年并购重组专题研究及案例分析

1 / 19年并购重组专题研究及案例分析XX 年并购重组专题研究及案例分析一、A 股市场并购重组事件增长迅速XX 年以来，在 IPO 暂停、A 股市场下行，估值较低的情况下，许多上市公司显现出了投资价值，吸引金融资本、产业资本的进入，策划或实施并购重组事件的上市公司逐年增长。据万德数据显示，自 XX 年 1 月至今年 10月，首次披露重组方案的并购交易达 309 起，特别是 XX年前三季度，策划或实施并购重组的上市公司事件比 XX 年同期增长迅速。截至 XX 年 10 月 16 日，XX 年已完成的上市重组项目的交易总额为 1,亿元，共计 81 个项目。相比 XX 年同期交易总额 1,亿元， 49 个项目。交易总额增加了亿元，项目数量增加了 32 个。图 1：XX-XX 年，已完成的上市重组项目趋势图 数据来源：Wind 资讯二、国内并购重组政策环境逐渐宽松频频出台的国家政策鼓励产业并购，自 XX 始，政府出台了一系列鼓励企业兼并重组的政策，涉及金融、财税、行政等多个方面。XX 年 1 月，工信部、发改委、证监会等部门联合发布关于加快推进重点行业企业兼并重组2 / 19的指导意见 ，主要涉及九大行业的 900 多家上市公司。此外，各部委亦相继出台办法，鼓励汽车、煤炭、电子信息、医药等多个重点行业的整合，提高产业集中度。在并购的审批方面，证监会推出了分道制办法。所谓分道就是证监会对并购重组行政许可申请审核时根据财务顾问的执业能力、上市公司的规范运作和诚信状况产业政策和交易类型的不同，实行差异化的审核制度安排。XX 年 3 月，国务院印发了 关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见 ，在行政审批等方面放宽尺度，为企业的兼并重组厘清障碍。新出台的审批政策大幅取消事前审核，重视事后问责。将并购重组作为企业加强资源整合、实现快速发展、提高竞争力的有效措施，并可以化解产能过剩、调整产业结构。 小结：1、2、 国家层面鼓励企业并购重组的意图明显。 市场政策的越来越宽松，并购重组项目承做及审批难度降低。在正常情况下，平均每单上市公司并购重组申请从受理到提交重组委审议缩短到 20 天-1 个月，4-5 个月就能拿到批文的案例很多。3、 分道制下，好公司、好中介、好项目的并购重组申请将得到豁免，直接3 / 19上并购重组审核会，这将进一步减少审核周期。4、 IPO 空窗期，发行股份购买资产项目的过会率明显提升。三、 并购重组的目的及意义自 XX 年 1 月至今年 10 月，首次披露重组方案的并购交易达 309 起，按照并购重组的目的区分，包括产业并购、多元化战略、买壳上市等。图 2：XX 年XX 年前三季度各重组目的比重图 数据来源：Wind 资讯1、产业并购自 XX 年至今年前三季度，产业并购高达 163 起，占总交易数量 50%以上。其中，横向整合有 110 例，行业整合 31 起，垂直整合 22 起。横向整合已成为产业并购中的主流，行业整合和垂直整合成为企业业务转型的重要方式，产业并购已成为中国企业迅速扩大市值、提升股价，促进商业发展，扩大产业的捷径。最活跃的是计算机软件和信息技术服务业、通信和其他电子设备制造业，XX 年至今发生的产业并购近 60 起。如蓝色光标在短短四年时间内，通过收购兼并一系列企业，市值从上市之初的 30 亿元增长至目前的 220 亿元。案例：垂直整合 - 乐视网乐视网于 XX 年 10 月发布资产重组方案，以现金4 / 19和发行股份相结合的方式购买东阳市花儿影视文化有限公司 100%的股权，以发行股份的方式购买乐视新媒体文化有限公司%的股权。花儿影视 100%股权的最终交易价格为90,000 万元，其中以现金的方式支付花儿影视交易对价的30%，总计现金 27,000 万元。乐视新媒体%股权的最终交易价格为 29,850 万元。该项重组方案已于 XX 年 4 月完成股权过户手续及相关工商登记。花儿影视是乐视长期合作伙伴，在合作的过程中达成交易。进入乐视网之后，将实现乐视网在上游电视剧制作及发行领域资源的初步整合。在国内众多视频网站横向整合并购的背景下，这是首个将触角伸向产业链上游的并购案例，希望达到“平台+内容+ 终端+应用”每一点上的整合。横向整合 - 掌趣科技XX 年 10 月，掌趣科技公告预案，拟非公开发行股份并支付现金，购买交易对方持有的玩蟹科技 100%股权；拟非公开发行股份并支付现金，购买交易对方持有的上游信息 70%股权；并向不超过 10 名其他特定投资者发行股份募集配套资金用于本次交易的现金支付。根据上市公司与交易对方签署的各项协议，玩蟹科技 100%股权作价 173,900 万元，上游信息 70%股权作价 81,400 万元。该项重组方案已于 XX 年 4 月完成资产过户。5 / 19此次交易的目的旨在增强公司移动网络游戏和网页游戏的开发能力和提升上市公司现有业务规模和盈利水平。据资料显示，玩蟹科技是中国领先的移动网络游戏研发运营商，根据易观智库统计的 XX 年上半年移动网游研发厂商市场份额排名，玩蟹科技位列第 5 名，占据%的市场份额。本次交易完成后，掌趣科技将进一步巩固其在手游和页游的研发、发行和运营方面的行业地位。2、多元化战略有些上市公司主营业务单一，容易遭遇发展瓶颈，有些上市公司为寻找新的利润成长点，将并购重组目标定位在新兴产业公司，推高上市公司的市值。根据万德提供的数据，自 XX 年 1 月 1 日至 XX 年10 月 15 日，已经披露的跨行业并购共 81 起，热门收购标的主要集中在游戏、影视、互联网、园林、环保、广告传媒等行业。案例：中南重工收购大唐辉煌中南重工将通过发行股份及支付现金方式收购大唐辉煌 100%的股权，同时配套融资。大唐辉煌 100%股权的交易对价为 10 亿元，中南重工以发行股份和支付现金相结合的方式向自然人股东及部分法人股东购买其持有的%的股权，其中现金和股份的比例为 1:3；向其他股东发行股份购6 / 19买其持有的%的股权。本次交易完成后，中南重工的主业将在工业金属管件及压力容器制造行业之外，新增电视剧的制作、发行及其衍生业务。通过本次重组，其有望实现多元化发展战略，优化和改善现有业务结构和盈利能力，降低宏观经济波动对业绩的影响程度，提升抗风险能力。XX 年 9 月 25 日，上述项目获得并购重组委有条件审核通过。爱使股份收购游久时代上市公司通过发行股份和支付现金相结合的方式，购买刘亮、代琳、大连卓皓持有的游久时代合计 100%股权，交易价格为 亿元，其中现金对价部分由上市公司向其控股股东天天科技发行股份募集配套资金的方式筹集，不足部分以自有资金补足。本次交易完成后，爱使股份将转变为煤炭开采销售与网络游戏运营并行的多元化上市公司。其双主业在行业周期性、资产类型、消费特征等方面存在互补，分散上市公司单一业务周期性波动风险得，改善主营业务收入结构，能实现转型升级和结构调整，波动风险较低且具备广阔前景；上市公司盈利能力将得到提升。XX 年 7 月 30 日，上述项目获得并购重组委有条件审核通过。3、曲线借壳7 / 19为规避上市公司重大资产重组管理办法第十二条规定的借壳上市标准，实现曲线借壳的并购重组案例并不鲜见。案例:1） “定增融资+收购资产”两步走博盈投资收购武汉梧桐股权XX 年 11 月 5 日公司披露定增预案，博盈投资向英达钢构以及其它 5 家 PE 发行约亿股，募集资金约 15 亿元用于收购武汉梧桐 100%股权、斯太尔动力增资等项目。此次用于购买武汉梧桐 100%股权的交易价格则高达 5 亿元，与当初收购价相比增值了 76%。同时，还有五家看似毫无关联的神秘资金为上述定增事项“抬轿” ，并且集体承诺仅作为财务投资者认购股份以分享公司业绩成长而无意参与公司的日常经营管理。本次发行完毕后，英达钢构成为博盈投资的控股股东。12 个并购重组经典案例分析一、东方航空吸收合并上海航空东航、上航两个难兄难弟实在有太多的相似点了，在 XX 年的金融危机的寒流中都分别披星戴帽，而这两家公司的业务均立足上海，放眼全国，业务上存在颇多重叠之处，重组是个双赢的选择。但实际中，由于东航属于国务院国资委下属企业，8 / 19上航属于上海国资委下属企业，这两个属于不同娘家的国有企业最后能够走上重组之路，这与上海对局部利益的放弃和打造一个国际航运中心的迫切需求是分不开的。交易结构1、东航发行股份吸并上航，上航注销法人资格，所有资产和负债人员业务均并入东航设立的全资子公司上海航空有限公司中。2、双方的换股价格均按照停牌前 20 个交易日均价确定，对接受换股的上海航空股东给予 25%的风险溢价作为风险补偿。3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权，包括 H 股和 A 股股东，异议股东可以按照换股价格行使现金选择权，无风险补偿。行使现金选择权的股东要求：在股东大会上投反对票；持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资，方案采取换股吸收合并和 A+H 非公开发行两个项目并行操作，且相互独立，不互为条件，达到“一次停牌、同时锁价”的目标实战心得9 / 191、上航被吸收合并的资产东航由东航通过其设立全资子公司上航有限来接收原上海航空主业资产及债权债务，并重新领域新的行政许可证照。上海有限为东航的全资子公司，这我就不理解了，为何不干脆直接采取控股合并上航的式，反而绕了一圈却需要重新办理几乎所有的经营许可证照？难道是吸收合并有强制换股的味道但控股合并可能不能干干净净的换股，可能个别股东因这那原因不会办理换股手续？这可能也是某一个全面要约案例中的原因，在那个案例中，有部分股东就是没有接受控股股东发出的要约收购，控股股东在要约收购取得 90%左右的股权后没有办法，只能将公司注销后重新设立一个公司将相关资产装进去。2、在日常业务中，有几个优先权需要充分注意，以免造成不必要的差错，股东优先购买权，承租方优先购买权等。3、XX 年 11 月 4 日，发审委审核通过了非公开发行不超过亿股 A 股股票事宜，XX 年 11 月 30 日，重组委审核通过关于吸收合并事宜。这两次审核独立分开办理。这里有一个问题被有意无意回避了，东航发行股票吸并上航，发行股份的数量已逾十人，构成公开发行 A 股，这种情形下是否仅由重组委审核而无需发审委审核即可发行？二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并10 / 19百联股份友谊股份和百联股份均为上海国资委下属从事百货超商类业务上市公司，友谊股份由友谊复星和百联集团分别持有%和%的股份，同时发行有 B 股。百联股份由百联集团持有%的股份。这两家公司在百货业务上存在一定的同业竞争。交易结构1、友谊股份发行股份购买八佰伴 36%股权和投资公司 100%股权2、友谊股份换股吸并百联股份3、由海通证券向友谊股份异议股东提供收购请求权，向百联股份异议股东提供现金选择权4、1 和 2 的股份定价根据董事会决议公告日前 20个交易日的 A 股股票交易均价经除息调整后确定5、1 、2 为资产重组不可分割的一部分。实战心得1、友谊股份同时发行 B 股，同样 B 股股东也涉及现金选择权问题，由于政策的限制，持有 B 股的只能是非居民，境内机构不能持有 B 股，由海通证券的境外子公司向友谊股份 B 股异议股东提供现金选择权。2、原百联集团拟作为现金选择权的提供方，但由于本来百联集团的持股比例已经比较高，应该已经过 30%11 / 19了，如果再因提供现金选择权导致更高的持股比例，而现金选择权的提供导致增持的股份能否豁免要约， 收购管理办法尚无明确的规定，因此改由海通证券单独提供现金选择权，避免审核上的障碍。3、友谊股份发行股份吸收合并与东方航空类似，同样由重组委审核通过。 三、上海医药换股吸收合并、发行股份购买资产这个案例个人认为是目前上市公司并购重组案例中最复杂也是技术含量最高的一个案例，该案例同时涉及到H 股上市的上实控股，被吸并方股东通过现金选择权的行使退出上市公司确实为一个很好的创新。交易结构1、上海医药以换股方式吸收合并上实医药和中西药业，换股价格按照本次重组董事会决议公告日前 20 个交易日的交易均价确定。2、上海医药向上药集团发行股份,上药集团将其与医药相关的主要经营性资产注入上海医药。3、上海医药向上海上实发行股份募集资金亿元，并以该等资金向上实控股购买医药资产。上实控股医药资产的评估值即为亿元4、在上述吸收合并交易环节中，赋予了上海医药异议股东收购请求权、上实医药和中西药业的全体股东现12 / 19金选择权，现金选择权由上海国盛有限公司和申能有限公司提供。5、上实医药的控股股东上实控股通过行使现金选择权退出医药业务，现金选择权的提供方上海国盛有限公司和申能有限公司作为战略投资者受让上实控股持有的全部上实医药的股权，股权价值亿元。实战心得1、干脆上实控股直接协议转让给国盛和申能即可啊，搞神马滑头行使现金选择权？但是现金选择权的行权对象有限制吗？像你这控股股东都行使现金选择权，让人觉得有点无厘头。不过方案设计者确实挺有意思的，这么操作确实独到啊，省却挂牌，省却评估，一气呵成，这么大块肥肉，想吃的估计不少。2、根据重大资产重组管理办法第四十二条规定：“特定对象以现金或者资产认购上市公司非公开发行的股份后，上市公司用同一次非公开发行所募集的资金向该特定对象购买资产的，视同上市公司发行股份购买资产。”第二条规定：“上市公司按照经中国证券监督管理委员会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。 ”本例中，上海医药向特定对象发行股份募集资金，13 / 19并以该等资金向其同一控制下关联方购买资产，从字面上看是不符合法律的规定，因为四十二条明确规定向该特定对象购买资产。但实际上，上海医药的本次资产重组仅仅由重组委审核通过，未经过发审委审核程序。3、从前几个均涉及吸收合并已存的上市公司的案例来看，这些重组方案均仅由重组委审核通过即可，不认为向公众换股为公开发行股份的行为，也就是说， 重组办法中的发行股份购买资产中的发行股份并无数量上的要求或限制，可以公开也可以非公开发行。四、金隅股份首次公开发行 A 股暨换股吸收合并太行水泥金隅股份为 H 股上市公司，拟回归 A 股公开发行股票，由于旗下的水泥业务与太行水泥形成同业竞争关系，因此，公开发行 A 股，如何解决这个同业竞争问题成为一个无法回避的问题。太行水泥由太行华信持股 30%，而太行华信股东分别为金隅股份、金隅集团，其中金隅集团 66%的股份委托金隅股份管理。整个重组方案就此展开。方案选择为解决同业竞争问题，公司可选择的整合方案主要有三种：14 / 19方案一：将金隅股份旗下全部水泥资产注入太行水泥，这不仅符合资本市场预期，而且操作简单，对公司来说是最为简单直接的方案。关于并购重组的报告一、基本概念并购重组指带来企业资产负债、收入利润、股权、企业身份、法人等结构发生变化的所有行为皆可以称之为并购重组。并购和重组最大的差别是控制权的是否转移，并购会带来控制权的转移，如借壳上市、企业合并等。二、实现途径公司所有资产按流动性划分可以大致分为：现金、股份和资产。要实现上述并购重组的类型，需要采用不同的资产组合，比如发行股份购买资产、换股吸收合并、资产置换等。即用交易一方不用类型的资产作为对价购买交易对手的不同的资产类型。其不同组合便是实现的手段。三、国内适用法律、法规及政策指导意见从最近几年的交易总额可以看出，XX 年到 XX 年之间，因有各方面政策的扶持与激励。越来越多的企业开始关注到并购与重组的重要性。频频出台的国家政策鼓励产业并购，自 XX 始，政府出台了一系列鼓励企业兼并重组的政策，涉及金融、财税、行政等多个方面。XX 年 1 月，工信部、发改委、证监15 / 19会等部门联合发布关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见 ，主要涉及九大行业的 900 多家上市公司。此外，各部委亦相继出台办法，鼓励汽车、煤炭、电子信息、医药等多个重点行业的整合，提高产业集中度。 在并购的审批方面，证监会推出了分道制办法。所谓分道就是证监会对并购重组行政许可申请审核时根据财务顾问的执业能力、上市公司的规范运作和诚信状况产业政策和交易类型的不同，实行差异化的审核制度安排。关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见报告中，在行政审批等方面放宽尺度，为企业的兼并重组厘清障碍。新出台的审批政策大幅取消事前审核，重视事后问责。将并购重组作为企业加强资源整合、实现快速发展、提高竞争力的有效措施，并可以化解产能过剩、调整产业结构。 中国企业兼并重组的步伐不断加快，从而实现优化资产配置、扩大企业规模、实现战略转型、产能结构调整等目的。得益于改革的红利和兼并重组政策的支撑，中国并购市场 XX 年再次呈现爆发性增长，交易数量与金额双双冲破历史记录。大中华区著名股权投资研究机构清科研究中心最新数据显示：XX 年中国并购市场共完成交易1,929 起，较 XX 年的 1,232 起增长%；披露金额的并购案例总计 1,815 起，涉及交易金额共 1, 亿美元，同比增长%；16 / 19平均并购金额为 6, 万美元。四、XX 年的数据分析XX 年 12 月中国并购市场共完成 297 起并购交易，其中披露金额的有 287 起，交易总金额约为亿美元，平均每起案例资金规模约万美元。与上月相比，12 月中国市场并购交易案例数上升%，总金额上升%，与去年同期相比，案例数上升%，金额下调 %。根据数据统计显示，近一年来，并购数量一直保持上升的趋势，金额处于周期性的震荡状态，本期并购市场仍处于回调阶段。XX 年已经结束，并购市场正蓄势待发，国内资本市场并购潮将会越来越猛烈，不排除未来将会出现全民并购。募资金额方面，XX 年并购基金募资金额处于历史地位，仅为亿美元，虽然 XX 年 12 月中央经济工作会议将“调结构”作为 XX 年重要工作目标，但本土并购基金募资情况并不乐观。XX 年度募资金额亿美元；XX 年，本土并购基金募资金额骤降，当年仅完成募资亿美元，跌至历年谷底。随后，市场上并购基金的募资情况出现回调，XX 年，本土并购基金募资金额同比增长%至亿美元；XX 年，中国并购浪潮席卷市场，使得当期募资金额达到亿美元，同比上升%；而在 XX 开年之初政府更是大刀阔斧将兼并重组向市场化改革，大力推动并购基金的发展，直至一季度末，本土并购基金已完成亿美元，预计在政府政策的大力扶持17 / 19下，并购基金募资情况可能会出现强势提升的状况。五、行业的趋势分析纵观 XX 年并购市场，机械制造行业一直是中国并购重组潮的引领者，房地产行业是中国并购重组潮的中流砥柱，能源及矿产行业、清洁能源行业和生物技术/医疗健康行业是中国并购重组潮的重点，互联网行业是中国并购重组潮的热点，在未来的一年，化学原料及加工将成为是中国并购重组潮的一匹黑马。北上广及江浙地区是并购重组市场的热门地区，如图 2 所示：从披露的行业数量上来看，XX 年 12 月完成的并购案例主要分布在房地产、机械制造、生物技术/医疗健康、互联网、IT、建筑/工程、金融、化学原料及加工、清洁技术、