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第10章企业价值评估 10 1企业价值评估及其特点10 2企业价值评估的基本程序10 3企业价值评估的范围界定10 4收益法在企业价值评估中的应用10 5企业价值评估中的其他方法 1 企业及其特点 1 合法性 2 盈利性 3 整体性 4 持续经营与环境适应性 2 企业价值及其决定从政治经济学的角度 企业的价值是指凝结在其中的社会必要劳动时间 从会计核算的角度 企业的价值是指建造或取得企业的全部支出或全部所费 从市场交换的角度 企业的价值是企业在市场上的货币表现 从资产评估的角度 企业的价值需要从两个方面考虑和界定 第一 资产评估揭示的是评估对象在交易假设前提下的公允价值 企业作为一类特殊资产 在评估中其价值也应该是在交易假设前提下的公允价值 即企业在市场上的公允货币表现 第二 由企业特点所决定 企业在市场上的货币表现实际上是企业所具有的获利能力可实现部分的货币化和资本化 3 企业价值的表现形式 1 企业有形资产与无形资产的价值总和 2 企业持续经营价值 3 企业投入资本的价值 企业所有者权益 企业长期负债 4 企业所有者权益的价值 以及由此派生出来的 5 企业部分股权价值等 1 从评估对象的构成来看 评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体 2 从决定企业价值高低的因素看 其决定因素是企业的整体获利能力 3 企业价值评估是对企业具有的获利能力所能实现的特定价值定义的交换价值的估计 企业价值评估的特点 4 企业价值评估是一种整体性评估 它充分考虑了企业各构成要素资产之间的匹配与协调 以及企业资产结构 产品结构与市场结构之间的协调 它与构成企业的各个单项资产的简单评估加和是有内在联系的 可以说构成企业各个单项资产的简单评估加和是整体企业价值的基础 在此基础上考虑整体企业的商誉或综合性经济性贬值 它与企业整体持续经营价值就可以相互比较了 评估具体对象上的差别 由于评估对象上的差别 评估考虑的因素是不可能完全相同 评估结果的差异 10 2企业价值评估的基本程序 企业价值评估中需要明确的基本事项 1 委托方及资产占有方的基本情况 2 被评估企业的基本情况 3 评估目的 4 评估对象及其评估的具体范围 5 本次评估的价值类型及其价值定义 6 评估假设及限定条件 7 评估基准日 收集信息资料 1 企业性质 相关资产的权益状况等信息资料 2 企业经营历史 现状和发展前景资料 3 企业的财务资料 包括历史的 当前的和预期的 4 企业价值评估涉及到的具体资产的详细情况资料 5 影响企业价值进行判断的国民经济情况和地区经济状况 6 被评估企业所在行业及相关行业的状况和发展前景 7 资本市场上与被评估企业相关的行业及企业的价格信息 可比财务数据等 8 被评估企业中具体资产的市场价格资料和技术资料 9 与企业价值评估有关的其他信息资料 10 3企业价值评估的范围界定 企业获利能力载体静态边界及其界定 1 企业获利能力载体的产权边界 1 企业提出资产评估申请时的申请报告及上级主管部门的批复文件所规定的企业要素资产范围 2 企业有关产权转让或产权变动的协议 合同 章程中规定的企业要素资产变动的范围 3 企业价值评估委托协议书中划定的范围 2 企业获利能力载体的功能边界企业获利能力载体的功能边界是指对企业获利能力实际发挥作用的企业要素资产的范围 企业获利能力载体功能边界的界定实际上就是对发挥功效的企业要素资产范围和边界的具体界定 它是从企业持续经营的角度 按企业要素资产对企业获利能力的实际贡献为标准划定的企业价值评估范围 在具体划定企业价值评估的功能边界或具体范围时应注意以下几点 1 对于在评估时点一时难以界定的产权或因产权纠纷暂时难以得出结论的资产 应划为 待定产权 暂不列入企业评估的资产范围 2 在企业资产产权边界范围内 当企业中明显地存在着生产能力闲置或浪费 以及某些局部资产的功能与整体企业的总体功能不一致 并且可以分离 按照效用原则应提醒委托方进行企业资产重组 重新界定企业持续经营价值评估的具体范围 以避免造成委托人的权益损失 企业的资产重组主要有两种形式 其一是 资产剥离 其二是对企业生产经营能力的 填平补齐 在具体界定企业价值载体的功能边界 企业持续经营价值的物质载体 时应注意以下几点 1 在具体界定企业价值载体的功能边界时 评估机构只具有建议权 具体界定应由委托方完成经评估机构认可或由委托方授权评估机构完成并征得委托方认可 2 对有效资产的判断应以该资产是否对企业的获利能力做出贡献为依据 3 对有效资产的界定还应以该资产是否对企业的获利能力持续发挥作用为依据 对那些能够临时或偶尔带来收益的资产不能作为有效资产对待 4 在评估时点 如果被评估企业自身的资产结构或工艺过程存在着明显的缺陷 而这种缺陷是可以克服的 在这种情况下 对于克服资产结构或工艺过程缺陷的追加投资与追加投资所形成的追加获利能力 资产 的差额 可以作为有效获利能力或有效资产 企业获利能力载体动态边界及其界定 企业获利能力载体的动态边界是指着眼于企业随市场结构的变化而不断作出调整后的要素资产结构与数量 是考虑了时间因素后的企业获利能力载体边界 从企业持续经营和持续获利的角度 作为获利能力载体的企业及其要素资产 其数量 品质 结构都要随市场的变化而不断地调整 收益法在企业价值评估中的应用 收益法是指通过估测被评估资产未来预期收益的现值来判断资产价值的技术思路和实现该技术思路的所有技术方法的总称 只适用于持续经营假设前提下的企业价值评估 判断企业能否持续经营需考虑以下方面 1 评估目的 2 企业提供的产品或服务是否满足市场需求 3 企业要素资产的功能和状态 1 企业永续经营假设前提下的评估方法企业永续经营假设前提下收益现值法的数学表达式 1 年金法 式中 P为企业重估价值 A为企业每年的年金收益 r为资本化率 公式 10 1 又可以写成 式中 A P r n 为投资回收系数 该系数的数学表达式为 为企业前n年预期收益折现值之和 r为资本化率 当然公式 10 2 也可写成 例10 1 待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元 120万元 150万元 160万元 200万元 假定资本化率为10 试用年金法估测待估企业整体价值 运用公式 10 4 有 100 0 9091 120 0 8264 150 0 7513 160 0 6830 200 0 6209 0 9091 0 8264 0 7513 0 6830 0 6209 10 91 99 113 109 124 3 7908 10 536 3 7908 10 1414 万元 2 分段法 分段法是将持续经营的企业的收益预测分为前段 对于前段企业的预期收益采取逐年预测折现累加的方法 以前段最后一年的收益作为后段各年的年金收益 分段法的数学式可写成 假设从 n 1 年起的后段 企业预期年收益将按一固定比率 g 增长 分段法的数学式可写成 举例P355 356 2 企业非永续经营假设前提下评估方法 1 关于企业非永续经营假设 企业非永续经营假设是从最有利回收企业投资的角度 争取在不追加资本性投资的前提下 充分利用企业现有的资源最大限度地获取投资收益 直至企业丧失生产经营能力为止 2 企业非永续经营假设前提下的评估方法的数学表达式 在非永续经营假设前提下 整体企业评估适宜采用分段法进行 其数学式为 式中 Pn为第n年企业资产的变现值 其他符号含义同前 企业收益及其预测 收益额是运用收益途径及其方法评估整体企业的基本参数之一 1 企业收益的界定与选择 1 不归企业权益主体所有的企业纯收入不能作为企业评估中的企业收益 如税收 不论是流转税 还是所得税 2 凡是归企业权益主体所有的企业收支净额 可视同为企业收益 无论是营业收支 资产收支 还是投资收支 只要形成净现金流入量 就应视同为收益 净利润或净现金流量折现或还原为 净资产价值 所有者权益 净利润或净现金流量 长期负债利息 1 所得税税率 折现或还原为 投资资本价值 所有者权益 长期负债 净利润或净现金流量 利息 1 所得税税率 折现或还原为 总资产价值 所有者权益 长期负债 流动负债 2 企业收益预测 1 企业收益现状的分析和判断的着重点是了解和掌握企业正常获利能力水平 为企业预期收益预测创造一个工作平台 2 企业收益预测的基础 企业的预期收益的基础有以下两个方面的问题 其一 是预期收益预测的出发点 其二 是如何客观地把握新的产权主体的行为对企业预期收益的影响 3 企业收益预测的基本步骤 企业预期收益的预测大致可分为以下几个步骤 评估基准日企业收益的审计和调整 企业预期收益趋势的总体分析和判断 企业预期收益预测 企业预期收益趋势的总体分析和判断是在对企业评估基准日实际收益的审计和调整的基础上 结合企业提供的企业预期收益预测和评估机构调查搜集到的有关信息资料进行的 这里需要强调指出 对企业评估基准日的财务报表的审计 尤其是客观收益的调整仅作为评估人员进行企业预期收益预测的参考依据 不能用于其他目的 企业提供的关于企业预期收益的预测是评估人员预测企业未来预期收益的重要参考资料 尽管对企业在评估基准日的财务报表进行了必要的调整 并掌握了企业提供的收益预测 评估人员必须深入到企业现场进行实地考察和现场调研 充分了解企业的生产工艺过程 设备状况 生产能力和经营管理水平 再辅之以其他数据资料对企业未来收益趋势作为合乎逻辑的总体判断 科学合理地设定预测企业预期收益的前提条件是必需的 这些前提条件包括 国家的政治 经济等政策变化对企业预期收益的影响 除已经出台尚未实施的以外 只能假定其将不会对企业预期收益构成重大影响 不可抗拒的自然灾害或其他无法预测的突发事件不作为预测企业收益的相关因素考虑 企业经营管理者的某些个人行为也未在预测企业预期收益时考虑等 折现率和资本化率及其估测 作为投资报酬率通常是由两部分组成的 其一是正常投资报酬率 其二是风险投资报酬率 1 企业评估中选择折现率的基本原则 1 折现率不低于投资的机会成本原则 2 行业基准收益率不宜直接作为折现率 3 贴现率不宜直接作为折现率 2 风险报酬率及折现率的测算在测算风险报酬率的时候 评估人员应注意以下因素 1 国民经济增长率与被评估企业所在行业在国民经济中的地位 2 被评估企业所在行业的发展状况及被评估企业在行业中的地位 3 被评估企业所在行业的投资风险 4 企业在未来的经营中可能承担的风险等 在充分考虑和分析了以上各因素以后 风险报酬率可通过以下两种方法估测 1 风险累加法 企业在其持续经营过程可能要面临着许多风险 象前面已经提到的行业风险 经营风险 财务风险 通货膨胀等等 将企业可能面临的风险对回报率的要求予以量化并累加 便可得到企业评估折现率中的风险报酬率 用数学公式表示 风险报酬率 行业风险报酬率 经营风险报酬率 财务风险报酬率 其他风险报酬率 10 8 2 系数法 系数法的基本思路是 某企业评估中的风险报酬率是社会平均风险报酬率与被估企业所在的行业平均风险与社会平均风险的比率 即 系数 的乘积 按照这样一种思路 可按下列方法求取被估企业的风险报酬率 首先 将社会平均收益率 Rm 扣除无风险报酬率 Rf 得到社会平均风险报酬率 其次 把企业所在的行业的平均风险与社会平均风险进行对比 即通常采用行业平均收益率变动与社会平均收益率变动之比的数值作为调整系数 再次 用社会平均风险报酬率乘以 系数得到可用于企业评估的风险报酬率 Rr 上述测算思路用数学式表示如下 风险报酬率 Rr 社会平均收益率 Rm 无风险报酬率 Rf 风险系数 企业在其行业中的地位系数 10 9 加权平均资本成本模型是以企业的所有者权益和长期负债所构成的投资资本 以及投资资本所要求的回报率 经加权平均计算来获得企业评估所需折现率的一种数学模型 用数学式表示 企业评估的折现率 长期负债占投资资本的比重 长期负债成本 1 所得税税率 所有者权益占投资资本的比重 净资产投资要求的回报率 10 10 式中 所有者权益 净资产 要求的回报率 无风险报酬率 风险报酬率 10 5企业价值评估中的其他方法 10 5 1加和法在企业价值评估中的应用 企业价值评估中的资产途径是指采用一种或多种以企业负债之外的资产价值为基础的方法确定企业 企业所有者权益或企业股权价值的一种常用评估途径 就评估的技术思路而言 资产途径接近于我们习惯的成本途径 即按重新取得一个企业所需要的必要成本或代价来确定企业的价值 加和法就是实现企业价值评估中资产途径或成本途径的具体技术手段 在持续经营假设前提下 一般不能单独采用资产途径和加和法对企业的整体价值进行评估 在正常情况下 运用资产途径和加和法评估一个持续经营的企业价值应结合收益途径及其方法同时进行 对某些单项资产的评估提出若干意见 1 现金2 应收帐款及预付款3 存货4 机器设备与建筑物5 无形资产 市场法在企业价值评估中的应用 运用市场途径及其方法评估企业价值有两点必须注意 其一是企业间的个体差异 其二是企业交易条件方面的差异 实现企业价值评估中的市场途径的具体方法是各种相关因素比较法 市盈率倍 乘 数法就是其中的一种 市盈率本来是上市公司每股股票价格与其年收益额之比 市盈率倍 乘 数法的基本思路是 首先从证券交易所中搜集与被评估企业相同或相似或同类型的上市公司 包括行业 产品结构 生产经营规模 财务结构和状况等方面的条件要大致接近和可比 以上市公司的股票价格按公司不同口径的收益额计算出不同口径的市盈率 不同的收益额口径有 税前息前 无负债 净现金流量 息前 无负债 净现金流量 净利润等等 其次 分别按各口径市盈率相对应的口径计算或调整计算被评估企业的各口径收益额 再次 以上市公司各口径的市盈率作为倍数或乘数乘以被评估企业相对口径的收益额而得到一组被评估企业的初步价值 最后 对于该组按不同口径市盈率计算出的企业价值分别给出权重 加权平均计算出企业整体价值 10 6关于负债的审核与认定 资产评估操作规范意见 试行 第11章第101条指出 在进行整体企业评估或在其他涉及负债项目而需要确定资产评估值时 要对企业负债或与被评估资产相对应的负债进行评估处理 对于企业负债的审核和认定包括两方面内容 一是负债的确认 二是对负债的计量 10 7企业价值评估中的财务分析和经济分析 10 7 1企业价值评估中的财务分析 1 企业财务比率分析 1 企业偿债能力分析通过企业偿债能力分析 可以考察企业持续经营能力与风险 为企业预期收益预测提供基本依据 企业偿债能力分析又分为短期偿债能力分析和长期偿债能力分析 短期偿债能力分析 就是对企业以流动资产偿还流动负债能力的分析 企业的流动比率是流动资产与流动负债的比率 企业的流动比率可能会因企业所在的行业的不同 其恰当的比率不完全相同 但就一般而言 企业的流动比率以2 1为比较合适 企业长期偿债能力分析是对企业偿还长期负债能力的分析 2 企业营运能力分析企业营运能力分析是通过对企业生产经营资金周转速度的有关指标的分析来判断企业的资金利用效率 它可以反映企业管理水平和资金运用水平以及企业整体经营能力 反映企业营运能力的具体指标主要有 存货周转率 应收帐款周转率 流动资产周转率 总资产周转率等 3 企业获利能力分析企业获利能力是指企业获取利润及其收益的能力 对企业获利能力的分析是企业收益预测的中心和基础 从财务分析的角度 反映企业获利能力的财务指标主要有 营业利润率 成本费用利润率 总资产报酬率 净资产收益率等 4 企业发展能力分析企业发展能力是指企业在现有的基础上 扩大规模增加收入和收益的潜在能力 亦称企业的成长性 反映企业发展能力的财务指标主要有 销售增长率 总资产增长率 资本积累率等 2 企业财务综合分析财务综合分析 就是将企业视作一个完整的大系统 并将营运能力 偿还能力 获利能力和发展能力诸方面各要素分析融合在一个有机的整体中 以便全方位评价企业财务状况 经营状况和发展潜力 10 7 2企业价值评估中的经济分析 1 企业价值评估中的宏