铜进口贸易中的保值与增值.doc

铜进口贸易中的保值与增值机构业务部 庞娟摘要：随着中国铜消费量的大幅提升，对外依赖性也逐渐提高，铜进口贸易在铜贸易中也就扮演着越来越重要的角色。铜价的波动给进口贸易企业带来巨大的风险，本文主要探讨在铜的进口贸易中规避价格波动风险的保值与增值方法方式。我国是个资源稀缺性国家，我们鼓励资源性产品进口，许多大宗商品对进口的依赖很大。但是在大宗商品价格剧烈波动的今天，进出口企业的贸易如果不加强价格的风险管理，那就等于将企业的命运交给市场，完全不掌握在自己手里了。2008年的金融危机导致大宗商品价格骤跌，就有许多没有参与保值的企业承担不了这种价格的急剧波动从此在市场上消失。从此以后，大宗商品进出口企业对价格风险的控制的重视程度大大提高，各自都在寻找较好的保值方式。本文将以有色金属的进口为例，探讨一下贸易型企业在进口过程中进行套期保值的交易方式方法。一、 铜进出口概况 图1 电解铜进出口量 2008年以前，精炼铜的进口有2%的进口关税，2008年1月1日之后取消该关税，取消关税后，中国精炼铜的进口量有所增加。尤其是在2009年1月1日之后，精炼铜的进口量猛增，月进口量都在15万吨以上，最高超过30万吨，2010年之后铜进口量有所下滑，但是对外依赖程度依然较高。铜的出口关税为10%，而且国内的增值税是不退的，出口成本非常高，出口量极小。我们在这里主要讨论铜的进口相关保值问题。 二、操作流程套期保值首先要做的就是识别经营风险，这个风险体现在各个交易环节上，再利用期货期权等工具在各个环节上进行相应的保值处理以规避风险。在整个操作流程里，有三个点是需要注意的：第一，传统的保值常常让人在保值之后依然出现亏损却找不到原因，在有色金属的进口保值的时候一定要用套利的思路去做，时刻关注伦敦价格与国内期货市场价格的关系，避免比价的变化带来的损失。第二，自2010年以来，国内货币政策转向，从宽松到适度宽松，存款准备金率的提高到利率提高，2011年六次提高存款准备金率和两次加息已经使得国内货币市场资金相对紧张，传统银行的贷款融资已经不能满足许多企业拓展业务的需要。贸易融资在这个从紧的资金环境下盛行起来，尤其是价值大流动性好的有色金属贸易融资。第三，人民币升值带来的机会。在我们采用国外供应商处用信用证付款，国内现货销售现金结算的方式后，实际付汇时间推迟了，这就存在了汇率风险。所以在这个过程中我们还需要考虑如何避免汇率风险。首先我们来看现货的操作流程，以上三个方面的问题再一一详细阐述。（一）套保及现货操作流程交易的参与者：A：进口企业B：国内客户C：国外供应商图2 进口贸易流程B销售保值（铜在清关后人民币销售，SHFE买入平仓或LME买入平仓）及时收款（人民币）报关进口销售A采购保值（国外点价，LME抛出保值或者SHFE抛出保值）3-6月信用证（美元），NDF锁定远期购汇汇率及时收货C进口企业A从国外供应商C处购买以美元作价的电解铜，付款方式采取6个月的远期信用证，开证后获得货物单据。1. A将该批货物报关进口以人民作价的形式销售给国内客户B，立即获得人民资金使用。2. 信用证到期，可用销售收入购汇归还远期信用证款项。这里涉及几个市场的价格： 图3 进口贸易价格关系点价，SHFE抛出保值销售，SHFE买入平仓SHFELME/Comex上海现货价现货销售在这个贸易流程中有三个价格。第一， 从国外采购货物的价格，这个价格一般以LME或者Comex市场价格作为基价，再加上升贴水构成合同价格，以美金计价。第二， 国内上海期货市场的价格。国外点价在国内保值的话，抛出保值的价格就是上海期货市场对应合约的价格。第三， 国内现货的销售价格。实际贸易最终货物清关后即可在国内以人民币销售，现货的销售价格与期货的价差也是值得关注的。 结合一般公司经营方式我们觉得与套利套保和融资结合的进口贸易方式比较适合，下边详细介绍该操作方式。（二）配合保值与套利电解铜进口业务的盈亏基于国内电解铜价格与国外铜价的相对强弱，同时为了避免价格风险不出现敞口头寸，针对每笔业务做保值。但是套保必须是有策略的套保。按照国际贸易的惯例，按批次每批货物都有一个点价期限，在供应商收到买家的保证金或者信用证之后买家就可以开始点价，同时也会给一个点价的最后日期。海运时间一般较长，而且货物到港口后清关程序也需要时间。所以我们如果等货物清关后在销售的时候再点价的话，就根本无法控制自己的成本和收益，只能被动的接受当时国内外价格的情况，而且点价期也有限制，通常的做法是我们选择在比价有利于进口的时候在供应商处点价，同时在上海期货交易所做卖出保值，货到港清关后销售时在上海期货交易所买入保值平仓即可。做这个套保的时候还要关注国内期货价格与现货的价差，这个价差的变化也会影响我们最终的盈亏。如果在点价期内比价一直不好，供应商处又不能延期，我们可以在供应商处点价，同时在LME抛出保值，在比价合适的时候再销售货物，LME买入平仓。如果急于资金回笼，但是比价又不利于进口，则可在货物清关销售时在SHFE买入保值，在比价回升到期望水平再在两个市场分别买入和卖出平仓了结头寸。在这个保值的过程中需要注意增值税的问题。上海期货市场与LME市场报价的方式不同，前者报价含增值税，后者不含税，但是进口时要根据实际采购成本缴纳17%的增值税。又因为期货市场交易的是标准合约不是实物，是有涉及到实物交割时买卖双方才有实际的物权转让，所以因为期货市场的平仓盈利部分进入利润而不必缴纳增值税。同样期货市场的平仓亏损全部进入成本而不能扣除增值税部分。考虑增值税的因素后，在国内期货卖出保值的时候，应该按照（1+增值税率）：1的比例进行卖出保值。也就是说保值比例为85%。那么，价格上涨，现货增值税较预期增加，期货头寸亏损，但是85%的头寸减少亏损弥补增值税的增加部分；如果价格下跌，销项大于进项，但是多的进项增值税可以在其他现货业务中抵扣，间接抵消减少的15%期货头寸的盈利。（三）进口融资是通过信用证或者其他方式获得外币尤其是美元融资后，将实际货物报关进口，在贸易过程中将实物变现，从而获得可用的人民币资金。但进口贸易融资需要承担进口成本与国内销售价格的价差，精铜进口在2010年之前一般都是盈利的，但正是基于国内外经济形势的变化，人民币与外币的利差逐渐扩大，也正是由于利差的存在才使得虽然电解铜进口一直处于亏损状态但是进口量依然较大。但是进口的亏损到一定幅度，就能吞噬掉利差收益，那么融资进口就不可行了。2011年在经过了3次加息，6次提准之后，存款准备金率已经高达20.5%，一年期存款基准利率升至3.5%，贷款利率6.56%。国内的资金的实际使用成本基本都高于8%，而且还处于价高无市的状态，民间一些资金回报率远远高于这个利率；但美元融资成本普遍偏低，目前6个月的远期信用证的贴现利率大概在libor+1.5-2.5%左右。也就是说利差至少有5个点。只要进口亏损在利差覆盖范围之内，融资贸易就可以进行。进口贸易融资主要借助的工具就是远期信用证，信用证结算方式将银行这个第三方纳入到贸易供销关系中，初衷是为了避免供销双方的信用风险，但是远期信用证的发展增加了融资的功能，是目前普遍使用的中短期融资工具。（四）利用人民币NDF进行汇率保值增值进口业务需要购汇以支付外币货款。不管是现金支付还是信用证支付都需要购汇。而目前汇率变动频繁的情况下，汇率风险也是进口贸易业务中面临的一大风险。国内没有汇率期货这种相应的保值工具，但是NDF为汇率保值提供了一个较好方式。人民币NDF全称是无本金交割远期。无本金交割远期合约在柜台市场交易。NDF市场源于上世纪90年代，它为中国、印度、越南等新兴市场国家的货币提供了套期保值功能，许多新兴国家都存在NDF市场，与这些国家存在贸易往来的公司可以通过NDF进行汇率保值，以此规避汇率风险。同时，也利用汇率市场的变化，实现外汇资产的增值。基于目前人民币升值预期，我们总是期望能够推迟实际购汇时间，简单的操作就可以实现。首先选择一家在香港有关联银行的银行，国内银行存人民币保证金，香港银行给企业美元贷款，企业拿到贷款后即可付汇获得货物所有权，清关后销售回笼人民币资金。假设人民币保证金存款与美元贷款皆以一年期为例，一年后，人民币存款到期，现够外汇归还香港银行的美元贷款。现在美元贷款利息与国内的一年期存款利息相当，但是如果人民币升值，推迟一年的购汇时间，可以获得一年人民币升值的收益。但是如果这一年人民币不升反贬，那么就要承担人民币贬值的风险。目前我们预测人民币未来是升值的，但是没有相应的手段进行汇率锁定，控制这种风险。而人民币NDF给我们提供了这种保值工具。如果在一年期NDF报价为6.2945，从6.4032到6.2945，升值幅度1.70%的情况下，我们提前通过NDF锁定一年后的购汇价格，就可避免未来人民币贬值或者达不到预期收益的风险。到期购汇依然按照当时市场价格，但是在NDF市场将获得市场价格与之前锁定价格之间的差价。其实在进口贸易中，尤其是目前人民币升值的大前提下，NDF工具使用的必要性并不强，但是如果在出口贸易中，又或者是在汇率波动方向性不明确的时候，NDF对汇率的保值就显得非常必要了。同时，银行通常比较愿意做这类风险很小的贷款，门槛较低。这种方式要在进口比值临近平衡比值的时候才能操作，否则人民币升值的收益不够弥补进口亏损，整单业务也处于亏损状态。我们核算了2011年以来包含融资收益的进口交易盈亏（见下图）：图4 进口融资贸易的比价盈亏比价与综合盈亏正相关性相当强，比价越高，综合盈利越高，5月初，价格从高位下跌后，国内外比价有所修复，考虑融资的综合盈亏也最高达到3000元/吨左右。近期铜价波动较大，比值波动也大，我们可以密切关注内外价差的变化。在高于综合平衡比价处可建立正套头寸，如果比价走低，可考虑双边平仓获得套利收益即可，如果比价走强，可现货进口获得建仓时核算的融资收益。三、电解铜进口融资实例操作与核算企业9月需消耗电解铜1000吨，但人民币资金紧张，融资利率为10%，现在企业有大量美元信用证额度，且因良好的合作关系，信用证不需要保证金，半年远期信用证贴现率在2.5%。电解铜现货采购点价调期后价格8800美元/吨，到岸升水80美元/吨，即期汇率6.4032，6个月后NDF为6.3395。点价当时现货价格66750，国内次月合约抛出保值850在66600，假设销售时国内现货价格67100元/吨，国内次月平仓价格67000。开征费用一般在万分之三到万分之四左右，没有核算在这里面。1. 以8800美元/吨的价格购买现货铜（按照每吨核算）：海关缴增值税和杂费= （8800+80）x 0.17 x 6.4032 + 100 = 9766元进口后销售电解铜后获得的可用资金为：67100 9766 = 57334元6个月后资金使用本息：57334 x （1+10%/2）= 60200元6个月后归还信用证美金本息：（8800+80）x （1+2.5%/2）x 6.3395=56928期货盈亏：（66600-67000）=-400 x 85%=340增值税：67100-（8800+80）x 1.17 x 6.4032 + 100=67100-66627=473综合盈亏：60200-56928-340-473=2459元这个综合盈亏包含三个方面：一是货物实际进口盈亏二是美元与人民币的利差三是人民币升值的汇率差一次操作持续时间为半年，收益率3.66%。开证一般银行会收取保证金，我们可以开三个月的信用证，增强流动性，贸易量扩大的基础上银行也能扩大额度，降低保证金。2. 进口盈亏的影响：美元与人民币的利差和人民币升值的汇率差比较稳定，唯一不稳定的就是进口的盈亏。进口成本（按照每吨核算）：（8800+80）x 1.17x6.4032+100=66627元进口盈亏：66600-66627=-27元点价时进口盈亏比值：66600 / 8800 =7.568实际销售时，现货升水100元每吨，所以实际成交的比价比7.568更高。从年初至今，铜的内外比价一直在一个比较低的区间运行，当铜价连续下跌，并且跌幅较大时，国内表现出一定抗跌性的时候，比价会出现高位，这就是正套建仓的好时机，对于进口贸易企业来讲，这就是点价锁定比值的好时机。目前的平衡比值大概在7.61左右，但是因为融资的因素，市场很难出现平衡比值的价格，我们也很难直接核算融资因素对比值的影响有多大，也就是直接导致比价下调多少个点，所以我们只能关注包含所有影响因素的先期比值的情况来确定套利的参考比价。鉴于目前极度不稳定的外围环境、国内高通胀带来的加息预期，上半年铜的供需盈余，铜价可能会继续下挫，下跌的过程中极易出现较好的正套机会，可仔细关注。四、小结