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房地产融资报告 2006年8月 20世纪九十年代以后 我国房地产业得到了迅速发展 2003年国务院18号文件第一次明确肯定 房地产业是国民经济的支柱产业 但一直以来 我国房地产企业的融资渠道单一 过分依赖银行 给整个金融系统带来了潜在的风险 近年来 宏观政策陆续出台 开发商面临着严峻的资金压力 如何能利用多种房地产融资渠道 使房地产企业能持续 健康发展 成为每个开发商都必须面对的问题 序言 全国房地产开发投资总额 数据来源 中国房地产市场发展报告 1998年起 全国房地产市场发展迅速 北京 上海等全国几大主要城市房地产开发投资总额大幅度增长 2005年 全国房地产开发投资总额达到15759亿元 单位 10亿元 1999 2005年房地产开发投资资金来源百分比情况分析 单位 根据国家统计局统计 从上表中可以直观看出 其他资金来源依然是房地产投资的最主要资金来源 但所占比重已经开始下降 国内贷款的比重变化不大 自筹资金增长较快 尤其是自有资金部分 在2005年度有更大幅度地增长 对以上数据进行深入分析发现 其他资金来源中80 以上的部分来自于定金及预收款 这部分中又有60 至70 的部分是属于银行或住房公积金管理中心所发放的个人住房按揭贷款 而在自筹资金中 企业自有资金 权益资金 仅占了55 左右 其余的部分主要是建筑施工企业的工程垫款 而在施工企业的工程垫款中 也有很大一部分是来源于银行的建筑业贷款 分析以上数据可以得出结论 房地产开发资金来源中 有60 以上的资金是来源于银行体系 而且是以开发贷款和住房按揭贷款等债权型融资的形式存在 开发自有资金的部分还不到20 房地产业的平均资产负债率较高 1999 2005年房地产开发投资资金情况分析 房地产融资分类 内部融资主要包括 转让出租固定资产 出售流动资产等方式 股权融资主要包括 IPO 买壳上市 上市再融资 私募 REITS 项目合作 房地产企业兼并等方式债权融资主要包括 企业债券 银行贷款 委托贷款 信托贷款等其他融资主要包括 房地产预售 融资租赁 建筑企业垫资等 房地产融资具体方式 第一 银行贷款第二 房地产信托融资第三 保险投资计划第四 国内IPO第五 境外IPO第六 买壳上市第七 造壳上市第八 借壳上市第九 存托凭证 DR 上市第十 中国预托证券第十一 上市再融资第十二 房地产基金REITS RealEstateInvestmentTrusts 第十三 房地产公司私募第十四 房地产项目股权合作第十五 房地产企业债券第十六 房地产企业收购和兼并第十七 房地产典当 第十八 委托贷款第十九 商品房预售 购房贷款 第二十 融资租赁第二十一 夹层贷款第二十二 开发商企业间基金 开发商互助会第二十三 建筑企业垫资第二十四 卖方信贷第二十五 房地产证卷化第二十六 前沿货币合约第二十七 房地产辛迪加第二十八 通过保函和信用证融资第二十九 反向抵押贷款第三十 权证第三十一 股权回购 真贷款 假合作第三十二 其他融资方式 票据贴现 股票和债券抵押 第一银行贷款 银行贷款是房地产企业融资的主要渠道 目前房地产开发企业至少有60 以上的资金是来自国内银行系统 房地产业的银行贷款主要有土地储备贷款 房地产开发贷款 房地产企业流动资金贷款和销售环节的住房按揭贷款 1 国内银行贷款 受 央行121号文件 影响 房地产企业流动资金贷款 土地储备贷款受到严格限制 房地产开发抵押贷款要 四证齐全 2 国外银行贷款 与国内银行相比 外资商业银行条件略微宽松 目前外资银行在国内做房地产融资的种类主要有建筑贷款和开发贷款 开发贷款条件基本等同于国内银行 对个别优质项目可以有所宽松 贷款时间相对国内银行较快 3 银团贷款 又称辛迪加贷款 SyndicatedLoan 是由获准经营贷款业务的一家或数家银行牵头 多家银行与非银行金融机构参加而组成的银行集团 BankingGroup 采用同一贷款协议 按商定的期限和条件向同一借款人提供融资的贷款方式 贷款对象主要是国有大中型企业 企业集团和列入国家计划的重点建设项目 银行贷款发展趋势 银行信贷将更加规范 对房地产项目审查更为严格 银行将重点支持优质客户 优质项目 银行与优质客户更深层次的合作国内银行 如工商银行 中行 开始推出收租物业抵押贷款业务 此种业务类似于外资银行 如东亚银行 的建筑贷款 案例分析中国建设银行与中国华润总公司2006年3月签署 战略合作协议 根据协议 建设银行将为中国华润总公司提供两百四十五亿元融资额度及更加全面的金融支持 业内人士认为 此举标志着双方业务合作关系的全面提升 有利于促进共同发展 实现银企双赢 中国建设银行近期还分别与金地 集团 股份有限公司 中海地产股份有限公司在深圳举行 战略合作协议 签字仪式 双方将携手在房地产金融领域进一步加强合作 此次双方合作的范围 将涵盖项目贷款 短期融资债 个人住房按揭业务 结算网络服务 建经咨询服务 投资银行业务 公积金业务和企业年金业务等金融服务种类 银行贷款融资方式的评价 1 银行贷款还会是国内房地产企业最主要的融资方式 对实力雄厚的开发商来说 银行贷款会变的更容易 而对中小开发商来讲 银行贷款会变的越来越困难 对大企业来讲 应注意进行与银行更深层次 更广阔领域的合作 银行贷款相关的法律法规 中华人民共和国商业银行法 中华人民共和国担保法 贷款通则 中华人民共和国城市房地产管理法 中华人民共和国土地管理法 房地产开发项目经济评价法 中国人民银行关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知 央行第121号文件 第二房地产信托融资 房地产信托是指信托投资公司通过资金信托方式集中两个和两个以上委托人的合法拥有的资金 按委托人的意愿以自己的名义 为收益人的利益或特定目的 以不动产或经营企业为主要标的 对房地产信托资金进行管理 运用和处分的行为 2003年6月 央行出台121号文件后 房地产信托业异军突起 据统计 2004 2005两年全年各家信托公司共发行推出各类房地产信托产品204个 根据负债关系 可将房地产信托简单分为债务型信托和权益性信托 债务型信托主要有贷款型信托 权益型信托主要有股权型信托和优先购买收益权信托 又叫财产信托 另外还有债务型和股权型组合而成的混合型信托 贷款型信托框架 特点 以信托贷款形式运作 贷款期限较短 对资金安全性要求高 单纯依靠信托资金 开发规模会受到一定限制 融资成本高于银行贷款 贷款型信托案例分析 2002年 北国投推出土地一级开发产品 北京CBD土地开发整理资金信托计划 通过该信托计划 北京市朝阳区土地储备整理分中心筹集到期限为五年的六亿元资金 这笔资金被运用到朝阳区一级土地开发中 该信托贷款的担保是由朝阳区财政所提供 目前该产品已经运作三年多 CBD土地整理储备分中心一直按期偿还贷款的利息 贷款型信托动态和评价 动态银监会212号文 和银监会54号文陆续出台后 要求信托公司给房地产企业设计贷款信托计划 要遵守商业银行的房地产贷款标准 由于此类业务与商业银行具有强烈的重合性 该类业务面临着很大的困难 与商业银行等金融机构此类业务相比较具有明显的局限性 在激烈的市场竞争中 不占任何优势 评价虽然目前贷款型信托受到了政策的限制 但由于信托的创新能力强 此种信托方式仍会是最为普遍的一种房地产信托融资模式 股权回购型信托框架 特点 信托资金用以收购开发商部分股权 到期后开发商回购 回报率在合同中固定 本方式可以帮助开发商补足自有资金 提供信用等级 有益于其后的银行融资 股权回购型信托案例分析 2005年12月中信信托发行一个亿信托计划 入股天鸿永业71 股权 信托计划为期两年 两年后天鸿按约定价格回购股权 天鸿永业房地产公司为天鸿房地产开发有限公司与瑞信DLJ房地产基金共同设立的项目公司 开发的项目为北京团结湖瑞信中心 该信托贷款的担保是由天鸿集团提供担保 股权回购型信托动态和评价 动态2005年后 出现的越来越多的一种房地产信托融资方式 是房地产开发商喜欢的信托方式 银监会212号文 和银监会54号文对此种信托提高了发行条件 要求开发商35 的自有资金 四证齐全 评价虽然目前股权回购型信托受到了政策的限制 但由于此种信托方式采用股权方式 便于开发商以后再融资 其仍会是一种主要的房地产信托融资方式 夹层 信托融资模式 夹层 mezzaninefinancing 指介于股权与优先债权之间的投资形式 从资金费用角度来分析 夹层融资低于股权融资 如可以采取债权的固定利率方式 对股权人体现出债权的优点 从权益角度来分析 其低于优先债权 所以对于优先债权人来讲 可以体现出股权的优点 这样在传统股权 债券的二元结构中增加了一层 在我国的房地产信托业务中最初表现为混合融资 即以权益融资和债务融资结合的方式向信托投资公司融资 夹层 信托融资模式案例分析 福建联华信托2005年推出的 联信 宝利 7号通过信托持股 在收益权上加以区分 成为我国首个夹层融资信托产品 联信 宝利 7号信托资金将投资于大连琥珀湾房地产开发项目公司的股权 项目公司由联华信托和大连百年城集团各出资5000万元 分别持有项目公司20 的股份 1 5亿元信托资金入股占项目公司股份60 而在1 5亿元的信托资金中 联信 宝利 7号的信托受益人设置为优先受益人和劣后受益人 信托计划终止时 优先受益人优先参与信托利益分配 劣后受益人次级参与信托利益分配 外来资金的投资加上自有资金的进入构成了夹层融资信托模式 该模式大量采用了基金要素进行设计 是我国房地产信托发展的主要方向之一 财产信托融资模式 资产委托人提供具有较强变现能力的信托财产 委托给信托公司 设立财产信托 信托公司将信托收益权转让给投资者 不需要额外的担保 作为财产信托可以适当规避资金信托合同不超过200份的限制 是资产证券化的有益尝试 财产信托融资模式案例分析 2003年11月3日 筹划良久的盛鸿大厦财产信托优先受益权转让项目由北京国际信托投资有限责任公司在民生银行发售 用了8天半就完成了2 5亿元人民币募集任务 房地产信托的优劣势分析 优势分析信托可使用在房地产开发项目的全过程 费用虽然比银行高 但比股权类融资低 信托可以以股权方式进入房地产项目 可有利与项目再融资 劣势分析信托财产的登记问题 在实际操作中 开发商没有把信托财产委托给信托公司 这样对于信托公司和投资者风险较大 信托流动性差 不能上市交易 变现能力差 投资门槛高 受 200份 5万元 的限制 信托最新动态和总结 最新动态今年银监会出台两个重要文件 七月的 54号文 关于进一步加强房地产信贷管理的通知 54号文对股权回购方式提供了门槛 并要求房地产贷款严格执行212号文件的规定 八月新出台 65号文 关于信托投资公司开展集合资金信托业务创新试点有关问题的通知 政策鼓励一批实力强 业务精的信托公司扩大业务 做大做强 对200份 异地经营等限制信托的条件有所松动 总结银行 信托模式 会成为开发商主要融资组合 银行的低成本与信托的灵活互相补充 信托相关的法律和法规 一法两规 中华人民共和国信托法 信托投资公司管理办法 信托投资公司资金信托业务管理办法 中国人民银行 关于信托投资公司资金信托业务有关问题的通知 中国银监会 关于进一步加强信托投资公司监管的通知 中国银监会 关于进一步规范集合资金信托业务有关问题的通知 和 关于信托投资公司集合资金信托业务信息披露有关问题的通知 中国银监会 信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法 第三保险投资计划 保险资金在我国数量庞大 保险资产总量高达15000亿人民币 一直以来缺少投资途径 2006年初 保监会开始鼓励保险资金投资基础设施产业 2006年3月28日 保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法 出台 办法 出台后 保险公司的投资计划可以采取债权 股权 物权及其他可行方式投资基础设施 月 日 国务院关于保险业改革发展的若干意见 简称 意见 明确表示 允许符合条件的保险资产管理公司逐步扩大资产管理范围 意见 明确表示 在风险可控的前提下 鼓励保险资金直接或间接投资资本市场 逐步提高投资比例 稳步扩大保险资金投资资产证券化产品的规模和品种 开展保险资金投资不动产和创业投资企业试点 保险投资计划框架 保险投资计划案例分析 虽然保险资金投资房地产仍处于试点阶段 但各大保险公司都开始积极参与 目前还缺少成功的直接投资的案例 下面案例是一个保险公司间接收购成熟物业的案例 2006年8月25日 中国平安保险 集团 股份有限公司控股子公司平安信托投资有限责任公司 以下简称 平安信托 与中信深圳 集团 公司签署合作协议 平安信托斥资20亿元购买深圳中信城市广场部分股权 保险投资计划的优劣势 优势资金成本低 和银行贷款利率相当 资金量大 虽然也受200份限制 但没有实质影响 劣势目前 政策受限制 审批复杂 门槛高 保险计划最新动态和总结 在基础设施领域 平安 中国人寿 人保以及泰康人寿正在选择基础设施投资的具体项目 投资金额已经基本确定为120亿元人民币 而值得注意的是四家保险公司是以合伙的形式开始了这次项目选秀 据了解 此次可供选择的项目包括上海世博会 公路 上海地铁 此外还有机场项目 保险资金进入房地产领域已为期不远 保险投资计划结构类似于信托结构 也受信托200份的限制 但由于保险资金庞大 没有实际影响 资金利息与银行贷款利率相近 资金计划还需报保监会批准 由于存在一定限制 目前实行有困难 考虑到保险资金对于安全性的要求 可以预见保险资金对于房地产投资的门槛会制定的比较高 投资方向多选择风险低 回报稳定的长期投资 如购买成熟物业等 保险相关的法律法规 国内未出台保险资金投资房地产领域的法规 2006年3月份出台了 保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法 第四国内IPO 国内IPO上市是指房地产企业设立股份有限公司 首次在国内主板A股或B股上市融资 目前 我国沪深两市共有90家房地产上市公司 国内IPO案例分析 今年保利地产A股在上证所挂牌交易 股票代码为 600048 保利地产此次公开发行15000万股 发行价为13 95元 股 对应市盈率18 85倍 网上发行占80 募集资金总额为20 925亿元 本次发行后 公司总股本为55000万股 每股净资产为5 40元 以去年业绩按最新股本计算每股收益为0 74元 网上发行股份今日可交易 网下配售部分3000万股则要锁定3个月 国内IPO的优劣势 优势筹资量大 融资能力强 资金使用时间长 分散风险 提高公司价值等 劣势门槛高 对房地产企业规模和经营都有较高要求 由于为股权融资 所以融资成本相对较高 减少原股东控制权 增加公司相关义务 国内IPO最新动态和总结 最新动态1999年下半年 针对房地产企业的上市禁止解除 但政策上对房地产企业上市仍然采取谨慎态度 总体上讲 近年来 国内房地产企业直接上市的成功案例比较少 所以有相对较多的企业选择海外上市或者买壳上市 总结上市融资已经超出了融资的范畴 上升到了资本运作的高度 上市融资被业内专家认为最好的融资方式 对我国房地产企业来说 由于缺乏多样化的融资渠道 上市几乎就变成企业做大做强的唯一途径 国内IPO相关的法律法规 国内上市方面法律法规有 公司法 证券法 关于进一步加强股票首次发行上市有关工作的通知 上海交易所上市规则 深圳交易所上市规则 第五境外IPO 境外IPO有如下几种方式 内地企业在境外直接上市 IPO 涉及境内权益的境外公司在境外直接上市 IPO 国内A股上市公司的境外分拆上市 国内房地产企业境外上市情况 目前 中国大陆房地产企业在香港上市有17家 新加坡上市1家 境外IPO案例分析 广州富力地产股份有限公司香港主板上市案例分析上市准备阶段 于2002年开始谋划香港上市 为配合上市 有如下准备 2004年富力集团出资15个亿在珠江新城兴建两个超五星级酒店 以作为上市优良资产 连续几年在广州 天津市场取得土地 已获得上市所需要的土地储备 2005年 富力与摩根士丹利 上海盛融公司成立合资公司 收购北京富力双子座写字楼B座 以提升自身品牌价值 保荐人的选择 瑞士信贷第一波士顿和摩根士丹利为上市计划的联席全球协调人 联席账簿管理人 联席保荐人 两大著名投行帮助广州富力地产股份有限公司完成IPO 各募资2 55亿美元 境外IPO案例分析 广州富力地产股份有限公司香港主板上市案例分析上市时间的选择 2005年上半年 政府宏观调控开始 天津顺驰 雅居乐等纷纷推迟香港上市计划 广州富力则原计划不变 据富力董事长李思廉解释 富力有超过十年的开发经验 开发产品主要为中档住宅 宏观调控对富力的影响不大 富力集团的招股说明书中有两个亮点1 过去三年股本收益率都接近30 预测2005年利润为9 84亿港币 2 富力与大摩和瑞士信贷签的是包销协议 境外IPO案例分析 广州富力地产股份有限公司香港主板上市案例分析富力集团上市前资产负债情况 根据富力2005年中期财务报表 按香港财务制度 总资产 139 1亿元人民币负债 114 86亿元人民币总权益 24 24亿元人民币半年主营营业额 19 68亿元人民币毛利 6 68亿人民币2005年7月14日 富力与香港主板正式交易 以10 8港币开盘 收市价为11 15港币 富力集团当日筹资额达22亿港元 境外IPO的优劣势 优势上市过程简单 再融资灵活性强 难度低 能与国际化接轨 劣势上市成本高 上市要求高 维持上市公司地位成本更高 上市地点选择很重要 境外IPO最新动态和总结 最新动态最近国内企业频频去香港上市 其数量超过国内IPO数量 为国内大多数有实力的房地产企业上市的首选 总结国内IPO与境外IPO各有优势 国内上市对国内企业来说相对简单 但受政策影响大 如1992 1999年限制房地产企业上市 境外上市 要求高 但国际化程度高 再融资方便 在现阶段 境外IPO的国内房地产企业数量多于国内IPO的房地产企业数量 境外IPO相关的法律法规 中国内地企业到海外上市必须遵守两个方面的法律规定 一是中国内地有关法律 法规 政策 二是要遵守上市国家或地区的法律和规章 目前 国内房地产企业绝大多数选择香港上市 极个别有在新加坡上市 第六买壳上市 由于直接上市门槛很高 审批时间长 房地产企业上市申请受到宏观调控影响大 不可能有大批房地产企业上市 这样 可以通过买壳上市来实现间接上市 所谓买壳上市 就是指非上市公司通过资本市场购买一家上市公司一定比例的股权来取得上市地位 然后通过反向收购的方式注入自己有关的资产和业务 实现间接上市的目的 国内房地产企业买壳上市情况 自2001年以来 有二十多家房地产企业成功买壳上市 买壳上市框架 买壳上市案例分析 沿海收购ST丰华 沿海收购ST丰华 沿海集团1997年10月在香港联交所挂牌上市 投资大陆房地产十余年 有较强的实力 ST华丰是以笔业为主业的上市公司 长期以来经营不景气 大股东频繁更换 是一个合适的壳公司 沿海集团通过竞买取得了ST华丰第一大股东的地位 得到了一个壳公司 通过资产重组注入房地产业务 将ST华丰改变成一个以房地产为主业的上市公司 这样 沿海集团就同时拥有了一家香港上市公司 一家国内上市公司 形成了一个非常有利的发展格局 买壳上市的优劣势 优势可以回避上市繁杂的手续 规避上市的限制 时间短 首次上市一般需要三年的准备时间和上市辅导期 买壳上市则大大缩短了这个时间 劣势买壳上市有其特殊风险 企业进入上市壳公司后 要承担原有的债务 纠纷等 如果壳资源不理想 再融资难度也会很大 时间也很长 上市在融资难度比较高 买壳上市的最新动态和总结 最新动态最近由于缺少合适的壳资源 这种上市方式发生的不多 总结据统计 我国买壳上市的房地产公司有24家 但其中只有4家实现了增发 2家获得了配股 其余的尚未通过买壳实现再融资的目的 买壳上市是一把双刃剑 如果能合理选择壳资源 处理好各种潜在问题 会成为一种好的进入资本市场的方式 否则 则可能不但达到不了在融资的目的 还可能付出惨重的代价 买壳上市相关的法律法规 公司法 证券法 发行股票公司信息披露实施细则 禁止证券欺诈行为暂行办法 上海交易所上市规则 深圳交易所上市规则 等 第七 造壳上市 造壳上市是指国内欲上市的公司首先通过控股 合资或直接设立附属公司等方式 与境外未上市公司确立一定产权关系 然后该境外公司取得上市地位后 国内企业通过该境外公司 注入国内企业的资产和业务 从而达到境外上市的目的 即所谓的 红筹模式 造壳上市框架 造壳上市案例分析 境外 2002年 公司计划在美国纽约证券交易所和香港联交所上市 由高盛公司担任主承销商 造壳上市案例分析 由于下面原因 上市计划搁浅 中国当时的目标招股市盈率高达 倍 据说部分承销商闻之色变 年 月 国务院高层警告部分城市的房地产已经出现泡沫 言论一出 马上令房地产市场蒙上阴影 市场一直担心中国政府会推出压抑楼市炒风的措施 投资态度亦转趋审慎 中国地产股顿时失去吸引力 绿城案例 2006年1月18日 绿城集团在杭州召开新闻发布会 宣布其海外控股公司 绿城中国控股有限公司 已通过配售可转换债券和股本 引进由JPMorgan和StarkInvestment组成的国际战略投资者 募集资金1 5亿美元 且其中1 3亿美元的可转换债券已在新加坡证券交易所挂牌上市 绿城集团成为首家在未上市之前成功发行可转债私募融资的国内民营房地产企业 绿城集团融资结构 绿城控股在私募后再发行可转换债券 准备海外上市 绿城集团融资总结 这是一个典型的融资组合案例 其采用了海外私募 发行可转换债券 海外IPO 这样就保证了IPO的成功率 但此种方式不适用国有股企业 限制较多 造壳上市的优劣势 优势主要适用于跨国界公司之间的并购 可减少壳公司的风险 劣势但所需时间长 手续繁杂 造壳上市相关的法律法规 中国内地企业到海外注册公司并上市必须遵守两个方面的法律规定 一是中国内地有关法律 法规 政策 二是要遵守上市国家或地区的法律和规章 第八借壳上市 借壳上市是指集团公司或大型企业将下属的一个子公司或部分资产改造后上市 然后在将其他资产注入 继续重组上市 从而避免额度管理的上市行为 借壳上市案例分析 华润集团 华润置地 香港 大陆 北京华润大厦 上海华润时代广场 深圳华润中心 控股 拥有产权 收购 32亿收购款 借壳上市案例分析 2005年11月香港上市的华润置地 1109 HK 通过与其母公司华润集团的资产置换 从单一的住宅开发商进入到商业开发 经营领域 华润置地以32亿港币收购华润集团北京华润大厦 上海华润时代广场以及深圳华润中心一期和在建中的华润中心二期用地 迅速完成了其业务模型的转变 形成 住宅 大型商场 业务架构 此种安排即有利于华润置地业务向商业地产发展 也使华润置地收购了能长期收租的优质资产 获得了长期潜在的资本升值 而对华润集团来说 即没有丧失对物业的控制 又获得大量的现金 借壳上市总结 这种方式适合于集团 上市公司的企业结构 集团可以通过上市公司这个融资渠道 进行资产的重组 这种方式相对简单 在目前海外发行REITS相对较难 国内产业基金法尚未出台的情况下 能简单的将优质资产变现 且不丧失对物业的控制 上市公司在这里起到了集团资本运作平台的作用 经对同时在大陆和海外都拥有上市公司的集团 即同时拥有大陆和海外两个资本运作平台 如华润集团 首创集团 国美集团 沿海集团 冠城集团等无不都是资本运作的高手 第九存托凭证 DR 上市 存托凭证是指一国证券市场流通的 代表外国公司有价证券的可转让凭证 存托凭证上市一般是指 某国的上市公司为使其股票在国外流通 将一定额度的股票 委托银行保管 由保管银行通知国外的存托银行在当地发行代表该股份的存托凭证 然后存托凭证开始在国外证券交易所或交易柜台交易 国内公司存托凭证 DR 上市情况 年青岛啤酒 此后还有上海石化 马鞍山钢铁 仪征化纤等八家 他们的主挂牌在香港 同时通过全球存托证方式 GDR 和美国存股证方式 ADR 分别在全球和美国纽约证券交易所上市 目前 国内房地产企业还没有存托凭证 DR 上市 第十中国预托凭证 CDR CDR是英文ChinaDepositoryReceipts的简称 中文为中国预托凭证 或称中国存托凭证 CDR是海外公司在中国内地上市集资的一种方式 投资者购买CDR就相当于购买海外公司的股票 CDR实际上是中资股返乡融资潮应运而生的产物 按照预期 在实现红筹股发行CDR后 蓝筹股 外资股也将跟随其后发行CDR 国内证监会目前还未正式开放这种融资途径 中国预托凭证的发展情况 按照中国的 公司法 规定 只有在中国内地注册的企业才能在内地上市 境外公司和红筹公司一律以外资身份营运 受此法律限制 香港上市企业纵然是超级航母 也无法在内地上市集资 因此 才有了按美国预托证券 ADR 模式推出的中国预托证券 CDR 构想 现在内地居民储蓄达到六万多亿元人民币 外汇储蓄达到七百多亿美元 中国的股民有六千多万名 市场现有的品种不能满足内地居民投资的需要 因而发行新的投资品种给内地的居民投资是很有潜力的 目前国内A股市场能够长期保持30倍以上市盈率发行新股 而一家企业在A股市场上市就可以创出几十甚至上百亿的市值 国内资本市场惊人的融资能力吸引了诸如中移动 中联通 上海实业 联想集团及中信泰富等大公司 这些红筹公司均表示有意在中国A股预托证券市场上市 中国日报商业周报报道 不久将有4只红筹股获准通过发行中国预托证券 CDR 的资格 这4只股票为中国移动 北京控股 上海实业控股及联想集团 房地产领域的中国预托凭证的总结 自2001年开始 就不断有人呼吁出台中国预托凭证 现在条件不断的成熟 预计不久的将来 国内会通过相关的政策 估计政策出台后 房地产领域最先收益的是香港和新加坡的十七家国外上市公司中的中海外 华润置地这类的国有资产为主的大盘股 第十一上市再融资 上市公司的几种再融资的渠道 增发 不特定对象公开募集股份 配股 原股东配售股份 可转债 是指发行公司依法发行 在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券 分离交易的可转换公司债券 上市公司可以公开发行认股权和债券分离交易的可转换公司债券 非公开发行 指上市公司采用非公开方式 向特定对象发行股票的行为 即上市公司的定向私募 上市公司的最新再融资情况 再融资新规实施到2006年7月底为止 据不完全统计 已有96家上市公司实施了再融资或提出再融资意向 其中有81家选择了针对特定投资者融资的非公开发行 比例高达84 4 另有6家大盘股公司选择了认股权与债券分离交易的可转债 7家公司选择了公开增发 选择配股的仅有2家 内地上司公司在融资方式的比较 增发 配股 可转债的优劣势 优势增发 配股发行要求比较简单 具有直接融资成本低的优点 可转债具有债券融资成本低的特点 其票面利率一般为 业绩压力轻 因为股本增加有个缓冲期 政策环境较为宽松的优势 劣势增发 配股对上司公司业绩有严格的要求 增发需股东大会流通股东表决同意 可转债的要求则更为严格 另外还存在偿还风险 房地产公司可转债案例 万科首次发行可转债是在 年 月 日 融资额为 亿元 其融资额几乎相当于万科上市 年来的总融资额 期票面利率为 转债期限为 年 在 年再度发行可转债 金额达 亿元 通过可转债的发行 万科获得了大量资金 另外还实现了将一部分股权转移到华润的目的 使华润成为万科的第一大股东 万科成功发行可转债主要因为公司业绩好 资产负债率低 一般上市地产公司尚不具备发行可转债大量融资的条件 非公开发行 非公开发行股票 是指上市公司采用非公开方式 向特定对象发行股票的行为 即上市公司的定向私募 中国证监会2006年3月公布实施 上市公司章程指引 2006 明确规定除公开发行股份 向现有股东派送红股 以公积金转增股本外 上市公司还可以通过非公开发行股份增加资本 发行对象为非公开发行股票的特定对象应当符合下列规定 一 特定对象符合股东大会决议规定的条件 二 发行对象不超过十名 境外战略投资者的 应当经国务院相关部门事先批准 房地产上市公司非公开发行案例分析 房地产上市公司非公开发行案例分析 2006年8月4日 G冠城发布公告 拟向香港上市公司中国海淀集团有限公司 下称 中国海淀 的全资子公司StarlexLimited发行不超过7272万股流通A股 购买Starlex持有的北京京冠房地产开发有限公司100 股权 购买价款以京冠地产于2006年5月31日的评估净值3 64亿元为参考 双方协商确定为3 6亿元 Starlex所认购的股票自发行结束日起36个月不得转让 通过这种安排 冠城集团达到了以下目的 G冠城与中国海淀 关联企业 消除了同业竞争后 有利于公司进一步完善治理结构和加强独立运作能力 此次收购将增加冠城股份公司土地项目储备约为55万平方米 为公司未来几年带来约40亿元的销售收入 公司的净资产也从5 49亿元增至9 13亿元 非公开发行的优劣势 优点这种非公开发行股份的私募方式 既能完成了募集资金的任务 又减少了对二级市场公众投资者的冲击 还能够引进战略投资者提升公司治理 且对公司无盈利要求 即使是亏损企业也可以非公开发行 劣势新增的那部分非公开发行的股份可能会摊薄公司的每股收益 公司在募集到新资本同时增加总股本的比例背景下 每股净资产也不会得到大幅提升 可能会减少原股东的控股比例 分离交易的可转换公司债券 2006年5月12日证监会正式公布了 上市公司证券发行管理办法 办法规定上市公司可以公开发行认股权和债券分离交易的可转换公司债券 简称 分离交易的可转换公司债券 发行分离交易的可转换公司债券应当符合下列规定 一 公司最近一期末经审计的净资产不低于人民币十五亿元 二 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息 三 最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额平均不少于公司债券一年的利息 四 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十 预计所附认股权全部行权后募集的资金总量不超过拟发行公司债券金额 分离交易的可转换公司债券的特点 目前市场上的可转债 其持有人只拥有在一定时间内依据约定的条件将债券转换成的权利 分离交易的可转债使被低估的转债期权价值得以提升 对投资者而言更具吸引力 同时这种一次审批两次融资的方式也降低上市公司的发行成本 但是相比普通的可转债 分离交易的可转债将面临更大的付息压力 而且其发行条件更为严格 因此这种融资方式更适合规模较大的上市公司 它赋予上市公司两次筹资机会 先是发行附认股权证公司债 这属于债权融资 然后是认股权证持有人在行权期或者到期行权 这属于股权融资 分离交易的可转换公司债券的优劣势 优势具有债权融资的特点 融资成本低 上市公司可以得到两次融资机会 符合金融市场的发展方向 劣势审批程序复杂 需先获发改委同意 再进入证监会发审委的审核程序 对发行主体要求比较高 适合大中型上市公司 再上市融资的最新动态 8月11日 珠海华发实业股份有限公司 G华发 600325 SH 发行5年期43万手可转换公司债券上市 G华发此举成功募集到4 3亿元资金 成为股改以来发行的首只可转债花落房地产企业 同时 房地产企业G招商局的转债发行已通过证监会审核 有望在未来一两个月内发行上市 同时 众多房企将目光盯准了门槛更低的定向增发 据统计 至少有20家房地产企业提出通过非公开发行融资 G万科在7月份通过有关非公开发行股票的预案 拟非公开发行不超过7亿股A股 募集资金总额不超过42亿元 G城建 600266 SH 7月26日称 拟非公开发行不超过2亿A股 此次G城建募集资金将达到近12亿元 除此之外还有G华发 G名流 G阳光等 G中化的可分离交易可转债融资项目已获发改委同意 正进入证监会发审委的审核程序 可能会成为首个成功案例 G唐钢 G新钢钒 G马钢 G中化 G云天化和G武钢等均提出了相关的融资方案 但目前尚未有房地产企业提出相关方案 再上市融资的总结 随着股改的进行及再融资新政的出台 房地产上市公司的融资渠道趋于多样化 上市再融资对房地产上市公司来讲 是最好的融资方式 目前 房地产上市企业表现出对非公开发行方式融资的很大热情 不完全统计 已完成和正在操作的企业多达20多家 预计非公开发行将会成为房地产上市公司未来一段时间内采用最多的融资渠道 可以预见 外资也会积极参与到国内房地产企业的非公开发行中来 国内优秀的房地产上市企业会成为外资追逐的目标 随着 上市公司收购兼并管理办法 实施后 外资会通过非公开发行来实现对A股公司股权的争夺 可分离交易的债券由于优点突出 也会成为再融资的热点 预计 国内大型房地产企业会越来越多的使用这种融资方式进行融资 再上市融资的相关法律 法规 证券法 公司法 上市公司证券发行管理办法 上市公司章程指引 2006 上市规则 第十二房地产基金REITS RealEstateInvestmentTrusts 房地产基金是采取公司或者商业信托的形式 集合多个投资者的资金 收购并持有房地产或者为房地产进行融资 并享受税收优惠的投资结构 它实质上是一种证券化的产业投资基金 国内尚未出台产业基金法 房地产基金REITS的现状 美国目前有300个REITS 其中约200个为上市公募 管理的总资产超过3000亿美元 香港目前有4个上市REITS 新加坡目前有11个上市REITS 澳大利亚目前有44个上市REITS 房地产基金REITS的结构 房地产基金REITS 房地产基金REITS 第一个大陆物业的房地产基金REITS 越秀案例 控股 房地产基金REITS 越秀案例 2005年12月7日 越秀投资 通过GCCDBVI将四家BVI公司的股权转让给 越秀REITs 至此 越秀REITs就符合了香港证监会 房地产投资信托基金守则 当中有关 使用特殊目的投资工具 的条件 该条件系证监会为了使REITs可以享有与地产公司相同的税务处理 确保有足够的透明度 硬性规定所有特别目的投资工具必须由REITs全资拥有 以及特别目的投资工具不得超过两层 2005年12月21日 越秀房地产投资信托基金 405 HK 简称 越秀REITs 在香港联交所正式挂牌上市 香港公开发售及国际配售分别获得496倍及74倍认购 发售价以上限定价 每基金单位为3 075港元 融资33亿港元 含物业抵押贷款13亿元 渤海基金 第一支国内人民币产业基金 渤海产业基金已经进入实质性操作阶段 该基金将于10月正式成立 该基金总额200亿元 分为两期 首期的发起机构为中国人寿保险 集团 公司 国家开发银行 全国社会保障基金理事会 邮政储蓄银行 中银集团投资有限公司以及天津泰达投资控股有限公司 该基金已经获得国务院特批 成为国内第一只获批成立的产业投资基金 由于国内至今尚未出台 投资基金法 因此产业基金的设立目前需要有关部门特批 该基金目前至少选定了三个项目 其中一个就是空客天津项目 另外两个分别是中石化炼化项目和滨海新区区内交通建设 目前在发改委候签的产业基金就达到了十几只 但无一例外都是政府色彩强烈的基金 渤海基金的结构 渤海基金试点初期计划以契约型形式设立 首期资金募集50 60亿元 采用私募发行方式 在渤海基金运作一定时期 后续的140 150亿元资金 欲探索普通投资者参与认购的公募发行方式 房地产基金REITS优缺点 优点房地产基金已股权形式投资 不增加企业债务负担 对开发商来讲 即能实现资金回收 又一般不会散失对项目的控制权 资金来源广泛 灵活性高 缺点目前国内存在法律障碍 国内现阶段缺少配套的税收优惠 房地产基金REITS的最新动态和总结 广州越秀上市后 国内多个商业REITS都在筹备中 准备去香港和新加坡上市 但由于近期政策 六部委 意见 和REITS业绩表现欠佳的原因 短期内很难有新的商业REITS会上市 国内 产业投资基金管理暂行办法 已起草完毕 但短期内出台还无可能 由于现阶段国内存在法律障碍 目前国内类基金 或注册在海外 或以投资公司面目出现 国内大型开发商都纷纷参与设立基金 如首创 万科 顺驰 万通等 预计REITS在我国未来会有广阔的前景 第十三房地产公司私募 私募融资 PrivatePlacement 是相对于股票公募 PublicOffering 的公开发行而言 即指通过非正规金融市场的手段定向引入具有战略价值的股权投资人 引入风险投资者和策略投资者 房地产公司私募的形式 私募融资有两种形式 1 房地产企业引入战略投资者入股原公司 成功案例 首创与新加坡GIC的合作 2 房地产企业和战略投资者共同设立新公司 新公司注册可选在再国内或国外 第一种方式比较普遍 也被开发商广泛适用 但国外投资者一般对投资运营时间较久的公司有顾虑 第二种方式是最近国内大型开发商与国际投行 基金合资经常使用的形式 一般采用双方合作在国内或国外成立新公司 再将项目或资产转移到新公司内 这种方式也常被用来作为IPO前的安排 对国内企业来说 即增加公司的规模 也便于吸引上市时吸引投资者 国外设立控股公司的房地产公司私募框架结构 案例分析 国外注册公司案例分析下面为麦格利银行和基强联行为北京天鸿房地产有限责任公司所做的房地产私募结构 本结构安排要点为 外资与国内开发商在海外新成立控股公司 控股地点首选香港 公司投资总额计划为1亿美金 1 5亿美金之间 其中外资占75 股份 国内开发商占25 股份 控股公司下可设特殊目的公司 每个特殊目的公司对应国内的一个项目公司 国内开发商将公司内与外资合作的每个房地产项目 都对应转移到一个新的项目公司内 如原有项目公司 也可以直接利用 在将项目公司部分股份转让给外方 变成一个中外合作或合作公司 国内开发商作为每个项目的股东 受委托管理开发项目 海外的控股公司 即可以作为房地产公司在融资的平台 也可以作为开发商海外IPO的资产和载体 案例优缺点分析 本结构对国内开发商的缺点 会与新投资者分享利润 要得到海外投资者的认可 对公司的业绩 管理 财务提出较高要求 审批比较复杂 尤其对含国有股的企业来讲 本结构对国内开发商的优点 取得了房地产开发所需要的资金 土地采用溢价合作 开发商能获得土地增值的大多数收益 开发商仍为项目的实际管理者 并可得到规定的管理费用 业绩突出时还有业绩奖励费 外资主要为财务投资人 当项目收益能满足投资者要求后 多余的利润可以多分配给国内开发商 结构灵活 每个项目公司可以设立不同的股份比例 有利于国内开发商的国际化 对公司下一步海外上市奠定了基础 案例总结 本结构适合于有目标去海外上市的国内较优秀房地产企业 这个结构能在公司层面解决融资问题 能较好的解决公司的融资问题 对公司长久发展有利 国内设立投资性公司的房地产企业私募框架结构 案例分析 国内设立投资性公司的案例上图为美联银行和天鸿有限在探讨的一种国内设立投资性公司的框架结构 公司设立地点可以考虑深圳 上海浦东 天津 经对比和咨询律师意见 优先选择上海浦东 案例优缺点分析 缺点外资一般不容易接受 优点这种结构除了具有前面案例的优点外 还具有审批较简单的优点 房地产私募最新动态和总结 最新动态2006年8月 商务部 国家税务总局 国家工商行政管理局等6部委联合发布了 关于外国投资者并购境内企业的规定 宣布自9月8日起施行 本 规定 对换股并购给予了法律上的肯定 规定 首次在法规中允许境外公司的股东以其持有的境外公司股份或者增发股份作为支付手段 购买境内公司股东的股权或境内公司增发的股份 这样换股并购这种国际通行的方式在我国也得到了法律的认可 这样对国内房地产企业与外国投资者的合作提供了更便捷的方式 总结房地产私募具有灵活 简单的优点 但对国内房地产企业要求较高 对快速发展的房地产企业是一种非常合适的融资方式 其常常与IPO结合起来 作为境外资本退出的方式 房地产私募的相关法律和法规 公司法 外商投资企业法 关于规范房地产市场外资准入和管理的意见 关于外国投资者并购境内企业的规定 等 第十四房地产项目股权合作 房地产项目股权合作是指在房地产项目公司层面上的以股权方式进行的合作 房地产项目国内企业之间的股权合作在我国房地产领域比较常见 而国内房地产公司与外资的项目股权合作在2004年后也逐渐多起来 房地产项目合作的案例分析 2005年瑞士信贷 天鸿有限房地产公司 中信信托合作开发瑞信中心整个项目合作工作大约分以下四个工作阶段实现 第一步 双方签订具有法律效力和执行力的框架协议 对整个交易的关键环节作出实质性约定 法律文件 框架协议 要点 A 落实和明确 备忘录 中已达成一致的实质内容B 确立以后各工作环节的工作要点与原则第二步 天鸿与第三方成立内资公司 法律文件 内资公司设立合同 内资公司章程 要点 A 第三方为关联人 本项目选择了一家民营公司 B 注册资本1000万元人民币 C 股权比例50 50 房地产项目合作的案例分析 第三步 作为天鸿与现项目卖方已签署项目协议的执行 天鸿协调现项目卖方实现向内资公司转让项目 法律文件 项目转让协议 拆迁服务协议 债权转移协议 要点 A 因契税问题 交易价格与转让价格不一致 差异另作处理 B 处理好债权债务关系 第四步 1 第三方向CSFB或 和天鸿转让其持有的内资公司股权 2 内资公司转化为中外合作公司 3 合作公司增资法律文件 与 第三方 的股权转让协议 增资合同 中外合作公司合作合同 中外合作公司章程 要点 A 商务局的认定与批准B 增资后注册资本C 文件的执行效力 房地产项目合作的案例分析 4 落实和签署 股东贷款合同 以及项目开发管理事项法律文件 股东贷款合同 开发管理协议 要点 A 股东借款 注册资本的差异处理 B 项目开发的权责分配与监控 5 最后 天鸿通过转让部分股权的方式 与中信发行信托 房地产项目合作的优缺点分析 缺点因为采用股权合作方式 成本高 项目层面融资 融资具有短期性 从公司角度看 房地产公司私募的意义要比项目合作的意义重要的多 优点由于是针对单个项目 所以相对简单 操作时间较短 能解决单个项目的融资问题 房地产项目合作的最新情况和总结 最新情况8月22日 金地集团与ING房地产合作 以天津格林世界项目为起点 联合运作金地集团在各主要城市的房地产项目 格林世界是金地集团在天津的第一个住宅项目 总占地37 74万平米 设计为花园洋房社区 金地集团与ING房地产合作涉及项目土地26 6万平米 ING房地产投资1 88亿元 其中1 37亿元将用于收购金地天津51 的股权 完成收购后两者联合开发 金地集团拥有52 的利润分配权 此次交易还需要天津市政府相关部门审批 总结由于销售后能较方便退出 国内房地产开发 尤其是国内住宅项目开发 是外资积极进入的领域 这种趋势在相对一段时间内不会变化 对国内企业和国外投行 基金来说 项目合作是中外双方的试婚过程 在双方互相认可后 在进行更深层次的合作 这样合作双方的风险都较小 房地产项目合作相关的法律和法规 公司法 外商投资企业法 关于规范房地产市场外资准入和管理的意见 等 第十五房地产企业债券 房地产企业债券是指房地产企业直接向社会借债筹措资金时 向投资者发行 并且承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证 债券的本质是债的证明书 具有法律效力 债券购买者与发行者之间是一种债券债务关系 房地产债券一直在我国房地产企业融资总额中的比重很小 2002年 房地产债券融资仅为2 24亿元 占全部融资额的0 02