房地产泡沫现象分析.doc

房地产泡沫现象分析一、房地产泡沫的理论分析 所谓泡沫，就是一种或一系列资产的价格脱离了实际基础价值的连续上涨的现象。价格波动是市场经济的正常现象，但与一般的价格波动相比，泡沫具有在短期内大起大落的特点，但泡沫不是一般的物价的上涨，而是资产价格的上涨。 1926年出版的Palgrave经济学大字典给泡沫经济下的定义是:“任何高度投机的不良商业行为。”1987年出版的Palgrave经济学大字典中引用著名经济学家、前美国经济学会会长金德尔伯格(C.Kindleeberger)的话重新定义泡沫经济:“泡沫经济这个名词，随便一点儿说，就是一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引了新的买主这些人一般只想通过买卖牟取利润，而对这些资产本身的使用和产生盈利的能力是不感兴趣的。随着涨价常常是预期的逆转，接着就是价格暴跌，最后以金融金融危机告终。” 通常，“繁荣（Boom）”的时间要比泡沫状态长些，价格、生产和利润的上升也比较温和一些，以后也许接着就是以暴跌（或恐慌）的形式出现危机，或者以繁荣逐渐消退告终而不发生危机。 而所谓的房地产泡沫是指由于房地产投机所引起的房地产价格脱离市场基础价值、脱离实际需求的支撑而持续上涨的状态。房地产泡沫是泡沫的一种，是以房地产为载体的泡沫经济。作为泡沫的载体，往往具有稀缺性的特点，在短期内不易达到供求平衡，很容易成为投机的对象。实际上，因为建筑物是劳动产品，同质性较强，其价格相对较稳定，较易判别，所以房地产泡沫实际上主要指地产泡沫。由于土地的稀缺性、不可移动性、不可替代性等一系列原因，房地产成为最常见的泡沫载体之一，房地产泡沫成为最常见的泡沫。林毅夫曾经指出:造成房地产泡沫的主要原因是，在经济发展过程中，随着社会总需求的增长，供给弹性越小的要素价格将增长得越快。在所有生产要素中，土地的供给弹性最小。人们为了赚取土地价格上涨的资本所得，纷纷将大量资金投入房地产，加速了房地产价格的上升。 二、我国的房产市场是否存在泡沫 市场判断是研究问题的起点和基础，是政策选择的依据。判断我国房地产市场是否健康，到底有没有泡沫，关键是选用什么指标来衡量当前的房地产市场。一般认为，判断房地产市场的指标主要有以下四个： 首先是规模。这是判断房地产市场的基本指标。从供给方面看，过去 5 年，城镇住宅建设累计竣工面积 34 亿平方米，年均住宅竣工面积达到 6.8 亿平方米，是改革开放以来年均住宅竣工面积的 2 倍以上。按每平方米 2000 元计算，每年城镇住宅的投资规模已经达到 1.4 万亿元左右，接近全社会固定资产投资的一半，约占国民生产总值的 16%，超出世界平均水平一倍以上。相对于我国的经济总量，这个规模实在太大了。从需求方面看，推动这轮房地产高速增长的主要因素是房改的政策效应：一、1998 年，国务院决定停止住房实物分配，这一政策出台后，大量经济效益好的单位，为搭上实物分房的末班车，纷纷筹集资金买房或者建房，有的甚至动用各种生产性资金买房或者建房，导致大量资金进入房地产市场，这是 1998 年、1999 年房地产市场繁荣的主要因素。二、从 1999 年下半年开始，上海等地开始放开住房二级市场，允许房改房上市交易，之后迅速在全国推开。这项政策对房地产市场产生了巨大的推动作用。从 1991 年以来，通过房改，约有 80%以上的公房以优惠价格出售给职工个人，优惠价格一般只及市场价格的三分之一，有的可能还不到三分之一。放开二级市场后，两者之间的价差由购房职工个人获得，从而极大地增加了个人购房的支付能力，使住房需求在短期内急剧增加，促使房地产市场持续繁荣，房地产价格不断上涨。三、1999 年后，我国股票市场和债券市场都不景气，大量社会游资找不到投资渠道，看到房地产高额利润，纷纷进入房地产市场淘金，进一步增加了房地产的市场需求。从目前的情况看，单位集团需求已经基本消失，社会游资是不确定的，房地产市场需求的主体是二级市场和抵押贷款制度带来的需求，一旦这部分需求释放之后，房地产市场的有效需求将逐渐减少。上海、广州、深圳、济南已经出现这种苗头。 其次是结构。房地产市场结构可以有多种指标，但最有意义的指标是住宅的产品结构。目前我国房地产市场结构的主要问题是中低档住房比重偏低，高档商品房比重偏高，住房超前消费现象十分突出。按照房地产业内人士王石的看法，根据我国目前的经济发展水平，一套住房合理的建筑面积为 84 平方米，而目前市场供应的主流，已经超过这个界限。上海的主流住房是 98 平方米到 l15 平方米，北京为 120 平方米，武汉已经超过 130 平方米。产生这一问题的根本原因是经济适用住房政策没有得到落实。由于把经济适用住房界定为商品房，由开发商负责开发和销售，为了尽快收回投资成本，开发商不可能面向中低收人家庭销售，而是尽可能向高收人家庭销售。在目前的制度条件下，政府实际上不可能控制销售对象。事实上，开发商也不愿意控制，如果销售对象的控制严了，住房就可能销售不出去，造成的损失只能由开发商自己承担。由于经济适用住房享受一定的优惠政策，价格低于市场水平，对高收人家庭有很强的吸引力，致使高收人家庭大量进入经济适用住房市场，就必然要求增加经济适用住房面积，因为面积越大，所得到的利益就越多。这是造成经济适用住房高档化、住房市场结构不合理的根本原因。现行的经济适用住房政策使开发商和高收人家庭实现了双赢，而城市政府和中低收人家庭得到的只能是双输。 再次是资金。房地产业是资金密集型产业，市场发展受资金供应的影响很大，一旦资金供应受阻，资金链条就可能中断，引发一系列连锁反应。目前进人房地产市场的资金主要包括银行贷款、个人储蓄、开发商自有资金、施工企业垫资、社会游资。在这五块资金中，开发商自有资金数量较少，北京房地产开发商中，注册资金不到位的占 90%以上。目前，几乎所有的房地产开发项目都存在施工企业垫资问题，给施工企业造成了沉重的负担，有的施工企业的资金链条已经中断，难以长期保持下去。社会游资的基本属性是追逐利润，哪些产业和地区能产生高额利润，这些资金就流向哪些产业和地区。目前房地产业的利润率较高，对社会游资有一定的吸引力，一旦利润率下降，这些资金将会迅速撤离房地产市场。海南、北海等地的情况已充分证明了这一点。个人储蓄会继续投向房地产市场，但增长速度不会太高。从目前的个人储蓄意愿看，个人储蓄主要用于子女教育、医疗和养老，在住房条件得到较大改善的情况下，用于住房方面的支出是有限的。因此，供应房地产市场的资金大头是银行贷款，主要形式是开发商开发贷款和个人买房抵押贷款。由于我国的抵押贷款是可变利率贷款，人民银行调整利率，抵押贷款利率就随之调整。目前我国利率水平是历史上最低的，几乎没有下调空间，利率调整总的趋势是加息。一旦加息，抵押贷款的还款负担马上增加，直接影响个人的还款能力。个人还不了贷款，银行必定紧缩银根，导致进入房地产市场的资金减少，一旦银行减少贷款，开发商的资金流程必然受到影响，开始降价出售，房地产价格迅速下降。在买涨不买落的心理影响下，入市买房的人必定减少，住房积压开始大量上升，房地产市场将迅速走向萧条。 第四是速度。自 1998 年以来，房地产市场的各项指标都一直保持很高的增长速度，每年的房地产开发投资、住宅竣工面积、住宅开工面积、住宅销售面积、个人住房抵押贷款额、房地产价格都在高速增长，增长速度基本上都保持在两位数上。2003 年全国房地产开发完成投资 10106.1 亿元，比去年同期增长 29.7%；其中住宅开发投资为 6782.4 亿元，较去年同期增长 28.6%。最近几年，又增加了存量住房交易的内容，增长速度也很快。与房地产市场高速增长相比，国民经济增长速度、城镇居民可支配收入增长速度、固定资产投资增长速度要低得多，物价指数甚至出现过负增长。1998 年以后，房地产业和国民经济之间的关系发生了根本性变化，从被动受国民经济影响的滞后性产业，转变为主动影响国民经济的先导性产业。即使这样，房地产业增长速度也不可能长期高于国民经济增长速度，毕竟房地产业的支撑基础是国民经济的发展。在国民经济增长速度放缓的情况下，房地产的高速度不可能长期保持下去，总会回落到一个正常的水平上，与国民经济增长速度保持大体的平衡。当然，这个大体的平衡并不意味着房地产增长速度与经济增长速度相同。房地产增长速度总会比经济增长速度高，但不能高得太多。 总之，无论从上面哪个角度分析，当前的房地产价格都普遍高于其基本价值。从全国来看，房地产价格高估的程度应在20%以上，部分城市高估的程度则更为严重。因此，我们说中国的房地产市场出现了明显的价格泡沫现象。 三、房地产泡沫的危害 1、房地产泡沫的长期存在和发展抑制了其他产业的发展 房地产泡沫的存在意味着投资于房地产有更高的投资回报率。在泡沫经济期间，大量的资金向房地产行业集聚，投机活动猖獗。日本泡沫经济时期，许多大企业的高额利润来源于土地投机和股票投机带来的营业外收益，结果放松了对本企业的经营和管理，造成企业素质的普遍下降。日本企业在高速增长时期，通过以银行借款为中心的间接融资方式来扩大其设备投资。1987 年以后，在股价和地价上涨的引诱下，都大幅度转移到了权益融资和投机土地的筹资方式上。大量的资金向房地产业流动，意味着生产性企业缺乏足够的资金，或者说难以用正常的成本获得生产所必须的资金。 2、房地产泡沫的长期存在导致了经济和社会结构的失衡 一方面，地价上涨导致投资预算增加，在高地价市区进行投资无利可图。如东京进行道路建设时，征用土地的费用高达总造价的 43.3%，个别地段高达 99%。这进一步造成了公共投入的相对缩减，形成经济发展的瓶颈。另一方面，由于城市地价持续高涨，土地作为人们心目中最安全、收益率最高的资产被大量保有，使得本来就稀少的土地大量闲置或者低度使用，土地投机的倾向日益凸现。同时，由于房地产价格的上涨，房地产持有者与非房地产持有者、大都市圈与地方圈的资产差距越来越大，招致社会分配新的不公，严重挫伤劳动者的积极性，带来了深刻的社会问题。 3、房地产泡沫破灭极易导致金融危机 通过对过去 30 至 40 年中 21 个工业化国家的住房市场及股市的热潮和衰落的研究，国际货币基金组织发现住房价格下跌更可能使银行受到打击。原因是在多数国家，银行主导着购房贷款业务。房地产泡沫破灭意味着房地产价格的急剧下降，房地产企业的大量投资无法收回，经营极其困难，而且大批破产。由于银行等金融机构是房地产企业的主要资金来源，因此，房地产泡沫破灭的一个直接后果就是极易给金融机构带来了大量的呆帐和坏帐。金融机构不仅无法收回利息，而且实际上地价远远低于担保价格，即使实行抵押权也无法全部收回贷款。例如日本大藏省 1995 年 3 月首次公布的全国金融机构不良债权额为 40 万亿日元，其中有 8 万亿日元来自住宅金融专业公司；利润下降等一系列问题严重削弱了投资者对银行业的信心，导致了大量资金的撤离。此外，大量不良债权还影响到了银行的国际信誉，使得银行等金融机构在海外的筹资成本大大提高。 4、 房地产泡沫破灭极易导致生产和消费危机 房地产泡沫的破灭往往伴随着经济萧条，股价下跌，企业财务营运逐渐陷入困境。股价下跌使企业发行的大量可转换公司债在长期内不能转为股权，从而给企业带来巨额的偿债负担；此外，地价和股价下跌也使企业承受了巨大的资产评估损失和被迫出售土地和股票的销售损失。企业收益的减少又使得投资不足，既降低了研究开发水平，也减少了企业在设备上的投资。1992 年，日本制造业的研究开发费用下降了 3.5%。以这次危机为转折点，日本逐渐失去了在汽车和半导体等部门的优势。生产的不景气又导致了雇佣环境的恶化和居民实际收入的下降。企业倒闭意味着大量的失业员工，即使没有倒闭的企业，由于收益的下降也要不断裁减人员。此外，地价的下跌还使得居民个人所保有的土地资产贬值。由于经济不景气和个人收入水平的下降，居民对未来怀有不同程度的忧心，因此会减少当期的消费，扩大收入中的储蓄部分，以防不测。个人消费的萎缩又使众多生产消费品的产业部门陷入困境。 5、房地产泡沫破裂还可能引发政治和社会危机 随着房地产泡沫破裂和经济危机的发生，大量的工厂倒闭，失业人数剧增。在金融危机下，犯罪案件激增。以马来西亚为例，1997 年房地产泡沫破灭以后，当年的犯罪率比 1996 年增加了 38%，1998 年第一季度犯罪率比 1997 年更增加了53%。由于人们对日益恶化的经济危机感到不满，社会危机逐渐加剧。工人、学生反政府的示威游行引起暴乱，社会动荡不安。在泰国，1997 年房地产泡沫破灭以后，经济形势每况愈下，经济形势的不稳定促使泰国政府更迭不断，这又加剧了社会动荡形势。 四、房产市场问题形成原因及解决 房地产价格的形成是一个非常复杂的博弈机制，地方政府、购买者、开发商、商业银行、中央银行是市场中主要的博弈参与者。其中地方政府是高房价最坚定、也是最有力的支撑者。这其中最重要的因素在于实施分税制后各地区财政普遍趋紧，拉高房价不但拉动地方GDP高速增长，而且通过进一步拉升一级市场土地转让价格，提高了地方政府的财政收入。除此以外，开发商、银行和投资者都不希望地产价格下跌，这些集团的利益也是地方政府需要仔细考虑的。 从本质上来说，转让土地的高额收入是一种隐性的税收，购买者通过支付高房价间接地缴纳了税收。表面上看纳税人即购房者多是富裕阶层，但由于购房款的很大一部分来自于银行信贷，在通货膨胀率高于名义利率的负利率情况下借款人受益而存款人受损，因此税收虽然有一部分是由购买者缴纳的，但也有部分是由广大未购房的储户所承担。由于高企的通货膨胀率和房地产开发也一定的关系，地方政府的土地转让收入实际上来自于全体居民，无论其是否购房。 一方面，作为政府，其职能应该包括维护市场效率和社会分配公平，另一方面，政府又可以通过高地价和房产税中获得好处，这就造成了政府在房产市场中既扮演运动员又扮演裁判员的角色，也就难免出现政府“缺位”和“越位”的现象。没有一个良好规范的市场环境，房产市场的效率也就无从谈起，同时作为房产市场博弈中强势的一方，政府也要为现在的高房价承担责任。因此要解决房产市场的问题，政府的作用仍然是关键。 继续推进房地产业的市场化，政府应在此过程中明确自己的角色，纠正以往的缺位和错位。在这里，纠正“缺位”，系指政府应“通过对低收入群体的购房补贴、兴建廉租房等措施，保障居民的基本居住条件”；纠正“错位”，系指政府在房地产的一级市场即土地市场和二级市场即房地产商品市场上，都必须找准定位，结束“与民争利”与“经营城市”等失当之举，“从运动员变为裁判员”。具体的措施包括以下几点： 其一，把解决中低收入阶层的住房问题纳入公共选择程序。经济适用房和廉租房的选址、兴建规格及适用人群，本质上是政府究竟将以多少资源用于买不起商品房的弱势群体的问题。这正是一个公共选择过程，应当在广泛征求意见的基础上，通过听证会或地方人民代表大会等程序，寻求一套公平合理的解决方法，最终使多数公众能够接受并感到满意。同时，廉租房还是房地产供给的重要组成部分