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投资决策基础 正文 引例 随着TCL在欧洲并购中投资过大 使其用于国内投资的资金捉襟见肘 近几年的投资现金支出呈逐年减少趋势 2002年 TCL净投资现金支出高达12 6亿元 2003年减少一半到6 4亿元 2004和2005两年均只有3亿多 2006年三季度只有9400万元 这一切阻碍了公司各方面业务的成长 2004年手机业务开始下滑 国内市场份额由11 降至5 8 除了外资厂商的冲击 自身新款推出速度放慢也是直接原因 2006年 彩电业务又出现滑坡 1至9月国内市场销量下降11 欧美下降30 新兴市场也下降8 在9月的全球排名中 TCL的彩电业务已从老大降至第三名 一个很重要的原因就是在平板电视上的投入不足 这个案例带给我们的思考是什么 第六章投资决策基础 公司投资的基本概念现金流量的一般分析非贴现现金流量指标贴现的现金流量指标投资决策指标的比较 1 公司投资的基本概念 公司投资的意义公司投资的分类公司投资过程分析 公司投资是指公司对现在所持有资金的一种运用 公司投资的意义 投资是实现公司财务管理目标的基本前提投资是公司发展生产的必要手段投资是公司降低经营风险的重要方法 1 公司投资的基本概念 公司投资的意义公司投资的分类公司投资过程分析 公司投资是指公司对现在所持有资金的一种运用 公司投资的分类 直接投资与间接投资长期投资与短期投资对内投资和对外投资初创投资和后续投资独立项目投资 相关项目投资和互斥项目投资常规项目投资和非常规项目投资 1 公司投资的基本概念 公司投资的意义公司投资的分类公司投资过程分析 公司投资是指公司对现在所持有资金的一种运用 公司投资的过程分析 投资项目的决策投资项目的提出投资项目的评价投资项目的决策投资项目的实施与监控为投资方案筹集资金按照拟定的投资方案有计划分步骤地实施投资项目实施过程中的控制与监督投资项目的后续分析投资项目的事后审计与评价 将提出的投资项目进行分类估计各个项目每一期的现金流量状况按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队考虑资本限额等约束因素 编写评价报告 并做出相应的投资预算 延迟投资放弃投资扩充投资与缩减投资 投资项目的事后审计指对已经完成的投资项目的投资效果进行的审计 公司投资的过程分析 1997年 五粮液集团建成的5万吨酒精生产线刚投产就告夭折 随后号称 亚洲一流的制药集团 也不了了之 1998年入主华西证券的计划 终止于股权过户前 2003年陷入停产的 安培纳丝 亚洲威士忌项目让几千万元投资付诸东流 2004年宣布进军柴油发动机 2005年2月 五粮液集团宣布涉足日化 首期投资1亿元 可结果都并不令人满意 2006年8月投资华晨汽车 致使股票在涨声一片的大潮中不涨反跌 由此可以看出 并非只要手里有了现金就可以随意投资 孰不知稍有不慎就会有成千上万元的资金付诸东流 甚至会铸成大错 小案例 第六章投资决策基础 公司投资的基本概念现金流量的一般分析非贴现现金流量指标贴现的现金流量指标投资决策指标的比较 2 现金流量的一般分析 现金流量的构成现金流量的计算投资决策中使用现金流量的原因 现金流量是指与投资决策有关的现金流入 流出的数量 现金流量的构成 初始现金流量固定资产投资流动资产垫支其他投资原有固定资产变价收入营业现金流量终结现金流量固定资产残值收入或变价收入收回垫支在流动资产上的资金停止使用的土地的变价收入 指扣除了所需要上缴的税金等支出后的净收入 2 现金流量的一般分析 现金流量的构成现金流量的计算投资决策中使用现金流量的原因 现金流量是指与投资决策有关的现金流入 流出的数量 现金流量的计算 假定各年投资在年初进行 各年营业现金流量在年末发生 终结现金流量在最后一年末发生 某项目需投资1200万元用于构建固定资产 另外在第一年初一次投入流动资金300万元 项目寿命5年 直线法计提折旧 5年后设备残值200万元 每年预计付现成本300万元 可实现销售收入800万元 项目结束时可全部收回垫支的流动资金 所得税率为40 则 每年的折旧额 1200 200 5 200万元 例题 销售收入800减 付现成本300减 折旧200税前净利300减 所得税120税后净利180营业现金流量380 现金流量的计算 对国定资产残值的税金忽略 2 现金流量的一般分析 现金流量的构成现金流量的计算投资决策中使用现金流量的原因 现金流量是指与投资决策有关的现金流入 流出的数量 现金流入量与流出量的差值称为净现金流量 NCF 投资决策中使用现金流量的原因 有利于科学地考虑资金的时间价值计算利润时不考虑现金实际收付的时间采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际情况利润的计算没有一个统一的标准利润反映的是某一会计期间 应计 的现金流量 而不是实际的现金流量 第六章投资决策基础 公司投资的基本概念现金流量的一般分析非贴现现金流量指标贴现的现金流量指标投资决策指标的比较 3 非贴现的现金流量指标 投资回收期平均报酬率平均会计报酬率 非贴现现金流量指标是指不考虑货币时间价值的各种指标 投资回收期法 PP PaybackPeriod 计算方法如果每年的NCF相等 投资回收期 原始投资额 每年NCF如果每年营业现金流量不相等 根据每年年末尚未收回的投资额来确定 假设初始投资在第n年和第n 1年之间收回 投资回收期法 PP PaybackPeriod 有三个投资项目 其每年净现金流量如下表所示 例题 投资回收期法 PP PaybackPeriod 各项目投资回收期的计算 投资回收期法 PP PaybackPeriod 优点 计算简单 易于理解对于技术更新快和市场不确定性强的项目 是一个有用的风险评价指标 缺点 未考虑投资回收期以后的现金流量对投资回收期内的现金流量没有考虑到发生时间的先后 3 非贴现的现金流量指标 投资回收期平均报酬率平均会计报酬率 平均报酬率是投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率 计算方法ARR 平均现金流量 初始投资额决策规则ARR 必要报酬率 平均报酬率法 ARR AverageRateofReturn 平均报酬率法 ARR AverageRateofReturn 根据上表的资料 项目A B C的投资报酬率分别为 平均报酬率 A 500 500 2 10000 5 平均报酬率 B 1000 1000 1000 1000 4 10000 10 平均报酬率 C 2000 2000 1500 1500 4 20000 8 75 平均报酬率法 ARR AverageRateofReturn 优点 概念易于理解 计算比较简便 缺点 没有考虑资金时间价值 没有考虑初始投资回收后的情况 3 非贴现的现金流量指标 投资回收期平均报酬率平均会计报酬率 平均会计报酬率是使用会计报表上的数据 以及普通会计的收益和成本概念 而不使用现金流量概念 平均会计报酬率 AAR AverageAccountingReturn 计算方法 优点 平均会计报酬率计算简单缺点 使用利润而不使用现金流量未考虑货币的时间价值 第六章投资决策基础 公司投资的基本概念现金流量的一般分析非贴现现金流量指标贴现的现金流量指标投资决策指标的比较 4 贴现的现金流量指标 净现值内含报酬率获利指数贴现投资回收期 贴现现金流量指标是指考虑了资金时间价值的指标 净现值 NPV NetPpresentValue 计算公式决策规则一个备选方案 NPV 0多个互斥方案 选择正值中最大者 净现值是特定方案在未来各期的净现金流量的现值之和 减去初始投资以后的余额 净现值 NPV NetPpresentValue 根据上表的资料 假设贴现率i 10 则三个项目的净现值为 净现值 A 5500 P A 10 2 10000 5500 1 7533 10000 454 75净现值 B 3500 P A 10 4 10000 3500 3 1699 10000 1094 65净现值 C 7000 P A 10 2 6500 P A 10 2 P 10 2 20000 7000 1 7355 6500 1 7355 0 8264 20000 1094 65 净现值 NPV NetPpresentValue 净现值的大小取决于折现率的大小 其含义也取决于折现率的规定 如果以投资项目的资本成本作为折现率 则净现值表示按现值计算的该项目的全部收益 或损失 如果以投资项目的机会成本作为折现率 则净现值表示按现值计算的该项目比己放弃方案多 或少 获得的收益 如果以行业平均资金收益率作为折现率 则净现值表示按现值计算的该项目比行业平均收益水平多 或少 获得的收益 注意 净现值 NPV NetPpresentValue 优点 考虑了资金时间价值考虑了项目计算期的全部净现金流量 体现了流动性与收益性的统一 考虑了投资风险性 因为折现率的大小与风险大小有关 风险越大 折现率就越高 缺点 不能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平 净现金流量的测量和折现率的确定是比较困难的 4 贴现的现金流量指标 净现值内含报酬率获利指数贴现投资回收期 内含报酬率又称内部报酬率 是使投资项目的净现值等于零的贴现率 内含报酬率 IRR InternalRateofReturn 计算方法 决策规则一个备选方案 IRR 必要的报酬率多个互斥方案 选择超过资金成本或必要报酬率最多者 内含报酬率 IRR InternalRateofReturn IRR的计算步骤 每年的NCF相等计算年金现值系数查年金现值系数表采用插值法计算出IRR每年的NCF不相等先预估一个贴现率 计算净现值采用插值法计算出IRR 找到净现值由正到负并且比较接近于零的两个贴现率 找到净现值由正到负并且比较接近于零的两个贴现率 内含报酬率 IRR InternalRateofReturn 公司一次投资200万元购置12辆小轿车用于出租经营 预计在未来八年中每年可获现金净流入量45万元 则该项投资的内部报酬率是多少 例题 解 NPV 45 P A i 8 200令NPV 0则 45 P A i 8 200 0 P A i 8 200 45 4 4444查年金现值系数表 确定4 4444介于4 4873 对应的折现率i为15 和4 3436 对应的折现率i为16 可见内部收益率介于15 和16 之间 用插值法计算内部报酬率 4 4873 4 4444IRR 15 16 15 15 3 4 4873 4 3436 内含报酬率 IRR InternalRateofReturn 优点 内含报酬率法考虑了资金的时间价值 反映了投资项目的真实报酬率 概念也易于理解 缺点 这种方法的计算过程比较复杂 特别是每年NCF不相等的投资项目 一般要经过多次测算才能算出 提问 远大公司于2004年2月1日以每3 2元的价格购入H公司股票500万股 2005年 2006年 2007年分别分派现金股利每股0 25元 0 32元 0 45元 并于2007年4月2日以每股3 5元的价格售出 要求计算该项投资的内部报酬率 答案 采用插值法计算内部报酬率 45 345 0IRR 12 14 12 45 345 34 21 13 14 4 贴现的现金流量指标 净现值内含报酬率获利指数贴现投资回收期 获利指数又称利润指数或现值指数 是投资项目的所有未来现金流量的总现值与初始投资额的现值之比 获利指数 PI ProfitabilityofIndex 计算公式决策规则一个备选方案 大于1采纳 小于1拒绝 多个互斥方案 选择超过1最多者 获利指数 PI ProfitabilityofIndex 依前例 获利指数 A 5500 P A 10 2 10000 5500 1 7533 10000 0 95获利指数 B 3500 P A 10 4 10000 3500 3 1699 10000 1 11获利指数 C 7000 P A 10 2 6500 P A 10 2 P 10 2 20000 7000 1 7355 6500 1 7355 0 8264 20000 1 07 获利指数 PI ProfitabilityofIndex 优点 考虑了资金的时间价值 由于获利指数是用相对数来表示 所以 有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比 缺点 获利指数只代表获得收益的能力而不代表实际可能获得的财富 忽略了互斥项目之间规模上的差异 所以在多个互斥项目的选择中 可能会得到错误的答案 4 贴现的现金流量指标 净现值内含报酬率获利指数贴现投资回收期 获利指数又称利润指数或现值指数 是投资项目的所有未来现金流量的总现值与初始投资额的现值之比 贴现的投资回收期 DPP DiscountedPaybackPeriod 计算公式 贴现投资回收期是使项目的累计贴现现金流量等于其初始成本所需要的时间 优点 考虑了资金的时间价值 在这一点上优于投资回收期法 缺点 它同样没有考虑回收期以后的现金流量情况 并且计算起来比较复杂 也要计算净现值 所以不如直接使用净现值法 贴现的投资回收期 DPP DiscountedPaybackPeriod 振业化工公司公司甲项目的NCF情况及贴现投资回收期的计算 例题 贴现的投资回收期 DPP DiscountedPaybackPeriod 振业化工公司乙方案的贴现投资回收期计算表单位 元 从以上计算结果可以看出 甲方案的贴现投资回收期为4 26年 而乙方案到项目结束时仍然有284 32元投资未收回 未收回的投资实际上就是项目的负的净现值 所以振业化工公司应该选择甲方案 第六章投资决策基础 公司投资的基本概念现金流量的一般分析非贴现现金流量指标贴现的现金流量指标投资决策指标的比较 5 投资决策指标的比较 两类指标在投资决策应用中的比较贴现现金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标的比较 两类指标的比较 20世纪50年代20世纪六 七十年代 1950年 MichrelGort教授对美国25家大型公司调查的资料表明 被调查的公司全部使用投资回收期法等非贴现的现金流量指标 而没有一家使用贴现的现金流量指标 TomesKlammer教授对美国184家大型生产企业进行了调查 资料详见下表 资料来源 JournalofBussiness1972年7月号 两类指标的比较 20世纪80年代的情况 1980年 DauidJ Oblack教授对58家大型跨国公司进行了调查 资料详见下表 投资决策指标使用情况调查表 资料来源 Financialmanagement1980年冬季季刊 若不考虑使用中的主次地位 则被调查的公司使用贴现现金流量指标的已达90 两类指标的比较 20世纪末至21世纪初的情况2001年美国Duke大学的JohnGraham和CampbellHavey教授调查了392家公司的财务主管 其中74 9 的公司在投资决策时使用NPV指标 75 7 的公司使用IRR指标 56 7 的公司同时使用投资回收期指标 同时调查发现 年销售额大于10亿美元的公司更多地依赖于NPV或IRR指标 而年销售额小于10亿美元的公司则更多地依赖于投资回收期等非贴现的指标 资料来源 John R Gramham CampbellR Harvey TheTheoryandPracticeofCorporateFinance EvidencefromtheField JournalofFinancialEconomics Vol 60 no 2 3 2001 187 243 5 投资决策指标的比较 两类指标在投资决策应用中的比较贴现现金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标的比较 贴现现金流量指标广泛应用的原因 非贴现指标忽略了资金的时间价值投资回收期法只能反映投资的回收速度 不能反映投资的主要目标 净现值的多少非贴现指标对寿命不同 资金投入的时间和提供收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力平均报酬率