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策略研究部2004年02月28日固定收益证券债券市场周报（2004.02.232004.02.27）研究员：张 光电话：02228451700E-mail：本报告仅代表研究员个人观点。文中内容力求准确可靠，但不对内容及引用资料的准确性和完整性作任何承诺。本报告并不构成投资建议，投资者据此入市后果自负。核心观点1、 央行近日发布了2003年货币政策报告，该报告对通货膨胀压力问题、物价趋势以及解决通胀手段问题进行了全方位地解析，目前物价上涨呈现结构性特征，央行将视物价发展态势，采取结构性手段应对通货膨胀，这对投资者把握央行的后续货币政策及政策思想脉络具有积极地指导意义。 新华财经和雷曼兄弟公司-全球性投资银行和世界领先的债券指数提供者,在京宣布将联手推出新华雷曼中国债券指数。2、本周二（04-02-24），中国人民银行以价格招标形式贴现发行2004年第十二期、第十三期、第十四期央行票据，发行总量量500亿元，剔除到期票据，本周净回笼资金300亿元。综合考虑外汇占款、邮政储蓄资金等因素，在基础货币投放问题上，央行的公开市场业务将面临极大压力。3、根据国家国债发行的有关规定，财政部决定将发行总额为亿元的年凭证式（一期）国债。4. 据称，券商发债将成为可能。华夏证券计划在今年发债募资亿元，目前各项工作正在推进中。 版权所有 不得外传 第7页 共7页1. 债市宏观信息1.1宏观动态1.1.1 央行2003年货币政策报告浅析央行近日发布了2003年货币政策报告（后称报告），该报告对通货膨胀压力问题、物价趋势以及解决通胀手段问题进行了全方位地解析，这对投资者把握央行的后续货币政策及政策思想脉络具有积极地指导意义。全面看待物价上涨问题报告开篇指出“实现经济平稳较快增长，防止大起大落，高度重视防止通货膨胀”，此后，报告又强调”通货膨胀压力加大，需要密切关注”。目前物价上涨具有明显的结构性特征： 生产价格中，初级和中间产品价格涨幅高于最终产品； 购进价格涨幅高于出厂价格； 生产资料价格涨幅高于消费资料价格涨幅； 房地产价格和固定资产投资价格增势不减。央行货币政策委员会委员李扬也在2月21日广州的一次金融论坛上表明“结构性价格上涨对经济形势的影响有很大的不确定性”。此外，当前价格的上涨既有成本推动又有需求拉动，而上游产品的领涨表明本轮物价上升具有明显的成本推动型特征。所以物价的上涨将出现两种趋势：（1）生产价格的高涨 价格传导顺畅 消费价格上涨 全面通货膨胀；（2） 初级和中间产品的价格上涨 价格传导受到最终消费需求的约束 某些行业或生产环节的生产能力过剩 形成通货紧缩。央行不仅关注CPI指数水平，而且还提及物价涨幅同比中由于统计技术原因而产生的翘尾因素和其他季节性和趋势性的环比变化因素。因此，我们要全面看待物价上涨问题。结构性手段应对物价结构性特征针对物价上涨的结构性特点，报告的观点是“粮价有所上涨是经济结构调整的必然要求，有利于快速增加粮食供给和增加农民收入，如配合正确的宏观调控政策，在我国目前总体供求关系的格局下，不会导致严重的通货膨胀”。报告还指出：“对于成本推动性CPI上涨，理论上不宜采取紧缩型的货币政策，要看外部冲击能否自然消除”；外部冲击“如果不能自然消除并且持续很长时间，说明供求关系正在发生新的变化，货币信贷过快增长积聚的通胀压力开始显现，中央银行就需要采取相应的行动”，报告强调：“十分又必要保持货币信贷适度增长，从源头上遏制因投资膨胀而导致的投资品价格领先上涨。而保持货币信贷适度增长，从抑制重复建设和产能过剩的意义上说，又可以防止将来可能发生的通货紧缩”。以上表明，央行将针对通胀的结构性特点采取结构性的手段，它不会对粮食价格上涨引起的通货膨胀采取相关的措施，而是将防范通胀的重点放在防止上游投资品价格的上涨对下游的传导上，因此，通过控制货币信贷总量的增长来抑制国内的投资过热是央行预防通胀的核心。1.1.2 国家统计局数据显示,今年1月,全国工业品价格承接去年的上涨势头,继续以较大幅度上涨。与去年同月相比,工业品出厂价格上涨3.5%,原材料、燃料、动力购进价格上涨7.4%。 统计表明,受钢材、有色金属等主要生产资料产品价格大幅上涨的影响,今年1月生产资料出厂价格比去年同月上涨4.6%,影响工业品出厂价格总水平上涨约3.4个百分点。其中:采掘工业出厂价格受钢材和有色金属需求拉动的影响,比去年同月上涨7.5%；原料工业价格上涨6.3%；加工工业价格上涨3.1%。统计指出,受粮油价格上涨的影响,生活资料出厂价格扭转自1997年以来低谷徘徊的态势,今年1月首次呈现微涨的趋势,比去年同月上涨0.3%,影响工业品出厂价格总水平上涨约0.1个百分点。1.1.3新华财经和雷曼兄弟公司-全球性投资银行和世界领先的债券指数提供者,在京宣布将联手推出新华雷曼中国债券指数。这将是中国第一个全面的债券指数,新指数系列拟于今年3月15日开始发布,其起始日期为今年1月1日。该指数将含有136个债券,市场价值总额为18060亿元人民币左右。雷曼兄弟公司的指数是资产管理业界最广为认可的债券基准指数。1.2公开市场操作业务本周二（04-02-24），中国人民银行以价格招标形式贴现发行2004年第十二期、第十三期、第十四期央行票据。发行总量500亿元，与上周持平，详见下表：债券代码债券简称发行日期发行总额(亿元)发行价格(元)参考收益率计息方式债券期限(年)04011204央行票据122004-02-2410099.52.0608%贴现0.2504011304央行票据132004-02-2420098.852.3460%贴现0.504011404央行票据142004-02-2420097.482.5851%贴现1本周央行票据到期额为200亿元（见下表），实际公开市场操作业务，净回笼资金300亿元。见下表： 本周央行票据到期名称代码日期计划发行量实际发行量期限发行价格参考收益率03央行票据530301532003-11-252002003个月99.392.435至此，2月份的央行票据发行全部结束，本月累计发行票据1550亿元，净回笼资金800亿元，而去年同期回笼资金仅580亿元，这反映出央行本年度回笼资金的力度在加大。央行票据发行压力骤然增大目前央行票据发行实施公开市场操作的力度正在受到挤压，主要基于三方面因素的考虑： 对冲外汇占款，央行购入商业银行售出的外汇而向市场投放的基础货币，使得央行的公开市场操作业务受到极大压力； 根据央行2003.9.1通知对邮政储蓄资金运用方式的改变，邮政储蓄资金运用方式的改变，邮政储蓄资金转存不再享受无风险利差收益，截至去年底，邮政储蓄总量为8000多亿元，这批资金将在资本市场寻找出路，无疑又增大了基础货币底投放量； 农村金融体系的改革今年势在必行，不排除央行向农信社注入资金的可能，这无疑又为基础货币的投放提供了路径。2 本周债市信息2.1 债券一级市场2.1.1 国债根据国家国债发行的有关规定，财政部决定将发行总额为亿元的年凭证式（一期）国债。本期国债月日开始发行，月日结束，各承销机构将在规定的额度内发售。其中年期亿元，票面年利率为；年期亿元，票面年利率为。从购买之日开始计息，到期一次还本付息，不计复利，逾期兑付不加计利息。本期国债为记名国债，以填制“凭证式国债收款凭证”的方式按面值发行，可以挂失，可以质押贷款，但不能更名，不能流通转让。本期国债面向社会公开发行，投资者可到中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行以及部分股份制商业银行、城市商业银行等家年凭证式国债承销团成员的营业网点购买。个人购买凭证式国债实行实名制，具体办法比照国务院颁布的个人存款账户实名制规定办理。2.1.2 政策性金融债国家开发银行2004年第三期金融债券发行招标情况一览表 【2004】债券名称04国开03债券代码040203招标书编号PBCBIAS00400计划发行总量（万元）1,500,000缴款总金额（元）15,000,000,000.00实际发行总量（万元）1,500,000基本承购总量（万元）0招标总量（万元）1,500,000应投家数（家）70投标家数（家）62投标笔数（笔）260有效笔数（笔）260无效笔数（笔）0有效投标总量（万元）2,426,000最高投标价位1.0000最低投标价位0.6400中标总量（万元）1,500,000中标家数（家）35中标笔数（笔）134自营中标总量（万元）1,500,000最高中标价位0.7600最低中标价位0.7600边际中标价位投标总量（万元）131,000边际中标价位中标总量（万元）1,000最终中标利差（%）0.7600发行价格（元）100.00全场中标利差(%)0.7600最终票面利率（%）2.7400招标时参考基础利率(%)1.9800增加值（%）0.0000基础利率选择说明法定一年期定期存款利率 2.1.3 金融债券商发债成为可能据21世纪经济报道引述消息人士透露，在日前颁布的国务院关于推进资本市场改革开放与稳定发展的若干意见的指引下，证监会就困扰券商发债多时的银行担保问题，与银监会反复协调，初步达成一致意见。这份赢得各银行青睐的初步意见是：一、证券公司发债资金必须在专用席位上使用与操作；二、专用席位向担保银行公开，接受监督；三、券商对该席位实行全封闭管理。该人士表示，目前共有银河证券、国泰君安、申银万国、中信证券、海通证券、长城证券、东方证券等七家券商的发债申请得到了中国证监会的首肯，总共发行申请规模在70亿元至80亿元间。其中，银河证券、国泰君安、申银万国的发债担保方为中国工商银行，东方证券的担保方是上海银行，海通证券由民生银行担保，而中信证券与长城证券均采用集团担保模式。另据某券商固定收益部总经理表示采用浮息制将对券商债券的发行、销售带来生机与活力。上述消息在近日经华夏证券综合管理部总经理李士华证实，华夏证券计划在今年发债募资亿元，目前各项工作正在推进中。浦发银行（600000）称，公司董事会通过了发行不超过60亿元次级定期债务的议案，同时授权公司经营班子落实发行可转债的担保事宜。据悉，此次发行次级定期债务总额不超过人民币60亿元，债务期限为10年。利率由公司和目标债权人协议确定，采取固定、分段式利率方式，第1年至第5年的年利率（即发行利率），在4.3%-4.6%区间内根据市场情况等因素加以确定。从第6年开始，利率在发行利率的基础上提高1%。次级债可全部视作银行附属资本，纳入资本充足率的计算。公司认为，发行次级债有利于提高公司的资本充足率，增强抗风险能力，能给投资者带来更好的回报。2.1.4 企业债2004年中国石油化工股份有限公司公司债券昨天起开始零售。本期债券发行总额为35亿元10年期固定利率品种，票面年利率为4.61%，单利按年计息，不计复利，对逾期未领的利息不另计息，本金随最后一期利息一起支付。本期债券发行期为10个工作日（自2004年2月24日至2004年3月8日止）。据中国日报报道，有关管理部门正在考虑具体办法，允许中小企业发行公司债券。该报援引国家发改委一位官员的话称，发改委正考虑降低企业债券市场的发行门槛，方便中小企业进入。这位官员指出，由于中小企业单独发债成本较高，发改委目前正在讨论允许多家中小企业集合在一起发行企业债券的方案。中国发行公司债券的主要是大型国有企业，债券发行规模由政府负责审批管理。发改委官员表示，债券市场将逐渐变得更加规范，更符合市场规律。这位官员透露，中国今年将发行400多亿元企业债券。2.2 债券二级市场分析 交易所债券市场本周沪市国债指数周五报收于98.38点，同比上周下调0.23。本周成交量同比上周有所放大，成交较为活跃，似乎2003年货币政策报告在短期内稳定部分投资者的信心，毕竟在今年一季度金融数据公布之前，还看不到央行调高利率迹象。全周国债成交约82亿，同比上周成交量翻了一倍多国债价值及交易特征名称代码票面利率发行年限剩余期限YTM修正久期凸性本周收盘价本周涨跌本周换手96国债00069611.83102年107天1.57 1.99 6.30 122.48-0.010.1197国债0097049.78103年190天2.46 3.00 12.76 124.37-0.140.2599国债0099053.2883年174天2.80 3.20 13.75 101-0.11.0699国债0099083.30105年208天3.34 4.94 30.64 98.36-0.342.1220国债0100040.62106年85天2.27 5.60 38.73 101.4-0.463.6520国债0100100.3873年260天2.32 3.50 15.92 100.19-0.254.6621国债0101033.2774年57天2.92 3.74 18.41 99.79-0.412.9821国债0101074.262017年154天4.02 12.27 196.59 102.61-0.480.6121国债0101102.95107年210天3.71 6.55 52.37 93.44-1.021.7321国债0101123.05107年245天3.68 6.63 53.50 94.14-1.050.6221国债0101153.0074年295天3.09 4.39 24.23 97.57-0.812.8202国债0102032.54108年51天3.66 6.99 59.70 90.25-1.052.9602国债0102102.3975年170天3.51 4.94 30.29 93.32-0.221.8102国债0102132.601513年205天3.17 11.12 150.44 402国债0102142.6553年239天2.73 3.41 15.26 98.390.082.502国债0102152.9375年282天3.39 5.18 33.13 96.6-0.220.603国债0103012.6675年357天3.58 5.40 35.55 94.64-0.063.4103国债0103033.402019年49天4.08 13.48 237.55 90.53-0.421.5803国债0103072.6676年174天3.53 5.74 40.38 94.02-0.372.5403国债0103083.02109年202天3.84 7.97 77.46 93.29-0.121.4403国债0103113.5076年265天3.46 5.85 42.25 99.5-0.21.43国债01151001153.0074年295天3.20 4.38 24.17 98.11-0.40国债02031002032.54108年51天3.76 6.98 59.55 91.02-0.050国债02101002102.3975年170天3.51 4.94 30.28 93.03-0.50国债02131002132.601513年205天3.46 11.06 149.19 90.32-0.580国债02141002142.6553年239天2.89 3.40 15.21 98.640.510国债02151002152.9375年282天3.31 5.18 33.19 97-2.990国债03011003012.6675年357天3.52 5.40 35.60 94.26-0.250国债030310