私募股权投资对上市公司价值影响研究文献综述.doc

题 目：私募股权投资对上市公司价值影响研究综述 学 生 姓 名： 康 西 学 号： 2012141013200 所 在 学 院： 经 济 学 院 专 业 班 级： 金融工程二班 指 导 教 师： 马 德 功 私募股权投资对上市公司价值影响研究综述 金融工程理论前沿 康西 20121410132000私募股权投资对上市公司价值影响研究综述摘要：最近一年以来，中国股票市场异常火爆，新三板的欣欣向荣使得私募股权投资也越发增多，2014年以来，通过私募股权投资募集的资金较2013年增加了近10倍，开启了私募股权投资的2.0时代。本文通过对近些年关于私募股权投资对上市公司价值影响研究的文献进行了梳理，结果发现私募股权投资与上市公司的价值具有正向关系。关键词：私募股权投资 上市公司 公司价值 伴随着中国股票市场日益火爆，新三板市场欣欣向荣，我国私募股权投资在去年一年里再次爆发：自2014年以来，累计有289家挂牌公司定向增发普通股339次，募集资金达到132.09亿元，比2013年全年融资规模增加了12倍，其中仅20%的挂牌公司获得了融资，80%左右的公司没有的得到资本市场新的融资渠道，而通过私募基金进行股权投资使得投资者可以直接投资。并且，2015年以来，中国股票IPO进程加快，获得了私募股权投资的上市公司也较多，因此研究私募股权投资对上市公司价值的影响有比较重要的意义。本文选择了相关国际期刊及论文为参考资料，以国内外学者的研究内容为出发点对私募股权投资对上市公司价值的影响进行综述。1、 国内文献综述 朱静 朱静. 私募股权投资与公司价值相关性的实证研究来自中小板上市公司的经验证据，财务与金融，2011，（2）：20-24 (2011)主要对私募股权投资与公司价值的相关性进行了实证性研究。她认为私募股权投资作为企业筹资的其中一种方式，与其他方式相比，不仅可以使得企业法人的治理机构更为合理，还能对职业经理人起到激励和约束的作用，从而提高企业的价值和经营业绩。文章主要以在深交所中小板上市的公司的历史数据位样本来进行研究，通过研究发现，私募股权投资与公司的价值和经营业绩存在着正相关的关系。 黄薪丹 黄薪丹. 私募股权投资对中小板上市公司价值的影响研究，经济纵横，2014，（10）：269（2014）通过深交所233中小企业上市公司为研究对象，利用2012年12月上市的中小公司的交易数据为样本，建立模型，对私募股权投资对中小板上市公司的价值影响进行了研究。实证结果显示私募股权投资（PE）与公司价值（Tohni.SQ）的相关系数为正且在1%的水平下显著，说明了私募股权投资与中小企业价值呈正向关系，私募股权投资有利于公司价值的增加，并且为促进我国私募股权投资的发展提出了相关的建议。袁立和张新梅 袁立和张新梅. 私募股权投资与上市公司股价相关性探讨，财务理论，2011.5(2011)针对上市公司股价和私募股权投资之间的相关关系进行了探讨。他们的研究基于我国现如今正处于私募股权投资快速发展，越来越多的中小型企业参与到其中的大环境之下，从分析私募股权的投资效应入手，详细地就私募股权和上市公司股价之间的关联程度进行了分析以及研究。同时，在分析探讨之后，更进一步地针对私募股权的各个不同特点与上市公司的股价的相关性进行了更为详尽的分析研究。通过以上的分析研究，最后得出的结论是私募股权投资与其投资的上市公司的股价表现有一定的相关性：如果一家私募股权机构在对于所投资的企业的企业管理中介入越多，同时私募股权机构的人员投资经验越丰富，私募股权机构所投入的资金的比例越大，其投资的上市公司的股价就表现得越好。 朱鸿伟和姚文燕 朱宏伟、姚文艳. 我国私募股权投资退出决策研究一基于2003-2012年数据的logit模型分析，金融市场，2014(2014)主要是以我国近十年市场上公开披露的私募股权投资的项目资料为数据基础，运用Logit模型，对我国现在私募股权投资市场中的退出决策机制进行了研究。他们的研究对于一个私募股权投资项目是否能够适宜地实现项目自身的投资收益或能够准确地在一定范围内锁定项目所能带来的投资损失都有着重要的意义。尤其是在现在IPO的投资回报的预期越来越趋于理性化，IPO的审查力度越来越加强的背景之下，私募股权投资是否能有合理的退出机制有着关键性的作用。本文的研究主要是从参与融资的企业、私募机构，投资项目的特征这三个方面分析了私募股权投资中影响退出方式决策的因素，同时对如何解决私募股权投资合理有效的退出机制的建设提出了相关的政策以及建议。刘媛媛、黄卓和何小锋 刘媛媛、黄卓、何小锋，私募股权投资与公司盈利能力关系的实证分析，金融与经济，2011(2011)通过实证分析的方法对私募股权投资和企业的盈利关系进行了研究。他们以我国在创业板中上市的一百多家企业的数据资料为基础进行实证研究，实证性分析的研究结果表明私募股权投资和企业的盈利能力存在着正相关的联系，也就是说被投资企业的公司盈利能力可以通过私募股权投资的参与来提升。除此之外，实证性分析的研究结果还同时表明，对于中小型企业来说，它的盈利能力与企业的规模、经营时间有明显的负相关的关系。唐运舒和谈毅 唐运舒、谈毅. 风险投资，IPO时机与经营绩效，来自香港创业板的经验证据J，系统工程理论实践，2008，（7）：17-26(2008)主要针对香港创业板的上市公司的历史数据，来对风险投资、IPO时机和经营绩效来进行实证研究。实证研究结果主要有以下几个表现：首先是在平均经营业绩方面，通过与没有获得私募股权投资的公司来进行对比，获得私募股权投资的公司在IPO之前的平均经营业绩和IPO之后的平均经营业绩都相对较差；其次是获得私募股权投资的公司在IPO之后经营业绩的影响因素，主要的影响方面有企业的盈余管理对于IPO之后的经营业绩有正面影响，私募股权投资机构在公司的持股比例与IPO之后的经营业绩同比例变化，企业自身投资需求夸大化的行为、筹资比例过大、资金使用率较小都对公司IPO之后的经营业绩产生负面影响;最后得出获得私募股权投资的公司会被私募股权机构影响着公司IPO的时间和IPO之后的经营业绩，并不比没有私募股权投资的公司有更为明显优势的经营业绩。 2、 国外文献综述 Gompers & Lernerie Gompers P.A.， Lermer J. An analysis is if com pensation in the U.S Venture capital partnership J.Journal of Financial Economics，1999（76）：323-329. (1998)通过构建供给和需求分析模型对私募股权投资的供给和需求进行研究分析，最终他们认为私募股权投资的期望收益率决定供给，私募股权投资的价格就是对新的私募股权投资的期望收益率；由于供给曲线斜率是正的，因此私募股权投资的期望收益率上升时，能够达到期望收益率的企业数量就减少了，需求就会下降，所以需求曲线的斜率是负的，供给和需求的均衡决定了私募股权投资承付资本额，也决定了价格及期望收益率的高低。 Sahlman Sahlman ，William A. The Structure and Governance of Venture-Capital OrganizationsJ. Journal of Financial Economics ，1990（10）：473-521. (1990)主要对企业的声誉因素是否对私募股权投资的虚假认证起到控制作用进行研究。在文章中，通过研究确认了声誉因素的这一作用，这同时也解释了私募股权投资机构充当被投资企业的第三方认证的原因。除此之外，作为被投资企业的股东，私募股权投资机构往往会参与到企业的日常管理中去，作为企业治理很重要的一个支持，能够使得企业在市场中证实自己真正的价值。同时，在市场的退出方面，私募股权投资机构的声誉也起着举足轻重的作用。声誉作为私募股权投资机构的重要筹码，在被投资公司已经证实自身是优质企业之后，对私募股权投资机构在此次退出之后的后续投融资起到非常重要的影响。 Magginson和Weissi W.Megginson and K.Weiss， The Certification Role of Venture Capitalists in Bringing New Issues to the Market， Journal of Finance， 1991 (1991)在实证分析中主要研究了私募股权投资对上市公司在IPO中公司经营业绩的影响。通过他们的实证分析，得出了以下结论：获得私募股权投资的公司比没有私募股权投资的公司有在几个方面有较为明显的优势：1、上市成立的时间相对较短；2、获得更高水平的承销商和审计师；3、在IPO过程中获得更多的投资者的关注；4、公司上市时较低的抑价成本和承销商费用等。此外，通过研究还发现较大部分的私募股权投资机构并没有在公司IPO成功之后就立刻卖出套现，而是继续在公司上市之后的一段时间之内持有较大比例的股份。 Mikekelson，William和Kathleen Mikekelson ，William and Kathleen， Venture capitalist in IPO， Journal of Finance， 1991(1991)在实证分析中主要研究了私募股权投资的作用。最后的研究结果表明，在公司上市时，与没有获得私募股权投资的公司相比较，获得私募股权投资的公司有以下几方面的不同：1、IPO时获得私募股权投资的公司需要给承销商支付相比来说较高的费用；2、公司上市发行时，获得私募股权投资的公司往往都能够聘用更为优秀的审计师和承销商；3、不论是机构投资者还是普通投资者往往都更对有私募股权投资的公司更为关注；4、私募股权投资的公司上市的时间在整个企业的发展周期来说是处于比较早的一个时间段；5、私募股权投资的公司在上市时企业的规模都相对较小，同样的募集规模也较小。 Gompers Paul A. Compers， Josh Lerner. What Drives Venture Capital Fundraising.1996(1996)通过研究，认为对于刚刚成立的私募股权投资机构来说，需要尽快的向自己的有限合伙人证实自己的投资管理能力。这个可以通过让被投资公司提前上市等一系列手段来提升他们的行业形象。对于新成立的私募股权投资机构来说，不会像一些规模大型的私募股权投资机构一样拥有很高的知名度，因此他们运作的第一个私募股权基金的表现则尤为重要，这往往影响到之后的募集投资工作的开展。因此，就算当时公开市场中的发行的市盈率偏低，也都会催促被投资企业的尽早上市，但是由于相关管理经验的缺乏以及自身发展未完善，对于后续的增值工作的提供并不能很好的做到位，这往往导致了这些被提到上市的公司在IPO之后后期的股价表现普遍萎靡不振。 B.S.Black 与R.J.Gilson Bernard S. Black， Ronald J. Gilson. Does Venture need an active stock marketJ.Journal of Applied Corporate Finance，1999：36-48.（1999）研究了资本市场对私募股权资本筹集的影响，他们认为，在国内外公开权益市场和私募股权资本募集之间存在着稳定的联系，有效的私募股权资本市场依赖于新创业企业发行股票的公开市场，因为私募股权资本家在股权市场上通过公司上市可以实现退出。Ayako Yasuda 和 Andrew Metricki ANDREWMETRICK， AYAKO YASUDA. The Economics of Private Equity FundsJ. The Review of Financial Studies，2010-6.(2010)通过对1992年到2006年的两百多支私募股权投资基金的历史数据资料进行研究，他们得出以下的结论：第一，在研究的两百多支私募股权投资基金中有大约六成的私募股权投资基金的固定收入部分不收业绩的影响；第二，风投公司在管理资金而获取利润方面比收购基金一般来说是更高的，但是收购基金的金额要比风投公司的数额更为巨大，因此收购基金能够赚取的收益同样也很高；第三，对于工作业绩优秀的基金经理人来说，当市场有新成立的大规模的基金推出时，其往往能为自己争取更为有利的条件。3、 结语 综合国内外研究文献发现，美国欧洲等发达国家对私募股权投资的研究开始较早，已经进行了比较充分的实证和理论研究，获得了许多重要的研究成果。他们主要对私募股权投资价格估值，获得私募股权投资的公司优势及私募股权投资退出后对公司价值的影响，资本市场与私募股权资本筹集的关系进行了研究与总结，但是他们都只是基于本国国内市场进行研究，没有对美国及欧洲、亚洲国家的私募股权投资对上市公司价值的影响进行全面的研究，所以还无法对其他国家对获得私募股权投资公司价值进行判断提供足够的经验及参考。在经济全球化的大