监督管理委员会2005.4.29关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知拉开了股权分置改革的帷幕第一批股权分置改革试点公司名单(4家)金牛能源、三一重工、清华同方、紫江企业,5,2005.5.31中国证券监督管理委员会关于做好第二批上市公司股权分置改革试点工作有关问题的通知第二批股权分置改革试点公司名单(42家),6,上海证券交易所主板公司：上港集箱宝钢股份中信证券银鸽投资人福科技广州控股郑州煤电金发科技物华股份华发股份浙江龙盛华联综超凯诺科技风神股份亨通光电中化国际长力股份华海药业天威保变恒生电子卧龙科技中孚实业申能股份宏盛科技东方明珠国投电力长江电力宝胜股份深圳证券交易所主板公司：农产品吉林敖东鲁西化工韶钢松山深圳证券交易所中小企业板块公司：新和成伟星股份传化股份永新股份鑫富药业中捷股份海特高新苏宁电器七匹狼.苏泊尔,7,2005.9.4中国证券监督管理委员会制定了上市公司股权分置改革管理办法正式展开了全面的股改其中提出了，要“采用控股股东增持股份、上市公司回购股份、预设原非流通股股份实际出售的条件、预设回售价格、认沽权等具有可行性的股价稳定措施。”,全面股改第一批上市公司名单：(共40家)上海证券交易所主板公司：民生银行上海汽车重庆路桥南化股份承德钒钛江淮汽车天药股份康美药业泰豪科技上海金陵综艺股份张江高科深圳证券交易所主板公司：辽通化工中金岭南建投能源铜都铜业珠海中富福星科技新中基西山煤电深圳证券交易所中小企业板块公司：江苏琼花德豪润达精工科技华兰生物天奇股份凯恩股份中航精机霞客环保威尔科技华星化工京新药业科华生物七喜股份巨轮股份丽江旅游华帝股份久联发展南京港江苏三友宁波华翔,全面股改第二批上市公司名单：(共32家)上海证券交易所主板公司：黄河旋风金山股份安泰集团柳化股份士兰微江南高纤广东榕泰安徽合力通宝能源浙大网新界龙实业株冶火炬博汇纸业深圳证券交易所主板公司：泸州老窖百科药业顺鑫农业津滨发展丰原生化深圳证券交易所中小企业板块公司：华邦制药大族激光盾安环境山东威达思源电气美欣达宜科科技登海种业飞亚股份兔宝宝广州国光成霖股份晶源电子三花股份,全面股改第三批上市公司名单：(共22家)上海证券交易所主板公司：武钢股份上海建工大杨创世浙江阳光华泰股份太工天成东华实业瑞贝卡龙元建设长江精工康缘药业申通地铁都市股份深圳证券交易所主板公司：北方国际海南海药新钢钒索芙特滨海能源新兴铸管华西村新大陆深圳证券交易所中小企业板块公司：东信和平,全面股改第四批上市公司名单：(共23家)上海证券交易所主板公司：永鼎光缆沪东重机东方创业恒丰纸业江苏申龙科达机电海通集团信雅达第一食品上海新梅上海永久星湖科技上海电力深圳证券交易所主板公司：首钢股份英力特许继电气黔源电力煤气化青岛双星华工科技万科电广传媒深圳证券交易所中小企业板块公司：达安基因,12,全面股改第五批上市公司名单：(共21家)上海证券交易所主板公司：铜峰电子澳柯玛红星发展益佰制药亚通股份益民百货江苏吴中宜华木业同仁堂中铁二局海立股份岳阳纸业湘电股份深圳证券交易所主板公司：鞍钢新轧宝利来京东方汇源通信渝开发ST农化金盘股份京山轻机,13,全面股改第六批上市公司名单：(共18家)上海证券交易所主板公司：中远航运三友化工宁波韵升曙光股份重庆港九华芳纺织白云机场上海物贸海博股份金丰投资晋西车轴百利电气深圳证券交易所主板公司：东莞控股泰达股份金马集团安泰科技ST吉纸,14,全面股改第七批上市公司名单：(共18家)上海证券交易所主板公司：康恩贝南京水运国通管业美都控股上海梅林隧道股份浦东建设ST中西凤竹纺织长电科技深圳证券交易所主板公司：华立控股银河科技广州浪奇青海明胶唐钢股份大冶特钢深圳机场深纺织,15,迄今为止，共有220家上市公司开始或完成了股权分置改革。一个基本特点是每周股改的数量逐步减少：40322223211818家。那么，股权分置是怎么回事？存在问题吗？,16,二、股权分置形成的原因,股权分置主要是指上市公司的一部分股份上市流通，一部分股份暂不上市流通，这一情况也为我国股市所独有。实际上还应该包括同一公司内存在不同类型的普通股股票。我国的股票市场是九十年代初形成的。,17,上海证券交易所,上海证券交易所成立于1990年11月26日，同年12月19日开业，为不以营利为目的的法人，归属中国证监会直接管理。,18,19,截止05-10-28上海证券交易所共有,上市公司数：834只其中：A股股票数：824只(含三板的原A股)B股股票数：54只(含三板B)AB股股本合计：4702.34亿股A股总股本：4602.18亿股B股总股本：100.17亿股,20,截止05年11月1日上海证券交易所,上市基金（封闭式基金）数：25只基金管理公司总数：48家至2005年10月，上市债券品种146只，可分为债券现货和回购两大类。其中：债券现货98只国债38只金融债、企业债现货42只可转债18只债券回购9只：国债质押式回购,21,深圳证券交易所,深圳证券交易所成立于1990年12月1日，是不以营利为目的，实行自律性管理的法人，由中国证监会直接监督管理。经国务院同意，中国证监会批准，2004年5月起深交所在主板市场内设立中小企业板块。,22,截止05-10-31,深圳证券交易所交易股票：585其中：A股：530B股：55封闭式基金：29债券：64其中：企业债券：15可转换债券：11国债：48,23,目前，深沪上市公司共1378家，其中：A+B股公司有42+44家(其中64家公司的B股股份数多于A股)、A+H股公司19家、纯B股公司14+11家。,24,两市流通市值10692.76亿,其中上海6813.25亿元,深圳3879.51亿元(2005.9.30)投资者开户数：7092万户，其中上海3567.0万户，深圳3525.4万户上海证券交易所个人投资者为3547.78万户，占99.46，机构投资者19.19万户，占0.54。,25,股权分置问题似乎成为一切弊端的根源,对上市公司股票交易价格有重要影响的公司决策，流通股东却没有什么发言权（一股独大）；大股东可以掏空上市公司。其方法主要有三种：1.大股东占用上市公司的资金。2.大股东通过关联交易转移上市公司的资产或利润。3.大股东利用上市公司为其借款进行担保；分红本来是好事，却也成了大股东合法侵权的工具；,26,著名投资家沃伦.巴菲特认为：若上市公司有好的投资目标，能有高的投资收益率，则公司应保留所有利润进行再投资；若拥有不断增加的现金却难以获得高于市场平均水平的收益率，那公司唯一合理的做法就是将这些现金返还给股东。具体做法有两种：1.增加现金红利。2.回购公司股份。这样做才能满足股东利益最大化的原则。,27,中国上市公司分红的问题出在：买时出钱不一样，收益却一样！所以分红越多，实际上是对社会公众股东的利益侵害越多。中国最大的资料库下载,28,股权分置的理论争论,“同股不同权不同价”VS“不同股不同权不同价”同股：同为“普通股”不同股：流通股和非流通股实际上问题的关键是获得“同股”的不同出价造成的“不同股”。,29,为什么要解决股权分置？,看看发达国家现代企业制度下公司的一些现象：股权极度分散，大股东持有股份20%；股东行使的真正权利是分红收益权；公司股份的互相持有；经理革命。,30,三、股权分置改革的过程,1992年5月，股份公司规范意见及13份配套文件出台，明确我国证券市场国家股、法人股、公众股、外资股四种股权形式并存。1999年9月22日，党的十五届四中全会提出，“在不影响国家控股的前提下，适当减持部分国有股”。1999年12月，中国嘉陵和黔轮胎首次通过配售方式进行国有股减持试点。,31,99.12.2证监会发布公告：年内进行国有股配售的两家试点上市公司为中国嘉陵和黔轮胎。12.14中国嘉陵和黔轮胎同时发布国家股配售方案，中国嘉陵的配售数量为1亿股，占总股本21.10，配售价为4.5元，黔轮胎的配售数量为1710多万股，占总股本的.73，配售价为4.8元。两公司的股权登记日同为12月21日。,32,配售收回4亿5,市值跌去9个亿,33,34,2001年6月12日，国务院正式发布减持国有股筹集社会保障基金管理暂行办法。2001年10月22日，中国证监会紧急暂停减持国有股筹集社会保障基金管理暂行办法的有关规定。,35,36,2001年11月，中国证监会在其网站公开征集国有股减持方案，共收到4100多个方案。2002年6月24日，国务院发出通知，停止通过国内证券市场减持国有股。,37,38,2004年2月，国务院关于推动资本市场改革开放和稳定发展的若干意见提出，“积极稳妥解决股权分置问题”。2005.4.29关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知拉开了股权分置改革的帷幕,39,在试点过程中，试点公司的改革方案得到市场普遍认同。改革方案通过率达到98%；出席会议的流通股股东所持股份占试点公司流通股总量的比例加权平均达到63.12%，远高于以往股东大会10%的平均参会率；出席会议的流通股股东对改革方案的赞成率加权平均达到93.46%。,40,但全面股改以来，从已经股改的公司进行的股改表决投票总体情况看，与试点期间平均50以上的参与率相比，流通股股东参与投票率约为3545。流通股东参与股改的热情明显呈下降势头，最低的一家公司（辽通化工）流通股股东投票率还不到13。说明股改还存在不少的问题。,41,四、各批次股权分置改革的主要看点,到目前为止，共进行了九批次的股权分置改革，其中两批是试点，七批是全面股改。各批次有哪些主要看点呢？,42,试点第一批,清华同方的方案是向全体股东每10股转增4.75股，清华控股有限公司等五家非流通股股东以向流通股股东支付可获得的转增股份，使流通股股东实际获得每10股转增10股的股份，作为非流通股获得流通权的对价(相当于流通股股东每10股获得3.56股的对价)。,43,对价(Consideration)，是英美法系的一个概念，按照1875年英国高等法院在CurrieV.Misa案的判决中所下的定义，所谓对价是指合同一方得到的某种权利、利息、利润或其他利益，或是合同另一方克制自己不行使某项权利或遭受某项损失，或由此而承担的某种责任。,44,股东大会现场投票合并网络投票后，流通股通过率为61.91%，以4.76个百分点之差未能达到分类表决要求，股改黯然遇挫。,45,5月14日，有“湖南首富”之称，作风一贯低调的三一集团创始人、董事长兼总裁、三一重工董事长兼总裁梁稳根约见媒体记者，抛出了“大猪拱食小猪别闹”即著名的“猪论”：“一头大猪带着一群小猪，墙上挂着一桶猪食，如果大猪不把猪食拱下来，小猪就一点都没得吃。现在，大猪将猪食拱下来了，一群小猪就开始闹意见，要求得到更多，这怎么行？”,46,经过一番艰苦的沟通和公关，三一重工召开股东大会时已是胸有成竹。6月10日的股东大会实际上是按“庆功会”形式进行安排的。投票表决前，著名湘籍表演艺术家李谷一演唱脍炙人口的年轻的朋友来相会助兴，大会还安排了一系列歌舞表演，让在场的数十家媒体记者和股东代表，见识了别开生面的股东大会。投票结果表明，三一重工的前期沟通没有白费，现场投票仅有1股象征性的反对票。,47,试点第二批,试点42家企业中，多数企业已事先大涨1520；除纯送股和送股派现型的对价外，还出现了宝钢股份的送股权证型、吉林敖东的缩股派现型、长江电力的转增送股派现权证型、农产品的控股股东承诺回购型（农产品的一句承诺，“零对价”完成了股改）。,48,农产品就用一句承诺完成了股改，即在实施股改方案之日起第12个月最后5个交易日内，所有流通股股东有权以4.25元股的价格将持有的流通股出售给深圳市国资委。,50,全面股改第一批,泰豪科技全体非流通股股东以其持有的非流通股股份按照1：0.65的比例单向缩股。民生银行、江淮汽车、威尔科技以转增股支付对价,51,全面股改第二批,泸州老窖非流通股股东拟向流通股股东10股送2.8股。但如果2006年度公司每股收益低于0.2元，2007年度、2008年度每年净利润均比上年增长低于30，公司2006年2008年度的会计报表被出具了非标准无保留意见的审计报告时，追送股份承诺条款启动，追送比例为每10股追送0.5股。,52,顺鑫集团有三项特别承诺，一是3年内不减持；二是禁售期满后，减持价不低于每股净资产的130%；三是股改后股价低于2.96元就增持不超过2000万股。界龙实业母公司界龙发展将承诺条款与解决资金占用问题相结合，“不还钱就送股”，这在股改公司中尚属首次。,53,全面股改第三批,权证方案的武钢股份和新钢钒东华实业非流通股东则拿出1000万股用于管理层的长期激励计划。,54,全面股改第四批,两家A+B(即同时在A股和B股市场上市)公司：上海永久(600818)和深万科(000002)的股改。B股股东均不享受任何对价。,55,全面股改第五批,鞍钢新轧作为第一家含H股公司经国资委批准进入股改程序，这意味着股改推进全线突破；同时，ST农化大股东无偿置入优质资产作为执行对价安排，属市场上未出现过的新方式。,56,全面股改第六批,东莞控股开创了非流通股股东分类支付对价的先河：国有股股东按1：0.8的比例缩股，然后再向流通股股东每10股送1.82598股，而外资股股东则向流通股股东每10股送现金4.3592元。引人注目的是*ST吉纸的股改，而该公司由于三年连续亏损，自2005年5月13日起被深交所暂停上市。,57,今年9月15日，ST吉纸与债权人达成债务和解方案，ST吉纸国有股股权转让与重大资产重组同步实施，公司控股股东吉林市国有资产经营公司与江苏苏宁集团签订转让协议，苏宁集团以1元的价格受让吉林市国资公司持有的ST吉纸50.06%的股份。与此同时，成为控股股东的苏宁集团将其南京天百润投资发展有限公司和南京华浦高科建材有限公司中分别拥有的171亿元出资和0285亿元出资(分别占两家公司注册资本的95%)出售给ST吉纸，并由苏宁集团豁免因此形成的应付股权转让款403亿元。,58,全面股改第七批,ST中西以资产重组支付对价方式的股改方案，重组方案折合为每10股送10.3股；华立控股首次采用资本公积金向全体流通股股东定向转增股本；,59,大股东二级市场增持护盘,G广控（在公司股权分置改革方案批准实施后的两个月内，若公司股票二级市场价格低于每股4.35元，将于每股4.35元价位累计投入10亿元资金增持公司股票）G宝钢（如公司的股票价格低于每股4.53元，将分两次投入累计不超过人民币40亿元）G上汽（如果公司的二级市场股票价格低于3.98元，将连续投入资金以每股3.98元价位买入公司股票，累计不超过人民币10亿元）,60,61,62,63,五、主要的几个创新？,（一）权证创新（二）中小企业板块,64,（一）最大的创新是权证的创新,权证是我国证券市场初期的创新。按权证行权的时限划分，权证可分为欧式期权、美式期权和百慕大式权证，其区别在于：欧式权证是在到期日这一天才能行权，美式权证则是在存续期内任一交易日均可行权，而百慕大式权证是在存续期内的某一时段行权。,65,按权证持有者的权利划分，权证可分为认股（债）权证和认沽权证。前者是买的权利，后者是卖的权利。权证属于金融期权的一种，但它们之间还是有区别的，以股票看涨期权与认股权证来进行简单比较。,66,共同之处：1）两者均是权利的象征，持有者可以履行这种权利，也可以放弃权利。2）两者都是可转让的。区别：1）认股权证是由发行债务工具和股票的公司开出的；而期权是由独立的期权卖者开出的。2）认股权证通常是发行公司为改善其债务工具的条件而发行的，获得者无须交纳额外的费用；而期权则需购买才可获得。3）有的认股权证是无期限的而期权都是有期限的。,67,九十年代初期（1996年6月底，权证市场被关闭）的权证市场总共出现过大约14只权证。分别是：飞乐股份权证、宝安权证、深中浩权证、湘火炬权证、厦海发A权、吉轻工A权、凤凰A权、湘中意A权、闽闽东A权、桂柳工A权、港澳A权、悦达A权、闽福发A权等。,68,宝安权证,从投机机会来观察，宝安权证交易时间内（从1992年11月5日上市至1993年11月2日停止交易），从上市开盘的4元价格，三个月后价格居然达到了23.6元，是开盘价格5.9倍，远比正股宝安股票的收益率(最高50%)要高得多。由此也可看出权证产品的魅力所在。该权证最后又跌至2.35元摘牌。,69,宝山钢铁股份有限公司的股改方案,每持有10股流通股股票将获得上海宝钢集团公司支付的2.2股股份和1份认购权证的对价，认购权证存续期为自该认购权证被划入流通股股东帐户之日起378日，行权日为存续期届满之日，行权价格为每股4.50元人民币，行权比例为1:1。,70,71,72,73,宝钢股份的变动,项目变动前变动后有限售条件(国家股)136.35亿股;127.8206亿股的流通股份无限售条件(A股)38.77亿股;47.2994亿股的流通股份股份总额175.12亿股;175.12亿股,变动前变动后国家股占77.86%,国家股占72.99%,74,该公司于2000年11月6日至2000年11月24日采用网下配售和上网定价发行相结合的发行方式向社会公开发行人民币普通股(A股)18.77亿股，每股面值人民币1元，每股发行价人民币4.18元，实际筹集资金达到了7702894676元。,75,经国家财政部财评字1999584号文审核，截止1999年7月31日，集团公司投入公司的资产经评估后的总值约378.58亿元，总负债214.97亿元，净资产163.61亿元。经财政部财管字1999389号文批准，上述净资产按照65的比例折为股本，共计106.35亿股，股权性质界定为国家股。,76,发行后，公司股东权益为243.33亿元，每股净资产为1.94元。简单地说，就是社会公众股形成公司资产7702894676元，占净资产的42%，国有股出资10635000000元，占净资产的58%。,77,股份类别股东名称持股数所占比例国家股宝钢1,063,500万股85社会公众股流通股187,700万股15总股本1,251,200万股10058%VS42%85%VS15%,78,除了宝钢的认购权证外，还有长江电力的认购权证、新钢钒认沽权证、武钢认购权证和武钢认沽权证、深万科的认沽权证等。,79,深万科的权证方案,大股东华润股份向所有流通A股股东按每10股流通A股免费派送8份认沽权证，该认沽权证存续期为9个月，行权价为3.73元。根据国际通行的权证估值模型B-S模型测算，万科认沽权证的理论价值为0.4658元/份。,80,A股：华润入主万科，2000年夏从特发手中花22815万元买下了51155599股，成本价为4.46元/股，当时万科A的市场价格在13.50元至14.30元一线，流通股东的成本是华润的33.2倍。用向下复权的办法，我们发现，当时买入万科A的流通股东，现在成本价已经降到了2.89元/股，跟万科A现在的价格相比，算上交给国家的印花税的话，盈利幅度为24.22%，除掉印花税后，盈利超过19%。而华润的成本已经降到了0.90元/股,全流通解决后，盈利为300%。,81,按照中金公司的估值，万科每股净资产高达4.29元，比3.73元高出15%。中金公司是国内最权威的研究机构，他们的估值，可信度是所有机构中最高的万科B9月13日收盘价为4.24港元，相当于人民币4.50元左右。万科B中，驻扎有相当多的国际投资机构，它的价格，反应了国际投资者对公司价值的判断，它比3.73元每股高出0.77元，高出20.64%。,82,农产品的“零对价”疑似权证！,在实施股改方案之日起第12个月最后5个交易日内，所有流通股股东有权以4.25元股的价格将持有的流通股出售给深圳市国资委。由于农产品公司的总市值未达到发行权证的最低要求，所以农产品采取了变通的类似认沽权证的股改方案。,83,武钢集团的蝶式权证,武钢集团向流通股股东每10股送2.5股股份、2.5份认沽权证和2.5份认购权证；其中每份认沽权证可以3.13元的价格向武钢集团出售1股股份。实际上是一种蝶式组合。,84,（二）中小企业板块是创新？,经中国证监会核准，深圳中小企业板块第一股：浙江新和成股份有限公司，于2004年6月2日向社会公开发行3000万股A股，每股发行价格为13.41元，发行市盈率为16.35倍。随后，新和成、江苏琼花、伟星股份、华邦制药、德豪润达、精工科技等6家公司于2004年6月25日集中在深交所上市交易。目前，已经上市的中小企业板块股票共50家。,85,目前50家中小企业板块的股票已经全部通过股改方案。阿里巴巴的大金矿大门洞开！,86,例：德豪润达的情况,广东德豪润达电气股份有限公司由珠海华润电器有限公司的5家股东即珠海德豪电器有限公司（王冬雷持有90的股权，王晟持有10的股权）、珠海通产有限公司、深圳市百利安投资发展有限公司、王晟、胡长顺作为发起人,以珠海华润截止2001年8月31日的经信永中和会计师事务所有限责任公司审计的净资产额人民币7,500万元,按照1：1的比例折为7,500万股股份变更设立。至2003年底，净资产为23977.5万元。,87,发行社会公众股2600万股，发行价格：18.20元股，实际募集资金44915万元，发行后总净资产为68892.5万元。该公司今年5月实施了1股送1元的分红，大股东实际拿走资产7500万元。因此,大股东实际投入的资产只有16477.5万元。而社会公众股东投入的达42315万元(占总净资产的86.7%)。,88,89,2005-10-27股东大会公告通过该公司的股权分置方案：社会公众股东每10股得到大股东支付的3.6股。大股东股权流通。结果会是什么？,90,六、存在的主要问题和展望,（一）国有资产流失？（二）未来新老划断问题（三）法律规范的问题（四）继续创新的问题（五）未来国有企业的监管问题（六）业绩差的公司的股改（七）非流通股分散的问题,91,国有资产流失了吗？,为了完成股权分置改革，国家差不多要支付2000亿的成本，2000亿的确不是一个小数目，是国有股能够在二级市场自由流通的代价，同时也是改革需要付出的代价。