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私募股权基金融资分析 李夏博士投资决策委员会副秘书长深圳创新投资集团有限公司二零一零年十一月 清华大学继续教育学院私募股权投资基金高级研修班讲稿 一 融资概论二 私募股权基金融资三 中小企业融资四 中小企业成长因素分析五 私募股权基金的项目选择六 投资失败案例分析七 总结 1 什么是融资 融资就是从任何来源获得资金用于任何目的 按照资金的来源 融资可分为内部融资与外部融资 按照融资工具分 融资可分为债权融资与股权融资两大类 2 企业融资理论简介 企业价值与资本结构 MM定理 即Modigliani MillerTheorem 在理想市场等假设下 企业的价值与其资本结构无关 企业融资的啄食顺序 内部融资 债务融资 股权融资 外部融资工具 银行贷款 债券 股票 优先股 普通股等 认股权证等 企业信用评级与融资 穆迪 标普 惠誉 3 融资主体分类 私募股权基金融资 主要是指基金本身运作过程中的融资行为 包括基金募集 基金负债 杠杆收购 特殊目的收购公司等 中小企业融资 主要是指中小企业从外部获得资金 用于发展自身业务的行为 包括担保贷款 集合债券 融资租赁 创业投资 上市融资 产权交易等方面 一 融资概论二 私募股权基金融资三 中小企业融资四 中小企业成长因素分析五 私募股权基金的项目选择六 投资失败案例分析七 总结 1 基金募集 概述 募集说明书 基本概况 定位 规模 最小出资额 期限 投资方向等 组织架构 公司制 合伙制或信托制 管理架构与管理人简介 管理费 收益分配与业绩提成 募集路演 向特定拟投资人推荐基金 1 基金募集 案例 创新投郑州引导基金 2007年 基本概况 郑州引导基金主要是投资郑州周边地区成长性良好的企业 总规模1亿人民币 出资方为创新投 40 郑州百瑞信托 30 郑州市人民政府 30 组织架构 公司制并套用信托制 管理方式 成立管理公司 由创新投控股 政府出资部分仅按同期国债利率获得收益 管理费 2 5 业绩提成 20 又发起设立的两个基金 1 基金募集 案例 深圳南海成长创业投资合伙企业I期 总规模 2亿人民币左右 实际募资2 5亿 目前III期已经募集完毕 共计5亿元 GP入伙条件 自有出资 500万元 有投资经验 不存在 公司法 第147条规定的情况 LP入伙条件 自有长期闲置资金出资 200万元 对投资风险有承受能力 出资方式与期限 GP与LP都以现金方式出资 出资期限 分两期 首期于自合伙企业注册成立之日30日内支付承诺金额的50 二期在接到GP通知后15个工作日支付其余的50 1 基金募集 案例 深圳南海成长创业投资合伙企业I期 出资的转让 GP出资的第三方转让 要得到合伙人一致同意 LP出资的第三方转让 要提前30天通知并得到GP的同意 同时GP有优先购买权 合伙人之间的转让 可以转让但要通知其他合伙人 并变更工商登记 合伙人身份的转换 GP与LP互转 需获得全体合伙人的一致同意 LP转GP 应对其作LP期间有限合伙企业的债务承担无限连带责任 GP转LP 应对其作GP期间有限合伙企业的债务承担无限连带责任 1 基金募集 案例 深圳南海成长创业投资合伙企业I期 执行事务合伙人 合伙企业指定一名自然人GP为执行事务合伙人 需2 3以上出资比例的LP同意 投资顾问 聘请两个机构为投资顾问 投资决策委员会 共3名成员 由执行事务合伙人与投资顾问组成 有限合伙人委员会 代理全体LP行使权利 管理费 GP有权向LP征收每年2 3 的管理费 基数按照上个季度末的实缴投资额 或者按照上市价格计算的市值加上扣除已上市项目投资额的实缴投资额 托管费 托管银行按照0 2 每年收取托管费 1 基金募集 案例 深圳南海成长创业投资合伙企业I期 业绩提成 账面红利累计达1000万元人民币时 有权向有限合伙人提取20 的业绩提成 预付的金额为股权投资项目净收入 20 其中85 直接支付给投资顾问 15 扣划至以有限合伙企业名义开立的投资顾问业绩提成留存账户 清算时 所有项目退出后的收益扣减投资本金 历年托管费 管理费 合伙企业费用等各项费用后得到的净收益的20 业绩提成委托投资顾问收取 亏损分担 由全体合伙人按比例分担 债务清偿 先由合伙企业资产清偿 不足部分由GP承担无限连带责任 2 公司制基金的债务融资 贷款 公司制基金的银行贷款 创新投2006年至2008年资产负债率分别为 30 5 33 6 31 5 贷款的作用 维持投资现金流 放大投资规模 提高投资收益 重要提示 维持适当的负债比例 避免资金链断裂 2 公司制基金的债务融资 债券 公司制基金企业债券发行 创业投资机构可发行企业债 实践中的问题 资金用途 信息披露 创新投在发行企业债券方面的探索 企业债与公司债的区别 创业投资债发行步骤 银行间市场 3 并购基金杠杆收购的融资 杠杆收购 含MBO 的步骤 发现目标 确定价值 筹措资金 收购完成 1 收购竞争对手 扩大市场份额 2 收购上下游企业 实施产业链整合 3 收购异地渠道 实现战略进入 1 通过价值评估 发现财务价值 2 通过资源整合 发现战略价值 1 通过银团贷款 从银行筹措资金 2 通过股权质押 获得质押贷款 1 通过资本运作 实现收购的增值 2 获得收入后 偿还前期贷款 争购收购完成 4 特殊目的收购公司 SPAC 什么是SPAC 以收购为目的 纯现金上市公司 也可看做是一个单一项目的基金 SPAC的市场环境 美国OTCBB市场 一般是以信托的方式 加拿大CDNX市场 特别规定的 资金池 公司的上市程序 4 特殊目的收购公司 SPAC SPAC运作步骤 SPAC上市 发现目标 确定对价 收购完成 1 实际上这是一个募资的过程 通过上市来募集收购所需要的资金 2 公司股东就是基金出资人 1 这是该上市公司完成从纯现金公司到实体公司的关键步骤 2 一个SPAC只能选择一个目标 1 通过评估与谈判 最终确定收购目标的价值 2 制订具体的换股方案 并实施换股 1 收购完成后 SPAC就变为实体上市公司 2 原投资人则可以退出 3 可能存在转板问题 一 融资概论二 私募股权基金融资三 中小企业融资四 中小企业成长因素分析五 私募股权基金的项目选择六 投资失败案例分析七 总结 1 中小企业债务融资 担保贷款 中小企业贷款需要担保增信 贷款渠道 银行 小额贷款公司等其他机构 担保方式 固定资产 应收款质押 担保公司出具担保函 2 中小企业债务融资 集合债券 集合企业债券与一般企业债券的比较 2 中小企业债务融资 集合债券 深圳案例 深圳市中小企业集合债券牵头人 深圳市贸工局 参与企业 共20家 其中11家为电子信息企业 5家新能源 新材料企业 物流 健身器材 医疗器械 教育企业各1家 规模与期限 10亿元人民币 5年期债券利率 票面年息为5 7 按单利半年计息 保证 国开行提供不可撤销连带责任保证担保 深圳中小企业担保中心 深圳高新投与深圳中科智向国开行提供反担保 交易 全国银行间债券市场 3 中小企业债务融资 融资租赁 中小企业融资租赁运作流程 中小企业 租赁公司 供应商 1 发出需求 寻找所需资产 2 租赁后支付租金 租赁公司按照客户要求采购相关资产 此时该资产产权归租赁公司 供应商按照企业要求将资产送到指定地点并提供相关服务 4 中小企业股权融资 上市融资 国内市场 中小板 创业板 国际市场 NASDAQ KOSDAQ HKGEM etc 国际资本市场上市特殊的股权架构 WOFE VIE协议控制 5 中小企业融资 APO 什么是APO AlternativePublicOffering 融资型反向收购 兼顾反向收购与融资 壳公司选择 估值与对价 发行新股 收购完成 表面上是壳公司用股票收企业 而实际上是被收购企业在完成收购后控制上市公司 1 企业与壳的估值是对价的基础 2 壳公司用于收购企业的股权占大比例 1 该过程与前一步几乎同时进行 2 对外部投资者往往是溢价发行 1 收购完成后 企业完全控制上市公司 2 可能存在转板问题 6 中小企业股权融资 产权交易 产权交易市场业务简介 有限公司成交见证 股份公司股权托管于股东名册管理 股权质押 技术与专交易 其他权益交易 相关融资业务 技术转让 股权转让与增资 股权 不动产质押贷款 7 中小企业股权融资 创业投资 创业投资运作框架 私募投资基金 投资银行 中介机构 多层次资本市场 被投企业 培育企业 买卖企业 提供交易场所 提供中介服务 创业投资基金 投资银行 中介机构 多层次资本市场 被投企业 培育企业 买卖企业 提供交易场所 提供中介服务 7 中小企业股权融资 创业投资 创业投资运作流程 项目初选 尽职调查 立项报告 尽职调查报告 投资谈判 投资协议 投资决策 投资决议 一 融资概论二 私募股权基金融资三 中小企业融资四 中小企业成长因素分析五 私募股权基金的项目选择六 投资失败案例分析七 总结 1 企业成长路径与融资方式 2 企业外部竞争 5力 模型 产业内现有企业竞争力 供应商的议价力 客户的议价力 新进入者的威胁力 替代产品的威胁力 产业链维度 进入门槛维度 迈克尔 波特 3 5力 模型 上海微创 公司简介 国内血管支架专业生产商 现有竞争力 国外血管支架生产商 新进入者 上海微创 供应商议价力 相对弱 客户议价力 相对强 有潜规则 替代品 尚未看到 4 价值链与虚拟价值链 理论 迈克尔 波特价值链 4 价值链与虚拟价值链 理论 杰弗里 雷鲍特和约翰 斯维奥克拉的虚拟价值链 4 价值链与虚拟价值链 理论 价值链vs 虚拟价值链 5 虚拟价值链 怡亚通案例 企业简介 怡亚通成立于1997年 是中国第一家上市供应链企业 并致力于成为 全球最优秀的供应链服务商 怡亚通运用先进的信息技术 整合全球资源 融商流 物流 信息流 资金流于一体 搭建了全方位一站式供应链服务平台战略合作伙伴 GE IBM AMD CISCO PHILIPS HP OKI BENQ PANASONIC 英迈 清华同方 PICC等 5 虚拟价值链 怡亚通案例 怡亚通虚拟价值链 6 平衡计分卡 理论 平衡计分卡概述 从4个维度来诠释企业战略 6 平衡计分卡 案例 平衡计分卡应用 创新投的平衡计分卡 一 融资概论二 私募股权基金融资三 中小企业融资四 中小企业成长因素分析五 私募股权基金的项目选择六 投资失败案例分析七 总结 1 项目选择标准 企业内部管理团队商业模式未来成长性技术与资源优势规范性 外部环境行业市场政策环境竞争对手 2 如何评价管理团队 投资成功的第一要素是人 第二要素是人 第三要素还是人 尤其是投资中小企业 团队更加重要 知识结构差异化 股权结构多元化 团队气质互补性 团队的稳定性 团队过往的业绩 创始人的人格魅力与远大抱负 3 团队评价案例 网宿科技 该公司是中国创业板首批上市企业 是一家从事CDN及IDC等互联网业务平台服务的高新技术企业 其管理团队呈现如下特点 1 初始创业人知识结构的差异化 陈宝珍 35 负责技术 刘成彦 21 负责市场 2 核心管理团队股权多元化 总裁 副总裁 财务总监 市场总监 分公司经理等合计持有公司股份21 3 团队的稳定性 自2004以来 公司的技术 市场核心团队一直未发生变动 4 如何评价商业模式 商业模式的四种创新形式 经营内容创新 世联地产 经营模式创新 赛格导航 经营产品创新 好想你枣业 经营模式转型 勤上广电 5 商业模式案例 世联地产 世联地产 房地产中介服务 1 顾问策划业务经过多年的发展在业界和客户中已经形成了良好的口碑和品牌形象 2004 2007年 世联地产顾问策划收入稳居国内同行业第一 在顾问策划市场具备明显优势 从而确立了公司的持续盈利能力 2 代理销售业务主要为房地产开发商提供代理销售服务以获取佣金收入 已取得珠三角区域市场的领先地位 3 2009年8月在深圳中小板上市 成为首家房地产综合服务企业 6 如何评价企业的未来成长性 未来成长性要素 爆发性增长 社会影响力大 受经济波动影响小 案例 中青宝网 有利于扩大规模 有利于品牌塑造 有利于降低成本 案例 明阳电器 7 如何评价技术与资源优势 技术评价因素 拥有自主知识产权 拓尔思 着眼于节能减排等大的发展趋势 中德垃圾 着眼于替代型和补充型技术产品 上海微创 重视受经济周期和通货膨胀影响小的技术 注意技术产品的性能价格比 西部材料 拓尔思 中文全文检索的先行者 8 自有知识产权案例 拓尔思 中文全文检索的创始者 企业和互联网搜索 内容管理和文本挖掘等领域的领先者 非结构化信息处理技术领域的领导者 中国最大的搜索技术和内容管理技术供应商 销售收入和利润保持持续增长 具有自主核心技术和自主知识产权 今年1月拟报创业板上市 中德垃圾 新能源与环保行业领跑者 9 节能减排技术案例 中德垃圾 我国最早的从事垃圾焚烧领域的企业之一 连续三年销售收入和净利润增长率均超过100 中国环保骨干企业 在我国环保界创造了多个全国领先水平 在法兰克福证交所主板市场上市的第一家中国企业 10 产品性价比案例 西部材料 西部材料 技术复合材料加工领先者 1 从事稀有金属复合材料及制品等的开发 生产和销售业务 由于稀有金属复合材料爆炸复合加工工艺是一门介于金属物理学 爆炸物理学和焊接工艺学之间的边缘学科 对于不同金属材料的物理和化学性能 以及炸药的配置技术需要有非常深入的了解 因此技术门槛较高 2 西部材料稀有金属复合材料产能位居世界第三 全国第一 产品性价比最好 11 如何评价企业的规范性 规范性和硬伤 对立的统一 规范运营 上市硬伤 历史沿革税务 财务 法律规范符合国家相关规定案例 多氟多首次被否 12 如何选择行业 行业选择要点 行业前景广阔 行业天花板较高 潍柴动力 企业发展速度快 当升材料 受经济周期波动影响小 上海微创 中国高速发动机供应商龙头企业 中国内燃机行业重点骨干企业 中国500家最大工业企业 已经全面进入重型汽车零配件行业 100家最大外贸出口企业之一 行业发展前景广阔 13 先进制造业 潍柴动力 14 新材料 当升材料 在电子陶瓷业的市场份额已连续多年在国内领先 国际一流锂电企业 三星SDI唯一在中国确定的钴酸锂供应商 开拓国际市场的领先者 在新一轮行业整合中先拔头筹 初具行业冠军相 管理团队已经长期合作多年 属于技术型团队 具备深厚行业知识和企业驾驭能力 15 生物医药 上海微创 国内最大的专业性研发及生产治疗心脑血管疾病高档器械企业 上海 海归 企业的明星 科技含量高 市场前景广阔 具有技术领先 成本低廉和直销模式等优势 通过欧盟CE认证和日本厚生省认证 进入了全球第二大微创伤医疗器械市场 16 如何评价市场 市场评价要素 市场前景广阔 产业优化升级需求大 同洲电子 企业发展速度快 面向国内国际两个市场 适应区域经济变化 受经济环境与周期波动影响小 17 市场前景 同洲电子 业务和规模处在快速增长时期 占领全国1 4的电子显示屏市场后 成功转型进入数字电视领域 站稳国内市场的同时 积极拓展海外市场 一 融资概论二 私募股权基金融资三 中小企业融资四 中小企业成长因素分析五 私募股权基金的项目选择六 投资失败案例分析七 总结 1 投资失败的十大陷阱 错误的出发点与目标 缺乏明确而稳定的目标 缺乏实现目标的决心和毅力 掌控力不足 团队知识