财务报表分析与证券投资教材(PPT 48页).ppt

财务报表分析与证券投资 第五章基于盈余预测的价值评估和投资决策 主要内容 盈余预测问题概述结构化盈余预测基于盈余时间序列的简化预测基于盈余预测的价值评估绝对价值评估法相对价值评估法 盈余预测问题概述 企业未来盈利预测是企业价值评估的生命力所在 价值评估模型均以盈利预测为基础现金流折现模型股利折现模型剩余收益模型预测方法结构化盈余预测基于时间序列的简化预测 结构化盈余预测 从本期和过去的财务报表出发 系统地预测企业未来期间的财务报表 从中得到对未来盈余的预测 结构化盈余预测的步骤 1 第一步 对企业未来收入进行预测未来销售收入的增长率 一般假设预测期为5年 过去年度的收入变化宏观经济信息行业信息企业自身的特殊经营情况 Example 国美电器收入增长预测 结构化盈余预测的步骤 2 第二步 对损益表上成本与费用科目进行预测假设未来各个成本 费用项目占销售收入的比例维持在比较稳定的水平上 企业的资产资本结构 成本控制措施等方面不会发生重大变化为前提 宏观经济形势和行业竞争态势的变化会影响成本费用占销售收入的比率 Example 国美电器成本费用预测 结构化盈余预测的步骤 3 第三步 对资产负债表进行预测某些项目的预测依赖于资产负债表利息费用和折旧费用资金缺口 融资优先顺序 Example 国美电器资产负债预测 基于时间序列的简化预测 在盈余历史序列的基础上 通过统计方法发现某年的盈余和其上一年盈余之间的相关关系 根据这一关系 预测下一年的盈余水平 模型估计 Sloan 1996 李远鹏 牛建军 2007 价值评估的基本方法 绝对价值评估法股利折现模型现金流折现模型相对价值评估法 股利贴现模型 例 某股票预期未来三年每年每股可得到现金股利3元 三年后出售该股票的预期售价为每股20元 若要求的回报率为18 求该股票目前的价值 16 CUFE金融市场与金融工具 一般模型的推导 当第一个投资者将股票出售后 买入这只股票的新的投资者所能得到的未来现金流量是他持有股票期间所得到的公司派发的现金股利和再次出售时得到的变价收入 而对第三个投资者来说 他所能够得到的未来现金收入仍然是持有股票期间的公司派发的现金股利和未来出售时的变价收入 如果我们将一个个投资者串联起来 我们不难发现 股票出售时的变价收入是投资者之间的现金收付 并不是股票发行公司给股东提供的回报 这些现金收付是相互抵消的 普通股股票真正能够向投资者提供的未来现金收入 就是发行公司向股东所派发的现金股利 17 CUFE金融市场与金融工具 红利贴现模型 更一般的设定 惯例 利用除息价值 价格 18 CUFE金融市场与金融工具 红利现值 19 CUFE金融市场与金融工具 对于时间范围无限长的投资者 决定股票价值的基本决定因素是红利流 对于一个相对短期的投资者来说 即使他是一个因想卖股票而买股票的人 红利流也是股票价值的基本决定因素 因为 若投资者所卖股票的价格被别的投资者接受 那么这个价格即是由别的投资者根据未来预计的红利流判断确定的 不管股票是否在当前支付红利 这种分析都是适用 20 CUFE金融市场与金融工具 模型的扩展 红利为常数 红利为常数的模型假定 D1 D2 D2 D股票价格 例 A公司股票预测下期红利为2元 并将一直维持这一水平不变 如果投资者要求回报率为10 求该公司股票当前价值 21 CUFE金融市场与金融工具 模型的扩展 常数增长的红利 增长率为常数的DDM cg DDM orGordonModel 假定 D1 D0 1 g D2 D1 1 g Dt 1 Dt 1 g 股票价格 22 CUFE金融市场与金融工具 增长类股票 对一个快速增长的公司而言 大多数情况下 简化的公式显然并不能用来估计其股票的折现率 这些公司将不符合简化的红利资本化模型的主要假设 23 CUFE金融市场与金融工具 解决方法 解决方法 多阶段增长模型预测未来不同阶段的红利水平利用cg DDM计算最后一个阶段末的价值按阶段回溯 利用现金流贴现方法计算股票价值 P0 D3 D5 1 g D4 D5 P5 D1 D2 24 CUFE金融市场与金融工具 标准的两阶段模型 25 CUFE金融市场与金融工具 在两期模型下 股票价格是两个红利流的函数 1 1 N期 称为V1 2 从N 1期到无穷 称为V2 3 P V1 V2 26 CUFE金融市场与金融工具 例 某公司在超常增长时期增长率为20 为了便于说明 设这个增长率持续了5年 5年后 假定增长率立即回落至10 并一直保持该增长率 最近一期红利为1元 k 15 27 CUFE金融市场与金融工具 28 CUFE金融市场与金融工具 1 2 3 29 CUFE金融市场与金融工具 超常增长率和第一阶段长度 30 CUFE金融市场与金融工具 超速增长时期的长度 产业生命周期 31 CUFE金融市场与金融工具 股利折现模型的缺陷 坚实的理论基础 简单易懂应用性不强企业的股利政策是随机指定的微软公司2003年以前一直没有发放过红利苹果 2012年之前连续15年未发放过红利股利并非企业创造的财富 只是财富的分配股利分配无关论 现金流折现模型 自由现金流 企业经营产生的现金在弥补了再投资需求之后的剩余 是本期可以回报给投资者的现金 相当于企业为所有投资人本期产生的 股利 自由现金流折现模型得到的是企业整体的价值 减去负债的价值即得到股东权益的内在价值 模型 其中 PV为企业价值的现值CFi为企业每一期的自由现金流WACC为企业的加权平均资本成本n为企业的存活期限 当企业为股份有限公司时 n等于无穷大 自由现金流CFi的计算步骤 根据企业的历史财务报表 估算企业未来的资产负债表和利润表 根据估算出来的资产负债表和利润表 计算出企业的自由现金流 具体公式如下 企业自由现金流 EBIT 1 T 折旧 摊销 营运资金的减少 其他长期经营性资产的减少 长期经营性负债的增加 固定资产购建 无形资产购置 新增长期待摊费用其中 营运资金 质押存款 应收款项 存货 其他流动资产 应付票据及应付账款 其他应付账款 预收款项等 WACC WACC KE X Kd 1 T 1 X 其中 KE为企业的股权资本成本Kd为企业的债务资本成本X为企业的目标资本结构T为