机构投资者参与公司治理问题探析.doc

江西财经大学硕士学位论文机构投资者参与公司治理问题探析姓名：王国芳申请学位级别：硕士专业：会计学指导教师：王建辉20081001摘要近年来，上市公司治理问题是一个普遍关注的焦点问题，公司治理因而也成为了现代经济学一个重要的研究领域。在资本市场结构中，机构投资者与上市公司是两个重要的组成部分，二者之间存在着紧密的互动关系。机构投资者是各国资本市场的中坚力量，也是优化公司治理的重要因素。目前我国证券市场正处于发展和变革阶段，公司治理结构不完善成为长期以来阻碍我国证券市场健康发展的顽疾。机构投资者的发展与成熟是资本市场成熟的一个重要标志。世纪年代后，西方国家机构投资者崛起，同时，欧美国家机构投资者对待公司治理的态度发生了显著的变化从“用脚投票向“用手投票转变，其主动参与上市公司治理以维护自身权益和获取长期投资收益的意愿逐步显现。西方学者将此称为机构股东积极主义的兴起。机构股东积极主义的兴起和发展完善了公司的权力制衡，成为重要的治理机制。年以后，我国机构投资者在市场机制和国家政策的推动下快速发展，各类机构投资者的资产规模迅速增加，机构股权集中度也明显提高。同时，机构投资者开始对大股东的利益侵害问题以投票、公开批评等方式予以回应，机构投资者参与公司治理的案例不断出现。由于机构投资者能够有效解决公司治理中中小股东监督成本内化和收益外化的“搭便车问题，专业化的信息优势也大大降低了信息成本，所以作为外部治理的一个补充，机构投资者主要以监督者的身份参与公司治理。机构投资者的介入缓解了大股东对中小股东利益的侵害，在一定程度上形成了对经营者的有效监督，间接促进了公司业绩的提高。但从我国机构投资者的规模、影响力及参与公司治理的动机上看，机构投资者参与公司治理整体上仍处于被动阶段。随着股权分置改革的基本完成，我国机构投资者参与公司治理的宏观环境正在逐步发生转变。目前，国内公司治理问题的研究多集中于公司的内部治理，即使有外部治理也仅限于公司的控制权市场，对于机构投资者参与公司治理问题没有系统和专门的研究，因此本文以作为外部治理机制之一的机构投资者为切入点，从约束我国机构投资者主动参与公司治理的政策法规、资本市场、机构投资者、目标公司等因素出发，采用系统和规范研究方法进行分析，充分挖掘机构投资者在公司治理中的重要作用，多角度地对我国公司治理问题提出建设性和针对性的意见。本文分四章，对机构投资者参与我国公司治理问题的研究按以下逻辑框架展开：。引言部分简述研究背景和意义、写作思路及研究方法。第一章明晰了机构投资者的概念界定、特征及分类，公司治理的概念，机构投资者参与公司治理的发展历程。本文将机构投资者界定为：运用自由资金或通过各种金融工具筹集资金进行投资、在被投资公司中持有较大的股份且在市场上拥有一定影响力的团体和机构。第二章理论及动因分析，介绍与本文相关的经济学、管理学理论，为下面的进一步分析奠定了理论基础；对机构投资者参与公司治理的动因进行剖析。第三章对我国机构投资者参与公司治理现状考察，从积极参与和参与不足两方面表现出来，着重分析了机构投资者参与公司治理不足的原因。第四章立足机构投资者，有针对性和建设性的提出了完善我国目前的机构投资者参与公司治理问题的政策和建议。结束语归纳研究结论及局限性。关键词：机构投资者公司治理对策，”丽”，；，：，：，：独创性声明本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他入已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得江西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用过的材料与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。关于论文使甩授权的说明本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅；学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。（保密的论文在解密后遵守此规定）引言引言研究背景和意义良好的公司治理是切实保障投资人和公司关系人的合法权益的基本前提，是防止公司权力被内部人滥用的基本要求，也是提高公司效益的必要前提。如何使公司实现其有效治理，并在公司生存发展和利益追求中发挥良性互动作用，是经济学家和管理学家的重要命题。我国公司治理存在着许多问题，如股权结构不合理、公司运作的内部人控制严重、公司治理缺乏有效的监督机制、市场外部治理机制发育不全、与公司治理机制相适应的法律体系尚需完善、信息披露不对称披露质量无保障等等。根据现代公司治理理论，在与股份公司有着联系的各相关利益主体中，股东最有动力对企业利用资产的行为进行监控，是公司治理的源动力。在股东分散的情况下，单个股东不可能做到只对自身投入的资金进行监督，其所能做到的要么是监督全部资金的运作，要么是不监督。然而单个股东受其投资份额的限制，一般难以独立承担这种监控成本，而会处于一种“理性的无知，采取不监控的行为。此外在有限理性和机会主义的动机下，也会采取“搭便车”的行为，寄希望于其他股东实施监督，同时也可以获得相应的益处。基于以上种种分析，于是就引发了由专业人员和专门的机构统一管理社会闲散投资的做法，即机构投资者。与单个股东相比，机构投资者的资金优势、专业化团队优势、和信息优势等，使其更有动力和能力实施对企业的监控，尤其是在出售股份不容易的情况下更是如此。为了保护流通股股东权益不受侵害，对上市公司实施有效监控，治理主体必须由分散的个人流通股股东改变为股权相对集中的机构投资者。虽然机构投资者存在诸如“羊群行为、短利行为、单个机构投资者同样难避免的“搭便车”行为等消极治理的情况，但应该肯定机构投资者积极参与治理将有力促进公司治理的完善，如机构投资者监督有利于将监督落到实处，比控制权市场的监督更有效率；机构投资者的主动介入有利于所有者与经营者形成稳定的关系：机构投资者具有与管理经验互补的信息和人才背景，在很多领域内对公司决策的支持有助于公司战略的实施。从年开始，我国的机构投资者如证券公司、信托投资公司、基金管理公司等相继成立，机构投资者的主体逐渐丰富。接着国家又接连不断的用政策来支持和规范机构投资者的市场行为，如，年上半年，管理层明确提出要“超常规发展机构投资者”。年月日，国务院在关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见中也明确表示，“支持保险资金以多种方式直接投资资本市机构投资者参与公司治理问题的探析场，使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量”。年月日，中国保监会、中国证监会发布“关于保险机构投资者股票投资交易有关问题的通知和保险机构投资者股票投资登记结算业务指南，保险资金直接入市进入实质性操作阶段；年月日，“合格境外机构投资者境内证券投资管理办法”经中国证券监督管理委员会第次主席办公会、中国人民银行第四次行长办公会和国家外汇管理局第五次局长办公会审议通过实施；年月日，中国证监会公布“合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法”（制度）和相关通知，意味着基金管理公司、证券公司等为境内居民提供境外理财服务业务即将展开等；我国机构投资者无论在种类和规模上都得到了长足的进步。目前国内关于公司治理的研究主要集中于公司内部治理机制，对公司外部治理机制的研究又主要集中在公司控制权市场，还缺乏对机构投资者治理机制的专门和系统的研究，同时，在实践中，与发达国家相比，我国的机构投资者除规模较小之外，一个重要的区别就是内部机制不健全，参与公司治理的能力有限。在机构投资者参与公司治理成为各国公司治理发展的共同趋势这一国际背景下，随着未来将有更多类型、更大规模的机构投资者进入市场，如何使机构投资者发挥积极作用以改善中国上市公司的治理水平是一个具有前瞻性和实践意义的研究课题。因此本人选择机构投资者参与公司治理问题探析作为研究生论文选题。文献综述国外研究现状综述在国外，关于机构投资者参与公司治理的研究既有规范性研究也有实证性研究，主要集中在以下几个方面：（）机构投资者是否有参加公司治理的动力和能力这主要是从机构投资者是短期还是长期行为、机构投资者实际监控的困难性、机构投资者与高管之间关系等方面来展开讨论的。关于这一方面的研究，主要产生了两种截然相对的观点，比如以格雷弗斯（，）为代表的学派用实证研究的结果来支持了机构投资者投资短期行为的结论和以汉森（，）为代表的学派则认为机构的投资更注重公司的长期发展。（）机构投资者参与公司治理的效果研究这一方面的研究是机构投资者参与公司治理在理论上争论最大、研究最多的问题。对这一问题的研究同样形成了两种主流思想：一种观点认为机构投资者对公司治理有积极作用。：女：和（）认为，机构大股东的存在有利于缓解股权分散所造成的“搭便车问题，可以在一定程度上强化公司内部的监督引言机制；奈斯比特（，）认为，投资者介入公司治理有利于公司股东权益的提高。自年开始的的研究也显示：机构股东积极主义带来了所投资证券市场价值的增长。根据其研究，家受虱关注的公司，在采取行动前年其业绩是指数的，而在行动后年其业绩则超过了指数的，这些研究成果都有力地支持了机构股东积极主义能改善公司治理的观点。研究得出，机构投资者即使不在董事会拥有席位，他们也会监督投资的公司，并对公司的市场表现有正的显著关系，由此他们认为机构投资者提交的股东议案在公司治理中发挥了有效的作用。以和（）为代表的学者认为，作为大股东的机构投资者更便于从管理层得到内幕信息，这在一定程度上克服了资本市场上的信息不对称问题，增加了企业的透明度，从而强化了对企业的监督。和（）认为，以投资基金为代表的机构投资者对上市公司治理结构改革的积极参与，也导致了上市公司长期经营业绩的提高。（）通过对个别活动最积极的养老金（，）的研究发现，机构投资者提交股东议案后，目标公司会显著地增加公司治理活动并且公司会发生较大的变化，例如资产拍卖或重组。他们同时发现有证据表明股东议案对其他治理机制起到了很好的补充作用，（）、（）、（）论证了机构投资者通过参与监督和控制公司事务，使得限制和部分解决代理问题成为可能；和（）认为，机构投资者提出的议案所获得的支持票数平均是个人投资者的，这个结果在统计上十分显著。即使没有通过，许多议案也会在下一年的股东大会中再次被提出来，届时通过的概率会大幅增加。（）用实证的研究方法验证了机构投资者积极参与公司治理并较好地发挥作用。另一种观点认为机构大股东对公司治理有消极作用。（）等契约经济学家认为，机构投资者的介入并不比公司控制权市场对公司管理层的约束力强。庞德（），认为机构不会对公司行使有效监督；（）认为，机构投资者监控不是一个“绝对的善，鉴于其本质上的流动性与行为的短期性，大多采取分散投资的策略：（）认为，高层管理人员亦对机构投资者评价不高，甚至存在敌意，这就对机构投资者有效发挥作用形成了内部壁垒；，和（）总结了以前研究所发现的机构投资者和公司绩效之间的关系及机构投资者和管理层报酬与绩效关系这两者之间的联系，他们发现，由于不同的所有者利益间存在极其复杂的关系网，再加上信息评估方面的问题，机构投资者对公司的绩效影响并不明显；（）实证研究的结果显示，机构投资者投资只是以当期财务绩效作为投资决策基础，而不会以长远眼光来做投资的结论。（）对有关机构投资者的作用进行了总结，他指出，根据大量机构投资者参与公司治理问题的探析的研究结果，机构投资者对公司治理结构的改进有微弱影响，但是对公司的价值和业绩没有任何影响；和（）的研究也指出，机构投资者的持股变化，不会影响公司的红利分配和股回购政策。（）认为，机构投资者仍是以金融市场为导向的，他们关注公司的短期业绩指标，如积极参与公司治理、会向管理人员施加压力，易形成高层管理人员的敌意并造成公司长期管理上的种种问题等。总之，他们主要是从机构投资者没有管理企业的相关技能与经验、机构投资者存在明显的短视性、机构投资者的目标与企业价值最大化的目标并不一致等方面来表明机构大股东不但无益于改善公司治理，同时还会对公司治理带来不利的影响。（）机构投资者参与公司治理的行为方式对这一问题的研究主要是通过案例分析来剖析机构投资者参与公司治理的方式，这些方式主要包括私下交谈和提出股东议案、行使代理投票权、对被投资公司监控和争夺代理权等方面。关于这些问题的研究主要有：（）认为，机构投资者主要是作为“强有力的所有者来确保董事会的有效性额，而不是在平时去过分地干涉企业的商务决策。（）认为，机构投资者已经从“安静地”到“吵闹地”谈判，过渡到“投反对票决定、定期研讨磋商，甚至包括更为严肃、代价更高的提名经理候选人或通过股东大会争夺董事会席位的投票竞选行为；和（）指出当机构投资者持有的股份足够多且投资时间足够长时，他们会将从管理层得到的私人信息传递给其他投资者。国内研究现状综述在国内，发达国家投资机构化及机构投资者向积极主义的转变，引起了国内学术界的极大兴趣。许多学者撰文对这一新的发展潮流进行评述，包括对机构投资者由消极主义向积极主义进行转变的内在动因、机构投资者参与公司治理的方式和途径、机构投资者参与公司治理所面临的制度环境的制约等等。（）概述机构投资者参与公司治理在我国发展的可行性何自力（）最早对美国机构投资者的崛起进行了介绍，“二战”后以年金基金、保险公司、共同基金等机构投资者为主体的机构法人，逐渐取代个人或家族股东而成为目前美国大公司的主要持股者。法人大股东基于长期而又稳定的持殷，积极地参与公司的经营决策，严格监督和制约经理，从而形成了新型的公司治理结构，使业已分离的所有权与控制权重新趋于合一。但是何自力的介绍是从法人大股东的角度进行的：仲继银（）认为，机构投资者进一步发展的速度与空间，在很大程度上取决于其在上市公司治理及其自身的治理方面的实际运作情况，。，引言如果主要依靠新股配售甚至是联合坐庄等方式来保持盈利，其进一步的发展必然受到资金供给方面的限制。他还认为，保险资金和社保资金等追求稳定性的资金的持续入市与上市公司治理质量提高，以及以公司治理为导向的投资战略的机构投资者的增多是互为依赖和相互促进的；宋冬林、张迹（）和苏振华（）指出，机构投资者的积极参与，对于改善我国国企“一股独霸”的股权结构，保证治理结构中激励和约束机制的均衡都有着不可小视的作用；刘建洲和丁楹（）肯定了大力发展机构投资者的政策思路，详细阐述了机构投资者的发展对金融体系、证券交易、金融创新和公司治理等方面的正面影响；方赛迎（）、慕刘伟（），耿志民（），王霞（）等认为机构投资者对上市公司治理结构的完善和交易制度的改进有积极作用；万俊毅和王伯成（）认为，从机构投资者的属性特征分析，它具有决策人属性，本身是一个偏好收益、寻求满意投资组合的决策系统，倾向于在公司治理中采取积极行为。（）实证研究我国机构投资者参与公司治理的动力和效率近年来，随着机构投资者规模的扩大，我国对机构投资者参与公司治理的实证研究越来越成为主流研究，研究问题包括机构投资者参与公司的原因和效率等。李向前（）通过对机构投资者与公司管理者的静态博弈和重复博弈的分析得出结论：机构投资者持有公司的股权比例越大，监督成本越小，其通过监督提高公司价值越大，投资者将越有耐心保持与公司的长期利益关系；娄伟（娄伟，）对证券投资基金在上市公司中的持股比例与上市公司业绩表现（托宾值）之间的关系进行了回归分析，研究结果表明：证券投资基金持股比例与上市公司业绩呈明显的正相关性；蔡玉龙（）通过对收入与成本模型的分析指出：机构投资者持有股份具有一定规模是机构投资者参与上市公司治理的源动力，一个高效的证券市场是保证机构投资者具有监控动力的前提条件，机构投资者自身治理结构的完善、委托人的到位和对基金管理人的有效激励与约束是关键；黄郡（黄郡，）通过对截至年月日在中国证券市场上发行股的公司的机构投资者持股的特征实证分析得出：机构投资者持有的上市公司在流动性、盈利性和增长性方面与那些机构投资者持有比例低的公司相比并没有显著差异，但是机构投资者会倾向于选择股权结构良好的上市公司，这意味着机构投资者可能会对公司治理起到一定的积极作用：绍颖红，朱哲晗，陈爱军（）选择证券投资基金作为研究对象，对证券投资基金持有上市公司股票的比例与公司治理之间的关系进行相关性研究得出：基金持股比例与上市公司业绩之间具有统计上的正相关关系、与上市公司董事会治理排名具有统计上的负相关关系，即从目前机构投资者参与公司治理的情况来看，机构投资者还是很浅层次的参与，当公司业绩下降时，机构投资者采取的主要还是“用脚投票的策略，而不是积极介入公司治理追求长期机构投资者参与公司治理问题的探析收益，机构投资者更注重公司的短期业绩，而对长期投资收益的关注较少。国外对机构投资者的研究很全而且深入，涉及到机构投资者参与公司治理的方方面面，但是他们的研究对象都是西方发达国家的机构投资者，对于在转轨经济中的机构投资者的关注很少。而国内对机构投资者的研究却存在较大的局限：一方面，研究的范围小，多局限于机构投资者的市场交易行为、机构投资者参与公司治理的可行性和必要性的研究等，很少涉足机构投资者的微观层面行为，特别是对上市公司的影响和参与的科学合理性；另一方面，研究的方法单一。虽然实证研究已经成为国内研究的主流范式，但是关于机构投资者参与我国上市公司治理方面的实证研究不多。基于上述情况，本文将结合应用经济学、金融学和公司治理相关理论，针对机构投资者参与公司治理中的不足的问题分析原因，并提出针对性和建设性的意见。写作思路及研究方法我国的公司治理问题一直是理论界研究的热点问题，但是国内的研究多集中于公司的内部治理，即使有外部治理方面也仅限于公司的控制权市场，对于机构投资者参与公司治理问题没有系统和专门的研究，因此本文以作为外部治理机制之一的机构投资者为切入点，阐释了机构投资者参与公司治理的基本理论，结合我国当前机构投资者参与公司治理的现状及存在的问题，分析了其参与公司治理不足的原因，充分挖掘机构投资者自身在公司治理中的重要作用，多角度地对我国的公司治理问题提出建设性和针对性的意见。本文采用系统和规范研究方法，将法学、管理学和经济学的相关理论作为本文的理论基础，运用辨证的思想和方法分析解决问题。论文基本框架除引言外，论文共分四部分来阐释机构投资者参与公司治理的问题。第一章概念及种类介绍，对机构投资者和公司治理的概念进行描述，介绍国内外机构投资者产生和发展的历程及机构投资者的分类，使读者对此问题有初步的了解。第二章理论基础及动因分析，明晰本论文所涉及的基础理念，挖掘机构投资者参与公司治理的动因所在，为本文的下面的进一步分析奠定理论基础。第三章介绍现阶段我国机构投资者参与公司治理的现状，并详细分析机构投资者参与公司治理不足的原因。第四章有针对性和建设性的提出完善我国目前的机构投资者参与公司治理的具体性的政策和建议。机构投资者与公司治理的概述机构投资者与公司治理的概述机构投资者的内涵目前，对机构投资者内涵的界定主要有两种观点：一种为描述性的界定，另一种为理论性的界定。描述性的界定描述性的界定认为机构投资者是指运用自有资金或通过各种金融工具筹集资金进行投资管理的金融机构，既包括对冲基金、投资银行和货币市场基金等投资中介机构，又包括社保基金、保险基金等契约性储蓄机构，还包括商业银行等存款机构。并由此推论，不同的机构投资者在资金来源、资产性质、债务特点、委托要求、投资期限、行为方式、目标偏好、持股周期等诸多方面存在差异，对证券市场的稳定作用大不相同，不同性质的机构投资者之间的相互竞争、相互依赖和彼此制衡势必产生市场互补与功能整合作用，进而从整体上促进证券市场效率的不断提高。理论性的界定理论性的界定认为机构投资者是指券商、证券投资基金等投资行为主体的这种描述性界定并不严格和精确。他们认为，从严格的学术意义上讲，机构投资者与一般投资者最根本的差别应该是看投资者是否拥有某种程度的市场势力（）。拥有市场势力的投资者就可以被看作是机构投资者，反之则是一般投资者。并且指出，与普通商品市场不同的是，此处的市场势力一词不仅仅指拥有对于证券价格的影响力，也包括通过对市场中交易主体的信息分布、信念形成等所拥有的影响力。因此，机构投资者又被称作主力交易者，他们拥有雄厚的资金以及一些额外的不对称信息，为了获取超额收益，通常有意识、有计划地采取一些操作，影响股票市场的供求关系，从而造成了股价的异常波动。根据以上定义，如果一家基金公司没有以上所述的市场势力，就不能算作是机构投资者。反之，如果一个个人投资者拥有市场势力，也可算做机构投资者。换言之，使用（）中所引入对市场深度（）概念，机构投资者面临的是一个“浅”市场，而一般投资者面临的是一个“深市场。虽然理论性的界定从市场势力角度来区别机构投资者与一般投资者更加严格。耿志民，中国机构投资者研究，中国人民人学出版社，年月版，第页。广发证券股份有限公司课题组。“机构投资者投资行为研究”，载上证研究年第辑、复旦大学出版社年月版，第页。机构投资者参与公司治理问题的探析和精确，但是描述性的界定对于研究机构投资者投资行为与投资理念及其产生的影响力有一定的理论依据与理论价值，并且分析起来更加直接和方便。综合以上观点，本文认为，机构投资者是指运用自由资金或通过各种金融工具筹集资金进行投资、在被投资公司中持有较大的股份且在市场上拥有一定影响力的团体和机构。公司治理的概念公司治理，源于英文“”，不同国家和地区对“”的称谓迥异。日本学界大多直接用音译“的外来语表示，香港学者称之为“公司管治”，台湾学者则称“公司管控”、“公司控制”等等，而我国则译为“公司治理”。不仅称谓不同，各国对公司治理的概念界定也有不同看法。如牛津大学的迈耶（）教授将“公司治理定义为，“公司赖以代表和服务于他的投资者的一种组织安排。它包括从公司董事会到执行经理人员激励计划的一切东西公司治理的要求随市场经济中现代股份有限公司所有权和控制权相分离而产生。”在英国著名的关于公司治理改革的报告中，将“公司治理”直接定义为“经营和控制公司的制度”。日本学者酒卷俊雄也认为，公司治理的本质是一套指挥与监督的体系，包括如下内容：经营的意思决定体制：经营的监视、监督；经营者的说明责任。而我国台湾学者王文字先生认为，所谓公司管控，其内容从管控主体观之包括公司经营管理阶层与股东之相互制衡，甚至包括利害关系人；从管控层面包括股东权利之保障、股东公平对待原则、利害关系人之角色及功能、信息披露及董事会职责，是故其概念内涵除监督之外，大部分系在谋求从自律性管理达到公司获利极大化之结果。张维迎教授则认为，公司治理有狭义、广义之分。狭义的公司治理是有关董事会的功能、结构、股东的权利等方面的制度安排；广义的公司治理是关于公司控制权和剩余索取权分配的一套法律、文化和制度性安排，这些安排决定着公司的目标，谁在什么状态下实施控制，如何控制，风险和收益如何在不同企业成员之间分配这样一些问题。为本文论述之目的，本文采用张维迎教授广义的公司治理的观点。因为在现阶段中国公司治理除了狭义范围上需在公司内部建立有效的制衡机制以外，还需要从整个外部制度环境进行完善，而这两者在很大程度上是互补的。商业银行能否作为机构投资者，与一个国家的金融制度相关。有些国家，如美国，中国，禁止银行拥有非金融机构的股份，因此，有这类法律限制的国家，商业银行不是机构投资者。机构投资者与公司治理的概述机构投资者产生和发展的历程国外机构投资者产生和发展的历程回顾美国机构投资者的发展历程，主要经历了以下三个阶段：第一阶段：起步阶段（年以前）机构投资者共有一百多年的历史，它起源于英国，兴盛于美国。年英国建立海外殖民地政府信托，是全世界第一只基金，成为机构投资者的鼻祖。年美国波士顿成立马萨诸塞投资者信托，是美国历史上第一只基金。美国基金业在年股灾和其后年代经济大萧条中遭受巨大打击，一蹶不振。第二阶段：立法阶段（年一年）年的美国股灾，引发了年代的经济大萧条，使得大部分基金宣告破产，教育了广大投资者，也提醒了政府保护投资者的义务和其重要性，此后美国国会通过了一系列政策法规来监管证券市场和机构投资者。年证券法要求共同基金募集资金时必须要发招募说明书，详细说明该基金的情况。年证券交易法规定共同基金受美国证监会监管，并受制于美国全国经纪商协会，它同时明确了共同基金作广告和销售的规则。年的投资管理法是有关共同基金和投资者保护最重要的法规，它规定每个共同基金必须每天按市场价定出其基金的价格，严禁基金经理和其管理的基金之间有任何交易，规定使用杠杆的上限，并要求共同基金的董事会设立以上的独立董事，这一法规使得发行基金的监管条例成为在美国最详尽的证券发行监管条例。第三阶段：飞跃发展（年至今）年代，战后成长起来的一代人开始老化，并有计划未来财务支出的需求，带动了共同基金业的起飞。与此同时，各种相关的职工退休金和养老金方案逐步完善，基金品种逐渐增加，各种债券基金开始繁荣。年货币市场基金开始出现，年免税的市政建设基金开始出现。年，共同基金管理资产超过亿美元。年，共同基金管理资产超过亿美元。截至年，美国有近一半的家庭投资共同基金，有共同基金账户亿个，基金数目达个。我国机构投资者产生和发展的历程我国机构投资者正式进入证券市场是以年月日山东淄博投资基金管理公司管理的淄博基金在上交所上市为标志，随着我国证券市场十多年来的快速发展，我国的机构投资者经历了从无到有、不断壮大的发展过程，现仍处于积极培育和发展的阶段。回顾这个过程，可以大体分为三个阶段。资料来源：机构投资者参与公司治理问题的探析第一阶段：起步阶段（年以前）我国的证券市场形成于世纪年代初期，那个时期，除了证券公司之外，基本不存在真正意义上的机构投资者。可以算得上是机构投资者的雏形的投资基金最早于年开始在我国出现，当时的投资基金主要受法规尚未健全等发展条件的制约，长期处于发展不充分、运作不规范的状态。况且，这些基金是一般投资基金而非证券投资基金，基金中仅有很小比例投资证券市场。据统计，到年月，我国可经营证券的金融机构有家，资金在亿元以上的只有不到家，资产规模达亿元以上的不到家，大部分都是资金在亿元以下的小公司。由于资产规模小，投资机构多半无法进行有效的投资组合，更谈不上参与国际证券市场竞争和资本的国际化运营。第二阶段：发展阶段（年年）该阶段以年月日我国第一个全国性的基金管理法规证券投资基金管理暂行办法的颁布为标志，国泰基金管理有限公司和南方基金管理有限公司批准分别发起设立亿元人民币规模的封闭式基金，基金名称叫基金金泰和基金开元，并于年月日上网发行。年国家又对机构投资者入市交易政策做出重大调整，批准了保险公司及三类企业（国有企业、国有控股公司和上市公司）入市，放宽了入市主体的限制，增大了市场资金供给。年，管理层又明确提出要超常规发展机构投资者，并作为我国证券市场的一条重要战略决策，相继出台一系列培育和发展机构投资者的政策措施。并于当年月日发布并实施开放式证券投资基金试点办法，揭开了开放式基金发展的序幕。年月，财政部、劳动和社会保障部发布全国社会保障基金投资管理暂行办法，允许社会保障基金投资入市，由此拉开了我国养老基金进入资本市场的序幕。与此同时，我国证券行业对外开放进一步深化，年月日，中国证监会与人民银行联合发布合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法，正式引入制度。我国己初步形成了以证券投资基金为主体，、证券公司、保险公司、财务公司、信托投资公司等为重要组成部分的机构投资者格局。第三阶段：壮大阶段（年至今）年月日，国务院发布了关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见（以下简称“国九条”），提出继续大力发展证券投资基金，支持保险资金以多种方式直接投资资本市场，逐步提高社会保障基金、企业补充养老基金、商业保险资金等投入资本市场的资金比例，要培养一批诚信、守法、专业的机构投资者，使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量。“国九条为培育和发展机构投资者提出了政策，指明了方向，这标志着我国机构投资者进入了一个加速发展的新阶段。年月，中国保监会、中国证监会机构投资者与公司治理的概述联合发布保险机构投资者股票投资管理暂行办法，允许保险机构投资者在严格监管的前提下直接入市买卖股票。年月日，中国保监会、中国证监会发布“关于保险机构投资者股票投资交易有关问题的通知和保险机构投资者股票投资登记结算业务指南，保险资金直接入市进入实质性操作阶段；年月日，“合格境外机构投资者境内证券投资管理办法经中国证券监督管理委员会第次主席办公会、中国人民银行第四次行长办公会和国家外汇管理局第五次局长办公会审议通过实施；年月日，中国证监会公布“合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法”（制度）和相关通知，意味着基金管理公司、证券公司等为境内居民提供境外理财服务业务即