第2章财务管理的价值观念修改.ppt

第2章财务管理的价值观念 本章内容 2 1货币时间价值及等值计算 复习 2 2风险与收益2 3证券估价 学习目标 1 熟悉现值估价模型重点是货币时间价值的概念 货币时间价值的计算 2 掌握风险与收益概念 单项资产风险和收益的衡量 投资组合风险与收益的衡量 3 理解证劵投资的种类 特点 掌握债券 股票的价值评估方法 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述2 2 2单项资产的风险与收益2 2 3证券组合的风险与收益2 2 4资本资产定价模型 一 风险含义与类型二 收益的含义与类型三 投资风险衡量指标 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 1 风险的概念风险是指事件本身的不确定性 或某一不利事件发生的可能性 财务管理中的风险通常是指资产未来实际收益相对预期收益变动的可能性和变动幅度 一般而言 我们如果能对未来情况作出准确估计 则无风险 对未来情况估计的精确程度越高 风险就越小 反之 风险就越大 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 一 风险含义与类型 2 风险的种类风险按其形成的原因可分为经营风险 投资风险和财务风险 经营风险是指由于生产经营上的原因给企业的利润额或利润率带来的不确定性 经营风险源于两个方面 企业外部条件的变动如 经济形式 市场供求 价格 税收等的变动 企业内部条件的变动如 技术装备 产品结构 设备利用率 工人劳动生产率 原材料利用率等的变动 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 一 风险含义与类型 投资风险也是一种经营风险 通常指企业投资的预期收益率的不确定性财务风险是指企业由于筹措资金上的原因而给企业财务成果带来的不确定性 它源于企业资金利润率与借入资金利息率差额上的不确定因素和借入资金对自有资金比例的大小 2 风险的种类 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 一 风险含义与类型 3 风险决策类型 企业的经营决策其实就是在经营的安全性和收益性之间作出一个合理的抉择 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 一 风险含义与类型 3 风险决策类型确定性决策风险性决策不确定性决策 1 含义 收益一般指初始投资的价值增量 2 衡量指标 经营活动产生的收益 利润额 利润率投资活动产生的收益 净现值 预期收益率 债券到期收益率 股票持有收益率 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 二 收益的含义与类型 P40 1 与风险衡量的相关概念衡量风险程度的大小必然与以下几个概念相联系 随机变量 概率 期望值 平方差 标准差 标准离差率 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 1 随机变量与概率随机变量 Xi 是指经济活动中 某一事件在相同的条件下可能发生也可能不发生的事件 概率 Pi 是用来表示随机事件发生可能性大小的数值 通常 把必然发生的事件的概率定为1 把不可能发生的事件的个数 概率越大表示该事件发生的可能性越大 概率定为0 而一般随机事件的概率是介于0与1之间的一 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 2 期望值期望值 E 是指随机变量以其相应概率为权数计算的加权平均值 计算公式如下 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 3 平方差与标准差平方差即方差 2 和标准差 都是反映不同风险条件下的随机变量和期望值之间离散程度的指标 平方差和标准离差越大 风险也越大 实务中 常常以标准差从绝对量的角度来衡量风险的大小 平方差和标准差的计算公式如下 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 4 标准离差率 变异系数 标准差只能从绝对量的角度衡量风险的大小 但不能用于比较不同方案的风险程度 在这种情况下 可以通过标准离差率进行衡量 标准离差率 q 是指标准差与期望值的比率 计算公式如下 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 2 风险衡量的计算步骤 1 根据给出的随机变量和相应的概率计算期望 2 计算标准差 3 计算标准离差率 不同方案比较时 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 3 投资收益率方差和标准差的计算公式 历史数据度量风险 2 2风险与收益 2 2 1风险与收益概述 三 投资风险的衡量 1 确定概率分布2 计算预期收益率3 计算标准差4 利用历史数据度量风险5 计算变异系数6 风险规避与收益 2 2 2单项资产的风险与收益衡量P39 一种证劵 以西京公司与东方公司为例 1 概率分布见表2 92 预期收益率其中 称为概率值 表达出现某个收益率的可能性 或100 E r 为预期收益率 ri为第i种可能情况下的收益率 2 2 2单项资产的风险与收益衡量P39 2 2风险与收益 对单项投资来说 某种资产所有可能情况下收益率的加权平均数 例 预期收益率的计算见表2 10 西京公司及东方公司收益率的概率分布图 3 预期收益率的风险衡量 方差 标准差 2 2 2单项资产的风险与收益衡量P39 计算标准差 根据各种收益率概率分布计算 计算示例P42 标准差是统计学中的重要概念 它主要用以测定数据的内部差异即波动性的大小 标准差越大 则说明收益的波动性越大 与该收益相连接的风险就越大 反之 风险就越小 3 预期收益率的风险衡量 方差 标准差 2 2 2单项资产的风险与收益衡量P39 计算标准差 利用历史数据度量风险的计算 计算示例2 14 当两个备选项目预期收益率相同 标准差不同 或标准差相同 收益率不同 可直接得出结论 但是当两个备选项目一项预期收益率高 而另一项标准差较低 如何做选择呢 标准离差率 预期收益率不相同时 用来测定期望值变动大小的方法 标准离差率越大 表示项目的变动越大 风险也就越大 反之 项目的变动越小 风险就越小 2 2 2单项资产的风险与收益衡量P39 4 预期收益率的风险衡量 计算变异系数 计算示例2 15 1 证劵 投资 组合2 证劵 投资 组合的收益确定3 证劵 投资 组合风险确定4 证券组合的风险与收益5 最优投资组合 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 1 投资组合的内涵投资组合是指由一种以上证券或资产构成的集合 一般泛指证券的投资组合 实际中 单项投资具有风险 而投资组合仍然具有风险 在这种情况下 需要确定投资组合的收益和投资组合的风险 并在此基础上进行风险与收益的权衡 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 如果购买投资组合 证券组合目的 在收益一定的条件下 投资者承担的总风险减少 组合收益如何计算 是否可分散所有风险呢 其风险大小如何衡量 2 投资组合预期收益率的确定投资组合的收益率是投资组合中单项资产预期收益率的加权平均数 用公式表示如下 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 是否可分散所有风险呢 3 投资组合的风险种类 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 通常投资组合中的风险包括两部分 可分散风险和不可分散风险 可分散风险又称非系统风险或称公司特有风险 它是指某些因素给个别证券带来经济损失的可能性 非系统风险与公司相关 它是由个别公司的一些重要事件引起的 如新产品试制失败 劳资纠纷 新的竞争对手的出现等 这些事件对各公司来说基本上是随机的 通过投资分散化可以消除它们的影响 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 不可分散风险又称系统风险或称市场风险 它是指某些因素给市场上所有证券带来经济损失的可能性 如战争 通货膨胀 经济衰退 货币政策的变化等 由于所有的公司都会受到这些因素的影响 因而系统风险不能通过投资组合分散掉 换句话说 即使一个投资者持有很好的分散化组合也要承担这一部分风险 但这部分风险对不同的证券会有不同的影响 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 分散投资当投资者投资于彼此没有正相关关系的几种证券时 这种组合投资会降低风险 但不能消除所有的风险 4 投资组合风险的衡量 1 投资组合风险的衡量指标投资组合风险用平方差即方差来衡量 它是各种资产方差的加权平均数 再加上各种资产之间协方差的加权平均数的倍数 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 N项资产投资组合 N项资产投资组合预期收益的方差 2 协方差 ij P47协方差是用来反映两个随机变量之间的线性相关程度的指标 协方差可以大于零 也可以小于零 还可以等于零 其计算公式如下 零正相关 零负相关 零不相关 计算示例表2 13 3 投资组合风险的确定 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 3 相关系数 ij 相关系数是用来反映两个随机变量之间相互关系的相对数 其变动范围 1 1 ij 1正相关 ij 1负相关 ij 0不相关 注意 协方差和相关系数都是反映两个随机变量相关程度的指标 但反映的角度不同 3 投资组合风险的确定 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 当COV r1 r2 0时 表明两种证券预期收益率变动方向相同 当COV r1 r2 0时 表明两种证券预期收益率变动方向相反 当COV r1 r2 0时 表明两种证券预期收益率变动不相关 一般来说 两种证券的不确定性越大 其标准差和协方差也越大 反之亦然 4 两项资产或证券组合下的方差 2 的确定 5 n项资产或证券组合下的方差 2 的确定 3 投资组合风险的确定 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 6 结论以下为一组计算数据 据此可得出以下结论 当单项证券期望收益率之间完全正相关时 其组合不产生任何分散风险的效应 当单项证券期望收益率之间完全负相关时 其组合可使其总体风险趋仅于零 当单项证券期望收益率之间零相关时 其组合产生的分散风险效应比负相关时小 比正相关时大 无论资产之间的相关系数如何 投资组合的收益都不低于单项资产的最低收益 同时 投资组合的风险却不高于单项资产的最高风险 3 投资组合风险的确定 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 4 投资组合中单项证券的系统风险度 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 2 投资组合的风险溢价 投资组合的风险收益是投资者因其承担不可分散风险而要求的 超过时间价值的那部分额外收益 系数是不可分散风险的指数 用来反映个别证券 或部分组合 收益率的变动对于市场所有组合收益率变动的敏感性 利用它可以衡量不可分散风险的程度 4 投资组合中单项证券的系统风险度 2 2 3证券组合的风险与收益衡量P46 55 3 投资组合的风险报酬率 即 RP rm rf P 风险收益率P53 计算示例2 17 是证券组合的 系数 1 资本资产定价模型2 多因素模型3 套利定价模型 2 2 4主要资产定价模型 三 资本资产定价模型 一 假定 57 二 证券市场线 揭示多样化投资组合中资产风险与收益之间的关系 2 2 4主要资产定价模型 针对不可分散风险溢价 1 模型的确定 资本资产定价模型是在一些基本假设的基础上得出的用来揭示多样化投资组合中资产的风险与所要求的收益之间的关系 实际应用中 资本资产定价模型可以不受这些基本假定的严格限制 该模型说明某种证券 或组合 的预期收益率等于无风险收益率加上该种证券的风险溢酬 指不可分散风险溢价 资本资产定价模型 CAPM 某证券的预期收益率 无风险收益率 即 E rj rf rm rf j 该种证券的 系数 市场证券组合收益率 无风险收益率 公式说明 式中的无风险收益率可以用政府债券利率表示 式中的rm rf为市场风险溢酬 式中的 rm rf 为该种证券的不可分散风险溢酬 计算公式如下 掌握 资本资产定价模型 CAPM 2 CAPM模型体现的风险与收益之间的关系 3 CAPM的图示如果以某种证券的 j作为横轴 以某种证券的预期收益率或投资者要求的报酬率ri作为纵轴 CAPM可以表示为一条直线 将该直线称为证券市场线 如图所示 CAPM线即证券市场线 该图说明 CAPM线的斜率是市场风险溢酬 即Rm Rf 投资者的风险回避程度越高 该线的斜率就越陡 1 系数的实质 系数是不可分散风险的指数 用来反映个别证券收益率的变动对于市场组合收益率变动的敏感性 利用它可以衡量不可分散风险的程度 如果将整个市场组合的风险 m定义为1 某种证券的风险定义 j 则 j m 说明某种证券风险与市场风险保持一致 j m 说明某种证券风险大于市场风险 j m 说明某种证券风险小于市场风险 市场组合是指模拟市场 系数的确定 1 系数的实质 系数是不可分散风险的指数 用来反映个别证券收益率的变动对于市场组合收益率变动的敏感性 利用它可以衡量不可分散风险的程度 2 系数的确定 通常某种证券 系数不需投资者自己计算 而是由有关证券公司提供上市公司的 系数 以供投资者参考和使用 如果将整个市场组合的风险 m定义为1 某种证券的风险定义 j 则 j m 说明某种证券风险与市场风险保持一致 j m 说明某种证券风险大于市场风险 j m 说明某种证券风险小于市场风险 市场组合是指模拟市场 系数的确定 如果 为1 则市场上涨10 股票上涨10 市场下滑10 股票相应下滑10 如果 为1 1 市场上涨10 时 股票上涨11 市场下滑10 时 股票下滑11 如果 为0 9 市场上涨10 时 股票上涨9 市场下滑10 时 股票下滑9 3 证券投资组合中 系数的确定组合的 系数是组合中各证券 系数的加权平均数 用公式表示如下 2 3证劵估价 有价证券是企业进行长短期投资的主要对象或融资的主要金融工具 从大类分析 有价证券可以分成为债权和股权性质的证券 最常见的就是债券和股票 所以 研究债券和股票的定价机制和影响因素就是企业的财务管理工作经常面对的问题 利用货币时间价值的计算方法可以构建债券和股票的定价模型 2 3证劵估价 证劵以何种价格 发行或购买比较合理 2 3 1债券的特征及估价 2 3证劵估价 1 债券概念2 债券的特征3 债券估价方法4 债券投资优缺点 2 3 1债券价值评估 1 债券的概念债券是筹资单位为筹集资金而发行的 约定在一定期限内向债权人还本付息的有价证券 其目的是为了筹集大型建设项目的长期资金 2 债券的主要特征P61 1 债券的面值 ParValue 2 债券的期限 MaturityPeriod 3 票面利率 CouponRate 2 3 1债券价值评估 债券发行价格的影响因素 债券面值 债券票面利率 市场利率 债券期限 2 3 1债券价值评估 1 现值估价法首先 购买债券的价值可以看成是获得债券的利息和期末还本两个收入的集合 即 获得每年等额的利息年金收入 在期末还本时 获得本金 债券的价格实际就是这些未来收益的现值之和 设债券每年利息为I 是债券本金M与债券票面利率i 之积 I M i 债券的偿还年份为n年 2 3 1债券价值评估 证券投资目的 3 债券估价方法 现值估价法 现值估价法 P62 上式是一个年金现值和复利现值之和 这个公式可以推演出如下的结论 1 在发行时 当债券的票面利率大于市场利率时 债券的价格大于其面值 会溢价发行 而当债券的票面价格低于市场利率时 债券的价格低于面值 会折价发行 等价发行2 对于已发行在外的债券而言 当市场利率上升时 债券交易价格下降 反之 当市场利率下降时 债券价格上升 3 无论是折价还是溢价的债券 随债券到期日的临近 债券的价格会趋于其面值 现值估价法 确定发行价格示例 例2 23 A公司拟购买另一家公司发行的公司债券 该债券面值为100元 期限5年 票面利率为10 按年计息 当前市场利率为8 该债券发行价格为多少时 A公司才能购买 2 3 1债券价值评估 确定发行价格示例 例2 24 B公司计划发行一种两年期带息债券 该债券面值为100元 票面利率为6 每半年付息一次 到期一次偿还本金 当前市场利率为7 求该债券发行价格 2 3 1债券价值评估 确定发行价格示例 例2 24 解注意 计息周期 名义利率与实际利率 2 3 1债券价值评估 I F P 01234 确定发行价格示例 例2 25 债券面值为100元 期限为5年的零息债券 到期按面值偿还 当前市场利率为8 其价格为多少时 投资者才会购买 2 3 1债券价值评估 05 F P 现值估价法 练习 P68某债券面值为1000元 票面利率为12 期限为5年 某公司要对债券进行投资 要求必须获得15 的年收益率 要求 计算该债券价格为多少时才能投资 2 3 1债券价值评估 2 收益率估价法 按收益率水平确定是否投资 按不同投资要求不同而取舍 债券到期收益率计算公式 2 3 1债券价值评估 债券到期收益率举例 例3 6P53插值法 2 3 1债券价值评估 4 债券投资优缺点 P63优点 1 本金安全性高 2 收入比较稳定 3 流动性好缺点 1 购买力风险比较大 通货膨胀 2 没有经营管理权 3 需要承受利率风险 市场利率波动 2 3 1债券价值评估 2 3 2股票价值评估 发行的角度投资的角度 每股收益行业市盈率流通股本每股净资产每股净资产增长率等 影响估值的因素 基本面 2 3 2股票价值评估 1 股票构成要素2 股票类别3 优先股的估值4 普通股的估值5 股票投资优缺点 股票的概念股票是股份有限公司发行的 用以证明股东身份的有价证券 股票持有者即为该公司的股东 对该公司净资产有要求权 1 股票的构成要素 P63 1 股票面值 2 股票价格 3 股利2 股票类别普通股优先股 普通股是股份有限公司发行的无特别权力的股份 也是最基本的股份 它属于所有者权益 公司发行的求偿权介于债券和普通股之间的一种混合证券 3 优先股估值 1 优先股的实质优先股是介于普通股和债券的一种混合证券 2 优先股的特征1 较普通股具有优先权 优先分配剩余利润权 优先分配剩余财产权 这种权利在普通股之前 债权人之后 2 股利率固定 这一点与债券相同 优先股股息率事先固定 所以优先股的股息一般不会根据公司经营情况而增减 而且一般也不能参与公司的分红 优先股股息在税后支付 企业不能获得税收利益 3 优先股估价 3 优先股估值方法 通债券 股息 N年后出售 P 优先股 P价格 股息 P 4 普通股估价 1 普通股及其股东权利 2 普通股的种类 2006年1月1日起开始施行的最新公司法股份有限公司的股东以其认购的股份为限对公司承担责任 公司股东依法享有资产收益 参与重大决策和选择管理者等权利 1 按股票有无记名分为 记名股 不记名股2 按股票是否表明金额分 面值股票 无面值股票3 按投资主体分 国家股 法人股 个人股4 按发行对象和上市地区分 A B H N 下页 2 3 2股票价值评估 4 普通股估价方法 理论价值的评估 1 现金流量折现法 股利折现法 2 每股净资产法 分析法 3 市盈率法股票价值 参考市盈率 预测每股收益 市盈率 普通股每股市场价格 普通股每年每股盈利 1 股利折现法股票的价格定义为 未来所得现金股息的折现值 2 3 2股票价值评估 如果第N年出售 价格为Pn pn P F r n A 普通股估价的一般模型B 零增长模型C 不变增长模型或匀速增长模型D 多元增长模型 A 1 股利折现法普通股估价的一般模型 普通股估价示例 例2 28一只股票预期未来3年每年每股可获现金股利3元 3年后该只股票的预期售价为每股20元 要求的回报率为18 则该只股票目前的价值为 4 1 折现法 B 零增长模型 估价计算的假设 便于计算 B股利稳定不变 现金流量图 P D r 4 1 折现法 C股利固定增长 不变增长模型或匀速增长模型 一般来说 股利不是固定不变的 而是不断增长的 4 1 折现法 C股利固定增长 不变增长模型或匀速增长模型 一般来说 股利不是固定不变的 而是不断增长的 4 1 折现法 D 多元增长模型 非固定成长后的零增长模型如果普通股股利在前面一段时间内是不固定的 或是高速增长阶段 随后进入固定不变阶段 则符合该条件的普通股价值是不固定股利的现值 高速增长阶段股利的现值与固定股利阶段现值的和 4 1 折现法 D 多元增长模型 非固定成长后的零增长模型如果普通股股利在前面一段时间内是不固定的 或是高速增长阶段 随后进入固定不变阶段 则符合该条件的普通股价值是不固定股利的现值或高速增长阶段股利的现值与固定股利阶段现值的和 例题 希诚公司前2年股利高速增长 增长率第一年25 第二年为20 此后股利预计不变 最近一