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第九章国际金融理论本章内容 理解和掌握一些最新的金融理论和发展动态 包括国际收支调节理论 汇率决定理论 汇率制度理论 国际资本流动理论 国际货币体系与发展理论等 第一节国际收支调节理论最早的国际收支调节理论是在金本位背景下由大卫 休谟论述的价格现金流动机制 弹性论是在金本位制崩溃后各国汇率剧烈波动的背景下出现的 因此该理论着重研究汇率变动对一国国际收支有何影响 战后 由于布雷顿森林体系的建立 各国汇率趋于稳定 此时凯恩斯的宏观经济理论已经建立 因此 50年代出现的吸收论着重从宏观角度 从总供给 总需求的角度分析如何维持国际收支平衡 进入60年代后 国际资本流动得到巨大发展 资本金融帐户所占的比重越来越大 先前的理论将贸易收支等同与国际收支 因而越来越明显的暴露出它们的缺陷 70年代产生的货币论自然就特别强调货币因素及国际间资本的流动 第二节汇率决定理论 一 购买力平价说1 基本思想 货币的价值在于其购买力 因此 不同货币之间的兑换比率取决于它们购买力之比 货币的购买力可视为一般物价水平的倒数 因此汇率与物价水平之间有直接联系 2 其假设前提 一价定律 同一件商品 在自由贸易的条件下 不管在什么地方出售 其价格必定相同 如果价格不同 将会出现商品的套利 并使价格最终走向一致 因此 某组有代表性的商品如果在A国售价为Pa 在B国售价为Pb 汇率为e A国的直接标价法 则有 Pa Pb e变形得 e Pa Pb 3 绝对购买力平价表达式 反映某一时点汇率的决定 e Pa Pb 4相对购买力平价表达式 反映汇率在一段时间内的变动情况 基期 e0 Pa0 Pb0当期 e1 Pa1 Pb1 则有e1 Pa1 Pa0e0Pb1 Pb0 相对购买力平价比绝对购买力平价更有意义 因为各国物价指数的编制可能存在差异 而各国的通货膨胀率却是性质相同的 5对购买力平价说的评价 该学说指出了货币的汇率与其购买力之间的关系 被广泛用于对汇率中长期走势的分析 但其缺陷为 1 各国物价指数编制方法不同 而且各国产业结构往往有较大差别 2 其假设前提一价定律未必成立 由于商品在国际间运输需要成本 而且该理论认为是价格水平决定汇率 实际情况可能未必如此 3 忽视了影响汇率变动的其他因素 特别是影响汇率短期波动的各种因素 因此短期内市场汇率对购买力平价的偏离幅度往往很大 二 利率平价说 说明远期汇率的决定1 基本观点 远期汇率是由两国利率的差异决定的 并且高利率国货币远期汇率必定贴水 而低利率国货币远期汇率必定升水 2 套补的利率平价 基本公式 假定a国利率为ia b国利率为ib 即期汇率为es 远期汇率为ef 均为a国的直接标价法 投资者1个单位a国货币 在a国投资所得本利和为 1 ia而如果将资金调往b国套利 其本利和为 1 es 1 ib ef只有当套利者无利可图时 套利才会停止 远期汇率才能达到均衡 因此 远期汇率达到均衡时 有 1 ia 1 es 1 ib ef 整理得 ef 1 iaes1 ib如果ia ib 则ef es 说明a国货币远期汇率低于即期汇率 即高利率国货币远期汇率必定贴水 上式进一步变形 用 代表升贴水率 即 ef es es ia ib 1 ib ia ib ib ib可以省去 由此得到 ia ib此式即为利率平价 它说明远期汇率升贴水率为两国利率之差 3 对利率平价说的评价 利率平价说对于研究远期汇率的决定有着重大意义 实际中 各大银行都是根据利率平价的计算结果确定远期汇率的报价 其缺陷为 未考虑套利的成本 而且分析中假定套利者可以自由的将资金由低利率国调往高利率国 而现实中资本的国际流动可能要受到政府的管制 三 国际收支说基本观点 汇率变动由外汇供求所决定 而外汇供求又是由国际收支所决定的 一国国际收支顺差 该国货币汇率上升 一国国际收支逆差 该国货币汇率将下降 一国国际收支差额 BP 取决于经常项目差额CA 主要是进出口 和资本金融项目差额K 除去储备和短期资本项目 即BP CA K影响经常项目差额CA的因素有 本国国民收入Y 外国国民收入Y 本国物价P 外国物价P 和汇率e 影响资本金融项目差额K的因素有 本国利率i 外国利率i 和人们对未来汇率的预期Eef 因此可得BP f Y Y P P i i e Eef 假定初始时BP 0 则 e g Y Y P P i i Eef 四 汇率决定理论的发展 20世纪70年代以来 国际资金流动的规模越来越大 对汇率也产生了很大的影响 外汇市场上的汇率呈现出与股票等资产的价格相同的特点 例如变动极为频繁而且波幅很大 受心理预期因素的影响很大等 这就启发人们把汇率看成是一种资产价格 由此出现了关于汇率决定的 汇率资产说 与传统的汇率理论相比 汇率的资产分析法的特点有 1 认为决定汇率的是存量因素而不是流量因素 对于普通商品而言 价格是供求曲线相交的结果 只有当影响供求的实际因素变动后 价格才随供求的变动而改变 而资产价格的变动 更可能是缘于整个市场改变了对该资产价值的评价 因此 在供求关系没有发生根本变动的情况下 资产价格也有可能发生很大的变动 其表现就是交易者直接标高或标低价格 2 在汇率的决定中 预期发挥着非常重要的作用 资产市场对未来经济条件的预期会非常迅速地反应在即期的价格之中 这就导致在现实经济没有明显变动的情况下 汇率的变动却极为剧烈 第三节汇率制度理论 一 固定汇率制度下的货币政策与财政政策分析 这里我们假设资本可以自由流动 资产可以充分替代 这将导致国内外利率相等 因为任何利率差异都会使资本流动 直到利差为零 因此 BP线为一条水平线 固定汇率制度下的货币政策无效 初始时均衡点为e 央行若实行宽松货币政策 LM线将右移至LM 均衡点移至e 由于利率下降 该国货币有贬值的压力 而为了维持固定汇率 央行必须大量抛售外汇买入本币 结果该国货币供应量减少 LM线又回到初始位置 Y i BP IS LM LM e e 固定汇率制度下的财政政策相对有效 该国实行宽松财政政策 则IS右移 由于利率上升 导致该国货币有升值的压力 为了维持固定的汇率 该国央行需抛售本币买入外汇 使得本国货币供应增加 LM线也右移 i BP IS LM LM e e IS e 二 浮动汇率制度下的货币政策与财政政策分析 浮动汇率制度下 政府没有义务去维持固定的汇率 此时 货币政策相对有效 财政政策相对无效 第四节国际储备理论国际储备理论由国际储备需求理论和国际储备资产管理理论两部分构成 前者研究的是国际储备的适度规模问题 后者则旨在国际储备的结构管理 一 国际储备需求理论1 比例分析法 见教材第四章 2 因素分析法 在储备需求与各种影响因素之间建立理论模型 但通过运用历史数据对储备需求函数的参数进行估计时发现 其结果往往令人失望 这充分说明了储备需求问题的复杂性 多元回归方程要求式中诸变量彼此独立不相关 但在储备需求模型中 这个条件往往得不到满足 如果单纯为了满足这一条件而将彼此相关的变量从模型中去除 则模型中包含的要素又不够全面 3 成本收益法成本收益法的原理 当持有储备的边际成本等于边际收益时 国际储备达到最适度规模 成本收益法由海勒模型 阿格沃尔模型等组成 二 国际储备资产管理理论国际储备资产管理的主要内容可划分为两个部分 储备货币币种组合和同一币种下的储备资产组合 资产选择理论由托宾 J Tobin 与马柯维茨 H M Markowitz 最早提出 具体而言 是通过运用资产选择理论中的主要方法来确定储备货币的币种组合 海勒 奈特模型的主要观点是 储备货币分散化 一国持有储备货币的币种应与其干预外汇市场所需的干预货币保持一致 一国持有储备货币的币种应与其贸易结算货币保持一致 第五节国际资本流动理论 一 费雪国际资本流动理论认为利率差异是国际资本流动的原因 而国际资本流动的结果是消除各国之间的利率差异 其局限性是没有考虑当时国际市场利率受西方大国操纵的现实 没有考虑国际投资风险和国际资本流动的限制的影响 二 麦克杜尔国际资本流动理论认为各国资本的充裕程度不同导致资本预期收益不同和资本的跨国流动 假设前提是资本边际产出递减规律 麦克杜尔与费雪的国际资本流动理论都没有区分间接投资和直接投资 因而不能解释不同国家之间的相互投资的现象 也没有考虑资本流动限制和投资风险的影响 三 资产选择理论资产选择理论的主要代表人物是托宾 投资者通过跨国投资在保持预期收益率不变的情况下减少风险 这种调整会引起资本的跨国流动 加速各国金融资产之间的可替代性 该理论能解释各国之间的双向的证券组合投资资本流动 具有积极的意义 四 垄断优势论海默总结了美国跨国公司对外直接投资的特征和方式 提出了垄断优势论 海默认为 跨国公司之所以能对外投资 就是因为它有相对于不完全市场的自身的垄断优势 垄断优势论可以较好地解释知识密集型产业对外直接投资的行为 也可以解释技术先进国家之间的相互投资现象 五 产品生命周期理论产品生命周期理论是由美国经济学家维农首先提出来的 维农认为 新技术不可能被长期垄断 有些产品制造技术在相当短的时间内就会被仿制 为此 企业在扩大出口的同时 开始在进口国投资建厂 就近向外国市场提供产品 以降低生产和销售成本 六 比较优势论比较优势论是日本学者小岛清以日本企业对外直接投资的情况为背景提出的 小岛清认为 可以将国际贸易和对外直接投资的综合理论建立在比较优势成本原理的基础之上 日本式的对外直接投资与对外贸易的关系不是替代关系 而是互补关系 在国际直接投资中 投资国与东道国从技术差距最小的产业依次进行移植 由投资国的中小企业作为这种移植的承担者 第六节国际货币体系改革理论 一 国际货币体系改革方案的历史发展1 创建国际商品储备货币思路 建立世界性的中央银行 发行新的国际货币 其价值由选定的商品篮子决定 2 建立国际信用储备制度 1 代表人物 罗伯特 特里芬 2 提出背景 由于国际贸易量和金融交易的增长 清偿能力和国际储备问题日渐明显 3 思路 让国际货币基金组织向世界中央银行转化 成为超国家信用储备机构 并由此创立国际储备货币 由其发行一种由国际管理的国际货币 可由SDR发展而来 以满足各国对清偿力增长的要求 各国应将其持有的国际储备以储备存款的形式上交国际货币基金组织保管 IMF充当各中央银行的清算机构 3 恢复金本位4 加大IMF的特别提款权作用 5 加强发达国家间的协调 6 设立汇率目标区 1 提出背景 国际汇率变化莫测 成为引发国际金融领域争端和动荡的一个重要因素 2 思路 使各国在维持各自货币政策和经济政策的独立性同时 允许汇率在一定区间内灵活波动 3 主要内容 有关国家的货币当局选择一组可以调整的基本参考汇率 制度出一个围绕其上下波动的幅度并加以维持 7 在世界范围内建立货币联盟 1 代表人物 蒙代尔 2 提出背景 区域经济一体化和经济全球化成为世界经济的主要特点 3 思路 以建立世界性单一货币为目标 先创造出若干个相对稳定的货币区域 加强国际协调 在实践中推进国际货币制度的改革 4 主要内容 一定地区内有关国家 地区 加强货币金融领域的国际合作 最终形成一个统一体 二 最优货币区理论及其发展1 蒙代尔 认为组成最优货币区域的标准是要素的流动性 麦金农 提出了建立单一货币 组建最优货币区的经济开放程度标准 凯南 认为生产多样化程度低的国家应联合起来 组成货币区 对外实行浮动汇率 英格拉姆 主张以金融一体化作为最优货币区的标准 哈伯特和弗莱明 认为经济发展水平一致或政策目标相似的地区可以组成单一货币区 2 最优货币区理论的另类分析 成本 收益分