第6-1章资本结构决策.ppt

虽然企业有多种筹资方式选择 各种方式各有特点 然而对成本的考虑仍将是指导企业决策的重要因素 第六章资本结构决策 第1节资本结构理论一 资本结构的概念指企业各种资本的价值构成及其比例关系 资本结构有广义和狭义之分 广义指企业全部资本的各种构成及其比例关系 狭义指企业各种长期资本的构成及其比例关系 尤其是指长期债务资本与 长期 股权资本之间的构成及其比例关系 二 资本结构的种类1 资本的权属结构股权资本与债务资本的价值构成及其比例关系2 资本的期限结构长期资本与短期资本的价值构成及其比例关系 三 资本结构的价值基础账面价值市场价值目标价值四 资本结构的意义合理安排债务资本可降低企业综合资本成本率合理安排债务资本可以获得财务杠杆利益合理安排债务资本比例可以增加公司的价值 五 资本结构的理论观点 1 早期资本结构理论净收益 净利润 税后利润 观点负债比率越高 净收益越高 价值越大营业收益 营业利润 观点负债多少无关 综合成本率固定 决定公司价值传统观点 折中 增加负债有利于提高价值 超过一定范围 会使其下降 2 MM资本结构理论观点基础观点 无关论修正观点 债务的节税作用有利于提高公司价值 需在节税利益与财务危机与破产成本间权衡3 新的资本结构理论代理成本理论 债务增加 债权人监督成本增加 要求利率增加信号传递理论 价值低估时增加债务资本 高估时增加股权资本啄序理论 内部筹资 债务 股权的顺序最佳 第2节资本成本的测算 一 资本成本的概念与作用1 资本成本是企业为筹集和使用资本而付出的代价 2 作用是 选择筹资方式和进行资本结构决策的依据投资项目评价决策的经济标准评价企业业绩的基准 3 资本成本的内容用资费用 利息 股利 股息 公司按照票面金额和固定比率支付的利息红利 根据公司赢利状况给予投资人的回报 筹资费用 手续费 发行费 一次性 4 资本成本的种类个别资本成本率综合资本成本率边际资本成本率 二 资本成本的测算基本计算公式 1 个别成本测算 1 债权成本借款债券 2 普通股 保留盈余 资本成本 股利折现模型资本资产定价模型风险溢价模型 3 优先股资本成本 G 4 留用利润成本率是一种机会成本 与普通股相同 只是没有筹资费用 例 某公司等价发行5年期债券4000张 面值100元 票面利率8 年计息 发行费用为价格的5 所得税率33 则资本成本为K 100 8 1 33 5 64 100 1 5 公司发行普通股 发行价12元 每股发行费用2元 每年分配现金股利1 2元 则资本成本为 K 1 2 12 2 12 2 综合成本测算KW KjWj计价基础 帐面价值 市场价值 目标价值综合资本成本测算 初创时 筹资方式筹资额方案1成本率筹资额方案2成本率长期借款10006 15006 长期债券10007 25007 普通股300015 100015 合计50005000方案1 K 1000 5000 6 1000 5000 7 3000 5000 15 11 6 方案2 K 9 1 目标价值与市场价值各有优缺点 但不少公司宁愿采用账面价值 3 边际资本成本企业追加筹资时新增1元资本所需负担的成本筹资超过一定界限时可能会提高需根据边际资本成进一步进行筹资决策 可以帮助在有多个不同投资项目 在资金需求量不同 项目预期收益率不同的情况下进行决策 例题见书 在企业的经营过程中 还存在着这样一种说法 借鸡生蛋 沪市A股上市公司财务杠杆总体平均水平分析中国财务杠杆的平均运用程度呈逐年上升趋势 2001 2007年各年上市公司平均财务杠杆分别为 0 448到0 513 处于10 30 较低杠杆水平内的企业从2001 2007年从118家到57家 占其当年全部公司数的从23 1 到12 5 总体呈下降趋势 而处于70 以上的高财务杠杆区间7年平均13 4 比例虽然不大 但有逐年上升趋势 建筑业 房地产业 批发零售业 综合类的平均财务杠杆水平较高 服务业 传播与文化业的财务杠杆水平偏低 原因分析 第一 建筑业生产和销售的多是建筑材料 产品的投资回收期比较短 使资金占用的时间缩短 流动性比较强 有较好的偿债能力 因此可适当增大债务比重 第二 房地产业开发的项目具有过程复杂 周期长等特点 由于资金周转慢 需要投入大量资金 股权融资存在一定的限制 具有弹性的债券融资成为其必然的选择 第三 批发零售业固定资产投资相对较少 流动性强 资金周转速度快 因此偿债能力强 可以适当增加债务资本的比例 第3节杠杆利益与风险的衡量 一 财务杠杆financialleverage1 概念 指在筹资过程中对固定的债务成本的利用 由于债务利息I的存在 使得息税前利润的变化 引起税后利润更快速地变化 由此形成了财务杠杆 2 财务杠杆系数DFL 税后利润的变化率 息税前利润的变化率 3 原理分析 当企业资本规模和资本结构一定时 债务利息保持固定 息税前利润越多 每1元息税前利润负担的利息相对越少 留给所有者的利润相对越多 4 影响因素资本规模的变动 资本结构的变动 债务利率的变动 息税前利润的变动5 应用具有两面性 可能为杠杆利益 也可能为财务风险系数越大 作用越明显应根据息税前利润确定财务杠杆系数的大小 二 营业杠杆operatingleverage营业杠杆现象 单位 万元 营业额增长率变动成本 60 固定成本营业利润增长率10006003001002000100 1200300500400 300050 180030090080 基本关系式 营业额 销售收入 变动成本 固定成本 营业利润 1 概念 在经营过程中由于固定成本的存在 使得营业额的变化引起营业利润更大幅的变化的现象2 营业杠杆系数DOL 息税前利润的变化率 销售额的变化率 F 固定成本 不含利息 3 影响因素产品供求 售价变动 单位变动成本的变动 固定成本4 作用 1 具有两面性 可能为杠杆利益 也可能为营业风险 2 系数越大 作用越明显 3 应根据预期销售情况确定营业杠杆系数的大小 举例 某公司销售产品1000件 单价50元 固定成本20000元 单位变动成本20元 营业杠杆系数为 DOL Q P V Q P V F 1000 50 20 1000 50 20 20000 3某公司全部长期资本为7500万元 债权资本比例为0 4 债务比率8 所得税率40 当息税前利润800万元时 财务杠杆系数为 DFL EBIT EBIT I 800 800 7500 8 40 1 4 三 联合杠杆combining totalleverage1 概念 营业杠杆与财务杠杆共同作用2 计算 联合杠杆系数 营业杠杆系数 财务杠杆系数或 税后利润变化率 销售额变化率DTL DOLxDFL S C S C F I四 营业风险与财务风险1 营业风险 由于经营上的原因导致利润发生变化的风险2 财务风险 与筹资有关的风险 特别是由于资本中债务比率的变化导致收益发生变化的风险 练习 某公司只生产一种产品 2004年息税前利润为100万元 销售量为10000件 变动成本率为60 单位变动成本为240元 公司资本总额为800万元 其中普通股股本600万元 股数10万 债务资本200万元 利率10 所得税率25 计算 1 三个杠杆系数2 若公司上年股利为3元 未来可望维持8 的增长率 筹资费用率4 计算普通股资本成本 虽然存在多种理论 但融资内外部环境的复杂性使得难以准确确定负债比率 资本成本 公司价值之间的关系 更多的决策还是要靠有关人员的主观判断和经验 第4节资本结构决策 决策方法1 资本成本比较法原理 将若干种筹资方案的加权资本成本进行比较 选择其中成本最低的方案 1 初始单个筹资决策 2 初始多种筹资方式决策 3 追加筹资决策 综合资本成本测算 初创时 筹资方式筹资额方案1成本率筹资额方案2成本率长期借款10006 15006 长期债券10007 25007 普通股300015 100015 合计50005000方案1 K 1000 5000 6 1000 5000 7 3000 5000 15 11 6 方案2 K 9 1 追加筹资时1 直接比较边际资本成本率2 追加资本与原有资本汇总计算成本率资本成本比较法的特点简单直接 但未考虑风险 以利润最大化为目标 不适用于股份公司 2 每股收益分析法 1 概念 利用每股收益无差别点进行资本结构决策的方法 在无差别点两侧采用不同的筹资方式 通常以利润或销量为决策的直接依据 每股收益无差别点 不同筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点 EPS 某公司准备增加筹资2000万 分别考虑增发股票300万股或借款 借款利率9 原有资金中借款利息90万元ABC公司有关利润表 单位 万元 项目增发普通股增加债务增发普通股增加债务息税前利润50050010001000 债务利息9027090270税前利润410230910730 所得税16492364292税后利润246138546538普通股股数1300100013001000每股利润0 190 140 490 54 2 计算 EBIT 利息1 1 所得税率 普通股数1 EBIT 利息2 1 所得税率 普通股数2 3 应用 通常在无差别点左侧使用权益筹资 右侧使用负债筹资 续前例 EBIT EPS 0 90 270 870 0 45 S B 每股收益分析法图示 每股收益分析法的特点 1 计算相对简单 以每股利润为决策标准 2 未考虑风险 以股东财富最大化为目标 适用于资本规模不大且简单的股份公司 3 公司价值比较法 1 概念 在充分考虑财务风险的情况下 确定使公司价值最大的筹资方案为最佳 三种观点 1 公司