驱鲨剂、毒丸讲解材料

驱鲨剂 毒丸讲解材料驱鲨剂 毒丸讲解材料 背景介绍并购市场上的并购交易可能是无奈之举 或被迫而为之 特别是在全流通不断扩大的情况下如何应对敌意并购 已成为业界 的一个重要课题 上市公司并购市场也更加繁荣 并购事件层出不穷 各种善意 恶 意的并购战役烽火不断 反收购措施分类根据公司董事会的权限以及是否需要股东批准 反 收购措施可以划分为三类 1 需要股东大会批准的反收购措施 如修改章程条款的驱鲨剂 2 需要章程一般性授权的反收购措施 如毒丸 3 属于董事会自由裁量权范围内的反收购措施 资产处置类 如利 用公司董事会具有签订商务合同的权力出售皇冠明珠 公司章程对内效力就像法律在整个社会中所起的作用一样 公司章 程规范着公司诸多重要的法律关系 成为公司行动的准则 公司股东 董事 经理甚至是相关第二人的行为都会受到公司章程 的规制 No 11 公司的章程 设立公司必须依法制定公司章程 公司章程对公司 股东 董事 监事 高级管理人员具有约束力 对外效力由于公司的章程对外是公开的 并依法登记 以便相对人了解公司的组织和财产状况 为投资者 债权人和第二 人与该公司进行经济交往提供了条件和依据 便于公司对外开展经 营活动 有利于维护交易活动的安全 盛大收购新浪案 3 一旦毒丸生效 购股权的持有人 收购人除外 将有权以半价购 买新浪公司的普通股 如新浪其后被收购 购股权的持有人将有权以半价购买收购方的股 票 在一般情况下 新浪可以以每份购股权0 001美元或经调整的价格赎 回购股权 也可以在某位个人或团体获得新浪10 或以上的普通股以 前 或其获得新浪10 或以上普通股的10天之内 终止该购股权计划 盛大收购新浪案 1 xx年2月18日 盛大互动娱乐有限公司 纳斯达克代码SNDA 及 其某些关联方向美国证监会提交了13 D表备案 披露其已拥有新浪已发行普通股19 5 的股权 在这份文件中 盛大坦承购股的目的是战略投资 并意欲控得实质 性所有权 a substantialownership position 进而获得或影响对新浪的控制 其并购意图昭然 盛大收购新浪案 2 22日晚10时 新浪宣布将采纳股东购股权计划 即所谓 毒丸 计划 以保障公司所有股东的最大利益 据此 一旦盛大及其关联方再收购新浪0 5 或以上的股权 或者某 个人或团体获得10 的新浪普通股 毒丸 计划就自动启动 于股 权确认日 预计为xx年3月7日 当日记录在册的每位股东 均将按其 所持的每股普通股而获得一份购股权 公司法 第四十六条董事任期由公司章程规定 但每届任期不得 超过三年 董事任期届满 连选可以连任 董事任期届满未及时改选 或者董事在任期内辞职导致董事会成员 低于法定人数的 在改选出的董事就任前 原董事仍应当依照法律 行政法规和公司章程的规定 履行董事职务 驱鲨剂 1 1 对股东实行分级 分类设置并对表决权进行划分 使得股东在股 东会中的地位及表决权具有实质性差异 在此方面的具体操作方法有多种 比如在公司章程中规定非发起人 股东只有在连续合法持有本公司股权 股份 6个月以上时才可以向 股东 大 会提出某些议案 才有权对某些议案进行表决 这样收 购者在进行收购决策时就不得不额外考虑收购完成后其在股东会中 的地位与权利 驱鲨剂 2 对董事会组成实行相对固化设置 可以通过设置超级多数决定董事去留 辞退董事时的合理理由与特 别限制 董事改选数额限制等具体手段 阻止收购者进入或拖延收 购者进入董事会 行使表决权 使收购者在完成收购后不能及时进行收购后的整合 增大收购的风 险 驱鲨剂 3 在章程中设置高级雇员并购风险保证金计划 用昂贵的收购代价使收购方望而却步 在章程中规定并在公司与其高级雇员所签订的劳动合同中约定一旦 所供职公司被并购 则他们可以自动辞职 而雇主须立即支付一笔 去职费或退休金 此费用的数额巨大 也称 金降落伞 另 也可在中层雇员中采同类措施 在支付数额上低于前者 也称 银降落伞 在我国实践中具操作性的是员工安置费 遣散费 即向普通员工 提供一定生活保障 由于其较前述金 银降落伞计划 员工所收到 的安置费较少 而被形象地称为 锡降落伞 计划 驱鲨剂 4 通过在公司章程中设置股份回购计划的方法 阻止外来收购者 如在公司章程中规定一旦公司受到外来收购者的并购威胁时 授权 董事会 董事长或总经理可以立即动用公司财产回购本公司发行在 外的股份 用于员工持股计划等 或使实际控股股东吸收增加股权数量达到绝对控制 如在公司章程 中规定当发生敌意并购时 控股股东要求收购其他股东股权时 其 他股东要配合收购 且价格特定或优惠 驱鲨剂 5 6 5 通过在公司章程中设置管理层优先收购计划的方法 阻止外来收 购者 如在公司章程中规定一旦公司受到外来收购者的并购威胁时 授权 董事会立即启动管理层优先收购计划并给予收购支持 6 通过在公司章程中设置定向增发新股计划的方法 阻止外来收购 者 如在公司章程中规定一旦公司受到外来收购者的并购威胁时 授权 董事会立即启动定向一致行动人增发新股的计划 使公司股份增大 并使自身对公司的控制或相对控制力增强 驱鲨剂 7 通过在公司章程中设置 修宪 计划的方法 阻止外来收购者 如在公司章程中规定一旦公司受到外来收购者的并购威胁时 授权 董事会立即启动修改公司章程有针对性地增加或强化反收购条款的 方法来阻止并购方的并购行为 驱鲨剂 8 公司的决议可以分为一般事项和特别事项 一般事项通常由简单 多数或半数以上的投票权进行决议 特殊事项就要由远远超过半数 的投票权进行决议 哪些事项属于特殊事项 该事项需要多少投票权同意才能生效 除 了公司法作规定外 可以通过公司章程来确定 有效资本理论 1 效资本市场理论是经济学的合理预测理论在金融市场中的应用 合理预测理论是约翰 穆特在1961年最先提出的 它的原理是人们 对未来的预期等于人们运用一切可用的信息所作的最佳预测 即对将 来的最好猜测 用于金融市场就是有效资本市场理论 其观点是金融市场上的预期等于运用所有可知信息的最佳预测 有效资本理论 2 在有效资本市场 公司证券反映公司价值 有资理论假设市场对所有的重要信息迅速做出反应 这些信息任何 投资者都能获得 且市场能甄别信息真伪 因为证券的价格是由市场愿意支付的价钱所决定 所以证券价格将 立即受到新信息影响 且价格的变化是随机的 无偏的 如公司管理不善 这种信息将迅速反映到该公司的股价上 这时的 股价要低于公司有效经营时的股价 对潜在的并购者来说 很低的证券价格就是可以接管该公司的一种 信号 管理层自保假说反收购措施赋予董事会的附加否决权使董事不受市 场的约束 从而导致董事出现下面四种与股东利益不一致的行为 1 追求个人财富 2 增加公司的弹性支出 3 躲在温室里 或逃避其对股东的责任 4 厌恶风险 不愿意接受短期可能减少盈利但长期却能提高公司价 值的风险项目 只进行短期投资 会减少公司获得有价值的收购要约的概率结构理论管理层和股东之 间控制权的平衡和权力的合理分配得靠包括公司结构在内的各种关 系来维持 管理层作为股东代理人 可预见管理层追求自身福利最大化动机强 于为股东谋求福利最大化动机 防止管理层只为自身谋取福利以及维持股东和管理层之间力量平衡 的成本被称为所有权和控制权分离的成本 公司成功运行的标准之一是该成本最小化 收购者这种结构体系是极为重要的 因为只有他们才能够在没有管 理层合作的情况下就能把管理层撤换掉 业务判断标准理论认为公司对于整个经济的健康发展有着重要的贡 献 不仅涉及到股东福利 还涉及到环境保护 雇员健康与安全 以及消费者安全 为了确保不损害公司对经济的贡献 公司发展需要长远规划 并且 不能为了股东的短期利益而牺牲长期规划 一般来说 敌意收购要约付给目标公司股东的股价要高于当前市值 这样他们就能获得短期溢价收益 然而 在长期 挫败不同程度敌意要约收购至少也能让股东获得与 溢价收益一样多的收益 管理层短视理论经理比市场了解公司项目的前景 由于信息不对称 对于长期投资更是如此 有好项目的公司 但公司延后一段时间才能获得收益 股价却被低估 这种情况一直持续到长期投资开始盈利 如果在长期项目出现收益之前就出现收购 这些价值被低估的公司 股东将接受一个没有真实反映公司价值的价格 为了保护股东免遭这种潜在的财富损失 价值被低估的公司经理减 少市场不能准确估价的长期投资 竭力增加公司的当前盈利 管理层短视理论 2 增加当前盈利有利于市场重新评估公司的前景 从而推动股价 上涨 当经理从长期投资转向更容易被估价的短期项目 公司价值被低估 的情况就减少了 这种短期行为是以牺牲有利可图的长期投资为代价的 市场短视理论 1 认为反收购措施是为公司及其股东服务的 因为它们让管理层 可以从事能奠定公司未来地位的投资活动 即使这些活动可能会有 很大的短期成本 反收购措施支持者认为 问题的要害之处正是反收购措施批评者一 直坚决捍卫的对可疑的公司行为起主要约束作用的收购市场 经理们常常争辩道 他们需要与目光短浅并且束缚他们手脚的收购 市场保持一定的距离 这样他们才能投资到既能产生未来收益还能 提高公司竞争力的活动市场短视理论 2 即使这些活动对短期盈利也许会有负面效应 所以 支持市场短视理论的人注意到由金融市场所驱使的又很活跃 的公司控制市场 高估短期绩效 低估有风险的长期投资 在这样一个以短期盈利为中心的市场 经理如果从事长期战略投资 的话 实质上 那只会让自己面临更大的就业风险 在短视的市场中 反收购措施为经理提供了一些保护 因为它们可 以让经理放手从事对于公司在未来竞争中成功与否极其重要的有风 险的长期投资 股东利益假说 1 采用反收购措施对公司的绩效起正面效应 第一 支持者认为采用反收购措施能够有效地与当前的管理团队建 立长期合约 并且鼓励经理进行公司专属的人力资源投资 如果经理在收购市场得不到保护 他们投资到公司专属技能上的动 力就会不足 因为这样的技能在劳动力市场可能会得不到报酬 股东利益假说 2 第二 如果经理在市场上得到反收购措施的保护 他们更可能 把资本投资到长期的项目上 另一方面反收购措施也可以用于抵御 收购威胁 如果在收购市场上没有反收购措施的保护 经理更不可能进行长期 的资本投资 反收购措施激励经理进行在长远看来能提高股东价值的长期风险投 资 股东利益假说 3 第三 在股东面临 囚徒困境 这样的收购局面时 赋予公司 经理的附加否决权能使经理为其股东谋取更好的交易 在涉及到不对称信息和独特的协同将就的收购场合 反收购措施赋 予目标公司经理的谈判权能让他为股东获得更大一部分的双边垄断 收益 在涉及到 双重收购要约 时 投标者为前一部分获取的股份支付 高价 对后一部分股份则支付低价 即使 双重收购要约 付给目标公司全体股东的总净值普遍比 非 双重收购要约 低 这种报价结构也会刺激目标公司股东迅速交出 自己的股份 以便在前一部分获取高价 积极性评价 1 由于信息不对称 一个公司的股价并不能反映出该公司的真实 价值 在公司进行长期投资时 可能股价更有利于收购方对目标公司进行 收购 为避免损害公司长远利益 在章程中设置驱鲨条款能有效防 止敌意收购的发生积极性评价 2 公司章程中设置的驱鲨条款通常也运用于日常经营中 例如分 期分组董事会条款 累积投票制条款等 无论是否遭遇敌意收购时 公司都会依照这些条款运营 这样能够保证公司的经营计划在章 程未被修改之前 仍然保持一定的连续性 积极性评价 3 驱鲨条款的存在为敌意收购增加了不小的难度 它迫使收购方 付出更大的收购成本 如果收购方决意收购目标公司 那么最好的选择是提高收购价格 取得目标公司股东的支持 修改公司章程 入主目标公司 这样的结局是双赢的结局 收购方获得目标公司控制权 而目标公 司的股东也能获得更高的溢价收益 积极性评价 4 当公司章程中设置了驱鲨条款时 公司遭受敌意收购的可能性 就会大大降低 使得公司能够着眼于长远的经营发展 能够在公司 人力资源建设上投入较多资金 最终的结果是使公司及员工均受益 美国实践Unocal案是在实施反收购措施情形中对商业判断规则的重 新解读 Moran案涉及管理层在任何现实的收购行为之前即预先采行反收购性 质的 优先股购买权计划 的合法性 Revlon案则强调管理层有鼓励竞价收购的 拍卖 义务 英国实践在1967年Hogg v Cramphorn一案中法院对目标公司的反收购行为持否定态度 在1972年Teckv Millar一案中 法院对反收购的态度有所缓和 认 为如果目标公司管理层诚实 合理的认为反收购符合公司股东最大 利益时则有权采取反收购措施 而不论其中是否存在管理层私利 而在1974年Howrd v Ampol PetroleumLtd 一案进一步发展了该理论 毒丸计划1982年发明 最初的形式很简单 就是目标公司向普通股 股东发行优先股 一旦公司被收购 股东持有的优先股就可以转换 为一定数额的收购方股票 毒丸计划于1985年在美国特拉华法院被判决合法化 从最原始的形式来看 毒丸计划是指目标公司以股利形式向公司原 有普通股东发行一系列可转换优先股 并设定在一定条件发生时使 该种股份发生权利增长 毒丸计划种类 1 一 负债毒丸计划负债毒丸是指 目标企业在受到并购威胁 之时 大量增加自身的负债 降低企业被并购的吸引力 企业在发行债券或者借贷之时就与债权人订立所谓 毒药条款 在企业遭到敌意并购之时 债权人有权提前要求赎回债券 清偿借 贷或者将债券转换成公司的股票 毒丸计划种类 2 3 二 优先股权毒丸计划优先股权指的是一种优先的购股权 这种购股权只发行给老股东 三 人员毒丸计划人员毒丸计划是指目标公司的高层管理人员之 间共同签署协议 在公司被恶意收购之后 如果在这些高层管理人 员中有一人被并购后毒丸的特征1第 一 优先股在一定条件下可以引起权第 一 优先股在一定条件下可以引起权利增长 所谓权利的增长 是指在一定的条利增长 所谓权利的增长 是指在一定的条件发生后 优先股可以转换为普 通股 即从件发生后 优先股可以转换为普通股 即从无表决权股 份转换成为表决权股份 无表决权股份转换成为表决权股份 毒丸的特征 1 毒丸的特征 2 第 二 引起这种权利增长的 触发事件 表现在两个方面一是外部人 对目标公司进行现金要约收购 二是收购人己经获得公司一定比例 如25 以上 的普通股或者将目标公司予以兼并 毒丸的特征 3 第三 所谓毒丸证券是作为红利分配给普通股股东的每一单位 股份的一种特别权利 权利持有人拥有在该种证券的有效期内依约 定条件购买一定数量股份的权利 有效期一般为十年 毒丸的特征 4 第四 这种权利在发行之后没有独立的权利证书 一般附随在 普通股上并与其一起交易 但是 一旦触发事件发生 发行人立即 将毒丸证券的权利证书邮寄给在册股东 第五 毒丸计划一般由董事会决定 无需得毒丸的特征 5 第六 这些毒丸计划的一个共同特点是 它们加剧了要约收购 过程中的 搭便车 问题从而导致了以股东向要约人出售其毒丸证 券为条件的要约收购的失败 毒丸的优势 1 毒丸计划是最便的 首先 毒丸计划是目标公司单方面的防御措施 再次 毒丸计划对敌意收购的反应是最快的 一旦收购方收购目标 公司股份达到一定比例 毒丸计划即可启动 迅速地展开对敌意收 购的防御 最短的时间达到得到最有效的防御结果 从而反收购的 目的毒丸的优势 2 毒丸计划是最便的 首先 毒丸计划是目标公司单方面的防御措施 再次 毒丸计划对敌意收购的反应是最快的 一旦收购方收购目标 公司股份达到一定比例 毒丸计划即可启动 迅速地展开对敌意收 购的防御 最短的时间达到得到最有效的防御结果 从而反收购的 目的毒丸的优势 2 目标公司的管理者若希望继续维持对公司的经营管理权 在毒 丸计划的条件之下 就必须取得股东的信任 加强公司管理 提高管理水平 提高公司价值是管理者取得股东信 任的唯一途径 从这一层面上来看 毒丸计毒丸的优势 3 毒丸计划提高了收购成本 对股东而言是有利的 然而 管理 层则可能利用毒丸计划来防御收购以确保其对公司的管理权 在这种情况之下 毒丸计划无疑强化了管理者的利益 目前的对公司管理层的约束机制 都不能有效解决公司治理结构中 的这种利益冲突 很可能对公司股价造成负面影响美国2案例 1 克朗 兹拉巴公司与戈德史密斯 2 自由传媒集团与美林公司 上市公司收购管理办法 No 33 上 市公司收购管理办法 No 33收购人作出提示性公告后至要约收购完 成前 被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已 经作出的决议外 未经股东大会批准 被收购公司董事会不得通过 处置公司资产 对外投资 调整公司主要业务 担保 贷款等方式 对公司的资产 负债 权益或者经营成果造成重大影响 从上述条文来看 上市公司董事会的反收购并没有留下多少的空间 毒丸 计划也是不被允许 公司法 No 103 股份有限公司股东的提案权 单独或者合计持 有公司百分之三以上股份的股东 可以在股东大会召开十日前提出 临时提案并书面提交董事会 董事会应当在收到提案后二日内通知 其他股东 并将该临时提案提交股东大会审议 临时提案的内容应当属于股东大2 毒丸计划中的 毒丸 的发展阶 段第一代毒丸 第一代毒丸是向股东发行优先权内容待定 blankchec k 的优先股份 公司章程通常授权公司发行优先股 章程并不规定优先权的内容 当董事决定发行优先股时才决定具体的优先权 反收购的效应表现在优先股的转换权 现在的毒丸已经进行改进 向外生效的不是优先股 而是作为分红 的目标公司普通股的认购权 当触发分红的事件发生时 认购权才能行使 并且认购权和普通股 份分离 这些触发事件包括收购 收购意向的宣布 预期收购者收购目标公 司特定数量的股份 特定数量通常是20 向外生效主要是指毒丸触发的权利是指向收购公司 这种毒丸对两步收购具有反收购的效果 即收购方收购目标公司一 定比例的股份后 将目标公司合并入收购方或其关联企业 一旦向外生效的毒丸触发 目标公司有权以不合理的低价购买收购 方的股份 这会稀释收购公司的股份并改变资产负债比例 如果收购后不合并 则第一代毒丸就会失去效力 并且第一代毒丸 也是一把双刃剑 收购方取得控制权后 能够阻碍董事寻找白衣骑士 whiteknight 即使第一代毒丸附加认购权赎回条款能解决毒丸失效的问题 但是 如果收购方以合理的价格收购认购权 董事一旦拒绝 就可能违 反其受信义务 fidueiaryduty 第二代毒丸 由于第一代毒丸的缺陷 就产生了第二代毒丸 第二代毒丸是向内生效 即目标公司股东认购权是向目标公司行使 触发两代毒丸条件是相同的 两者的不同表现在 第二代毒丸授权目标公司股东以折扣的价格购 买目标公司的股份 但收购方持有的股份除外 这种折扣通常是50 现在的反收购中 第一代毒丸和第二代毒丸经常同时存在 伴随毒丸存在的还有灵活的赎回条款 董事在决定赎回时有很大的 自由权 通常是董事有权决定赎回的期间和白衣骑士赎回条款 即多数的继 任董事同意即可赎回 基于第二代毒丸还产生一些变种 第二代毒丸通常能够得到美国法院的支持 第三代毒丸 第三代毒丸主要是永久毒丸 deadhandPi11 和无赎回条 件毒丸 nohandPill 在第一代毒丸和第二代毒丸中 如果收购方在持有一定比例股份后 通过代理权争夺 能够改选目标公司董事会