中国建设银行A股发行询价报告.doc

国 联 证 券 重点公司询价报告 金融GUOLIAN SECURITITES 中国建设银行A股发行询价报告研发部 华立辉2007-9-6中国建设银行为中国内地四大商业银行之一，提供全面的商业银行产品与服务。截至2007年6月30日，建行在中国内地设有13551家分支机构，在香港、新加坡、法兰克福、约翰内斯堡、东京和首尔设有分行，在伦敦和纽约设有代表处。建行旗下拥有中国建设银行（亚洲）股份有限公司、中国建设银行（亚洲）有限公司、建银国际（控股）有限公司、中德住房储蓄银行有限责任公司和建信基金管理有限责任公司等子公司。截至2007年6月30日，建行资产总额为61178亿，贷款总额31654亿，存款总额50483亿，股东权益3257亿，按照资产总额计算，建行在四大银行中排名第二，仅次于工商银行。建设银行的贷款业务市场份额为13，存款市场份额为13.6。短期融资券累计承销额在四大商业银行中排名第一，2005年以来累计承销额达到1154亿，全行业市场份额为19.6。近几年随着宏观经济的持续向好，建行的各项业务指标均获得了长足的进展。图表1：近三年主要财务指标2007H1200620052004资产合计6117791544851145857423909920贷款3080676279588323953132173562负债合计5792053511830742980653714369存款5048285472125640060463491121股东权益3257383302042876771955512004200520062007H1营业收入11257912726815021299312利润总额51199553646571750542净利润49040470964631934255利息净收入10148811655114036889213手续费及佣金净收入647184551357112660图表2：近3年收入增长速度 2005年度及2006年度建行的营业收入、利润总额指标均获得较快增长，但净利润增长幅度很低，甚至略有下滑，其原因是大幅增加了不良贷款准备金的拨备和有效税率的快速提升。相应的，近三年来建行的不良贷款率持续下降，而拨备覆盖率则稳步攀升。资产质量获得很大的改善，未来的拨备压力逐渐减轻。图表3：近3年不良贷款率及覆盖率变动 除了业务规模庞大之外，建设银行还有着其它多种经营、治理特色。A股比例很低。327万人参与的股权激励计划4国内最大的个人贷款银行4国内第二大基本建设贷款银行5国内第二大信用卡发卡行6建行拥有国内银行高水平的存贷差6四大银行中建行拥有最低的不良贷款率，较高的拨备覆盖率7建设银行中间业务发展迅猛8业绩预测与估值8A股比例很低。与中国银行、中国工商银行A股比例远高于H股不同，2005年建设银行在香港市场IPO实现了全H股上市，在本次发行90亿股A股之前并无A股。因此，在投资H股完全放开之前，其A股资源具有一定的稀缺性。也没有类似于中行、工行今后的锁定股份上市压力问题。图表4：股东结构持股数量比例（）持股数量比例（）性质汇金公司138150047904 61.48138150047904 59.12H股中国建投206922500009.2120692250000 8.86H股美国银行191329743468.5219132974346 8.19H股富登金融132073167505.8813207316750 5.65H股宝钢集团30000000001.343000000000 1.28H股国家电网30000000001.343000000000 1.28H股长江电力12000000000.531200000000 0.51H股其他H股股东2630649500011.726306495000 11.26H股A股股东9000000000 3.85A股合计224689084000 233689084000 27万人参与的股权激励计划建设银行2007年7月6日发布了员工股权激励方案公告，并同时开始实施第一期激励方案。符合资格的约27万名员工将认购和获赠总计8亿股建行股份，从而成为国内上市银行中第一家推出针对普通员工实施股权激励的银行。公告显示，激励对象群体包括在建行工作时间满3年、自愿参加激励方案的员工，以及由董事会或高级管理层批准的其他人员。据推算，建行首期平均每名符合资格的员工约可获得2963股建行股份。员工所获股权由两部分组成：一部分为员工自己出资认购，另一部分由建行通过专项绩效资金和激励基金赠与。员工的认购金额为其上年度税前工资额的5%至10%。专项绩效资金为员工出资额的19.9/80.1(约为24.8%)。激励基金为建行当年净利润增加额乘以一定比例，其数额不得超过当年净利润的5%。公告还透露，激励对象当年分配的股份，限售期为3年。担任建行一级分行负责人或总行部门负责人及以上职务的管理人员，在离职后半年内不得出售其股份。激励方案下累计购买持有的股份数量不得超过建行股本总数的3%。建行A股发行前的总股本为2246.89亿股，则建行员工股权激励的上限为74.9亿股。如果以建行符合条件的员工27万不变计算，如建行全部实施方案，平均每个员工将获得2.77万股的建行股权。我们认为股权激励计划有着正面影响，能把员工利益与企业发展、股东利益捆绑在了一起，对抑制员工道德风险有正面作用。同时激励员工为建行长期服务，增强员工的凝聚力和归属感。国内最大的个人贷款银行建行在国内银行中率先推出个人住房抵押贷款，经过多年的发展，公司保持了领先地位。截至2007年6月30日，个人贷款余额6806亿元，占贷款总额的21.5；个人存款余额为23055亿元，占存款总额的45.7。个人贷款余额占四大商业银行市场份额的30.5，个人住房贷款占全行业的市场份额为21.7，均排名全行业第一。虽然中行个人贷款比重达到25%，高于建行，但其绝对值依然小于建行。图表5：三大银行公司贷款、存款及个人贷款、存款比重贷款余额存款余额建设银行工商银行中国银行建设银行工商银行中国银行公司71.20%74.20%74.90%53.20%48.80%40.96%个人21.50%17.10%25%45.70%50.10%55.50%由于个人贷款的业绩贡献，在2007年上半年的业务收入构成中，来自于个人银行业务的比重达到32。4，在全行业内位居领先地位。图表6：建设银行收入构成 国内第二大基本建设贷款银行公司名称中含有“建设”二字，因此长久以来就在基本建设贷款领域建立了比较优势。目前，建设银行在该领域的全行业市场份额为32，位居全行业第二。由于基本建设贷款多投向重点基础建设工程，因此该类贷款相对于房地产贷款、制造业贷款而言，风险系数略低，而由于其具有的长期性，贷款利率又略高，属于贷款资产中的优质资产。截至2007年6月30日，建行公司贷款余额22539亿元，占贷款总额的71.2，其中基本建设贷款余额7967亿元，占公司类贷款的35.3，占贷款总额的25.1。国内第二大信用卡发卡行截至2007年6月30日，建设银行发卡量达到2.11亿张，其中信用卡发卡量达到883万张，在全国六大发行卡市场占有率达到23，同行业排名第二，四大银行中排名第一。同时，信用卡的质量较高，2006年度信用卡卡均消费额达到6388元，居于国内领先水平。“龙卡信用卡”具有较高的知名度，已形成商务卡、汽车卡等在内的完整产品线。建行拥有国内银行高水平的存贷差由于建行的贷款业务中基本建设贷款、个人住房抵押贷款等期限长、利率高的贷款占比较高，因此建行的平均贷款利率居于四大行之首。同时，建行由于网点优势，吸收个人存款，尤其是活期存款的能力很强，因此平均存款利率保持低水平，两者结合起来，造就了建行目前拥有的国内银行高水平的存贷差。即使与招行、民生等股份制银行相比，建行也毫不逊色，2007年上半年建行的存贷差达到4.59，在所有上市银行中仅次于宁波银行。图表7：上市银行存贷差比较平均贷款利率2007H1平均存款利率2007H1存贷差建设银行6.08%1.49%4.59%工商银行5.81%1.69%4.12%中国银行5.73%1.98%3.75%交通银行5.83%1.70%4.13%招商银行5.54%1.51%4.03%民生银行6.20%1.96%4.24%浦发银行6.04%1.51%4.53%华夏银行5.94%1.89%4.05%兴业银行6.27%1.77%4.50%深发展A5.66%1.75%3.91%南京银行6.50%1.66%4.84%宁波银行6.85%1.52%5.33%中信银行5.79%1.88%3.91%四大银行中建行拥有最低的不良贷款率，较高的拨备覆盖率虽然建行在2005年度和2006年度由于加大计提不良贷款准备金而影响了当年的利润，但其结果是使得公司的不良贷款比例持续下降，而拨备覆盖率持续上升，资产质量得到夯实。图表8：三大国有银行不良贷款率及覆盖水平不良贷款比例2006年度%不良贷款比例2007中期%下降百分点不良贷款拔备覆盖2006年度%不良贷款拔备覆盖2007中期%上升百分点建设银行3.292.950.34 82.2490.278.0 工商银行3.79 3.29 0.50 70.6 81.3 10.7 中国银行4.04 3.56 0.48 96.0 103.9 7.9 建设银行中间业务发展迅猛建设银行在四大商业银行中手续费及佣金净收入增长最快，20042006年复合增长率为44.8，2007年上半年增长率又达到102。即使在所有上市银行中比较，这个增长水平也仅仅低于交通银行、招商银行和兴业银行。图表9：三大国有银行中间业务收入手续费及佣金净收入2007中期百万元 同比变动手续费及佣金净收入2006中期百万元 建设银行12,660 101.79%6274工商银行14,868 89.02%7,866 中国银行11,764 71.96%6,841 业绩预测与估值 2007年上半年建行实现净利润343亿元，同比增长47.5%，每股收益0.15元。我们预计全年净利润增长幅度约为5560，达到717741亿元左右，考虑到A股增发，每股收益约为0.3060.317元。2008年预计公司业绩将保持30左右的增速，每股受益约为0.3980.412元。 四大银行中工行与中行已经在A股上市，目前交易价格大致对应2830倍2007年EPS，PB则为44.5左右。我们认为，由于建设银行A股比例极低，应该享受相对溢价，加上新股上市的因素，上市初期定价区间约为99.5元，对应2007年3032倍PE，5.55.8倍PB。发行价格方面，由于当前建设银行的H股价格约为6.8港元左右，给予10左右的折价，合理的询价区间约为5.86.2人民币。图表10：2007年中期主要大银行业务指标证券简称资产总计亿元股东权益亿元 总股本亿股营业收入百万元 贷款总额亿元存款总额亿元不良贷款比例%不良贷款拔备覆盖%存贷差手续费及佣金净收入百万元 净利润百万元净资产收益(ROE)%资产净利率(ROA)%建设银行61,178 3,257 2,337 99,312 30,807 50,483 2.9590.274.59%12,660 34,255 10.510.59 工商银行83,040 4,986 3,340 115,732 38,111 66,923 3.29 81.3 4.12%14,868 41,198 8.19 0.52 中国银行58,386 4,002 2,538 82,791 25,722 43,511 3.56 103.9 3.75%11,764 29,887 7.47 0.54 交通银行21,330 1,210 490 27,182 11,109 16,432 2.06 121.0 4.13%3,098 8,981 7.37 0.46 附1：国联证券股票评级标准强烈推荐：股票价格在未来6个月内超越大盘20%以上；推荐：股票价格在未来6个月内超越大盘10%以上；短期推荐：股票价格在未来1个月内超越大盘10%以上；观望：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-10%-10%；卖出：股票价格在未来6个月内相对大盘下跌10%以上。附2：国联证券行业评级标准优