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ST科健：转身的变数 文/本刊记者 王孟龙目前进展 2007年7月24日，ST科健（000035.SZ）宣布，因正在协商重大债务重组等事宜，公司股票于7月24日起停牌。直到半年后的今天，仍然是继续停牌。可能的发展趋势 未来ST科健可能华丽转身成为地产股，认购科健定向增发股票的是同方集团旗下五家地产公司。 虽然方案已经获得董事会议及股东大会通过，但是能否通过证监会审核还有很大的不确定因素，证监会是否会认可同方集团以24.8亿元的资产为37亿的债务作担保，尚存变数。案例调研 与众多濒临退市的*ST公司相继公布扭亏预案和重大资产重组方案的“繁荣”景象相比，ST科健似乎有点过于低调以至沉闷了，最近几个月一直没有新的内容。 借壳之争 记者辗转找到深圳市银监局、深圳市银行同业公会、“科健金融债委会”几家主席单位的有关人员，得到的“标准答案”是“有重大进展”，但都说不出很具体的内容。询问上市公司方面的人员也未求证到多少有价值的新线索。而致电传说中的重组方同方控股集团，统一口径的答复是“你去问我们老板”。 于是，记者根据在网上能够发现的一些蛛丝马迹，转而向“外围”寻找新的线索。 通过在某家债权银行资产保全部工作的负责人了解到科健前期债务重组的一些情况。据该负责人介绍，由于科健的总体债务非常大，涉及的银行家数也很多，所以很早就成立了“金融债权人委员会”，并且率先推进了债务重组。 因科健无法通过继续发展主业来支持债务的清偿，所以在2007年8月份“债委会”就开始积极推动重大资产重组，并通过公开招标的方式选拔财务顾问，先由财务顾问拿出重组草案，然后“按图索骥”地寻找符合条件的重组方，先后有过几家公司“应征”，包括后来转向ST万杰借壳的“鲁商集团”。由于几家“应征方”都曾经“志在必得”，重组条件也就“水涨船高”了，最终“同方控股”报出“送1.1亿股”的“天价”而入选。 记者向“鲁商集团”求证时，其答复是“我们在找壳对象上并不那么执着，并非非某个壳不取，而是根据综合条件的好坏来做决策，这个综合条件包括重组的对价、对重组环境复杂程度的判断、最终完成重组所需要的时间等”。由此看来，重组科健要比重组万杰更难一些。 同方的顾虑 究竟难在哪里呢？ 据业内专业人士分析，如果单言科健的“壳”本身、其质地还是很优良的：盘子小、只有15000万股，股价低、停牌前的价格不到5元，大股东控股比例高、超过43%。若以目前流行的“吸收合并”或“定向增发”等方式进行重组应该是非常容易完成的。其问题应该出在债务重组方面。 按以前媒体曾经公开披露的信息：科健一揽子债务37亿元的全部清偿要通过用1.74亿股的逐年减持变现来兑现，因此其要求股价今后能稳定地站在22元以上。鉴于重组方“同方控股”是一家地产公司，按30倍的市盈率要求其每股收益必须在0.70元，而增发完成后的总股本可能为6.5亿股（资料显示“同方控股”评估资产24.8亿元），如此则其每年的净利润要达到4.5亿元，这个数字能否如约兑现是存在变数的。而根据惯例，“同方控股”公开承诺的业绩如果不能实现，是需要用现金来补足的。这可能是“同方控股”目前的顾虑所在。 还有一个技术问题：“股权覆盖债权”的途径。 一般情况下，债务重组多选择这样的模式：先将债务从上市公司剥离出来由大股东承担，大股东再豁免上市公司债务（于是上市公司进入无负债状态）；大股东把股权质押给债权人作为偿债来源，重组方也把相当于对价部分的股权质押给债权人。 但问题出来了，假如重组未能获批怎么办？ 按照监管原则，上市公司在申请重大资产重组之前必须先对债务做好安排，然后再说明原资产怎么出去，新资产怎么进来。这里有个重要前提，就是债务重组的安排不能以“定向增发”能否获批为前提。 因为债务重组的主体是大股东和债权人，并不需要证监会批准；证监会理论上当然欢迎一切对改善上市公司经营环境所作的努力，但从程序上却不能接受这种努力所附加的条件。这有点像“警察解决人质危机”，如果以“无罪”为前提释放人质，警察是不能接受这样的“和解”条件的。 未来的变数 为什么证监会对“巨亏”的上市公司还能给予重组机会？主要原因是要“给广大中小投资者一个翻身的机会”，但前提是不能给重组后的上市公司留下新的隐患或包袱，于是证监会最关心3件事：一是上市公司要先把包袱处理干净，二是新的大股东必须是“清白”的，三是重组后的上市公司要有可持续的盈利能力。三个条件缺一不可。 就科健重组而言，因上述“原则”的不可抗拒性必然存在以下矛盾： 由于ST科健已经资不抵债，对于债权人来说，把债务继续放在上市公司至少还有“抓手”退一步说，“不改变现状”至少没什么错，因为历史的本来面目就是这样的；但是，一旦把承债主体改变了，万一资产重组没成功，偿债来源就彻底断了，任何决策者都无法承担这种后果。所以，银行家们势必要继续寻求“抓手”。 让“同方控股”来扮演这个角色可不可以呢？ “同方控股”在对待重组的问题上通常思维很简单：如果重组成功，那么我负我该负的责任也叫对价。但是，在重组未完成之前，这“1.1亿股”是无皮之毛。让“同方控股”先以资产对偿债做担保，证监会就会认为其在重组资格方面有“不清白”的嫌疑了以24.8亿元的资产为37亿的债务作担保，你也“太有才了”。 让大股东先出局可不可以呢？ 比如深圳科健集团和深圳市智雄电子有限公司把所持有的上市公司股权全部让渡给“同方控股”，然后“同方控股”将所获得的上市公司全部股权抵押给债权人。表面上看应该没什么问题，对债权人而言并未实质性地“改变现状”，但对“同方控股”而言变化就大了：当“同方控股”承股/承债以后，其将承担的责任恐怕就不是“有限责任”了。如果不把后果交代清楚，“同方控股”焉可扮演这种“上帝”？而如果后果仅仅是“有限责任”，银行家们又如何过关？ 妥协中的坚守 从逻辑上讲，科健重组不应该是当今中国证券市场最难完成的事，总应该能找到一个各方都能接受的办法，但ST科健仍处于停牌状态，个中原因究竟是什么呢？ 记者在调查过程中发现参与科健重组的所有身份的当事人都或表示“不清