金融期货基础与股票指数期货.doc

金融期货基础与股票指数期货第一部分 金融期货基础1一、金融期货的概念与类别1二、金融期货的基本特征2三、金融期货与金融现货、远期、商品期货的区别3四、金融期货发展的历史与现状5五、金融期货的功能与作用12第二部分 股票指数期货14一、股票价格指数14二、股指期货的特点与功能17三、股指期货的产生与发展19四、股指期货合约的设计与国际上有代表性的股票指数期货合约21五、影响股指期货价格因素及股指与股票现货价格的关系27六、股指期货中的四种交易行为30七、在我国推出股指期货的时机已经成熟36八、股指期货的推出为我国各类金融企业带来新的发展机遇40第三部分 股指期货的风险管理43一、股指期货的风险类型44二、股指期货风险的成因46三、股指期货交易的风险管理47第四部分 股指期货风险案例与分析52案例1：美国87股灾52第一部分 金融期货基础一、金融期货的概念与类别（一） 金融期货金融期货（Financial Futures）指以金融工具为标的物的期货合约。金融期货作为期货交易中的一种，具有期货交易的一般特点，但与商品期货相比较，其合约标的物不是实物商品，而是传统的金融商品，如股票、股指、货币、汇率、利率等。金融期货交易产生于20世纪70年代的美国期货市场。1972年美国芝加哥商业交易所（CME）的国际货币市场分部（IMM）推出外汇期货交易，标志着金融期货交易的开始。1975年芝加哥期货交易所（CBOT）推出了政府国民抵押协会（GNMA）债券期货合约，同年开始交易美国政府国库券期货合约，利率期货诞生。1982年在堪萨斯期货交易所（KCBT）推出价值线指数期货合约（Value Line Index Futures）。在将金融工具引入期货交易领域以后，期货交易的规模以前所未有的速度在全球范围内迅猛发展，金融期货为广大金融机构和投资者在日益动荡和一体化的世界金融市场上提供了广泛的避险工具，发展至今金融期货已成为期货交易主体，占整个期货市场交易量的90%以上。（二） 金融期货的类型金融期货基本上可分为三大类：外汇期货、利率期货和股票指数期货。 外汇期货是指交易双方同意在未来某一时期，根据约定价格（汇率），买卖一定标准数量的某种外汇的可转让的标准化期货合约。外汇期货的交易币种包括美元、日元、英镑、欧元、澳元、加拿大元等。利率期货是指交易双方同意在约定的将来某个日期按约定条件买卖一定数量的某种长短期信用工具的可转让的标准化期货合约。利率期货交易的对象有长期国库券、政府住宅抵押证券、中期国债、短期国债等。股票指数期货是指交易双方同意在将来某一时期按约定的价格买卖股票指数的可转让的标准化期货合约。最具代表性的股票指数期货有美国的道琼斯股指期货、SP500股指期货、纳斯达克股指期货、英国的金融时报股指期货、香港的恒生股指期货、日本的日经225股指期货、韩国的KOSPI200股指期货等。二、金融期货的基本特征金融期货交易作为买卖标准化，金融期货合约的活动是在高度组织化的有严格规则的金融期货交易所进行的。金融期货交易的基本特征可概括如下：第一，交易的标的物是金融商品。这些交易对象大多是无形的、虚拟化了的金融产品，如股票、股指、利率与外汇等，它不包括实际存在的实物商品。第二，金融期货是标准化合约的交易。作为交易对象的金融商品，其收益率和数量都具有同质性和标准性，如货币币种、交易金额、清算日期、交易时间等都作了标准化规定，唯一不确定是成交价格。第三，金融期货交易采取公开竞价方式决定买卖价格。它不仅可以形成高效率的交易市场，而且透明度、可信度高。第四，金融期货交易实行会员制度。非会员要参与金融期货的交易必须通过会员代理，由于直接交易限于会员之间，而会员同时又是结算会员，交纳保证金，因而交易的信用风险较小，安全保障程度较高。第五，交割期限的规格化。金融期货合约的交割期限大多是三个月、六个月、九个月或十二个月，最长的是两年，交割期限与交割时间根据交易对象的不同特点而定。三、金融期货与金融现货、远期、商品期货的区别（一） 金融期货与金融现货的区别金融现货如债券、股票是对某些特别标的物具有产权，而金融期货是金融现货的衍生品。现货交易的发展和完善为金融期货交易打下了基础。同时，金融期货交易也是现货交易的延伸和发展。二者的差异主要有以下几点：1 交易目的不同。金融现货买卖属于产权转移，而期货交易则着眼于风险转移和获取风险收益，金融期货交易的目的不在于获取实际的金融产品。2 价格决定不同。金融现货交易一般采用一对一谈判决定成交价格，而金融期货交易必须集中在交易所里以公开拍卖竞价的方式决定成交价格。3 交易制度不同。主要有：金融现货可以长期持有，而金融期货则有期限的限制；金融期货交易可以买空卖空，而金融现货只能先买后卖；金融现货交易是足额交易，而金融期货交易是保证金交易，因而风险较高。4 交易的组织化程度不同。金融现货交易的地点和时间没有严格规定，金融期货交易严格限制在交易所的交易大厅内进行；金融现货交易信息分散，透明度低，而金融期货交易比较集中，信息公开，透明度高；金融期货交易有严格的交易程序和规则，具有比金融现货市场更强的抗风险能力。（二） 金融期货与金融远期的区别金融期货交易是在金融远期合约交易的基础上发展起来的。二者最大的共同点是均采用先成交、后交割的交易方式，但二者也有很大的区别。1 在交易所内交易。金融期货在指定的交易所交易，交易所必须能提供一个特定集中的场地。金融期货合约在交易厅内公开交易，交易所还必须保证让当时的买卖价格能及时并广泛传播出去，使得期货从交易的透明化中享受到交易的优点。而金融远期市场没有集中的交易地点，交易方式较为分散。2 合约标准化。金融期货合约是符合交易所规定的标准化合约，对于交易的金融商品的品质、数量及到期日、交易时间、交割等级都有严格而详尽的规定，而远期合约对于交易商品的品质、数量、交割日期等，均由交易双方自行决定，没有固定的规格和标准。3 保证金与逐日结算。金融远期合约交易通常并不交纳保证金，合约到期后才结算盈亏。金融期货交易则不同，必须在交易前交纳合约金额的5%10%为保证金，并由清算公司进行逐日结算，这是避免信用危机的一项极为重要的安全措施。4 头寸的结束。金融远期交易由于是交易双方依各自的需要而达成的协议，因此，价格、数量、期限均无规格，倘若一方中途违约，通常不易找到第三者能无条件接替承受权利义务，因此，违约一方只有提供额外的优惠条件要求解约或找到第三者接替承受原有的权利义务。5 交易的参与者。金融远期合约的参与者大多是专业化生产商、贸易商和金融机构，而金融期货交易更具有大众意义，市场的流动性和效率都很高，参与交易的可以是银行、公司、财务机构，也可以是个人。（三） 金融期货与商品期货的区别1 金融期货没有实际的标的资产（如股指期货等），而商品期货交易的对象是具有实物形态的商品，例如，农产品、金属等。2 金融期货的交割具有极大的便利性。商品期货的交割比较复杂，除了对交割时间、地点、交割方式都有严格的规定以外，对交割等级也要进行严格划分。而金融期货的交割一般采取现金结算，因此要简便得多。此外，即使有些金融期货（如外汇期货和债券期货）发生实物交割，但由于这些产品具有同质性以及基本上不存在运输成本，其交割也比商品期货便利得多。3 有些金融期货适用的到期日比商品期货要长，美国政府长期国库券的期货合约有效期限可长达数年。商品期货价格，尤其是农产品期货价格受季节性因素的影响非常明显。4 持有成本不同。将期货合约持有到期满日所需的成本费用即持有成本，包括三项：贮存成本、运输成本、融资成本。各种商品需要仓储存放，需要仓储费用，金融期货合约不需要贮存费用。如果金融期货的标的物存放在金融机构，则还有利息，例如，股票的股利、债券与外汇的利息等，有时这些利息会超出存放成本，产生持有收益（即负持有成本）。5 金融期货的交割价格盲区大大缩小。在商品期货中，由于存在较大的交割成本，这些交割成本给多空双方均带来一定的损耗。例如，大豆的交割价为2000元/吨，即使这一价格与当时当地的现货价是一致的，但对于价格的卖方来说，实际上可能只得到了1970元/吨，对买方来说，加上运输、提库费用与交割费等实际上可能要花到2020元，两者之间相差的50元便是价格盲区。在金融期货中，由于尚不存在运输成本和入库出库费，这种价格盲区就大大小了。因此，投资者进入商品期货市场时，必须考虑价格盲区这一客观的事实，以防止投资亏损。而对于金融期货则不必考虑价格盲区。6 金融期货中逼仓行情难以发生。在商品期货中，有时会出现逼仓行情，它通常表现为期现价格存在较大的差异，并且超过了合理的范围，随着交割期的临近，期价仍不收敛于现货价格。更严重的逼仓是操纵者同时控制现货和期货，1980年美国白银市场就发生一次，1989年在CBOT也发生过一轮大豆逼空行情。金融期货中逼仓行情之所以难以发生，首先是因为金融现货市场是一个庞大的市场，庄家操纵不了；其次是因为强大的期现套利力量的存在，他们将会埋葬那些企图发动逼仓行情的庄家；最后，一些实行现金交割的金融期货，期货合约最后的交割价就是当时的现货价，这等于是建立了一个强制收敛的保证制度，彻底杜绝了逼仓行情产生的可能。四、金融期货发展的历史与现状（一） 外汇期货发展的历史与现状1 外汇期货的产生与发展外汇期货是金融期货中出现在最早的品种，1972年5月芝加哥商业交易所的国际货币市场推出了包括英镑、加元、西德马克在内的七张外汇期货合约，标志着金融期货这一新的期货类别的产生。外汇期货产生的原因在于固定汇率制的瓦解和浮动汇率制的出现，它是世界经济格局发生变化的产物。1944年，为恢复经济和重建战后金融秩序，西方主要工业化国家首脑聚会美国新罕布什尔州的布雷顿森林，创建了国际货币基金组织。根据该组织的规定，各国采取固定汇率制，即每一美元币值相当于1/35盎司的黄金含量，各国中央银行将本国的货币汇率与美元含金量挂钩，汇率波动范围也限制在上下1%的范围之内。采取固定汇率后，国际货币金融秩序相对稳定，各成员国之间的贸易往来不会受到因汇率变动而带来的损害，有力地促进了战后世界各国经济的发展。在固定汇率制下，由于汇率的波动极为有限，各经济主体的外汇风险也相当有限，因此对外汇期货等避险工具的需求自然不大。固定汇率制的实施，必须依靠两条原则，第一，各成员国在各自国家的外汇市场上承担将本国货币与美元比价固定汇率水平上，即保持美元的价值不变。第二，各成员国所买入的美元若向美国政府卖出时，美国政府必须用黄金（1盎司黄金=35美元）来购回这些美元。但到了20世纪60年代，美国经济实力相对下降，国际收支逆差却不断扩大，造成美元不断贬值。由于各成员国都承担必须稳定外汇汇率的义务，因此各国中央银行通过出售本国货币，购入美元，进行市场干预，而各国收购的美元，都向美国政府出售，兑换黄金，使美国黄金大量外流，黄金储备急剧下降，对美国货币政策产生了很大影响。于是1971年8月，美国政府宣布实行若干项措施，如冻结工资和物价，中止美元平价兑换黄金，并将黄金官价提高至每盎司38美元。但仍无法阻挡美元的继续贬值，至1973年，当石油危机和欧洲货币危机再次冲击美元时，美国不得不宣布美元再度贬值，从而引发各国政府纷纷宣布其货币与美元脱钩，西方主要工业化国家开始重新调整汇率，德国马克、加拿大元、日元以及其它货币纷纷采取浮动汇率制，至此，布雷顿森林体系确定的固定汇率制彻底瓦解。而浮动汇率制的实施使得外汇风险大大增加。例如，马克对美元的日平均波动幅度在19591971年是1马克兑0.44美分,而在19711978年增长近13倍，达1马克兑5.66美分。同时，国际间的商品与劳务贸易也迅速增长，使越来越多的交易商面对汇率变动剧烈的市场利用期货进行套期保值成了市场优先的选择。美国芝加哥商业交易所在诺贝尔经济学奖得主弗里德曼博士的鼓励下，于1972年5月在其国际货币市场分部成功推出了包括英镑、加拿大元、德国马克、意大利里拉、日元、瑞士法郎及墨西哥比索在内的七种外汇期货合约交易。外汇期货推出后，深受市场的欢迎，澳大利亚、加拿大、荷兰和新加坡、英国、日本等其它国家也纷纷效仿，外汇期货连续多年保持着旺盛的增长势头。但随着2000年欧元的逐步流通，奥地利、比利时、德国、希腊、法国、芬兰、爱尔兰、意大利、卢森堡、荷兰、葡萄牙、西班牙12国的货币被欧元所替代，外汇市场的交易品种减少，外汇期货的交易量也有所下降。据统计，1998年美国的外汇期货期权交易量为32226127张，美国以外的交易量为34199704张，全球共计66425831张。而2001年，这几个数字分别为24117550、25116646与49234196张。2 国际主要外汇期货品种目前，外汇期货交易的主要品种有：美元、欧元、英镑、日元、瑞士法郎、加元、澳大利亚元等。美国芝加哥商业交易所（CME）是最早开设外汇期货交易的场所，也是美国乃至世界上最重要的外汇期货交易场所。下面是该交易所在2001年度成交量超过80万张的外汇品种表。表1 2001年CME成交量超过80万张的外汇期货品种射程币 币种欧元日元加拿大元瑞士法郎英镑墨西哥比索澳元成交量589842945525992961680290193920788341069327832707 上述合约的具体规定如下：（1） 合约月份墨西哥比索为连续13个日历月再加上2个延后的季度月（3、6、9、12月）。其余均为6个连续的季度月；（2） 交易时间场内公开叫价交易为芝加哥时间周一至周五的上午7：20至下午2：00，到期合约在最后交易日上午9：16收盘。在假日或假日前，市场将提前收盘，提前收盘的时间，交易所提前通知；全球电子交易系统（GLOBEX）的交易时间为每日下午4：30至次日下午4：00，星期日从下午5：30开始交易；（3） 最后交易日交割日期前第二个营业日（通常为星期一）的上午9：16；（4） 交割日期合约交割月份的第三个星期三； （5） 交割地点结算所指定的各货币发行国银行；（6） 大户报告制度每个交易者持有某个币种的期货合约及期权合约头寸（包括所有月份）的净多或净空超过一定的量时，必须向交易所报告。对加拿大元及墨西哥比索而言，其数量标准都为6000张，其余品种为10000张。（7） 交易单位各币种不同，详见表2（8） 最小变动价位各币种不同，详见表2，值得注意的是，对于价差套利（Spring）交易者，最小变动价位可以减半；（9） 每日价格波动限制按规定，只在每日的7：20至7：35之间设置，7：35以后就没有限制了。 表2 CME活跃外汇期货合约币种规格表币种交易单位最小变动价位每日价格波动限制欧元125000欧元0. 0001每合约12.50美元200点每合约2500美元日元12500000日元0.000001每合约12.50美元150点每合约1875美元加拿大元100000加元0.0001每合约10美元100点每合约1000美元瑞士法郎125000法郎0.0001每合约12.50美元150点每合约1875美元英镑62500英镑0.0002每合约12.50美元400点每合约2500美元墨西哥比索500000比索0.000025每合约12.50美元200点每合约1000美元澳元100000澳元0.0001每合约10美元150点每合约1500美元（二） 利率期货发展的历史与现状1 利率期货的产生与发展20世纪70年代中期以来，为了治理国内经济和在汇率自由浮动后稳定汇率，西方各国纷纷推行金融自由化政策，以往的利率管制得以放松甚至取消，导致利率波动日益频繁而剧烈。面对日趋严重的利率风险，各类金融工具持有者，尤其是各类金融机构迫切需要一种既简便可行、又切实有效的管理利率风险的工具。利率期货正是在这种背景下应运而生的。1975年10月，芝加哥期货交易所推出了政府国民抵押贷款协会（GNMA）抵押凭证期货合约，标志着利率期货这一新的金融期货类别的诞生。在这之后不久，为了满足人们管理短期利率风险的需要，1976年1月，芝加哥商业交易所的国际货币市场推出了3个月期的美国短期国库券期货交易，并大获成功，在整个70年代后半期，它一直是交易最活跃的短期利率期货。在利率期货发展历程上具有里程碑意义的一个重要事件是，1977年8月22日美国长期国债期货合约在芝加哥期货交易所上市。这一合约获得了空前的成功，成为世界上交易量最大的一个合约。此前的政府国民抵押贷款协会抵押凭证期货合约，虽然是长期利率期货，但由于交割对象单一，流动性较差，不能完全满足市场的需要。而长期国债则信用等级高，流动性强，对利率变动敏感度高，且交割简便，成为市场的首选品种，甚至美国财政部发行新的长期国债时，都刻意选择在长期国债期货合约的交易日进行。继美国推出国债期货之后，其他国家和地区也纷纷以其本国的长期公债为标的，推出各自的长期国债期货。其中，比较成功的有英国、法国、德国、日本等。1981年12月，国际货币市场推出了3个月期的欧洲美元定期存款期货合约。这一品种发展很快，其交易量现已超过短期国库券期货合约，成为短期利率期货中交易最活跃的一个品种。欧洲美元定期存款期货之所以能够取代短期国库券期货的地位，其直接原因在于后者自身的局限性。短期国库券的发行量受到期债券数量、当时的利率水平、财政部短期资金需求和政府法定债务等多种因素影响，在整个短期利率工具中所占总量的比例较小。许多持有者只是将短期国库券视为现金的安全替代品，对通过期货交易进行套期保值的需求并不大。同时，由于在利率变动时，短期国库券价格的变动幅度要大于信用等级较低的其他短期债务工具，不利于投资者对其债市投资组合实现高效的套期保值。于是人们又不断创新出新的短期利率期货。其中相对重要的有1981年7月由国际货币市场、芝加哥期货交易所及纽约期货交易所同时推出的美国国内可转让定期存单期货交易，但由于实际交割的定期存单往往由信用等级最低的银行所发行，给投资者带来了诸多不便。欧洲美元定期存款期货的产生，则有效地解决了这一问题。由于欧洲美元定期存款不可转让，因此，该品种的期货交易实行现金结算的方式。现金结算方式的成功，在整个金融期货的发展史上具有划时代的意义。它不仅直接促进了欧洲美元定期存款期货的发展，并且为股票指数期货的推出铺平了道路。2 国际主要利率期货品种利率期货产生于1975年10月，虽然比外汇期货晚了3年，但其发展速度与应用范围都远较外汇期货来得迅速和广泛。国际上比较重要的利率期货品种主要有：（1）芝加哥期货交易所的长期国债期货合约合约单位为100000美元面值长期国债，最小价格变动为1/32点（每张合约31.25美元），每日价格最大变动限制为不高于或低于上一交易日结算价格各3点（每张合约3000美元），交易时间为早上7：20至下午2：00，合约月份为3、6、9、12月，最后交易日是从交割月最后营业日往回数的第7个营业日，交割等级为不可提前赎回的长期债，其到期日从交割月第一个工作日算起必须为至少15年以上，如果是可以提前赎回的长期国债，其最早赎回日至合约到期日必须为至少15年以上，合约名义利率为6%，交割方式采取联储电子过户簿记系统。（2）芝加哥期货交易所的10年期国债期货合约合约单位为100000美元面值中期国债，最小变动价位为1/32点（每张合约31.25美元），每日价格最大变动为不高于或低于上一交易日结算价格各3点（每张合约3000美元），交易时间为早上7：20至下午2：00，合约月份为3、6、9、12月，最后交易日是从交割月最后营业日往回数的第7个营业日，交割方式是采用联储电子过户簿记系统，交割等级是从交割日第一天起算有效期至少为6年半，但不超过10年，合约名义利率为6%。（3）芝加哥期货交易所的5年期国债期货合约合约单位为100000美元中期国债，最小价格变动为报价单位的1/32点的1/2（每张合约15.625美元），每日价格最大变动限制为不高于或低于上一交易日结算价格各3点（每张合约3000美元），也可扩至4又1/2点，交易时间为早上7：20至下午2：00，合约月份为3、6、9、12月，最后交易日是从交割月最后营业日往回数的第7个营业日，交割方式是采用联储电子过户簿记系统，交割等级是原偿还期限不超过5年零3个月且其剩余有效期限从交割月的第一天算起仍不少于4年零3个月的中期国债。（4）芝加哥商业交易所的3个月欧洲美元期货合约合约单位为100万美元，期限为3个月的欧洲美元定期存款，最小变动价位为0.01的倍数（每张合25美元），每日价格最大变动不限，交易时间为早7：20至下午2：00，到期合约最后交易日交易截止时间为上午9：30，市场在假日或假日之前将提前收盘，最后交易日是从合约月份第3个星期三往回数的第2个伦敦银行工作日，交割日为最后交易日，以现金结算。（5）欧洲交易所（EUREX）的长期国债期货合约标准为德国联邦政府发行的长期债务工具，期限为20年到301/2年，名义利率为6%。合约单位为100000欧元，最小价格波动为0.01%，相当于10欧元。合约月份为3、6、9、12月的三个连续季月，最后交易日为相关交割月交割日的前第二个交易所交易日，交易时间为8：00 a.m.7：00 p.m. CET。每日结算价格为该交易日收盘前15分钟内的最后五笔的以成交量为权重的平均价；如果最后一分钟内发生了五笔以上交易，那么以最后一分钟所有交易的加权平均价作为结算价；如果不能得到这样的价格，或是产生的价格并不合理地代表了市场情况，那么欧洲交易所将指定官方结算价。最后结算价为该日最后30分钟内十笔的加权平均价；如果最后一分钟内有十笔以上交易，则以最后一分钟内所撮合的所有交易的加权平均价。 表3 国际主要利率期货品种商品种类交易所最小变动价位合约规格交易时间交易月份每日涨跌幅美国政府长期债券（US）CBOT1/32点（31.25美元）10万美元0：2003：0010：0006：002，3，6，9，12无10年美国中期债券（TY）CBOT0.5/32点(15.625美元)10万美元20：2003：0010：0006：003，6，9，12无5年美国中期债券（FV）CBOT0.5/32点(15.625美元)10万美元20：2003：0010：0006：003，6，9，12无2年美国中期债券（TU）CBOT0.25/32点(15.625美元)20万美元20：2003：0010：0006：003，6，9，12无30天利率（FF）CBOT0.005点(30.835美元)500万美元20：2003：0010：0006：003，6，9，12无美国三个月国库券（TB）CME0.005点(12.5美元)100万美元20：2003：0003：1020：053，6，9，12无三个月欧洲美元（ED）CME0.01点（25美元）100万美元20：2003：0005：3005：003，6，9，12无一个月LIBOR(EM)CME0.005点（12.5美元）300万美元20：2003：0003：1020：05连续12个月无三个月欧洲美元（SED）SIMEX0.01点（25美元）100万美元05：3005：003，6，9，12无三个月欧洲日元（SEY）SIMEX0.005点（12.5日元）100万美元07：4519：003，6，9，12无三个月欧洲美元LIFFE0.01点（25美元）100万美元15：3023：003，6，9，12无三个月英镑利率（FSS）LIFFE0.01点（12.5英镑）50万英镑14：3001：003，6，9，12无（三） 股指期货发展的历史与现状后文股指期货部分有详细介绍五、金融期货的功能与作用（一） 金融期货的功能金融期货市场有多方面的经济功能，其中最基本的功能是规避风险和发现价格。（1）规避风险20世纪70年代以来，汇率、利率的频繁、大幅波动，全面加剧了金融商品的内在风险。广大投资者面对影响日益广泛的金融自由化浪潮，客观上要求规避利率风险、汇率风险及股价波动风险等一系列金融风险。金融期货市场正是顺应这种需求而建立和发展起来的。因此，规避风险是金融期货市场的首要功能。投资者通过购买相关的金融期货合约，在金融期货市场上建立与其现货市场相反的头寸，并根据市场的不同情况采取在期货合约到期前对冲平仓到期履约交割的方式，实现其规避风险的目的。从整个金融期货市场看，其规避风险功能之所以能够实现，主要有三个原因：其一是众多的实物金融商品持有者面临着不同的风险，可以通过达成对各自有利的交易来控制市场的总体风险。例如，进口商担心外汇汇率上升，而出口商担心外汇汇率下跌，他们通过进行反向的外汇期货交易，即可实现风险的对冲。其二是金融商品的期货价格与现货价格一般呈同方向的变动关系。投资者在金融期货市场建立了与金融现货市场相反的头寸之后 ，金融商品的价格发生变动时，则必然在一个市场获利，而在另一个市场受损，其盈亏可全部或部分抵销，从而达到规避风险的目的。其三是金融期货市场通过规范化的场内交易，集中了众多愿意承担风险而获利的投机者。他们通过频繁、迅速的买卖对冲，转移了实物金融商品持有者的价格风险，从而使金融期货市场的规避风险功能得以实现。（2）发现价格金融期货市场的发现价格功能，是指金融期货市场能够提供各种金融商品的有效价格信息。在金融期货市场上，各种金融期货合约都有着众多的买者和卖者。他们通过类似于拍卖的方式来确定交易价格。这种情况接近于完全竞争市场，能够在相当程度上反映出投资者对金融商品价格走势的预期和金融商品的供求状况。因此，某一金融期货合约的成交价格，可以综合地反映金融市场各种因素对合约标的商品的影响程度，有公开、透明的特征。由于现代电子通讯技术的发展，主要金融期货品种的价格，一般都能够即时播发至全球各地。因此，金融期货市场上所形成的价格不仅对该市场的各类投资者产生了直接的指引作用，也为金融期货市场以外的其他相关市场提供了有用的参考信息。各相关市场的职业投资者、实物金融商品持有者通过参考金融期货市场的成交价格，可以形成对金融商品价格的合理预期，进而有计划地安排投资决策和生产经营决策。（二） 金融期货的作用（以股票指数期货为例）（1） 避系统性风险产生投资风险的因素很多，包括经济的、政治的和道德法律等方面的因素，总体上可以概括为系统性风险和非系统性风险。前者泛指所有股票和债券所共有的风险，如利率风险、购买力风险和市场风险等；后者专指某一企业或某一行业所特有的风险，如企业经营风险和财务风险等。按照现代证券投资组合理论，对于非系统性风险的因素，可以采取股票投资多样化和期权交易等方法加以减少和消除；对于系统性风险的因素，往往不依投资人的意志为转移，通常无法使用股票投资组合等办法来减少和削除。根据资本资产定价模型，某种证券或证券组合的风险程度可以用系数来描述，是某种证券或证券组合超出无风险利率的超额收益对市场超出无风险利率的超额收益进行回归得到的最优拟合直线的斜率，代表某种证券或证券组合受市场影响而产生价格波动性的大小。对于不同证券的值可以通过一定的计算程序来得到，特别是在一些成熟证券市场上，一般都有专门的证券投资咨询公司定期提供所有上市公司股票的值。股指期货的出现，为投资者规避投资组合的系统性风险提供了一种行之有效的工具，有效地降低了股票市场的总体价格波动风险。2提供套期保值的有力工具已经或预期将持有某种股票的投资者，在对未来股市的走势无法把握的情况下，为防止股价变化的风险，可以通过出售或购买股指期货合约来达到套期保值的目的。股指期货套期保值的原则是：股票持有者若要避免或减少股价下跌造成的损失，应在期货市场上卖出股指期货，即作空头，假使股价如预期那样下跌，空头所获得利润可用于弥补持有的股票资产因股市下跌而引起的损失。如果投资者想购买某种股票，那么应该在期货市场买入股指期货，即作多头，若股价指数上涨，则多头所获利润可用于抵补将来购买股票所需。相应地，套期保值分为空头套期保值和多头套期保值。投资者由于持股期限、控股权等的限制，或者由于持股数量太大，如在现货市场上抛出可能会引起股票价格的大幅下跌造成严重损失等原因，从而不能或不愿意在股票市场上抛出，但又担心股票价格下跌造成的损失。这时，投资者就可以通过卖出与手中持有的股票相关性较强的股指期货达到空头套期保值的目的。投资者通过对某一上市公司经营状况和股票市场行情的分析，认为其股票价格将会上扬，但一时手头资金周转不过来。这时，投资者就可以利用股指期货占用资金少、周转速度快的特点，通过买进与其预期买进的股票相关性较强的股指期货达到多头套期保值的目的。3提供了投机和风险套利的工具股指期货的定价问题是一个既理论又实际的问题，较为抽象的股票指数可以看成是支付红利的证券，指数代表一种证券组合，持有该证券组合的投资者可以获取有关的红利作为投资回报，则股指期货的价格即为其未来红利的贴现。在股指期货推出的初期，市场效率一般较低，常常出现现货与期货价格之间相差较大的情况。对于交易技术较高的投资者，可以按照程序化的交易运作方式，通过同时交易股票和股票期货的方式获取几乎没有风险的利润。风险和利润总是一对孪生兄弟，所冒风险越大，相应的预期利润也越高，投机者也往往利用空头、多头和跨期买卖等手法赚取收益，从而使得市场达到了买卖平衡的保证。此外，由于股票指数本身就是不同股票的共同组合，符合投资分散化的基本原理，相对于具体的股票买卖明显降低了投资风险，从而达到了组合资产的目的；由于投资者想增加或减少某类金融资产的持有量时，只需买进或卖出相应资产的股指期货合约即可，而股指期货合约实行现金交割和保证金制度，大大降低了交易的成本，从而能够有效地提高投资者资产配置的效率； 第二部分 股票指数期货一、股票价格指数（一）股票价格指数股票价格指数是用以表示多种股票平均价格水平及其变动并衡量股市行情的指标。在股票市场上，成百上千种股票同时进行交易，各种股票价格各异、股票种类多种多样，因此需要有一个总的尺度标准来衡量股市价格的涨落，观察股票市场的变化。用股票价格平均数指标来衡量股票市场总的价格变化，能够比较正确地反映股票行情的变化和发展趋势。股票价格指数一般是由一些有影响的金融机构或金融研究组织编制的，并且定期及时公布。世界各大金融市场都编制或参考制造股票价格指数，将一定时点上成千上万种此起彼落的股票价格表现为一个综合指标，代表该股票市场的价格水平的变动情况。（二） 国际主要股票价格指数国际上有各种各样的股票价格指数，较为重要的股票价格指数有：1道琼斯股票价格指数。道琼斯股票价格指数是国际上最有影响，使用最广泛的股票价格指数。它有一百多年的历史，从编制到今天从未间断。道琼斯股票价格指数是道琼斯公司的创始人查尔斯道1884年6月3日开始编制并刊登在每日通讯上。现今的道琼斯价格指数发表在华尔街日报上，共分四组：工业股票价格指数、运输业股票价格指数、公用事业股票价格指数、综合股票价格指数。其中，使用最多是工业股票价格指数，道琼斯股票价格指数的计算方法采用修正的简单股票价格算术平均数。道琼斯股票价格指数是以1928年10月1日为基期的，基期平均数为100，以后各期的股票价格同基期相比计算出的百分数，即为各期的股票价格指数。道琼斯指数在纽约证券交易所营业时，每隔半小时公布一次。道琼斯指数被华尔街日报及多种报纸登载。2标准普尔股票价格指数。标准普尔公司是美国最大的一家证券研究机构。它于1923年开始编制股票价格指数，到1957年选择出500种股票，采用高速计算机。将这些普通股票加权平均编制成一种股票价格综合指数，每小时计算和公布一次。标准普尔指数的特点是信息资料全，能反映股市的长期变化。3纽约证券交易所的股票综合指数。纽约证券交易所从1960年开始编制和发表自己的股票价格综合指数。这个综合指数包括四组：工业股票价格指数、金融业股票价格指数、运输业股票价格综合指数、公用事业股票价格指数。该股票指数采用加权平均法计算，以1965年12月31日为基础，每半小时计算和公布一次。4价值线指数。该指数是由价值线出版公司创立、维护以及发布的包含美国及加拿大股票的综合指数。价值线指数是一个等权重加权指数，包含了在纽约证券交易所、纳斯达克、美国证券交易所以及多伦多证券交易所上市的1600只股票。5伦敦金融时报股票价格指数。该指数由英国金融界著名报纸金融时报编制。它包括三个股票指数；30种股票的指数、100种股票的指数、500种股票的指数，以1935年为基期，每小时计算一次、下午五时计算一次收盘指数。6日本产经新闻股票指数。二战后不久，日本东京证券交易所开始模仿美国道琼斯股票指数编制自己的股票价格指数。1975年，日本产经新闻社正式发布了编制的股票价格指数，即日经225指数，该指数代表了225只在东京证券交易所交易的股票，涵盖了36个行业，后来还有日经300指数。7香港恒生指数。恒生指数是香港恒生银行全资子公司恒生指数服务有限公司1969年开始发布的。该指数以选定的33种有代表性的股票为计算对象，以1964年7月31日为基期。该指数每天计算三次。它是投资者观察香港股市变化的尺度。（一）股票价格指数的编制方法股票价格指数所反映的是报告期股价相对于基期股价的变动倍数。数值上，报告期股票价格指数应当是报告期股票平均价与基期股票平均价的比值。习惯上，基期指数被设定为一个固定值。1算术平均法（1） 简单股票价格算术平均指数。该方法是先选定具有代表性的样本股票,然后以某年某月某日为基期，基期的股票价格平均数定为100，最后计算某一日样本股票的价格平均数，将该平均数与基期平均价格相比，即得出该日的股票价格平均指数，计算过程如下： P平均=样本股票每股价格之和/样本股票数 简单算术平均价格指数=P平均/P基期（2）修正的简单股票价格算术平均数。股票市场上企业常常有增资和拆股行为，使股票股数迅速增加。股票价格也会相应降低，因此，有必要对简单算术平均数指数进行修正。对其修正，主要是对分母进行处理。具体做法是：用增资或拆股后的各种股票价格的总和除以增资或拆股前一天的平均价格作为新分母，即：新分母=增资或拆股后各种股票的价格总和/增资或拆股前一天的价格平均数这种方法能够保持指数的连续性和可比性，更真实地反映了股票市场的变动情况。这一方法是由道琼斯股票价格指数的创始人查尔斯道首创的，现在的道琼斯股票价格指数采用的就是修正简单算术平均法。2几何平均法世界上有一部分较有影响的股票指数是采用几何平均法编制的。其中以伦敦金融时报指数和美国价值线指数为代表。在几何平均法中，报告期和基期的股票平均价是样本股票价格的几何平均数。3 加权股票价格平均指数股票市场上不同的股票地位也不同，对股票市场的影响也有大小。简单算术平均法忽略了不同股票的不同影响，有时难以更加准确地反映股票市场的变动情况。加权平均法按样本股票在市场上不同地位赋予其不同的权数，地位重要的权数大，地位次要的权数小。将各种样本股票的价格与其权数相乘后求和，再被权数扣除，得到的就是加权平均后的股票价格指数。这里的权数，可以是股票的交易额，也可以是它的发行量。与前两类方法相比，加权平均股价指数能更真实地反映整体经济形势，因此，加权平均价格指数更适合于开发为股票指数期货合约的标的指数。二、股指期货的特点与功能（一）股指期货的概念股票指数期货是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约。股票市场上存在系统风险和非系统风险，同时购买多种风险不同的股票，可以较好地规避非系统风险,但不能有效地规避整个股市下跌所带来的系统风险。由于股票指数基本上能代表整个市场中股票价格变动的趋势和幅度，把股票指数改造成一种可交易的期货合约，并利用它对所有股票进行套期保值,规避系统风险,这就是股票指数期货。（二）股指期货的主要特点与其它期货合约相比，股票指数期货合约有如下特点：1 股票指数期货合约是以股票指数为基础的金融期货。股票指数由于是众多股票价格平均水平的表现形式，在很大程度上可以作为代表股票资产的相对指标。股票指数上升或下降表示股票资本增多或减少，这样，股票指数就具备了成为金融期货的条件。利用股票指数期货可以消除股市波动所带来的系统性风险。2股票指数期货合约所代表的指数必须是具有代表性的权威性指数。目前，由期货交易所开发成功的所有股票指数期货合约都是以权威的股票指数为基础。比如，芝加哥商业交易所的S&P500指数期货合约就是以标准普尔公司公布的500种股票指数为基础。权威性股票指数的基本特点就是具有客观反映股票市场行情的总体代表性和影响的广泛性。这一点保证了期货市场具有较强的流动性和广泛的参与性，是股指期货成功的先决条件。 3股指期货合约的价格是以股票指数的“点”来表示的。世界上所有的股票指数都是以点数表示的。例如，S&P500指数六月份为260点，这260点也是六月份的股票指数合约的价格。以指数点乘以一个确定的金额数值就是合约的金额。在美国，绝大多数的股指期货合约的金额是用指数乘以500美元，例如，在S&P500指数260点时，S&P500指数期货合约代表的金额为260500=13000美元。指数每涨跌一点，该指数期货交易者就会有500美元的盈亏。 4股票指数期货合约是现金交割的期货合约。股票指数期货合约之所以采用现金交割，主要有两个方面的原因，第一，股票指数是一种特殊的金融虚拟资产，其变化非常频繁，而且是众多股票价格的平均值的相对指标，如果采用实物交割，势必涉及繁琐的计算和实物交接等极为麻烦的手续；第二，股指期货合约的交易者不愿意交收该股指所代表的实际股票，他们的目的在于保值和投机，而采用现金交割和最终结算，既简单快捷，又节省费用。（三） 股指期货与商品期货的区别股指期货交易是期货交易的一种，它与商品期货在运作机制和风险管理上是有共性的，如同样采用保证金制度，具有杠杆放大效应，每日无负债结算。但是，股指期货与商品期货相比，在其特殊性的一面，主要表现在：第一，股指期货是股票现货市场的配套市场，为管理现货风险服务。而股票市场参与者众多，因此，股指期货影响面较大； 第二，参与股指期货交易的投资主体大大超过了参与商品期货的投资者主体，包括证券公司、基金公司、养老金、保险等机构在内的众多机构投资者；第三，股指期货反映的是股票现货市场未来的变动情况，既受期货市场也受股指市场的各种因素影响，价格变动大，风险防范要求高。（四） 股指期货的市场功能1价格发现功能价格发现功能，是指利用期货市场公开竞价交易等交易制度，形成一个反映市场供求关系的市场价格。指数期货市场的价格能够对股票市场未来走势做出预期反应，同现货市场上的股票指数一起，共同对国家的宏观经济和具体上市公司的经营状况做出预期。 2规避系统性风险的功能股指期货对金融市场的一大贡献在于其规避风险的功能。股票市场是一个具有相当风险的金融市场，股票投资人面临着两类风险。第一类是由于受到特定因素影响的特定股票的市场价格波动，给该股票持有者带来的风险，称为非系统性风险；另一类是在作用于整个市场因素的影响下，市场上所有股票一起涨跌所带来的市场价格风险，称为系统风险。对于非系统风险，投资者用增加持有股票种数，构造投资组合的方法来消除；对于后一种风险，投资者单靠购买一种或几种股票很难规避，因为一种或几种股票的组合不可能代表整个市场的走势，而一个人无法买卖所有股票。股票价格指数基本上代表了全市场股票价格变动的趋势和幅度。如果把股票价格指数改造成一种可买卖的商品便可以利用这种商品的期货合约对全市场进行保值。利用股票价格指数对股票进行保值的根本原因在于股票价格指数和整个股票市场价格之间的正相关关系。3风险投资功能首先，股指期货可以丰富市场投资品种，为机构投资者提供更多选择。由于股指期货具有运行平稳、不易被操纵的优点，往往成为新兴市场开发衍生投资工具的首选，其他证券类衍生工具如股票期货、股指期权的创新也需要推出股指期货来奠定市场基础。其次，股指期货是一种理想的套利工具。一般情况下，期货市场的价格走势与现货市场价格走势保持着高度的同步性，期价与现价之间具有高度的相关性。但两个市场之间，也会不时地产生一些价格偏差，这就给在两个市场之间的套利交易提供了条件和基础。最后，股指期货降低了交易成本，产生出杠杆效应。相对现货交易，指数期货交易的成本是相当低的。指数期货交易的成本包括：交易佣金、买卖价差、用于支付保证金的机会成本和可能的税项。有专家统计指数期货交易成本仅为股票交易成本的十分之一。股指期货交易采用保证金的形式来进行，保证金只是交易金额的很小部分。三、股指期货的产生与发展1推出阶段（1982-1985年）20世纪70年代西方各国受石油危机的影响，经济发展不稳定，利率波动频繁，通货膨胀加剧，导致股市一片萧条。当时，美国道琼斯指数跌至1700点，跌幅甚至超过了20世纪30年代经济危机时期的一倍。股票市场价格大幅波动，股票投资者迫切需要一种能够有效规避风险、实现资产保值的金融工具。于是，股票指数期货应运而生。1982年2月美国堪萨斯期货交易所开办