中小房地产项目融资模式研究

西南交通大学硕士学位论文中小房地产项目融资模式研究姓名：尹朝辉申请学位级别：硕士专业：项目管理指导教师：黄登仕20081001西南交通大学硕士研究生学位论文第1页摘要进入21世纪以来，随着中国房地产市场的迅猛发展，房地产市场得到了空前的繁荣和发展。众所周知，房地产项目运作周期长、规模大、资金密集。自2004 年以来，国家逐步加强了对房地产市场的宏观调控力度，银行贷款门槛提高，房地产企业的融资资金成本加大，价滞量缩已经是目前中国房地产市场的“标准姿态”，房企资金回笼形式也不容乐观；同时，由于美国次贷危机引发的金融海啸致使全球金融环境恶化，信心缺失，由此带给国内房地产的影响是，近期在香港和境外市场IPO(首次公开发行股票)等融资的房企，将面临较恶劣的市场环境，定价难，已经在境外上市的房企，再融资也出现困难。房地产企业的融资环境空前紧张。我国房地产企业贷款形式一直比较单一，主要依赖于银行信贷。中小房地产企业相比园企和知名大型地产在银行融资更为困难，为此中小房地产企业多年来积极努力寻求多元化融资，力图实现房地产融资证券化。但在目前这样一个国内国际形势都十分严峻的时候，房地产证券化受到普遍置疑的时候，国内众多的中小开发商如何在这一“严冬”时期继续生存下去，寻求另类“过冬粮将成为这些市场参与者近期的现实选择。本文结合中国国情，针对目前的融资方式进行系统的分析的基础上，提出了在当前的金融政策下中小房地产企业利用的自身的优势，通过采用融资方式的变异和股权融资等方式来获得发展所需的资金，以度过难关，走出困境。全文共分5章。第1章是绪论，主要提出中小房地产企业项目融资的背景与研究的意义。第2章是项目融资理论，从经济学的角度阐述了资本成本、资本结构与项目融资筹划的关系以及房地产项目融资。第3章是中国房地产项目融资现状分析，具体分析了我国目前中小房地产企业项目融资现状以及中小房地产企业融资当前存在的问题。第4章是中小房地产企业项目融资方式策划，深入分析房地产各阶段所应采取的融资模式，提出在当前的金融形式下，中小房地产企业所西南交通大学硕士研究生学位论文第1I页应采用的项目融资方式。第5章是项目融资实例。通过成都本土一知名房企股权融资的成功事例，验证了项目融资的实用性。本文在以下方面有一定的见解：在当前的金融形式下，结合中国国情，就中小房地产企业的实际情况，系统地提出了中小房地产在目前政策下所应采取的融资方式。关键词：中小房地产企业；项目融资；融资方式西南交通大学硕士研究生学位论文第1II页Abstract Since the 21st century，with ChinaS rapid development of the real estate market，the real estate market has achieved unprecedented prosperi ty and developmentAs we know，the real estate project has a long cycle of operation，which iS large scale and capital intensiveSince 2004，the government has strengthened the macroeconomic regulation， raising the threshold of bank loans and delay price reductionThese have become the “standard conditionof the ChinaS real estate market nowadaysThe financing cost of the real estate enterprises has increasedIt has become a big problem for the real estate enterprises to retrieve fundsAt the same time，the financial crisis caused by the subprime lending crisis(Overlying mortgage loan crisis)of America leads the global financial environment to deteriorateThe domestic real estate market is affected too Recently the real estate enterprises which initial public offerings(IPO)in Hong Kong or outside market will face to the serious market environment，which has listed in the outside market will face to the problem of refinancingReal estate enterprises have to face the worst financing environment ever In china bank loan is the main model of financing for the real estate enterprises Compared、ith large enterprises or stateowned enterprisesthe small and medium-sized real estate enterprises are more difficult to get bank loan，SO they need to find multi-channel of financing and real estate securitizationHowever，under such serious circumstances，how to finance becomes a realistic choice for domestic small and medium-sized real estate enterprises for survival In this thesis，by anglicizing ChinaS national conditions and financing mode，the writer proposes the suitable financing model for the small and medium-sized real estate enterprises This thesis consiSts of five chapters： Chapter 1 introduction the chapter discusses the research background and the significance of this study西南交通大学硕士研究生学位论文第页Chapter 2 introduces the capital structure and capital theory，and the relationship of them and real estate project financing from the perspective of economicsThe project financing theory and real estate industry characteristics，and confirms the operability of real estate project fmancing Chapter 3 analysises of the current status of Chinas estate financing market r Chapter 4 introduces the principal project financing toolsThrough in-depth analysing of the pros and cons of the existing financing products，this chapter makes a reasonable and legitimate selection of financing products for small and medium-sized real estate enterprises Chapter 5 is a real case of project financing from a wellknown real estate enterprise in Chengdu This thesis may have some academic contributionsAccording to Chinas national conditions，and considering the actual situation of small and mediumsized real estate enterprises，this thesis put forward the feasible financing model for the small and mediumsized real estate enterprises Keywords：The small and medium-sized real estate enterprises； Project financing； Financing model西南交通大学学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权西南交通大学可以将本论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复印手段保存和汇编本学位论文。本学位论文属于1保密口，在年解密后适用本授权书； 2不保密d使用本授权书。(请在以上方框内打“4”) 嚣一躲晰嚣獬： 日期： u 日期： 彦苏西南交通大学学位论文创新性声明本人郑重声明：所呈交的学位论文， 的成果。除文中已经注明引用的内容外， 是在导师指导下独立进行研究工作所得本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在文中作了明确的说明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。学位论文作者签名：f婚瑙、 Ij 0 日期：莎鲫3p弓西南交通大学硕士研究生学位论文第1页11选题背景第1章绪论我国的房地产市场是在政府决定进行住房制度改革，停止福利化分房，实施住房的商品化、货币化、社会化后才开始起步。房地产业在我国还是一个新兴的产业，自1998年以来，在国家宏观经济调控政策和中国人民银行一系列措施的激励下，房地产业快速发展，对扩大内需、拉动经济增长均做出了重要贡献。由于我国房地产起步晚，发展不均衡，市场运行机制不规范，有关法律不健全等因素的影响，我国的房地产市场呈现出了较重的投机气氛。鉴此，针对2004 年房价上涨过速，国家为了抑制房地产过热，规范房地产金融市场，均采取了一系列的宏观调控政策，提高国内房地产开发的“门坎”，增大房企在银行贷款的难度， 目的是落实从紧的货币政策，抑制货币信贷的过快增长，进一步限制商业银行的信贷盲目扩张，而房地产业是信贷调控的首要对象之一。商业银行在此政策的影响下纷纷收缩了对房地产企业的授信额度，“银根”紧缩、按揭比例降低，其贷款主要支持大型、成规模的房地产企业，对于实力不够雄厚的中小房地产企业原则上已不再提供贷款。与大型国有企业、成规模的房地产或企业集团相比，中小型房企本身因为资本金缺乏、资产规模小、现金流不稳定等原因，获得银行贷款非常困难，加之融资渠道单一，主要以银行信贷为主，许多中小房企项目就因为缺乏资本的支持而无法实施。近期，随着全球金融危机的加剧，欧美各金融机构为求自保，均谨慎放贷， 全球信贷恶化所掀起的抛售潮，使金融环境恶化。由此带给国内房地产的潜在影响是，近期在香港和境外市场IPO(首次公开发行股票)等融资的房企，将面临较恶劣的市场环境，在定价上面临较大的压力。并且，已经境外上市的房企，再融资也受压。同时，在这种内外交困的市场环境下，房地产企业的销售态势相比去年同期出现了较大幅度的下挫，资金回笼明显趋缓，许多开发商不得不选择惜盘、西南交通大学硕士研究生学位论文第2页捂盘，从而导致房地产企业的资金链进一步地全线告急，许多中小房地产企业的发展已举步维艰。房地产调控，对于大型房地产企业来说，凭其较强的资金实力，不仅能顺利度过难关，而且，这也是它们发展的一次极好的机会，它们可以利用调控之后相对扩大的市场空间，寻求到新的发展。而对于中小房地产企业则不同了，中小房地产企业由于其规模较小，相对抗风险的能力就没有大型房地产企业强，受到的影响也会更大。房地产调控对于中小房地产企业来说，是一次严峻的挑战，是一场生与死的考验，可以说是一个大浪淘沙的过程，也是一次重新洗牌的过程。能否经历过这次磨难，只有静下心来，认真分析形势，思考对策，才不至于输得更惨，也才不至于“出局”。12研究意义在传统的贷款方式中，借款人都是以自己的全部资产作为还款来源，或者说贷款人贷款的依据是建立在借款人良好的信誉和充实的还款能力基础上的。在经济持续发展，一切欣欣向荣的时候，这种贷款方式是很自然的。但是在经济危机发生之后，这种情况就会发生变化。如1929年的世界经济危机，企业大批破产、倒闭。即使没有倒闭，也有相当一部分企业处于衰败状态。由于金融机构对贷款的取舍更多的是依靠企业提供的资产负债表、利润表等报表数据，对企业的全部总资产进行分析来加以判别贷与不贷，因此企业一旦遭遇经济效益下滑，金融机构就会立马另眼相待收缩贷款，使企业雪上加霜。衰败的企业虽然自身资产负债状况不好，但并不意味他们就一无是处，他们中有的也有好的项目、也曾有比较强的开发实力。然而，即使有好的项目、过硬的开发能力，但由于其自身信誉低下，企业也是很难按常规从金融机构获得贷款的支持。由于项目融资的一个很显著的特征就是以项目为主体进行的融资，其方式主要是依赖于项目的现金流量和资产，而不是依赖于项目的投资主体或发起人的资信来安排融资。贷款人的注意力主要放在项目在贷款期间能够产生多少现金流量用于还款。因此，融资者一旦难以从传统的方式获得资金就可以通过项目融资的西南交通大学硕士研究生学位论文第3页方式来筹措。房地产项目的开发具有投资规模大，资金需求多等特点，具有项目融资的特质。通过房地产项目融资应是中小房地产企业走出目前房地产市场低迷、融资政策紧缩的有效途经。13研究思路本文旨在通过运用项目管理融资理论与方法，针对目前房地产市场严重疲软、金融环境内外交困的现实，通过对房地产企业融资市场融资方式的具体分析与选择，提出在当前的金融形势下中小房地产企业能否成功进行项目的开发，融资是生存的关键。中小房地产企业不能就此坐以待毙，也不能好高骛远，要结合自身的优势，积极探寻出适合自己的融资方式，根据目前房地产金融市场的情况，在排除不适合中小房地产发展的融资方式上，通过房地产与项目融资的手段提出适合中小房地项目的融资解决方案，如股权融资、夹层务融资等方式。最终以成都本土一房地产企业的实例来验证房地产项目的融资实现。西南交通大学硕士研究生学位论文第4页21资金成本第2章项目融资理论概述企业或项目实体为筹集和使用资金而付出的费用称为资金成本。在为投资项目筹集的资金中，一旦使用借贷资金和自有资金(即权益资金)企业或项目实体都必须付出代价，即所谓的资金成本或筹资成本。1、债务资本成本(1)贷款成本人们通常以银行贷款利率来计算贷款资金的成本。银行利率也称名义利率。若按单利计算，则实际年利率与名义利率相同。在国际金融业务中，利息多按复利计算，因此有下列实际利率计算公式： =(1+)一1 (21) 式中： r名义利率(年率)； M年中计息次数； I实际年利率。(2)债券成本债券的票面利率是固定的，通常与债券发行时的市场利率一致。但债券在二级市场流通后，其价格随行就市，债券持有人对该债券期望的收益率也在变化。按照债券定价公式： Bo=喜高+高沿2， 式中：B 0债券当前的市场价格； j! M Kb ，Z一债券应得的年利息(面值宰息票利率)； 债券面值： 投资者对该债券期望收益率； 现在至债券到期的年限。西南交通大学硕士研究生学位论文第5页2、权益资本成本(1)股本成本投资者购买股份公司股票是为了得到股票的股息和股票增值的资本收益。股票持有者投资股票所得的收益率就是公司用股票筹资所花费的成本。股本成本可按股票估价公式计算。昂=矗爵(2-3) 局 当前股票的市场价值； D，第r年底期望获得的现金股息； 五 普通股东的期望收益率。股票未上市的公司和非股份制企业，无法按照股票价格计算权益资本的成本。这时可采用债务成本。这时可采用债务成本加风险报酬率的方法。即权益资本成本=企业平均债务成本+风险报酬率企业平均债务成本：企业的债务有借贷资金和债券，按照企业长期债务的组成和利率，可求出平均负债成本。风险报酬率：企业可根据证券市场股票对债券的平均风险补偿率或企业自身平均的历史风险报酬率来估计此值。(2)企业利润留存成本企业将留利用于再投资，虽然不必支付利息和股息，但还是有筹资成本的。因为企业若不将利润留在企业而是分给股东，则股东可得到股息。利润留存用于投资的资金成本应是由于再投资而造成股东损失的投资收益，可用留利的机会成本来衡量。因此，利润留存的资金成本等于现有普通股的资金成本。对非股份制企业，可用投资者期望的最低收益率来计算。3、加权平均资金成本企业为投资项目所筹措的资金往往有多种来源，每种资金来源的成本各异， 总的筹资成本应按加权平均资金成本计算，简写为WACC(weighted average cost of capital) WACC =W，K， (2-4)西南交通大学硕士研究生学位论文第6页式中：孵第j种资金在总筹资额中所占比例； 血二二二二第j种资金的资金成本。22 资本结构企业为长期投资项目筹资可有多种资金来源。资本结构指的是投资项目的资本构成中各类资本所占的比例，也就是上述资金成本计算中所用的“权数”。资本结构变化会引起加权平均资本成本的变化，从而影响投资者的投资与筹资决策。而且资本结构的不同，特别是债务占总资本的比例大小，将直接影响到项目出资人的收益和风险。1、财务杠杆和财务风险企业和项目的出资人关心的是其投资所获得的收益。企业用借贷资金筹资和用股本筹资对股东收益的影响是不同的。借款筹资必须支付利息，它会影响项目的利润。但是，若项目的盈利能力很强，它的全部投资的收益率(即项目无借贷资金，全部为股本时的收益率)高于贷款利率，则项目的收益除支付利息外尚有较大盈余，可提高股本(或称自有资金)的收益率，也就是通常所谓的“借钱生利”。若项目盈利小，贷款的利率又较高，其收益还不足以偿还债务，那么贷款就变为沉重的包袱，它降低了股本收益率，严重的还导致项目和企业资不抵债，发生财务危机或破产。这就是财务风险。由此可见，企业借债可利用财务杠杆提高自有资金的收益率，使股东得到较高的投资回报。但随着债务的增加，债务利息增加，还债负担增加，若再加上经营状况的恶化，销售收入减少，则企业会发生财务危机。债务占总资本的比例越高，财务风险越大。因此，企业要在债务筹资引起的收益和风险之间衡量，选取合适的负债比例。中小房地产企业因其规模小，筹资过多，或者可能造成资金闲置浪费，增加融资成本；或者可能导致企业负债过多，使其无法承受，偿还困难，增加经营风险，所以中小房企负债性融资的比例不宜过高。2、影响资本结构的主要因素企业拟或项目实体在决定其资本结构时要综合考虑各种因素造成的影响，选取能使企业筹资成本最低、股本收益率最高的资本结构，称为最佳资本结构。在西南交通大学硕士研究生学位论文第7页实际工作中，可以通过对企业未来经营状况的模拟计算，得到不同资本结构和筹资方式下的财务报表：资产负债表和损益表，计算企业的财务指标，如股本收益率、每股收益、总资产报酬率、加权平均资金成本、流动比率、收益利息倍数等。再结合企业或项目的资金的可获得性(因中小企业资金来源渠道少，资本获取能力较差，筹资成本相对较高，负债比例不能过大)；必要的借债储备能力；资产中固定资产的比重；企业或项目的获利能力；经营的长期性和稳定性；及债务借款的税收档板效应等因素予以综合考虑。最后进行方案比较和取舍，以选取最佳的资本结构。鉴于房产运营周期长，房企负债融资应尽可能进行中长期借款；中小企业承担风险的能力弱，考虑争取更多的股权资本是比较首选的方案。23房地产企业与项目融资231 房地产企业及房地产企业资金运动特点房地产是房产与地产两种财产的合称，是土地和附着于土地之上的房屋等建筑物以及构筑物所构成的物质形态在经济上的体现。房地产企业是指从事房地产开发、经营、管理和服务活动，并以营利为目的， 进行自主经营、独立核算的经济织织。房地产企业的资金运动的主要特点： 1、资金投入量大，房地产开发大都需要举债经营。由于房地产产品单体价值一般较大，并且可供长期使用。在房地产生产和再生产过程中，房地产产品的生产、流通和消费的每一环节都要花大量资金，这一特点决定了房地产企业仅靠自有资金是不能满足生产和经营的需要。为此，大多数企业都要举债经营，否则难以实现房地产的价值和使用价值。2、整体资金周转慢，波动大，资金使用的中长期性质明显。房地产产品从开发到可交付使用，其生产周期一般都要跨年度，长则数年， 才进入流通和消费领域。投入期资金量大，回款比较集中，波动性大。资金完成一次周转的时间也较长，中长期信用的性质非常明显。3、房地产金融受政策的影响较大。西南交通大学硕士研究生学位论文第8页房地产的开发与经营是系关民生大计，因此，国家和地方政府对房地产的发展十分关注，并采取了有力的政策调控。4、资金运动受地域影响大。房地产属于不动产，其生产、流通和消费都要在同一地域才能完成，加上房地产的购买者和投资者往往受国籍等的限制，使得房地产的流通和消费都有一定的地域性，从而导致房地产资金运动也会受地域的影响。5、房地产生产投资大。在生产过程中，从土地征用、规划、设计到委托施工，要投入大量的人力和物力，单位产品的价格较高，房地产的购买者同时也需要大量的资金进行投入。这也为金融介入房地产提供了机会。房地产开发活动中的资金随着开发经营活动的进行不断地循环运动。房地产产品的生产和再生产，依次经过供应、生产和销售阶段，资金也相应从货币资金形态经过储备资金形态、生产资金形态、成品资金形态，以及结算资金等各种不同的形态，然后又回复到货币资金形态进行循环周转。这就决定了房地产开发资金运动也就有着与一般商品生产和流通行业的不同。232项目融资及项目融资基本特征1、项目融资项目融资是指对需要大规模资金的项目而采取的金融活动。借款人原则上将项目本身拥有的资金及其收益作为还款资金的来源，而将其项目资产作为抵押条件来处理。项目融资本质： 首先，项目融资必须存在一个经济实体，又称之为项目公司。项目公司是为项目开发而特别成立的一个组织，是借款人或者是债务的承担者，也是债务的偿还者。第二，偿还项目贷款的来源必须明确。用来偿还债务的资金主要来源于项目运行所得的收益。如果项目运行后效益不好，即项目的净利润不能全部偿还债务， 债权人只能从项目本身的资产中或其他信用中收回贷款，而不涉及到项目以外的西南交通大学硕士研究生学位论文第9页任何项目。所以，项目融资是一种无追索权或有追索权的贷款。2、项目融资的基本特征(1)以项目为主体进行融资项目融资的一个很明显的特征就是以项目为主体进行融资，是主要依赖于项目的现金流量和资产，而不是依赖于项目的投资者或发起人的资信来安排融资， 也称为项目导向。贷款的数量、融资成本的高低以及融资结构的设计都是与项目的预期现金流量和资产价值直接相关的。(2)有限追索：需要在项目特定阶段提供一定形式信用支持。(3)风险分担：不将风险集中于项目主办方和银行。(4)非公司负债型融资：项目的债务不表现在项目投资者(借款人)公司的资产负债表中的一种融资形式。最多，这种债务只以某种说明的形式反映在公司资产负债表的注释中。(5)信用结构多元化：项目融资可以将融资的信用支持分配到与项目有关的各个关键方面，从而形成驿项目融资强有力的信用支持，提高项目债务承受能力，减少项目融资对项目借款人资信和其他资产的依赖。(6)融资成本较高，组织融资所需时间较长：由于项目需技术专家和律师较长时间对项目进行评估，讨论、拟定通常是非常复杂的项目融资文件， 必然造成项目融资花费的时间较长。在项目执行中，需要额外的费用来监控技术进展、运营以及贷款的使用，项目成本较一般传统融资方式而言较高。233项目融资与传统融资的差异项目融资即项目的承办人(即股东)为经营项目须成立一家项目公司，以该项目公司作为借款人筹借贷款，并以项目公司本身的现金流量和收益作为还款来源，以项目公司的资产作为贷款的担保物。传统的融资方式是一个公司主要利用自身的资信能力安排融资。外部资金拥有者在决定是否投资或是否提供贷款时的主要依据是公司作为一个整体的资产负债、利润及现金流量状况，对具体项目的考虑是次要的。项目融资较传统融资差异见图3-1所示。西南交通大学硕士研究生学位论文第10页传统融资图21项目融资与传统融资的比较项目融资与传统融资的差异具体如下： 1、决策与责任公司融资系公司作为投资者，作出投资决策，承担投资风险，也承担决策责任项目融资系项目公司承担投资风险，但因决策在先，法人在后，所以无法承担决策责任，只能承担建设责任；也不负责筹资，只能是按已经由投资者拟定的融资方案去具体实施(签订合同等)。2、贷款追索权公司融资下债务方是公司而不是项目，整个公司的现金流量和资产都可用于偿还债务、提供担保；也就是说债权人对债务有完全的追索权，即使项目失败也必须由公司还贷，因而贷款的风险程度相对较低。项目融资下债权人对项目发起人没有追索权或只有有限追索权，项目只能以自身的盈利能力来偿还债务，并以自身资产来作担保；由于项目能否还贷仅仅取决于项目是否有财务效益，因此又称“现金流量融资。3、融资的参与者公司融资一般情况下有两类参与方：一是公司作为投资者，要作出投资决策； 二是当需要债务资金支持时，银行(及其他债务资金提供者)要作出信贷决策。另西南交通大学硕士研究生学位论文第11页外公司规模扩大时，可以增资或者新增债务。项目融资一般情况下主要有三类参与者：一是项目发起方；二是项目公司， 它是投资决策产生的结果，只负责项目投资、建设、运营、偿贷；三是当需要债务资金支持时，银行(及其他债务资金提供方)要作出信贷决策。项目融资参与者关系如图22所示。原材料供应方原材料供应契约贷款资金贷款贷款偿还组成投资项目的资产购买契约购买者产缸投资者I现金不足保障协议及报酬l 其他的信用支持投资者保证人股东(发起人)、建设承建商、设备提供方、营运商、原料供应商、产品购买商、独立技术顾问、独立保险顾问、律师行、独立市场顾问、独立财务顾问、贷款人、借款人、政府。图22项目融资参与者项目融资是为一个特定项目所安排的融资，贷款人在最初考虑安排贷款时， 以该项目的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源，以该项目资产抵押作为贷款的安全保障。如果项目的经济强度不足以保障贷款安全，则贷款人可能需要借款入以直接担保、间接担保或其它形式给予项目附加的信用支持。因此，项目融资具有传统融资无可替代的优势，在企业整个资产负债状况不好的情况下，不能有效地通过传统融资获取资金时，往往可以通过企业的项目这一资源来获取项目者叫般权益资西南交通大学硕士研究生学位论文第12页开发与建设所需资金，来确保项目的顺利实施，从而降低企业整体状况不好所带来的对企业发展负面影响。234房地产与项目融资随着当代经济和技术的发展，一些大型开发性项目如大型油田的规模越来越大，耗资金额、项目风险也随之不断增加。如果采用传统的公司融资方式，将没有人敢于参加项目的投资。因为，一旦项目失败，投资者不仅无法收回在项目中的投资，还可能牵扯到公司的其他业务和资产，甚至导致破产。房地产项目开发也具有类同的性质，在这种背景下，房地产项目融资方式便应运而生。目前我国房地产资金主要来自于房地产开发商自身积累和传统的外源融资方式。开发商自身资金积累主要是指开发企业自身的资金和以企业为基础的股权融资，前者积累过程相当缓慢，而后者目前在我国利用有限。传统的外源融资主要是银行贷款、信托投资、承包商带资承办等，其中尤以银行贷款为主。而银行贷款提供资金的数量和使用期限都有严格的限制。银行贷款项目的风险首先是由开发企业完全承担，然后由银行承担，非常不利于风险分散。而项目融资具有融资金额巨大、风险分担的特点，对于有好的房地产项目可以考虑采用项目融资的方式，来实现融资目标和风险屏蔽的作用。由于项目融资具有有限追索权、资产负债表外融资、风险隔离和分散等优于传统融资方式的特点，在资金需要量大、周期长、风险不确定的工程项目中得以普遍的实施和应用，房地产项目的巨额投入通过项目公司进行融资，贷款的归还也是依靠项目的现金流，使得房地产项目的融资就具有其自身独特的优势。西南交通大学硕士研究生学位论文第13页第3章中小房地产项目融资现状近年来，随着对房地产业宏观调控的不断深入，尤其是对信贷和土地实行的紧缩政策，使得许多房地产企业出现了资金紧张，甚至资金链随时断裂的危险。房地产业的金融形势越来越严峻，中小房地产企业则更是举步维艰。31 中小房地产的特点中小房地产是相对于大型房地产而言的，是在规模等方面相对较小的企业。目前，尚无对中小房地产企业的一致看法，可以参照国际上对中小企业的定义来大致上界定中小房地产企业。中小企业是指在我国境内依法设立的有利于满足社会需要，增加就业，符合国家产业政策，处于创业阶段和成长阶段，生产经营规模属于中小型的各种所有制和各种形式的企业。在建筑业中，中小企业是指从业人员3000人以下，销售收入3亿元以下，资产总额4亿元以下的企业。相对于这个标准，中小房地产企业的界定标准肯定会比这个高。这样看来，在房地产企业中， 绝大多数应该是中小企业。与大型房地产企业相比，中小房地产企业一般具有自主性高、灵活性强特点等。311 中小房地产与大型房地产的区别1、企业规模以及融资能力方面。由于房地产企业对资金的占用量大，企业的规模以及融资能力很大程度上决定了公司的战略选择。大型房地产公司在规模、融资能力上往往具备相当的优势。体现在房产开发上，大型房地产公司可以运用雄厚的资金实力，通过控制土地储备，对房产开发项目采取长远结合(短、平、快项目与长期项目结合)和大小结合(大型项目与中小型项目结合，保持房产开发的连贯性)的方式，因而具有较强的抗风险能力。而中小型房地产企业由于规模以及融资能力的限制，只能更多地趋向于选择中短期项目和中小型项目。2、房产开发项目管理经验方面。房产开发是以项目方式运作的，项目管理的西南交通大学硕士研究生学位论文第14页水平将从成本、资金回笼、房产质量等方面对企业利润以及后续项目的开发造成巨大影响。与大型房地产企业项目相比，中小房地产企业在项目管理能力这方面不占据优势地位。3、市场营销方面。市场营销是房产开发的重头戏，如何树立楼盘的“形象， 烘托人气，往往是房产公司制胜的关键。然而，中小房地产企业在此方面往往处于劣势。比如，就市场销售人才而言，由于大型房地产企业拥有资金方面的优势， 房产的开发具有连续性的特点，因而能够建立一支优秀的销售队伍。而中小型房地产企业由于资金、规模、融资方面的限制，往往不能持续、平缓地开发楼盘， 因而很难留住优秀的销售人员。4、文化感知能力和品牌号召力。大型房地产公司有能力树立强大的品牌形象， 这种品牌感染力在京、沪等大型城市尤为明显。尽管从总体上看中小房地产企业品牌无力与之抗衡，但是，由于中小房地产企业往往发育于本土，在文化习俗的感知能力上尚具备一定优势，从而能在某些区域范围内以低成本形成一定的品牌优势。5、公共关系能力。公共关系能力依具体企业情况有所异同，相对于正规化程度高的大型房地产企业而言，中小房地产企业在这一点上具备相当的灵活性。312中小型房地产的优势分析1、差异化的房地产产品更易满足我国市场多样化的需求对房地产企业来说，提供差异化的房地产产品来满足市场上不同水平的购房需求是大势所趋，而在这一点上，中小房地产企业更容易做到。因为自身资金实力小，产品规模势必不会很大，因此在产品上可以实现小规模、个性化、差异化特点，来满足消费者的需求。况且，在寻求个性化、创新式发展的轨道上，大的房地产企业因为经营模式转轨所遇到的问题比中小房地产企业遇到的问题要大得多，从而使中小房地产企业的个性化发展成为房地产行业突破传统发展模式实现升级的主要带动力。西南交通大学硕士研究生学位论文第15页2、拾遗补缺，填补大企业在区域市场上的剩余空问一方面表现在具体的物业类型上，大型房地产企业凭借其自身优势把目标锁定在高级写字楼、商业用房、别墅及高档住宅区等高利润市场，将中小企业排挤到回报相对低的中低档住宅市场。另一方面表现在区域上，大型房地产企业的开发范围主要集中在直辖市、省会城市等发达城市，几乎不涉足中小城市、县、镇。中小房地产企业的存在填补了这一空白，满足了不同层次、不同区域消费者的需求，形成了完整的房地产市场梯度消费层次体系。3、发挥中小型房地产企业的“市场规模”优势根据经验的“-Jr原理，从市场占有率角度看，目前即使像万科这样的大开发商，市场占有率也不过124，按照目前的形势发展，即使将来还有一批大发展商培育起来，这些大企业的市场占有率总和也不过20。而另外80的市场份额是由中小型企业所占有，所以中小型企业大可不必担心。4、市场自由竞争的有利推动者中小企业的存在促进了各种形式的竞争，在一定程度上能克服垄断造成的一些弊端。虽然在地区房地产市场上，大型房地产企业是价格的主导者，但众多中小企业竞争者的存在，使得大型房地产企业不得不考虑由于定价过高而可能引起的顾客分流问题，从而间接地抑制了房价的过快增长。5、灵活的管理方式和市场适应能力房地产有规模经济的一面，也有规模不经济的一面。从这个角度分析，中小型房地产企业的机会非常多。因为开发大面积的地块、运作大额度的资金即使对于大型房地产企业而言也是很大的考验， 资金及实力所致，开发中等规模的项目， 另外，还有“船小好掉头的优势。313 中小型房地产的劣势分析1、信贷融资困难风险控制的难度很高。而中小型企业因操盘经验更丰富，风险也更容易控制。西南交通大学硕士研究生学位论文第16页一是抵押贷款难，抵押贷款虽然是中小房地产企业融资的基本方式，但是由于其贷款条件较为苛刻，大部分企业通过此种方式取得资金非常有限，很难满足企业的资金需求。二是金融机构放款难，在我国现行金融体系中，以中小企业为主要服务对象的金融机构原本发展就滞后，再加上当前国家加强房地产企业信贷的控制，中小房地产企业大多难以达到银行的放款条件，因此从银行融到资金是难上加难。2、融资渠道单一一般而言，大型房企凭借其资金实力和信誉，可以通过上市、发行债券来进行融资，但是中小房地产企业，由于远远不能满足上市或者发行债券的条件，还是主要依靠银行贷款融资这一渠道，融资渠道单一造成了企业资产负债率过高。这种过高的负债必然影响企业的资信，增加其运作项目的财务成本，使其盈利水平下降或出现亏损现象。3、财务管理不健全我国中小房地产企业的财务管理不健全，表现为财务制度不健全，或者即使财务制度健全，也不能完全落实到位，造成企业财务数据不完整、不准确，尤其是缺乏历史数据。而且，有时企业出于不同目的，财务数据往往是上报主管部门一套，上报税务部门一套，上报银行的又是一套。4、管理方式落后很多房地产企业在管理方式上延续着家族式的管理方式：经营决策权集中于老板一人，管理以家族式管理为主，管理中以感情代替制度、家长式“一言堂”、凭主观想象随心所欲等，这在很大程度上阻碍了企业的发展。5、人才缺乏中小房地产企业难以提供高薪、高福利来吸引人才。企业内家族管理与制度管理相矛盾的局面，不利于企业引进的人才充分发挥作用，进而导致企业难以留住所需的人才。由于大型房地产开发企业实力雄厚、信誉良好，所以对大型房地产开发企业来说，几乎所有的融资方式都可以选择，其中有几种融资方式由于门槛很高，西南交通大学硕士研究生学位论文第17页几乎成为他们的专利。对中小型房地产企业而言，就只有认真分析出自身的优势， 结合房地产金融市场的具体融资方式，才能突破自身的劣势，找到真正适合自身项目发展特点的融资方式。32房地产项目资金来源2004年我国房地产开发资金总额为1716877亿元，同比增长299，相应地， 房地产融资总规模也在逐年攀升。房地产开发资金主要来源于银行信贷、自筹资金、定金及预售款和其他资金，见图31。受宏观调控政策的影响，银行信贷增长幅度一路下滑，2004年银行信贷只占开发资金总量的2641，自筹资金与定金及预售款增幅较快，分别占资金总量的1908和12。由于预售款中大部分是银行对购房者发放的个人住房贷款，因此总体上看至少有55以上的资金是来自于银行系统，融资渠道过分依赖商业银行。2008年1-8月，全国房地产开发投资资金来源于国内贷款50488亿元，同比增长115，增速较去年同期减少了149个百分点，延续了1-7月减少的态势； 利用外资4492亿元，同比增长21，延续卜7月的稳步增长态势，但与去年同期相比增速减少了449个百分点，而其中外商直接投资3856亿元，同比增长355， 外资直接进入国内房地产行业的增长的速度继续加快；自筹资金98086亿元，同比增长345，增幅比去年同期减少07个百分点，自筹资金一直是我国房地产行业资金来源中的重要来源方面，在资金来源中占有较大的比重，其中自有资金55236亿元，同比增长32，与卜7月变化幅度较大；其他资金来源97957亿元， 同比减少01，今年以来首次出现负增长态势，其他资金从房地产行业加速流走， 因资金来源中的比重较大，值得重点关注，而其中的定金及预收款60849亿元， 同比增长3，增速减缓加快，这与今年以来楼市行业不景气息息相关。从08年卜8月的资金来源(见图32 2008年卜8月房地产行业不同资金来源所占比重)与调控前的2004年(见图3-i 2004年房地产行业不同资金来源所占比重)资金来源相比，资金总量从2004年的17168万元上升到2008年8西南交通大学硕士研究生学位论文第18页月时的25102万元，增长4621，但金融机构的贷款却逐步在减少，由2004年的26 41下降到了2008年的2011。Hj融资渠道单，所以在银行信贷被收紧之后，没有相应的融资渠道能够进行有效的资金弥补，因而造成房地产企业的严重贫血。这种现象并不意味着房地产市场资金匮乏，而是缺乏资金注入房地产业的高效渠道。图3-1 2004年房地产行业不同资金来源所占比重。其 图3-2 2008年1-8月房地产行业不同资金来源所占比重西南交通大学硕士研究生学位论文第19页33 中小房地产项目的融资特点l、银行信贷是中小房地产融资的主渠道据估算，房地产开发资金来源中大约有30都是出自于银行的直接贷款，而作为开发资金来源另一部分的自有资金实际上也有很大一部分是来自于个人按揭贷款，两项相加之后，房地产开发企业前期操作筹集到的银行贷款就近逾40更甚者，近来某些建筑单位垫资施工现象屡见不鲜，直接和间接由银行所提供的贷款已在不少房地产开发企业的前期准备金中至少占了60以上，并且“空手套白狼” 的企业也有一些。银行信贷可以说是贯穿了土地储备、交易、房地产开发和房产销售的整个过程，见