专题五 资本结构优化方法.doc

专题五 资本结构优化方法一、每股收益分析法要点内容基本观点该种方法判断资本结构是否合理，是通过分析每股收益的变化来衡量。能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。关键指标每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。所谓每股收益无差别点，是指不同筹资方式下每股收益都相等时的息税前利润或业务量水平。计算公式=决策原则当预期息税前利润或业务量水平大于每股收益无差别点时，应当选择财务杠杆效应较大的筹资方案；反之，当预期息税前利润或业务量水平低于每股收益无差别点时，应当选择财务杠杆效应较小的筹资方案。【例题1计算分析题】已知某公司当前资本结构如下：筹资方式金额（万元）长期债券（年利率8%）普通股（4500万股）留存收益100045002000合计7500因生产发展，公司年初准备增加资金2500万元，现有两个筹资方案可供选择：甲方案为增加发行500万股普通股，每股市价2.5元，增加借款1250万元，利息率%；乙方案为按面值发行每年年末付息、票面利率为10%的公司债券2500万元。假定股票与债券的发行费用均可忽略不计；适用的企业所得税税率为25%。 要求：（1）计算两种筹资方案下每股收益无差别点的息税前利润。（2）计算处于每股收益无差别点时乙方案的财务杠杆系数。（3）如果公司预计息税前利润为1500万元，指出该公司应采用的筹资方案。（4）如果公司预计息税前利润为1800万元，指出该公司应采用的筹资方案。（5）若公司预计息税前利润在每股收益无差别点上增长10%，计算采用乙方案时该公司每股收益的增长幅度。【答案】（1）计算两种筹资方案下每股收益无差别点的息税前利润。或：5000*(1000*8%+2500*10%)-4500*(1000*8%+1250*8%)/(5000-4500)EBIT=1680（万元）（2）计算处于每股收益无差别点时乙方案的财务杠杆系数DFL=（3）如果公司预计息税前利润为1500万元，指出该公司应采用的筹资方案。由于预计的EBIT（1500万元）小于无差别点的EBIT（1680万元），所以应采用追加股票筹资，即采用甲方案筹资。（4）如果公司预计息税前利润为1800万元，指出该公司应采用的筹资方案。由于预计的EBIT（1800万元）大于无差别点的EBIT（1680万元），所以应采用追加负债筹资，即采用乙方案筹资。（5）若公司预计息税前利润在每股收益无差别点上增长10%，计算采用乙方案时该公司每股收益的增长幅度。每股收益的增长幅度=1.2410%=12.4% 二、平均资本成本比较法基本观点能够降低平均成本的结构，则是合理的资本结构。关键指标平均资本成本决策原则选择平均资本成本率最低的方案。【例题2计算分析题】已知：某上市公司现有资金10000万元，其中：普通股股本3500万元，长期借款6000万元，留存收益500万元。长期借款年利率为8%，有关投资服务机构的统计资料表明，该上市公司股票的系统性风险是整个股票市场风险的1.5倍。目前整个股票市场平均收益率为8%，无风险报酬率为5%。公司适用的所得税税率为25%。公司拟通过再筹资发展甲、乙两个投资项目。有关资料如下：资料一：甲项目投资额为1200万元，经测算，甲项目的内部收益率为6.4%。资料二：乙项目投资额为2000万元，经过逐次测试，得到以下数据：当设定折现率为14%和15%时，乙项目的净现值分别为4.9468万元和-7.4202万元。资料三：乙项目所需资金有A、B两个筹资方案可供选择。A方案：发行票面年利率为12%、期限为3年的公司债券，假设债券发行不影响股票资金成本；B方案：增发普通股，预期股利为1.05元，普通股当前市价为10元，股东要求每年股利增长2.1%。资料四：假定该公司筹资过程中发生的筹资费可忽略不计，长期借款和公司债券均为年末付息，到期还本。要求：（1）指出该公司股票的系数。（2）利用资本资产定价模型计算该公司股票的资金成本。（3）计算乙项目的内部收益率。（4）以该公司当前的平均资本成本为标准，判断是否应当投资于甲、乙项目。（5）分别计算乙项目A、B两个筹资方案的个别资本成本。（6）根据乙项目的内部收益率和筹资方案的资本成本，对A、B两方案的经济合理性进行分析。（7）计算乙项目分别采用A、B两个筹资方案再筹资后，该公司的平均资本成本。（8）利用平均资本成本法，根据再筹资后公司的平均资本成本，对乙项目的筹资方案做出决策。【答案】（1）该公司股票的系数为1.5（2）该公司股票的资金成本=5%+1.5（8%-5%）=9.5%（3）乙项目的内部收益率=（4）判断是否应当投资于甲、乙项目：加权资金成本=9.5%+8%（1-25%）=7.4% 甲项目预期收益率6.4%该公司加权资金成本7.4%,乙项目内部收益率14.4%该公司加权资金成本7.4% 不应当投资于甲项目，应当投资于乙项目。（5）A、B两个筹资方案的资金成本：A筹资方案的资金成本=12%（1-25%）=9%B筹资方案的资金成本=1.05/10+2.1%=12.6%（6）A、B两个筹资方案的经济合理性分析A筹资方案的资金成本9%乙项目内部收益率14.4% B筹资方案的资金成本12.6%乙项目内部收益率14.4%A、B两个筹资方案在经济上都是合理的。（7）再筹资后该公司的综合资金成本： 按A方案筹资后的综合资金成本=按B方案筹资后的综合资金成本=（8）对乙项目的筹资方案做出决策：按A方案筹资后的综合资金成本7.67%按B方案筹资后的综合资金成本9.3%A筹资方案优于B筹资方案。三、公司价值分析法基本观点能够提升公司价值的资本结构，则是合理的资本结构。确定方法（1）公司市场总价值（V）=权益资本的市场价值+债务资本的市场价值=S+B；（2）假设公司各期的EBIT保持不变，权益资本的市场价值（S）可表示为：其中： Ks=Rs=Rf+（Rm-Rf）（3）债券市场价值通常采用简化做法，按账面价值确定；（4）平均资本成本=(1-T)+其中：Kb为税前债务资本成本。KS为股权资本成本；（5）找出公司价值最大的资本结构，该资本结构为最佳资本结构。决策原则最佳资本结构亦即使公司市场价值最大的资本结构。在公司价值最大的资本结构下，公司的平均资本成本率也是最低的。【例题3计算题】公司息税前利润为600万元，公司适用的所得税税率为33%，公司目前总资本为2000万元，其中80%由普通股资本构成，股票账面价值为1600万元，20%由债券资本构成，债券账面价值为400万元，假设债券市场价值与其账面价值基本一致。该公司认为目前的资本结构不够合理，准备用发行债券购回股票的办法予以调整。经咨询调查，目前债务利息率和权益资本的成本率情况见表1：表1 债务利息率与权益资本成本率债券市场价值（万元）债券利息率%股票的系数无风险报酬率证券市场平均报酬率权益资本成本4008%1.36%16%A60010%1.426%B20.2%80012%1.5C16%21%100014%2.06%16%D要求：（1）填写表1中用字母表示的空格；（2）填写表2公司市场价值与企业综合资本成本中用字母表示的空格。债券市场价值（万元）股票市场价值（万元）公司市场总价值债券资金比重股票资金比重债券资金成本权益资金成本加权平均资金成本400EF1665%8335%GHI6001791.092391.092509%7491%6.7%20.2%16.81%800160824083322%6678%8.04%21%16.69%1000JKLMNOP（3）根据表2的计算结果，确定该公司最优资本结构。【答案】（1）根据资本资产定价模型：A=6%+1.3（16%-6%）=19%B=16%C=6%D=6%+2（16%-6%）=26% （2）债券市场价值（万元）股票市场价值（万元）公司市场总价值债券资本比重股票资本比重债券资本成本权益资本成本平均资本成本400E=2002.95F=2402.9516.65%83.35%G=5.36%H=19%I=16.73%6001791.092391.0925.09%74.91%6.7%20.2%16.81%8001608240833.22%66.78%8.04%21%16.69%1000J=1185.38K=2185.38L=45.76%M=54.24%N=9.38%O=26%P=18.39%E=净利润/股票资本成本=（600-4008%）（1-33%）/19%=2002.95（万元）F=400+2002.95=2402.95（万元）G=8%（1-33%）=5.36%H=A=19%I=5.36%16.65%+19%83.35%=16.73%J=（600-100014%）（1-33%）/26%=1