美国商业地产标杆学习体会_88p_调查研究总结.ppt

战略投资部、总裁办公室,美国商业地产标杆学习体会,目录,美国商业地产标杆企业介绍,美国商业地产概述,学习体会和启发,美国商业地产概述,作为购物中心的发源地，美国的商业地产开发也主要围绕着购物中心。通常，一个购物中心从规划、投资、开发，到出租经营管理，均会由一家商业地产商来操作。在美国这种成熟的地产市场，商业地产的盈利主要通过收取租金的方式获取投资回报，至于参与物业开发以及管理都是为了保证这种收益的稳定。所以美国的商业地产商一般会兼具开发商、投资商、经营商的背景。购物中心投资额大，动辄是上亿美元，超级购物中心的投资甚至达到十几亿美元，从租金来算投资回报，投资回收期一般为710年甚至更长，大量资金被沉淀下去，所以购物中心的融资是项目开工前必须解决的难题，如果单纯依靠传统的自有资金银行贷款的开发模式对资金的需求将是巨大，想实现规模发展就更难。,关于美国的商业地产（一）,4,房地产信托投资基金（RealEstateInvestmentTrusts，即REITS）的出现很好地解决了这个难题,事实上美国的商业地产也正因为REITS而进入了快速发展阶段。通过发行REITS并利用财务杠杆进行融资，以完成对成熟商业物业的批量性收购成为美国商业地产扩张的基本模式。当今，美国的商业地产商几乎都是以REITS形式出现（至少会借助REITS为融资平台），因此谈美国的商业地产就不能不从REITS谈起。经过长期发展和充分竞争，美国商业地产市场已进入由几十家大型商业地产商控制的寡头竞争市场，每家旗下都组合着几十家甚至几百家购物中心，本报告中提及的SIMON、WESTFIELD、GGP、IRC就是其中具有代表性的四个标杆公司。,关于美国的商业地产（二）,5,房地产信托投资基金(REITS）是一种可以公开募集上市的不动产证券化产品，主要收益来自于不动产租金，是由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的信托基金。REITs典型的运作方式有两种，其一是特殊目的载体公司（SPV）向投资者发行收益凭证，将所募集资金集中投资于写字楼、商场等经营性物业，并将这些物业所产生的经营现金流向投资者还本归息；其二是原物业发展商将旗下部分或全部经营性物业资产打包设立专业的REITs，以其收益如每年的租金作为标的，均等地分割成若干份出售给投资者，然后定期派发红利，实际上给投资者提供的是一种类似债券的投资方式。,关于REITS（一）,6,1960年，世界上第一只REITs在美国诞生。正如20世纪6070年代的其他金融创新一样，REITs也是为了逃避管制而生。随着美国政府正式允许满足一定条件的REITs可免征所得税和资本利得税，REITs开始成为美国最重要的一种金融方式，一般情况下REITs的分红比例超过90%。根据美国国家房地产投资信托基金基金协会（NationAssociationofRealEstateInvestmentTrusts，简称NAREIT）统计,至2008年8月，美国上市REITS市值为3002亿美元，其中零售类REITS市值为741.8亿美元，按资金投向约占28的份额，为第一大类投向（其后为办公类和公寓类）。全球REITs市场主要集中于美国、澳大利亚、日本、新加坡等地，美国占据了其中60%以上的比例。作为一种风险资产，成熟市场REITs的风险和收益的比率一般介于股票和债券之间，这样的风险结构很具有吸引力。据统计，美国REITs的平均股息收益率为7.3%，澳大利亚REITs的平均股息收益率为7.6%；新加坡REITs平均收益率则在5%6%之间。,关于REITS（二）,7,投资人之所以会选择REITs，是因为高成长潜力和长期而言相对稳定的资本利得。再者REITs可以像股票一般在公开市场上交易，满足机构投资人和一般小额投资人的需求。在美国，房地产证券化商品已被投资者视为在股票、债券、现金之外的第四类资产，增加资产配置的多样性，分散投资风险。在2005年美国国会已经通过法案，将REITs产品推荐为企业年金、社会保障基金、退休基金、保险基金的投资产品。,关于REITS（三）,REITS收益率与长期债券比较,8,目前美国投向零售业的上市REITs市值情况如下（截至2008年8月）：,投向零售商业地产的REITS,同期美国最大的住宅开发商，万科的标杆帕尔迪（PHM.NYSE）的市值为28亿美元左右，西蒙相当于其7倍多,9,全球零售类REITS的市场份额情况如下：,零售类REITS的市场份额,10,零售类REITS的主要营运收入来自底租（MINIMUMRENT）、租户超额销售额提成（OVERAGERENT）、租户认缴物业维护综合费（TENENTREIMBURSEMENT）和管理费等项目（MANAGEMENTFEESSummerlin,Nevada;和Houston,Texas经营一级开发项目。,34,GGP历史沿革,1954年，Bucksbaum弟兄三人用借来的120万美元在爱荷华建成第一个购物中心。1993年，GGP上市，着手收购和改造表现不佳的地产公司和购物中心。当年拥有21个购物中心，1300万平方英尺，分布在19个州。1994年，GGP收购了CenterMarkProperty的40%的股份。1995年，GGP卖出其拥有的WestfieldHoldingsGroup25%股份，获利2700万美元。1996年6月，WestfieldHoldingsGroup行使合约权力，买下余下的75%。GGP获利8100万美元。1996年8月,GGP买下其员工持有的通用增长管理公司（美国最大的第三方购物中心管理公司）。这个收购促成了GGP的管理，租赁和营销一体化，并在第三方购物中心管理业务上出于领先地位。1997年，GGP和加拿大的IvanhoeInc联手从PrudentialInsuranceCompanyofAmerica手上收购两个购物中心，一个在佛罗里达，另一个在内布纳斯加。GGP又拿出其它11个购物中心和这两个一起组成单一的融资体系，发行10年和15年的债券。1999年11月，GGP宣布和纽约州退休共同基金(NYSCRF)合作。2001和2002年两年里，它投入5.76亿美元改造属下的购物中心。,35,GGP历史沿革,2001年12月，完成高达25.5亿美元的商业按揭债券销售。这是当时美国此类债券的最大发行。这种整合降低9亿美元的债务，极大地改善了资流通状况。在2002年，GGP拥有同行最亮丽的收支平衡表。从2002年开始，GGP开始改善自己低档购物中心业主的形像，收购和兼并了一批高档次的购物中心，如夏威夷檀香山的AlaMoanaCenter，加州旧金山附近的SouthlandMall的和洛杉矶附近的GlendaleGalleria。在2003年，用10亿美元正在和计划中的改造和翻修工程。到2003年年底GGP拥有160个购物中心，1亿4100万平方英尺，分布在39个州，就毛可租出面积(GLA)而言，通用增长地产公司仅次于排名第一的西蒙地产集团(SIMON)。2004年，GGP收购它的竞争对手TheRouseCompany，一举增加了4个社区规划，37个区域性购物中心和6个综合性物业，约达4000万平方英尺（折合372万平方米）的可租售面积。,36,GGP特色（一）专业能力及改造增值,相比于其它同行，GGP在购物中心的招商和管理上的专业能力尤为突出，1999年12月，GGP的假日销售每平方英尺比1998年增加12.9%，大大超过ICSC行业7.7%平均水平。在2000年，GGP创下16个季度FFO两位数连续增长。2002年，Forbes给于通用增长地产公司2个A+信誉评级，整个REITs只有两家公司获此殊荣。基于其优秀的购物中心管理能力，管理输出成为GGP很大的一块业务，这个业务也带给了GGP许多并购机会，许多购物中心的并购起初都缘由GGP在输出管理中发现其价值潜力，然后决定购买。通过改造和翻修带来物业地产品质的改善、零售商的满意和消费者的认可一直是通用增长管理公司增长战略的核心内容。GGP营运收入（FFO）一度保持了每年15%的复合增长率。自上市以来至08年5月的股价图,37,38,GGP的旗舰店AlaMoana购物中心是夏威夷最大的购物中心，在美国排名第15，至今仍是世界最大的露天购物中心(Open-airMall)，其区位优越，处于檀香山最繁华的商业、零售和高级公寓的中心区，门前AlaMoana大道就是滨海沙滩公园，同时还是美国有名的檀香山地区的巴士枢纽中心，拥有直达全瓦胡岛(Oahu)的线路，是旅游车必到之地。AlaMoana购物中心由土地方LowellDillingham于1959年开始建造，投资2500万美元，有87个店铺和4000个停车位，于1966年开业，每年有5600万人次顾客。1982年由日本大荣公司（Daiei）买下，并在1995年委托GGP管理经营。1999年，GGP以8亿1千万美元的天价（楼面价超过1万美元/平米）获得拥有权。当时很多分析家批评GGP公司做了亏本生意，起码多付了20%；GGP却通过其多年管理这个项目的经验深知其价值和潜力，这个价格里也包含扩建的投资。为此项目GGP发行1千万股融资29400万美元，并发行债券43800万美元。,GGPAlaMoanaCenter,39,收购后，GGP马上通过改造和扩建来改善和提升AlaMoana购物中心的品质和环境，同时引进第一流的商家。它专门为NiemanMarcus扩建了临街的店面，并增加和扩建了顶层店面空间；为了更完整体现一体化的商业及商务中心地位，GGP又收购了与之相连的两座办公楼和一块空地，这样购物中心的总面积从180万平方英尺增加到225万平方英尺；此后通过谈判和补偿，JCPenny搬出购物中心，整个第三层重建，JCPenny腾出的地方被改为30个店面；2006年，购物中心北段的零售区和停车场又被推倒重建，2008年初完成全部重建。现在该购物中心有290家店铺和餐厅，很多是国际著名品牌的百货或专卖店象Macys,NeimanMarcu，Nordstrom，Sears，JuicyCouture,Prada,ArmaniExchange,ChristianDior,Fendi,Versace,LouisVuitton和Gucci。无论是周末还是平日总是人流如潮。收购后的第二年，AlaMoana购物中心就创造了净收入7,200万美元，成为GGP拥有的购物中心里最赚钱的。根据SolomanSmithBarney的研究报告，这些翻修、改建和扩建的投资回报率高达20%。事实证明当时的天价是合理的价格。AlaMoana购物中心的改造经验和布局已成为GGP公司对其属下购物中心改造的蓝本。,GGPAlaMoanaCenter,40,GGPAlaMoanaCenter,项目平面图,项目鸟瞰图,41,GGPAlaMoanaCenter,项目平面图,GGP特色（二）杠杆收购,GGP近年来的增长主要是通过收购和兼并而形成的，这加强了它在美国国内的市场占有率。GGP的收购模式是通过便宜的浮动利率债务贷款来购买表现不佳的购物中心，一旦购买完成和运转稳定后，它又寻求利率更好的债务贷款来替代原来的债务贷款。为了分担或降低财务上的负担，GGP和多家机构投资者建立了广泛而富有成果的商务关系或伙伴关系，共同投资，而后GGP来管理和运营，这种模式极大地帮助它增加市场占有量和管理收入。这种高风险又富有创意的财务组合模式在美国商业地产的黄金十年促成了GGP的高速增长，彰显出GGP财务管理手段的高明。,42,43,在2004年8月20日，GGP以72亿美元现金加上承债54亿美元收购了以经营高档购物中心而著名的RouseCompany。其旗下拥有37个高端购物中心（其中有波士顿FaneuilHallMarketplace、纽约SouthStreetSeaport，拉斯维加斯FashionShowMall，芝加哥WaterTowerPlace和OakbrookCenter,以及丹佛的ParkMeadowsMall等有名的购物中心），4个总体规划居住社区，还有6个综合性项目。总面积达4千万平方英尺。从美国中部爱荷华小城镇走出来，带着廉价Wal-Mart购物中心形像，专心于低档和中小市场开发几十年的通用增长地产公司，这时终于脱胎换骨的转变。在收购完成后，在美国GGP拥有价值330亿美元的资产，面积达2亿2百万平方英尺，而SimonGroup拥有价值340亿美元的资产，面积达2亿4百万平方英尺。距离美国商业地产头把交椅仅一步之遥。,GGP收购RouseCompany,FashionShowMall,LasVegas,ParkMeadowMall,Denver,44,四年前的这笔126亿美元收购带给GGP巨大的影响，收购后，GGP的债务股本比例严重脱节。（GGP：13.11，零售业REITS平均：2.77，其债务已占总资产的71。）同行中，像西蒙这样的竞争对手大多靠上市的债务市场来融资，而且注意保持保守的收支平衡。但GGP却习惯用老式的抵押式建筑贷款来解决融资。在美国房地产泡沫期间，经济和金融宽松的环境里，GGP总能游刃有余，借新债还旧债，化险为夷，让GGP不断享受到更低浮动利率带来的高杠杆，但在美国房地产泡沫破灭的今天，金融环境日益严峻，。高达250亿美元的债务（目前已被评为垃圾级抵押债券）成为悬在GGP头顶的利剑。美联储利率表在此次收购中有一批在马里兰，德克萨斯和内华达的住宅地产。这些当时被认为是意想不到的收获，现在这些住宅地产价值递减，不但没有给GGP公司带来预期的收入和盈利，反而GGP公司还得为这些贬值的地产资金再通融，让初涉住宅市场的GGP感到无可奈何。2007年报中GGP已披露，社区一级开发项目已造成1亿2,700万美元的亏损。,GGP收购RouseCompany,Summerlin,LasVegas,SouthStreetSeaport,NewYork,45,2008年10月2日当日GGP的股票重跌48%，跌幅创今年新高。近来GGP的高层不断出售股票以满足追加保证金的要求，与此同时投资者越来越担心GGP主要的融资来源的企业人寿保险公司的财政状况。进入今年以来该股累计已下跌97%。08年股价图10月底，董事会宣布，CEOJohnBucksbaum和CFOBernieFreibaum辞职。但JohnBucksbaum仍然留任董事长。11月12日，标准普尔500(S其它主要租户包括多米尼克食品店和TJX公司。IRC投资的物业主要有：邻里购物中心70个社区购物中心19个大型折价式购物中心(PowerCenter)28个专营店（单一租户）31个此外大概有16个转手性地产投资，通常是用合资的形式,73,IRC典型项目,GolfRoadPlaza（邻里购物中心),74,IRC典型项目,CobblerCrossing（社区购物中心),77,IRC典型项目,Algonquincommons（Powercenter),78,IRC历史沿革,1960年代后期，现任内陆地产集团（IRC的母公司）的董事长兼CEODanielL.Goodwin和他的三名教师同事开始投资经营公寓。在1968年他们组成了内陆地产集团来经营日益增大的地产规模，经营范围覆盖零售、办公、小型仓储和工业地产。1994年，内陆地产集团以房地产投资信托基金方式REIT组成现在的IRC。重点首先是在都市地区的芝加哥和明尼阿波利斯，维持其半径为400英里以内的市场。2000年，IRC成为独立的自我管理的REIT,并于2004年开始在纽约证券交易所公开交易。这是内陆地产集团公司唯一赞助的房地产投资信托基金并上市的公司。2004年上市后，IRC开始了它的商业零售地产业务。收购面积为339898平方英尺（31610平方米），价值3千7百万美元,位于伊力诺伊州水晶湖的CrystalPointCenter。同时收购威斯康星州科勒的DeerTraceII，24410平方英尺（2270平方米）的购物中心。此外还与纽约州教师退休基金（NYSTRS）联手在其核心市场范围内的美国中西部获得了多个邻里和社区购物中心，总价值约为4亿美元。2005年，IRC收购威斯康星州的购物中心Greentreecenter，159268平方英尺(14812平方米）。同年又收购了伊利诺伊州的购物中心奥兰多公园广场，面积598054平方英尺（55619平方米）。,79,IRC历史沿革,2006年1月，IRC收购明尼苏达州的大湖城市广场，以杂货店为主力店的零售中心,面积67835平方英尺（6309平方米）。同时还购买了设在印第安纳州的HoneyCreekCommons零售中心，面积17.91万平方尺（16656平方米）。随后的一个月，又收购内布拉斯加州的奥马哈社区零售中心，面积227350平方英尺（21143平方米）。2006年2月，以1.54亿美元收购位于芝加哥西北郊区的阿尔冈昆购物市场AlgonquinCommons，是IRC的最大的手笔，是面积达56.5万平方英尺（52545平方米）的lifestylecenter。2006年10月，收购位于伊利诺伊州奥兰多公园的购拉维尼亚广场，面积达101,384平方英尺（9429平方米）的社区购物中心。2006年12月，收购明尼苏达州的阿帕奇Shoppes，面积达6万平方尺（5580平方米）的社区购物中心。2007年4月，IRC和PineTreeInstitutionalRealty组建了一家投资合作伙伴关系，计划4年内投资1亿美元，专门开发美国中西部商业地产。第一阶段已经开始，PineTree将提供选址、收购、开发和租赁服务，IRC提供有关的顾问服务。,80,IRC特色只做最拿手的事,相比西蒙、GGP、西田，IRC显得没有那么大的野心，它只做它最拿手的事情，在最熟悉的领域做到最好，赚可以挣到的钱。IRC主要持有并经营社区和街区性的购物中心，大多集中在大都市象芝加哥和明尼阿波利斯/圣-保罗这样的市场。它对具有投机性的物业敬而远之。反之，它坚持在有可靠租金收入和高收入居住区（其2007年物业周围3英里范围内居民平均年收入是84500美元，排名第一）寻求和建立自己的物业组合。高度集中的优势使公司能控制租金和保持稳定的收入，同时也降低管理和经营成本。,81,IRC特色防守性策略,IRC采用防守性零售地产组合的策略，租户对象多为经营特点稳妥的连锁杂货店为主，有意识地组装这种生活必需性为基础的业态组合。这种组合提供适度增长和稳定的收入。在繁荣时期里，内陆地产制定的战略经常被批评为缺乏进取心。可是这两年的恶劣得经济环境却让这种稳扎稳打的风格却得到了肯定。在过去的10年，IRC每股FFO复合年均增长速度平均约为6%，而债务与市值比率其44.7，低于在其同行平均水平。,82,IRC上市以来市场表现,83,IRC2008年市场表现,84,学习体会及启发,四个标杆公司特色小结,SIMON：行业的领军者和创新浪潮的推动者，物业组合涉及最广但只聚焦于零售，业务链相对最短一切围绕于经营，清晰的市场定位，清晰的经营目标以及并购目标，让其在自己设定的轨道上越做越大，他人只能望尘莫及。GGP：优秀的经营管理能力以及以此为动力发现增长的机会是其最大的亮点，激进的财务策略一度带来强大的增长动力，然而冒然进军不熟悉的领域，过度迷信资本运作终于让其自吞苦果。WESTFIELD：聚焦于一种物业，然后通过价值链的延伸挖掘价值的最大化（作为一个全能型的公司，无疑也是最能发现价值空间所在），并通过国际化的投资组合分散风险，是其独步天下的秘诀。聚焦于主要市场，并在局部区域形成垄断优势，不断强化品牌影响，可谓战略高手。IRC：作为内陆地产集团众多投资平台之一，IRC很清楚自己的定位，只在熟悉的区域和最熟悉的合作伙伴做最熟悉的物业，找准最好的位置，做居民最需要的商业，赚自己能赚到的钱，这种经营理念很朴实，却也很实用。,86,以下是四个标杆公司的几个经典财务指标的比较（根据2007年报）：根据以上比较，可以得出几个基本结论：GGP的ROE最高，同时ROA却是最低，所以其收入动力更多的来自于财务杠杆而非经营从经营能力来看，西田无疑是最优秀的，这应该得益于其强大的整合能力；美国本土公司中出乎意料的是，我们发现小个子的IRC却是盈利能力最强的，这应该是其聚焦策略的功劳资产周转率上SIMON显示出其高效的资产管理能力，IRC紧随其后从资本结构上，我们惊诧于西田极低的负债率和避险能力，美国公司中IRC和SIMON都算稳健，其经营现金流就可以很好的偿还债务，而GGP的财务风险无疑巨大，只有靠借新债去还旧债，怪不得一度接近破产边缘。,四个标杆公司财务指标比较,87,行业平均2.77,几点体会,商业地产的核心竞争能力应该是经营能力加融资能力，前者决定着生存，后者决定着发展。而作为一个纯粹的商业地产商，单纯依靠项目的租金回报或者项目融资都将无法解决商业地产所需要的巨大现金流问题，如果找不到REITS这样的融资通路，除非有巨大的资本后盾，否则商业地产将成为一个巨大难题（如今日富力所面临的困境）。零售行业是一个变化极快的行业，这就决定着商业地产