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对冲基金新特点及其对中国资本市场的影响段玉强 (河南教育学院 郑州 450014)摘 要：97年亚洲金融危机以后，由于人们普遍认为对冲基金是这次危机的罪魁祸首，对冲基金格外受到各国的关注。近几年来，对冲基金表现出了新的特点，随着中国对外开放的进展，对冲基金必然要影响中国的资本市场。近期看，对冲基金对中国的资本市场不会有太大的影响；从长远看，对冲基金进入中国资本市场是迟早的事情。而对冲基金的运作模式，将对我国金融体制改革的深化和资本市场的发展起到很好的借鉴作用。关键词：对冲基金 新特点 资本市场 影响97年亚洲金融危机以后，由于人们普遍认为对冲基金是这次危机的罪魁祸首，对冲基金格外收到各国的关注。虽然其后对冲基金遭受到来自各方面谴责和在资本市场上的挫败，但对冲基金一直活跃在世界资本市场中。2004年第一季度以来，由于全球股市债市表现普遍不佳，欧美等海外基金公司销售的传统型基金产品遭受了相当程度的赎回压力，资产规模都出现了“缩水”。但是，在股票市场和债券市场都低迷的情况下，对冲基金却受到投资者的青睐，需求大幅度的提高。据最近公布的一项研究资料，全球对冲基金管理机构2004年赚450亿美元之多，超过整个美国共同基金业同行的总收入。过去15年里，对冲基金的回报率平均达到了10.5%，比美国国债高出约6%。一、对冲基金表现的新特点与以前相比，对冲基金表现出了新的特点：1、对冲基金规模迅速成长英国一家金融咨询公司公布的数据显示，近两年来，全球对冲基金发展迅猛，总共约有9000余只对冲基金，其中美国就有7000多只，管理的总资产达到创记录的8500亿美元。数据显示，对冲基金管理的资产总金额在最近两年猛增了25%，仅2004年就增加了720亿美元，今年第一季度又增加了创记录的382亿美元。专业调查机构“塔斯研究”预测，按照目前趋势，今年流入对冲基金的资金将达1500亿美元。从全球范围看，美国对冲基金市场无论规模和数量都占据优势，扩张的速度也最快。欧洲投资者从今年初以来也紧随其后，开始大举进入此类基金。目前，仅伦敦就有约500家对冲基金公司，管理着约1200亿美元的资产。许多大型对冲基金公司在纽约和伦敦两处都设有办公地点。另外，单只对冲基金的规模也在增大。欧洲对冲基金资料库数据显示，仅在欧洲，从2003年初到2004年初的一年中，单只对冲基金的平均规模就扩大了42%，从约1.5亿美元上升到约2.1亿美元。 分析对冲基金迅速增长的原因，主要是因为近两年全球股市、债市波动异常，尤其是2004年3月份股市更是出现大幅下滑。这使得许多投资人的信心不足，大量资金从共同基金中流出。与此同时，一些专业对冲基金管理公司因基金产品的收益与股票市场相关性较低，吸引了市场的资金流入，资产规模增长率相当可观。对冲基金的最大特色在于多空市况下都能操作，所以风险和收益与股市的相关程度比较小。2、对冲基金大众化目前，在金融较发达的国家，捐助基金、养老基金和其他机构投资者已纷纷进入对冲基金领域。近两三年来，许多金融界精英纷纷涉足对冲基金领域，他们之中包括雄心勃勃的年轻创业者、财经记者、交易员、风险资本家和网络人士，当然还包括对种种限制不耐烦的共同基金经理人员和虽已功成名就却渴望迎接挑战的金融市场分析师等。 以往对冲基金的对象都是超级富豪，现在已经变得很大众化。像养老基金之类的大型机构都开始把金钱投放到对冲基金里去。与此同时，欧洲也开始允许对冲基金吸纳中产阶层的生意。例如，德国在今年初就推出了新的规则，允许接受只有数百欧元的投资者投资到对冲基金上。现在比以往任何时候都更加容易为对冲基金筹集资金。任何人只要有两年经验和合适的履历，就能毫无困难地筹集到10亿美元。而新资本的激增将降低对冲基金的回报。一直以来，对冲基金被视为高资产人士及专业投资者的专有投资产品，近年来在全球迅速发展壮大。继香港证监会发表了对冲基金指引后，香港已经从2002年第四季度起，向普通投资者开放对冲基金的零售。3、对冲基金成为全球金融市场投资新宠对冲基金上世纪年代最先出现于美国，它最初是指利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行买入卖出的相反市场操作来规避市场风险的投资方式。经过多年发展，现在对冲基金涵盖的范围已经大大扩展，广泛进入股市、债市、汇市和期权期货领域。由于金融衍生产品的丰富和资金杠杆机制的引入，对冲基金的运作日趋复杂，并逐渐成为一类承担高风险和追求高收益的投资方式。 对冲基金相对于传统基金而言，投资领域更加广泛，涉及各类金融市场。而且，对冲基金还有准入门槛低、容易设立、规模不受限制等特点，再加上无论行市涨落都有可能赢利的产品特性，因此很容易成为投资者寻求“有保障获利”的首选。4、对冲基金产品多元化趋势摩根斯坦利集团的一份研究报告中表示，欧洲的资产管理业务正在朝着两极化发展。一种是向着管理成本相对便宜的指数类基金业务发展，另一类则是专注于开发特殊类型的投资品种，如对冲基金、期货基金和基金中的基金等。但他们强调，只有拥有特殊类型的金融产品操作能力的公司才能抵御投资环境的变化，通过对冲策略来分散投资风险。这也显示，海外基金业者不能再固守传统，基金产品多元化将成为发展趋势。5、亚洲对冲基金更像共同基金 对冲基金在亚洲的规模不大，发展速度却非常快。亚洲对冲基金的资产2004年超过550亿美元，高于2003年底时的330亿美元，其中多数新资金来自于北美。 亚洲的大多数对冲基金都采用股票多空策略，买进预计将强劲上涨的股票，卖出将出现下跌的股票。据资料显示，股票多空基金占亚洲地区2003年新推出的对冲基金的约57%，这一比例在过去5年中变化不大。包括部分股票多空头寸的混合策略基金大约占15%。纯粹受事件驱使或以套利为目的的对冲基金所占比例不到5%。 由于多数亚洲市场都限制或禁止卖空股票，而股票多空策略的一半内容是卖空股票。与欧洲或美国的基金相比，亚洲对冲基金普遍过多地持有多头头寸。因此，亚洲的部分对冲基金更像欧美的共同基金，而不像其他地区的对冲基金。 二、有关对冲基金的几个基本问题人民币升值的强烈预期正使得到中国投资的对冲基金大量涌现。2004年11月底，华尔街日报的一篇报道提及，一家投资管理公司当年推出的中国机会基金已经卖空了多只股票，包括马鞍山钢铁，中国铝业等等。种种迹象表明，包括对冲基金在内的大量国际热钱正以各种方式加速涌入中国，期待人民币升值以套利。 中国严格管制资本流动的资本市场正限制着对冲基金的机会。对冲基金也是长期做多，做空常常只是对冲风险。中国需要对冲基金，只有对冲基金的灵活进入，才会有人去做空股市，从而区分好公司和坏公司，以实现更好的公司治理。 对冲基金对中国资本市场而言，如下一些问题是我们极为关注的：第一个问题，对冲基金会选择什么路径进入中国资本市场？ 首先对冲基金会通过QFII（Qualified Foreign Institutional Investors）进入中国资本市场。像长江实业这样的公司在内地有很多投资，以之为代表的港股市场和内地因此建立了紧密联系，所以，QFII成为对冲基金的首选路径。但是，QFII市场规模不大，流通性对于对冲基金来说并不好。其次，通过直接投资进入。对冲基金可以通过直接投资进入中国资本市场，其中主要包括房地产在内的各种直接投资，通过各种渠道世界各地的对冲基金，包括亚洲对冲基金可以进入中国资本市场。 再次，对冲基金进入中国资本市场，比较常见的方法是以贸易项目的名义进入中国，然后再从事资本运作。 第二个问题，对冲基金做多还是做空？长线还是短线？ 一般来说，对冲基金并不关心短线长线，但通过股指期货或者远期交割，一定有做空行为，而且一定要有融资杠杆。 很多对冲基金经理看好中国未来几十年的发展，主要仍是以做多为主，一些基金已经开始长期持有中石油、长江实业这样在海外上市的股票。实际上，尽管内地上市的A股市场严禁卖空，但香港上市的H股却可以合法卖空。 第三，人民币升值究竟会带来怎样的结果？一些业内人士认为，人民币升值带来的后果，动荡是一定的，但中国目前面临的状况和1997年时席卷东南亚的金融危机并不一样。东南亚1997年时的问题来自于许多年累计的外债太多，尤其是长债和短债的分配出现问题：拿短外债去投长期资本，拿短外债去投股票。而中国目前并没有在外债上出现问题。 可以合法卖空H股的香港正成为大量对冲基金涌入的落脚点，一旦人民币升值，国内房地产市场下跌在所难免。显然， 对冲基金期待着的，不只是QFII额度的扩大，不只是国内股市结构性流通问题的解决，而是国内A股人为做空机制的实现。三、对冲基金对中国资本市场的影响近一段时间，一个传言搅动了中国外汇和资本市场对冲基金正利用QFII对深沪A股进行卖空交易。这应该包括两层意思：第一，对冲基金通过QFII做空中国股票，从中谋取资本利得；第二，对冲基金通过QFII曲折进入中国资本市场，对赌人民币升值，谋取汇率变动利得。(一)对冲基金对我国外汇市场的影响至今年3月底，我国外汇储备达到6591亿美元。 其中，2004年全年外汇储备增长2067亿美元；过去一季度中，增长了492亿美元。 照此速度，中国外汇储备有可能在今年底超过日本，使中国成为世界上外汇储备最多的国家。有相当一部分资金是抱着这个目的而来的对冲基金。类似这种未必有真实交易背景的交易，加上直接投资和假合资等手段，表面上都是合法进入，给外管局和其他银行监管部门的监管增加了很大难度。由于人民币不可交割远期市场的存在，对冲基金并不是一比一进入中国。然而，由于对冲基金可以在国际市场上买一些人民币远期交割的指数合约，因此资金相当于被放大了很多倍。这是一个存在于中国境外银行和客户间的市场，用美元结算用人民币交易的客户差价，但不真正发生交割。通过指数合约，假如有1亿能够进入内地，最后的效果可能通过杠杆原理，被放大10倍。（二）对冲基金对我国证券市场的影响对冲基金大致通过两种途径对我国股市发生作用。 第一，直接进入股市。具备中资概念的H股和红筹股由于其定价相对较低，具有中国经济未来的高增长预期所带来的增值潜力，特别受国际投资者青睐。大部分对冲基金将流入股市，其中很多资金会追逐中资股的新股。航空、金融、消费类股也是他们近期追逐的目标，如最近就有国际投行机构增持中资航空类股票。近几年，一些对冲基金已经开始专门从事中国股票的投资。他们的投资对象大都是在香港的H股和红筹股。许多较大的股票都可以卖空，也有各种股票或股票指数的期货和期权供对冲基金调遣。 随着中国股市的开放和进一步发展，包括金融衍生工具的发展和股票卖空法规的制定，对冲基金在中国的发展和壮大将是理所当然的事。正像目前国内许多人认为共同基金是一种旱涝保收的奇妙投资工具，海外的许多人也认为对冲基金是一种旱涝保收的奇妙投资工具。这样的好事当然是不存在的。也许等到对冲基金在国内发展起来的时候，全球的对冲基金的盛宴已散席。规模已达5900亿美元的中国证券市场，应引入多样化的金融衍生工具，同时尽快放开利率制度与国际市场接轨，在未来20年使中国拥有世界上最为发达的金融体系之一。国内不允许抛空，但不排除一些境外的对冲基金以其理念、分析等与国内基金结合。第二，直接进入房地产市场，间接进入股市。对冲基金通过房地产的投入，抬高楼价，造成房地产行业业绩预测好转，推动此类股票价格上涨。房地产类股在恒指成分股中占很大权重，2004年恒指的几次行情主要是由房地产股率先带动起来的。不过，直接进入房地产市场，将严重放慢对冲基金的流动速度。总之，随着我国金融体制改革的逐步深化以及基金行业的不断发展，对冲基金的运作模式，将对我国金融体制改革的深化和资本市场的发展起到很好的借鉴作用。参考文献：1程喆：对冲基金：门口的野蛮人，全球财经观察，2004年12月14日 。2李巧宁 孙晓霞：周正庆称修订证券法要借鉴海外经验教训，证券时报，2005年4月25日。3佚名：美国对冲基金进军亚洲市场，华尔街日报中文版，2005年5月19日。4美威廉.J.科里兰：对冲基金投资指南，经济科学出版社，2000年6月。New characteristic of hedge fund and the influence of the capital market of China. Abstract: For 97 years after Asian financial crisis because of people think generally for hedge fund is this chief offender of crisis, the solicitude that fund gets countries especially for rushing. In last few years for hedge fund expression have made new characteristic, along with the progress with opening of China, for hedge fund necessity the capital market that will affect China. See recently, hedge fund will not have too big influence for the capital market of China; From long term see, for hedge fund enter Chinese c