借壳上市的操作步骤.doc

借壳上市的操作步骤准备阶段。 这一阶段的主要工作有：一，选择壳公司。报业集团应根据自身业务拓展需要，选择一家上市公司。二，选择财务顾问。即选择一家投资银行，为借壳上市的运作提供财务咨询和建议，这样有利于处理可能发生的复杂的法律和行政事务。0收购阶段。 通过内部协议转让方式来实现。我国目前上市公司股本结构中国家股、法人股所占比例较大，采用这种方式可以大大降低收购成本，因此它应是目前报业集团借壳上市的首选方式。壳公司的整理及资产转移。 收购成功后，应对壳公司的财务、业务经营、人事安排等进行调整。一般来说有以下几方面的工作：一，向壳公司选派管理人员，进行必要的人事调整。成都商报的下属公司成功收购“四川电器”后，即选派了一名副社长作为“四川电器”的董事长。二，与壳资源公司员工进行沟通。三，通过管理制度、经营方式及企业文化等方面的融合，在财务及业务经营等管理上对壳公司进行整合。在对壳公司的整理过程中，应特别注意报业集团下属公司的业务与壳公司的原来业务间的转换工作。 壳上市-民营企业再次腾飞的捷径 上市给企业带来的好处是不言而喻的，最突出的好处就是能给企业带来廉价的资本。我国目前采取溢价发行的方式，面值仅1元的股票，往往以高出面值几倍的价格发行，其所占的股权却相当于1元所占的股权，企业一旦取得上市资格，只要经营业绩较好，3年平均净资产收益率一直保持在10%(最低6%)以上，就可以在股市中配股，补充其发展中所需要的资金。而且企业无论是发行新股还是配股，都不必像借款那样，定期偿付本息。另外我国为了鼓励上市公司的发展，对上市公司的所得税大部分都定在15%或更低，仅这一点就大大提高了上市公司的竞争力。 上市的诱人之处实在很多，但在我国，上市额度是一种稀缺资源，并不是所有的企业都有上市的机会。目前我国管理层为扶持和发展国有大中型企业，帮助这些企业走出困境，主要将上市额度分配给国有大中型企业。高科技产业和IT企业一般都是最近几年刚刚发展起来的，其中大部分是民营企业或小型企业，这样的企业很难获得上市额度。因此，买壳上市成了目前情况下上市融资的一剂偏方。 一、什么是买壳上市 所谓买壳上市，就是非上市公司通过证券市场购买一家已经上市的公司一定比例的股权来取得上市的地位，然后通过“反向收购”的方式注入自己有关业务及资产，实现间接上市的目的。非上市公司可以利用上市公司在证券市场上融资的能力进行融资，为企业的发展服务。 一般来讲，企业购买的上市公司是一些主营业务发生困难的公司，企业在购买了上市公司以后，为了达到在证券市场融资的目的，一般都将一部分优质资产注入到上市公司内，使其业绩达到管理层规定的参加配股的标准。另外，一个上市公司的业绩越好，其配股价格就可定得越高，企业募集的资金就越多。 所谓借壳上市是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注入到上市的子公司中，来实现母公司的上市，借壳上市的典型案例之一是强生集团的“母”借“子”壳。近年来，强生集团充分利用控股的上市子公司浦东强生这个“壳”资源，通过多次配股集资，先后将集团下属的第二和第五分公司注入到上市公司浦东强生之中，从而完成集团借壳上市的目的。 买壳上市和借壳上市的共同之处在于，它们都是对上市公司“壳”资源进行重新分配的活动，都是为了间接上市，通常情况下都被统称为借壳上市。他们的不同之处在于，买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。 买壳上市有直接上市无法比拟的优点。最突出的优点就是壳公司由于进行了资产置换，其盈利能力大大提高，在股市上的价值可能迅速增长，因此企业所购买的股权价值也可能成倍增长，企业因此所得到的收益可能非常巨大。 借壳上市与首发上市比较资料（附后） 借壳上市成本效果分析资料（附后） 二、买壳上市的操作步骤 一个典型的买壳上市一般要经过两个步骤。 第一步，股权转让，即买壳。通过在股市中寻找那些经营发生困难的公司，购买其一部分股权，从而达到控制企业决策的目的。购买上市公司的股权，一般分为两种，一般是购买未上市流通的国有股或法人股，这种方式购买成本一般较低，但是存在许多障碍。一方面是原持有人是否同意，另一方面是这类转让要经过政府部门的批准。另一种方式是在股票市场上直接购买上市公司的股票，这种方式适合于那些流通股占总股本比例较高的公司。但是这种方法一般成本较高。因为一旦开始在二级市场上收购上市公司的股票，必然引起公司股票价格的上涨，造成收购成本的上涨。 第二步，资产置换，即换壳。将壳公司原有的不良资产卖出，将优质资产注入到壳公司，使壳公司的业绩发生根本的转变，从而使壳公司达到配股资格。如果公司的业绩保持较高水平，公司就能以很高的配股价格在股票市场上募集资金。 三、壳公司的选择标准 综合考虑往年案例，我们可以发现壳公司的一些基本特点： 1、股本较小。以沪市为例，1997年和1998年共103家公司换壳，其中总股本小于1亿的有39家、流通股小于3000万股的有38家，所占比例均为38%，总股本大于1亿的壳公司中，绝大多数的股本小于3亿。 显然小盘股对买壳和重组者来说，具有介入成本低、重组后股本扩张能力强等优势，特别是流通盘小，易于二级市场炒作，因此获利机会很大。像沪市的国嘉实业(600646)，总股本8660万股，重组后股价由6.05元涨到46.88元，增长了674.88%；又如深市的合金股份(0633)，总股本5169万股，重组后股价由8.50元上涨到42.39元，涨幅达398.71%。 2、行业不景气，净资产收益率低。像纺织类(嘉丰、联合、广华、南化)、商业类(环宁、绍百、贵华、石劝业等)和主业不明的衰退类(联农、农垦、钢运、浙风)。 3、股权相对集中。在我国，由于二级市场收购成本较高，而且目标公司较少，因此买壳上市大都采取股权协议转让方式，股权相对集中易于股权协议转让，容易被非上市公司相中，从而为二级市场的炒作创造条件。 4、壳公司有配股资格。根据中国证监会的规定，上市公司只有在连续3年平均净资产收益率在10%以上(最低为6%)时，才可申请配股。因此在选择壳公司的时候，一定要考查公司前几年的净资产收益率。如果该公司最近一两年没有达到这一标准，那么该公司的价值就会大打折扣。 四、买壳的主要方式 1、场外收购或称非流通股协议转让是我国买壳上市行为的主要方式。 在场外收购方式中，发生频率最高的三种方式为国有股转让(40%)、法人股转让(40%)和收购控股股东(12%)(根据沪市1999年上半年的买壳上市行为统计)。其中国资局、政府部门控股的企业中的买壳上市行为尤为频繁。另外，证券公司和投资公司涉足买壳上市的现象日益增多。如重庆国股控股重庆路桥(600106)、海通证券转让贵华旅业(600791)、北京首创控股宁波中百(600857)、包头信托转让ST网点(600880)、富邦投资收购云南保山(600883)。 1999年上半年沪市共发生24起买壳上市事件，涉及24家上市公司，其中云南保山(600883)在上半年发生了两次更换股东事件。买壳上市的主要方式有国有股转让(漯河银鸽、三峡水利、太极集团、亚通股份、东大阿派、辽宁成大、大理造纸、ST中川、宁波中百、四川电器等10起)、法人股转让(长安信息、贵华旅业、阿城钢铁、ST北旅、云南保山等6起)、收购控股股东(申华实业、ST网点、北大车行等3起)、国有股划拨(ST松辽、川投控股等2起)、国有股授权经营(ST红光、重庆路桥等2起)、法人股划转(国脉通信1起)。我们认为，国有股和法人股转让的成本较低，收购上市公司的控股股东则可以间接达到上市的目的。国企脱困，抓大放小，政企分开以及上市公司治理结构规范化等方面的要求使得国资局等政府部门控股的中小型上市公司成为理想的买壳对象；证券公司和投资公司则多出于资本增值的目的进行壳的买卖。 2、二级市场收购 二级市场收购是指并购公司通过二级市场收购上市公司的股权，从而获得上市公司控股权的并购行为。我国第一起二级市场并购案例就是家喻户晓的“宝延”风波。1993年9月深宝安通过其上海的子公司和两家关联企业大量收购延中实业的股票，从而拉开了我国二级市场收购的序幕。目前，二级市场并购主要集中在“三无”板块，主要案例有：天津大港油田收购爱使股。 交易中的价款支付方式： 1、现金支付方式 2、资产置换支付：如托普收购川长征、康凤重组 3、债权支付方式 4、混合支付方式 5、零成本收购：该种方式主要是通过国有股无偿划拨的形式实现的。 6、股权支付方式 例如：清华同方(600100)吸收合并鲁颖电子 正虹饲料(0702)吸收合并湘城实业 在这几种支付方式中，以现金支付、资产置换和混合支付占了绝对多数，股权支付由于换股比例不易确定，因此较少为企业所采用。 五、买壳上市具体分析 从93年第一例买壳上市案例到现在，共发生买壳上市163起。其中99年共发生48起买壳上市案件；98年发生的买壳上市70家；97年共发生买壳上市33起；97年以前12起。 以98年为例，在这三种方式中，法人股股权转让的数量为48家起，国有股转让的有21家，二级市场收购的有1家，股权转让远远高于二级市场收购的数量，主要原因是协议收购的价格要远低于二级市场收购，收购的时间较短而且目标公司数量多，因此，对于绝大多数欲买壳上市的企业来说，协议收购是其首选的方式。 (一)买壳后股权的变化情况： 由此可以看出，买方的主要目的是取得相对控股权，这样可以节约资金，降低收购成本。 (二)成功的比例(以可以配股为标准) 此处只考虑将买壳上市作为长期投资的情况。由于买壳上市主要看重的是壳公司的上市资格，主要目的是获得配股资格，因此买方在选择壳公司时不仅要考虑代价问题，还要考虑壳公司有无配股资格。在98年70家买壳上市案例中，有39家有配股资格，这为买方迅速实现其目的奠定了基础。 96、97年的案例中，只有15%左右的壳企业在买壳后较长时间内(2年)效益得到提升，绝大多数企业只是在买壳后很短一段时间内(当年)收益增长，这种收益增长很多是由于通过剥离不良资产、注入优质资产等关联交易形成的。买壳上市后重组的小股是否持久还要通过今后几年的业绩来判断。 因此，以买壳上市作为长期战略投资时必须要有持续的利润增长点。 (三)转让价格分析 在98年选取的43家买壳上市的案例中，转让价格小于3元的有39家、大于3元的有4家，转让金额小于1亿的有29家，大于等于1亿的有14家。在这些样本中，转让价格最低约为3000万左右，其主要原因是壳公司股本较小，买壳后买方股权所占比例不高。 在98年选取的40家案例中，股价在3月内上升的有18家、下跌的19家、基本持平的有3家。这说明，在较长一段时间，壳公司的股价便会趋于理性，公司基本面的好坏是股价能否走高的决定性因素。 (四)壳公司的行业所属 壳公司多为传统行业，主要集中在商业、纺织和机械类。在97年，纺织类壳公司有7家，比例为21.2%，零售餐饮百货、旅馆类壳公司有7家，比例为21.23%以98年70起案例为例，其中百货类壳公司有7家、房地产类7家、钢铁机械类壳公司有11家。 六、买壳上市带来了什么？ 1、买壳上市数量从无到有，经历了一个快速发展的阶段。94年前的3起到98年的70起，数量迅速增加；到99年48起，买壳上市的数量有所下降，但是交易额总量不断上升； 2、买壳上市的成本逐年上升。例如，97年平均成本为0.625亿，98年上升为0.991亿。主要原因是随着买壳上市的发展，绝大多数壳公司认识到自身壳资源的重要性，同时，越来越多的企业想上市； 3、股权转让，尤其是国有股转让大都得到了当地政府的支持； 4、买壳过程中，买方都向壳公司注入了新业务，均为盈利能力较强的企业或项目，其中涉及高新技术的占有很大一部分； 5、从97年末开始，证券市场上开始出现高科技企业买壳上市，以后愈演愈烈。买方主要集中在信息及生物医药产业，而且大多为资金相对短缺的民营企业；从卖方来看，主要集中在以竞争激烈、发展缓慢的商业、纺织、机械行业；从买壳方式来看，主要是对经营业绩较差的非高科技上市公司进行控股收购，然后注入高科技产品，最终达到买壳上市的目的。典型案例有北大收购延中，以第二大股东的身份控制了延中实业，还有科利华收购阿城钢铁、托普收购川长征等； 6、买壳上市后总体财务状况得到大幅改善，公司面貌焕然一新。1997年1月1日到1998年6月30日间买壳上市的高科技公司有10家，其加权平均每股收益从1996年的0.002851元和1997年的0.08806元猛增到1998年的0.24148元，98年的加权平均净资产收益率为11.34，均高于同 期沪深股市0.1993元和7.9663%的平均水平，显示了重组后高科技上市公司较强的盈利能力。但在这些公司中，盈利水平存在很大差异，如四通高科和ST石劝业98年收益均出现了大幅滑坡，这与对不良资产的坏帐处理方式有很大关系。而其它公司的效益均有不同幅度的增长，国嘉实业更是以1.32元的每股收益名列沪市绩优股前列。 7、公司重组前壳资源特征明显。在10家买壳上市公司中，除万家乐股本较大外，其它公司总股本均在20000万股内，流通盘较小或是股权绝对分散的“三无概念股”，如延中实业。且这些公司重组前多效益较差甚至亏损，原控股股东出让控股权的意愿较强。另外从重组后所介入的产业看，10家中有8家是电子信息业，说明作为新兴产业，电子信息产业在我国具有诱人的发展前景。 8、重组操作方式多种多样。主要有：1、社会公众股股权转让模式，如北大所属企业通过二级市场收购社会公众股控股延中实业；2、法人股股权转让模式，如四通集团控股华立高科，思达科技受让石劝业的法人股，另外百隆股份、东北华联、国嘉实业、万家乐均属这种模式；3、国家股股权转让模式，如托普集团受让川长征的国家股，银河高科控股蓉动力等。特别是托普集团先注入优质资产，再收购川长征国有股权的方式，减少了重组过程中的财务费用，值得借鉴；4、合资组建高科技公司，间接引入优质资产。 9、总体来看，98年上半年证券市场“买壳上市”高科技含量很高。这说明，随着买壳上市的进一步深化，注重“买壳上市”的实质内涵、长远效益已经成为今后资产重组的主流方向。注入高科技、高成长、高效益优质资产或优质项目，已成为非上市公司“买壳上市”的新潮流。 10、买壳上市中买卖双方在同一地区的比例在逐年上升，有97年的57.5%上升到98年的61.7%。这说明，壳公司股权转让发生在同一地区的占有相当大的比例，该地区收购还存在一定的困难，主要是由于地方政府的地方本位主义因素。 七、经典案例介绍 A：托普科技发展公司对川长征的收购采取了先注资后收购的方式，达到了买壳上市的目的。首先在1997年底，川长征以每股7.42元价格购买成都托普科技股份有限公司(托普发展的控股公司)53.85%的股份，向托普发展支付现金7791万元。1998年4月，托普发展从自贡市国资局以每股2.08元外加0.5元无形资产补偿费的价格购买了川长征48.37%的股份。采取这种先注资后收购的方式，一是由于受让国家股手续复杂，需要层层报批，另一个更主要原因是川长征以国有企业身份从国有资产保值增值基金中取得购买成都托普的价款，避免因企业性质发生变化而失去借款资格，大幅度降低了托普发展的收购成本。 B：创智软件园收购五一文的手法更为独特，通过组建合资公司方式间接控股上市公司，即由五一文第一大股东以其持有的五一文法人股股权作为出资，与创智软件园合资设立创智科技有限公司，后者占有51%的股份，这样，创智软件园通过绝对控股该合资公司而间接成为五一文的第一大股东。这种手法与直接收购法人股相比，成本大为减少，并且有效地避免了自身优质资产的未来收益被上市公司其他股东所摊薄。 C：科利华对阿城钢铁的收购方式也不简单。该公司以每股2.08元的价格从阿钢集团购买阿城钢铁28%的股份，应付价款1.34亿元，该数额显得相当庞大，不过与此同时，阿城钢铁分别以5000万元购买科利华下属的晓军公司80%股权和一项软件著作权，这1亿元以其对阿钢集团的债权支付给科利华，这样，科利华仅用3400万元现金和这笔债权偿付给阿钢集团作为购股款。采用这种做法的主要目的也是大幅降低实际收购成本，将购买价款中的绝大部分通过账面数字进行对冲。 1、迂回融资。 先成立“类基金”投资公司，再通过信托、收购等方式将不良资产集中起来，形成一个巨大的资金池。因此，就可以很方便灵活地获得各种资金支持，融资渠道相对来讲就会开通很大。“类基金”投资公司除了可以把银行当作一个资金来源，还可以培养很多定向私募人，包括一些上市公司、机构投资人，这正是很多中小型房地产开发商想做而又做不到的。 就现在的情况而言，许多中小型房地产开发商可能正遇到这样的问题：自己已经拿到了立项与规划许可证，但是已经没有多少钱再来缴纳土地出让金，资金链说断就断了。在这种情况下，完全可以让投资管理公司来接手，做“过桥资金”，帮助自己把资金链连接上。那么过桥资金是怎么一回事呢？它是在项目确定以后进入成熟期之前为房地产开发商提供资金支持的方式。这种形式，可以在不增加项目负债率的情况下优化公司结构，非常有利于中小型房地产公司的持续发展。它的方式相对也很灵活，可以进行阶段性股权质押，也可以购买预售物业面积，不一而足。而出于优化合作方面的考虑，投资管理公司往往还会允许开发商在项目具备银行贷款的条件下溢价回购股权和物业面积，这种方式往往可以大快人心，令开发商更加认同这种融资模式。 除此以外，针对项目的不同，投资管理公司还会帮助一些中小型房地产开发商找到投资方。从此以后，开发商就不愁没钱用了。既拿到了过河钱，又找到了投资商，这恐怕是许多中小型房地产开发商想都想不到的事情。 2、通过并购的方式来融资 国内各中小企业可以通过并购的方式解决融资难的问题，首创就是在被并购的过程中成长壮大的，有实力的大公司提供资金帮助中小企业完成项目，最终达到双方共赢的目的。有土地的小公司可以为大公司提供开发的平台。中国房地产业通过近年的发展，已经具备并购的能力，宏观调控大环境的变化也要求国内的房产企业不得不进行并购。而且从全球房地产行业的发展历程来看，并购也是必然之路。“并购”既可以解决中小企业的融资难问题，也可以重新组合行业之间力量，完善企业结构，实现利润最大化。 3、业内联合 这种做法在地产业界已经开始启动，把部分开发企业在其他产业的投资闲散资金聚集，投入到需要资金的行业内企业，完成互助与自救，使资金的利用达到最佳化。但是，此种方式由于资金量不够充足，且在资金投向、项目评估等方式上无法配套跟上，造成实际操作举步维艰。所以，这种方式只能局限在小范围、资金量需求不大的项目中实行，而相对大规模、大资金的投入就无能为力了。 4、卖地代建楼 卖地代建楼，是指开发商将楼盘土地按一定的大小分成众多的小地块，然后就以地售价向市场销售土地，另外加收一定的土建费和杂费，买家买一地块，开发商就根据小区规划或合同的约定代建楼宇。而价格也往往比同类房地产的市场价格低，因此，也很受部分消费者的喜爱。开发商通过“卖地代建楼”的方式，既回收了之前买地的费用，又得到了建设费用，可以保证建设工程的顺利进行，而且也将以后的商品房销售款项提前收取了。因此，开发商不仅得到了项目开发所需的资金，还将收益也提前回收了。 5、建筑商垫资 建筑商垫资在房地产开发中是极为普遍的现象。换言之，占相当比例的开发资金是通过建筑商从银行贷款来的。而出现这种建筑商垫资的情况，是由于建筑企业竞争十分激烈，而且为了保证房地产项目前期开发的可持续性，开发企业在公开招投标时，往往会选择有能力垫资建设的建筑商。在项目开发完毕后的销售阶段，再根据销售状况分批返还给建筑商。开发商一般都把项目给那些对自己让利幅度最大或给自己好处最多的建筑商。 投资利润通过房地产开发的形式转移到了房地产商手中，所以房地产业是个暴利行业，大小房地产商趋之若鹜，没钱也上，办法就是要建筑商垫资开工。房地产商将建筑发包给建筑商，这个建筑商叫总包，总包将工程分段或分门别类发包给二包，二包再发包给三包。依次类推，到了最后一关，叫做包工头。这样经层层剥皮，包工头的利润就很微薄了，连串下来，民工工资就没了保证。如今，卡紧建筑贷款，意味着自有资金不多的建筑商可能没有能力接到工程因而最先断炊了。过去的情况是建筑公司愿意为工程贷款垫资，甚至使用流动资金贷款垫资，开发商只需在主体工程封顶之后支付一半工程款，余款则在售完楼后再支付。而过去通常在主体工程封顶时，预售其实早已开始了，如果市场形势好，资金回收会很快，支付工程款应绰绰有余，不会出现拖欠建筑商资金的问题。但现在的只有在主体封顶时才可以售楼，开发当初的定位与市场现在的需求如果不相适应，销售就会产生困难，资金链就会断裂，金融风险就会出现。 按照121号文的规定，房地产商申请银行贷款时，自有资金不能低于开发项目资金的30，建筑企业的垫款以及挪用流动资金贷款的方式受到了严格限制，这对房地产企业的资金链形成了巨大的压力。如果不能寻求到新的融资渠道，众多中小房地产商将被迫退出市场。而对于商业银行来说则面临着两难境地。 6、预售商品房款项的再投入 开发企业在向房地产管理部门申请预售许可，取得商品房预售许可证后，可以进行商品房预售。商品房预售是指房地产开发企业将正在建设中的房屋预先出售给承购人，由承购人支付定金或房价款的行为。有关法规规定，开发企业预售商品房所得款项应当用于有关的工程建设。这就是预售商品房款项的再投入，而销售房款再投入中大部份是客户的消费信贷。 7、 海外房地产基金投资 其重要方面是寻找和评估适宜投资的房地产项目，然后与海外基金按照一定的出资比例结合，再以多种方式投入到选好的房地产项目中去。 这里以万科的“曲线贷款”打开境外融资之门为例。万科要将所持有的中山项目80%的股权转让给一家由HI设立的名为Best Gain Investment的公司，由于该公司万科也持有35%的股权，从而在融资安排完成后，万科直接和间接持有的该公司权益只有48%。从形式上看，HI取得了中山项目的控股权，是如假包换的FDI(外国直接投资)。 该次融资的载体万科中山公司的注册性质是中外合资公司，由深万科和万科的附属公司香港永达投资公司共同投资设立，该公司权益实际上完全属于万科。但通过中外合资的形式，为以股权形式取得境外融资打开了方便之门。然HI拥有中山项目52%的股权，但并不拥有实际的控制权。而根据双方的合同约定，在项目回款之后，万科将以LIBOR(同业拆借利率)再加几个点的利息赎回股权。 也就是说，这实际上是一笔商业贷款。但由于商业贷款属于资本项目，直接的境外信贷显然有违目前的外汇管制，因而才不得不“曲线融资”，以FDI之名，行商业贷款之实。这个融资安排，相当巧妙地满足了有关的管制要求。在法律上，这算是一笔股权融资。 8、租赁融资 （1）出租人的房地产。 如果某开发商拥有一块土地，可根据某租户的要求开发建设房地产，并与其签订长期租赁合同。开发商可用每年将定期获得的租金作为抵押，申请开发项目全额的长期抵押贷款。只要开发商每年获得的租金收入大于他每年需偿付的抵押贷款本息，他就有利可图。而且，开发商除了有权获得租赁期间的租金收入之外，在租赁期间他仍保留出租物业的所有权，租赁期满后，可重新获得物业的占用权，视情况自己经营或出租或转卖。此外，由于贷款利息是在税前支付的，开发商保留物业的所有权，物业的折旧计入成本，也在税前支付，开发商还能因此获得一定的免税额度。而对承租人来说，只要其经营收入足以支付租金，他当然愿意做这样的投资。 （2）承租人的房地产。 是指开发商通过租赁方式获得土地的使用权和占用权后，自己开发的房地产。由于开发商获得的是长期的、排他性的租赁权益，他就可以此作为抵押向银行申请长期抵押贷款。通常为了减轻贷款人的风险，贷款人总是要求土地的出租方承诺将其获取土地租金的时间后于支付贷款本息。也就是开发商以租赁权益和土地租金为抵押申请长期抵押贷款，但只要他的经营收入足以覆盖贷款本息和土地租金，他就能够实现利润。由于租金在财务上是作为经营成本，可以在税前支付的，开发商也因此获得一定的免税额度。 9、回租融资 开发商为某项物业的所有人，想要保留对该物业的使用权以便从经营此物业中获得收入，同时又希望出让该物业的所有权进行融资来减少资金的占用；投资者拥有充足的资金，可以向开发商提供融资服务，同时也希望借此获得较高的投资收益。于是，开发商可以将物业以低于市场售价的价格出售（一般不会低于其市场价格的75，即回租融资的比例高于抵押贷款比例的上限），及时获得资金的回收，并与投资者签订长期回租合同。由于物业的售价低于市场水平，因此开发商向投资者支付的租金也低于市场水平。对于投资者，回租可为其带来高于抵押贷款的投资回报率，而且他对物业拥有控制权，租期结束后可将物业继续出租或出售，获得更可观的回报。对于开发商而言，回租融资的最大好处就是可以少占用自有资金，此外租金在财务上作为经营成本，应从纳税收入中扣除，开发商可因此获得一定的免税额度。但回租融资对开发商的经营水平也提出了更高的要求其预期经营收益率必须高于回租融资的成本。另外，回租期满后，开发商并不能获得物业的产权。 10、回买融资 可弥补回租融资对开发商的不利因素。其思路十分简单：一家贷款机构买下某物业，然后再卖还给开发商。物业的购买价格一般为其市场价格的80，也就是说开发商的融资比例达到了80。这种融资方式之所以对融资双方都有吸引力，因为对贷款机构来说，回买贷款的利息收入高于普通抵押贷款的利息收入，同时还可以以所有权人的身份参与分享物业的经营收益；对开发商而言，不仅可以获得高比例的融资，而且在贷款还清以后，便可以得到物业的产权，此外，开发商还可因此提取物业的折旧计入成本，以获得免税额度。 11、通过项目工资融资 项目融资即项目的承办人(即股东)为经营项目成立一家项目公司，以该项目公司作为借款人筹借贷款，并以项目公司本身的现金流量和收益作为还款来源，以项目公司的资产作为贷款的担保物。商业房地产融资可以采用通过组建项目公司进行融资的方式。包括通过项目公司、项目子公司、合伙制结构3种模式： (1)通过项目公司安排融资 由投资者共同投资组建一个项目公司，以项目公司的名义建设、拥有、经营项目和安排有限追索融资。项目建设期间，投资者为贷款银行提供完工担保。第一，项目投资者根据股东协议组建项目公司，并注入一定的股本资金；第二，项目公司作为独立的生产经营者，签署一切与项目建设、生产和市场有关的合同，安排项目融资，建设经营并拥有项目；第三，项目融资安排在对投资者有限追索的基础上。在项目建设期间，投资者为贷款银行提供完工担保。 (2)通过项目子公司安排融资 建立项目子公司，以该子公司的名义与其它投资者组成合资结构安排融资。由于项目子公司缺乏必要的信用记录，可能需要投资者提供一定的信用支持和保证。第一，容易划清项目的债务责任。第二，项目融资有可能被安排成为非公司负债型的融资；第三，在税务结构安排上灵活性可能会差一些。 (3)通过合伙制项目安排融资 通过项目公司安排项目融资的优点：法律关系较简单，便于银行就项目资产设定抵押担保权益，融资结构上较易于被贷款银行接受、投资者的债务责任清楚，项目融资的债务风险和经营风险大部分限制在项目公司中，易实现有限追索和非公司负债型融资，可利用大股东的资信优势获得优惠的贷款条件，项目资产的所有权集中在项目公司，便于管理，管理上较灵活，项目公司可直接运作项目，也可仅在法律上拥有项目资产，而将项目运作委托给另外的管理公司。通过项目公司安排项目融资也有一些缺点：缺乏灵活性，很难满足不同投资者对融资的各种要求，主要表现在：在税务安排上和债务形式选择上缺乏灵活性，虽然投资者可以选择多种形式进行投资，但由于投资者难以直接控制项目现金流量，各个投资者难以单独选择债务形式。 12、大发展商的融资过程 资产规模小的开发商一般都是直接从银行贷款，但规模稍大的地产开发商除了直接从银行贷款之外，一般都会先持有一家上市公司的股权，然后再通过“迂回战术”向银行套取更多资金。 第一步，地产开发企业首先会在资本市场上寻找一些陷入亏损的上市公司B，然后通过公司A控制上市公司B。当找到合适的开发项目时，在地产开发企业的控制下，A与B共同出资成立地产项目公司C。 项目启动初期由上市公司承担大部分成本及风险。一般的方法是，在项目启动之初，上市公司B持有C的绝大部分股权；A仅占小股。 接下来，公司C预付土地出让金、获得“四证”(国有土地使用权证、建设用地规模许可证、建设工程规划许可证、建设工程施工许可证)，成立房地产项目开发公司D。 按照2003年央行出台的;121号文件规定，预付的土地出让金必须是自有资金，但实际操作中，公司C预付的土地出让金通常来自于银行的贷款，由上市公司提供担保。而通常只需先期投入总投资额的30，即可启动项目，滚动发展。其中，土地出让金占相当大的比重，一般会占到总投资额的1030。 在预付了土地出让金，取得“四证”后，公司D即可申请银行开发贷款，用于设计规划等项目费用，一般由其母公司C或上市公司提供担保。同时，建筑施工企业进入并垫资施工费用，而垫资施工往往是建筑施工企业中标的主要条件。其中，建筑安装企业垫资数量视施工进度而异，一般，在项目完成时，垫资数量可能占到建筑安装成本的50。由于上市公司对C公司绝对控股并成为资金的主要来源，因而承担着大部分成本及风险。而这部分风险其实又由银行来承担。 第二步，回笼预售款前后，摊薄上市公司所持股权。按照原政策规定，必须在住宅主体结构封顶、高层完成23后才能进入销售阶段，对购房者才可发放按揭贷款。但在实际运作中，往往刚刚兴建甚至在规划阶段就开始预售，预售资金用于后期项目建设等(但会计上这部分收入并不能入帐，所以在上市公司的财务报表中反映不出来这一块)。 在预售后不久，公司A即开始大幅度增资，其追加资金则可能利用预售收入，即A以其他资金(大多是银行贷款)追加投资，取得对公司C的绝对控股地位。增资完后，再把预售款转到公司A；被A控制的上市公司B却不追加投资，其股权被稀释，只能获得投资收益。 第三步，项目竣工，公司A享有大部分收益。项目竣工后，公司C以项目总投资额30的投入，获得总销售额30的毛利或者18的净利润。按照对公司C的股权比例进行利润分成，A获得大部分利润，上市公司B承担了初期高成本及风险(实际上这部分风险主要由银行来承担)，最终却获得了小部分利润。 13、开发商贴息委托贷款 所谓“开发商贴息委托贷款”是指由房地产开发商提供资金，委托商业银行向购买其商品房者发放委托贷款，并由开发商补贴一定期限的利息，其实质是一种“卖方信贷”。开发商出资贴息贷款给购房者买房，对承办的金融机构而言，能够有效地规避金融风险，换而言之，风险的承担者由银行变成了开发商。 但“卖方信贷”对房地产开发商有三个方面的好处：第一，解决了融资问题，开发商利用委托贷款进行融资的货币乘数模型（），其中， 为开放商初次投入的委托贷款预定金额， 为 获得回收总房款资金数量，为委托贷款的周转次数。由于开发商委托贷款提供房款的按揭比例，销售后回笼资金中增加了买房人的首付款，只要委托贷款周转三次，开发商利用这种方式可回笼资金几乎翻了一倍。低成本的融资对于开发商来说，既可作为销售利润归入自有资金，也可直接投入工程建设，特别是因为自有资金的提高能够更好地满足开发商自有资金的难题，更容易得到商业银行开发贷款。使得资金链更加的宽余起来。第二，实现提前销售。按照央行号文件的规定，开发商必须在“结构封顶”时才能取得商业银行的个人购房贷款的按揭，开发商从办得“四证”，并获得销售许可证，到“结构封顶”还需要平均年左右时间，这期间是开发商资金最为短缺的时间，大多数开发商资金断链是在此期间发生的。目前我国商品房销售中以上的购房者是靠贷款才能够买得起房子的，没有住房贷款的支持，房地产开发商很难把房子卖出去。依靠开发商贴息的委托贷款，可以很好地解决达一问题。第三，提供营销题材。商家贴息，是很有诱惑力的市场营销题材，对于购房者来说，低价买期房再加上提前的贷款利息贴补，大大减少了购房者的成本，这种有实质性好处的由此形成的良性循环将有利于激活抵押贷款一级市 市场营销更容易被购房者接纳。 14、住房“假按揭”融资 通常认为，住房“价按揭”是在真实的材料和主体名义下构建起来的，房地产开发人以本单位职工或其他关系人作为名义购房人，假借购房向银行办理个人住房贷款，从而套取银行资本的行为。 “价按揭”主要有以下表现行为： A、 无购房事实之按揭。即开发人通过内部员工、关联企业员工，采取伪造假身份证等方式，虚构购房事实，在银行办理按揭贷款，再用贷来的款归还开发商的其他债务或挪作其他用途。 B、 返租按揭。即开发人与购房者相互串通，以高出同地段房产价格成倍的价格进行购房交易，通过购房者向银行就高价部分进行按揭，为开发商套取现金，此后开发人分期以租金形式将贷款本金连同高息返还购房者的融资方式。 C、 虚构购房按揭。在公安机关确定楼盘名称和门牌号码之前，房地产开发商通过不断变动临时门牌号码，虚构房产，对同一套房产重复按揭。 D、 虚增面积按揭。房地产开发人利用实际购建的房屋与图纸的偏差，通过承诺减少支付首期付款或降低实际房价和返租等方式，虚增面积进行按揭。 15、证券市场融资 我国房地产企业证券市场融资少，有其历史原因，主要是因为1992年至1994年间房地产泡沫，使得国家决定禁止房地产企业上市。具体来说，证监会就在96、97年连续出台文件，明令禁止房地产企业上市。如1996年12月26日，中国证监会关于股票发行工作若干规定的通知中规定，“在产业政策方面，从严控制一般加工工业及商业流通性企业，金融、房地产等行业暂不考虑。”1997年9月10日，中国证监会在关于做好股票发行工作的通知规定，在产业政策方面继续“对金融、房地产行业、企业暂不受理”。 直到1999年7月，建设部出于拉动内需、拓宽房地产企业融资渠道的需要，经国务院批准，拟推荐三家房地产企业上市试点。2000年4月30日，证监会确定北京的天鸿宝业、深圳的金地集团、天津综合开发公司为解禁后首批在证券市场发行股票的房地产企业，这三家企业随后分别在2001年3月、4月和9月发行上市。2001年至2004年上半年，房地产公司共在证券市场融资99.7亿元。 2004年房地产企业的融资将走向多元化。其中，证券市场是房地产企业融资的主要渠道之一，房地产公司在证券市场融资大大增加。在这个证券市场上，各种金融创新产生了层出不穷的房地产金融工具,包括投资基金、信托证券、指数化证券等。正是通过各种投资者在房地产金融市场上对证券化金融资产的自主购买，证券市场把本来集中于房地产信贷机构的市场风险和信用风险有效地分散到整个金融市场的各种投资者手中。据联合证券统计，2004年，目前已经经过证监会批准的房地产公司总融资规模已近70亿元，加上年初两家房地产公司上市，2004年房地产公司在证券市场的融资规模已相当于过去3年总融资规模的四分之三，房地产公司在证券市场融资规模将创下历史新高。 借壳上市，发行债券融资仍是房企上市的捷径。2003年已知将落实香港主板上市计划的国内房地产企业有：上海复化、SOHO中国、首创置业、上海仲盛和天津顺驰五家，到香港股市去融资是2003年国内房企的最大亮点。2003年国内债券市场将迎来常规发展的一年，在新增债券市场发行量、发债主体上均和以往有很大变化，华远集团获准发行6亿元的企业债券。 因为近年来资本市场对房地产企业的限制，借壳上市成为房地产企业上市融资的主流。有业内人士认为，如果能够巧妙地运用借壳上市的技巧，可以达到事半功倍的效果。如亿城股份正是采取了巧妙的借壳上市手段，才获得了今天的发展。 16、股权融资方式 这种投资方式是指投资人将风险资本投资于拥有能产生较高收益项目的公司，协助融资人快速成长，在一定时间内通过管理者回购等方式撤出投资，取得高额投资回报的一种投资方式。 股权融资的方式有多种，最常见的是以合资形式成立项目公司，双方根据项目所需资金，特别是启动资金的缺口按比例投资，实现销售后，利润同样按比例分红。通常这都是一种短期的融资方式。出资的方式也不都是现金，也有土地等其他方式。 股权融资不像银行融资，尽管有利息和还款期，但银行毕竟只是外部监督，不介入企业的内部管理。股权融资的双方不仅要根据投资的比例分红，更麻烦的还要分权，除了以股东会、董事会名义共同决策外，也要派管理人员。由于合作双方的背景、企业文化、经营理念、管理方式以及个人风格都不可避免的存在差异，但良好的沟通、建设性的关系、公正的心理，以及以项目和发展为重的基准是合作成功与否的关键。如果单纯地为了融资而融资，或被动的融资，不是高瞻远瞩和战略性的积极融资，都可能给未来的合作埋下破裂的祸根和无法调和的矛盾。 股权融资方式是很多不具备银行融资和资本市场融资条件的房企和资金实力差的中小项目公司最便捷和可操作的方式。目前的房地产行业，尤其是北京房地产正赶上百年不遇的机会，在大量业外和国外，特别是港台的巨额资金虎视眈眈的窥探着房地产这个最后的暴利孤岛的情况下，关键是看是否具备合作的基本质素和基本条件，现在已经毫无疑问地进入了偶然成交和迅速成交的年代。 股权性的融资优点在于： 可以增加一个融资渠道，不一定是债券性融资； 可以获得持续发展的资本； 可以解决短期流动资金； 对知名度和品牌度影响都很好； 对雇员的期权激励。 不过，股权性融资有特别的严格规范；股权有可能分期制；成本还是比较高。在国际市场上，都是债券性融资成本比股权性融资成本要低，因为在一个比较成熟的股票市场，分红利润要做到股票估价的5，但国内现在大家都没有达到这个水平。 操作步骤： 对融资方的债务债权进行核查确认 签订风险投资协议书：确定股权比例、确定退出时间、确定管理者回购方式、确定再融资资金数量及时间、确定管理上的监控方式、确定协助义务。 在有关管理部门办理登记手续 反向收购反向收购（Reverse Merger ，又称买壳上市）是指非上市公司股东通过收购一家壳公司(上市公司)的股份控制该公司,再由该公司反向收购非上市公司的资产和业务,使之成为上市公司的子公司,原非上市公司的股东一般可以获得上市公司70%-90%的控股权。一个典型的买壳上市由两个交易步骤组成。一是买壳交易，非上市公司股东以收购上市公司股份的形式,绝对或相对地控制一家已经上市的股份公司；二是资产转让交易，上市公司收购非上市公司而控制非上市公司的资产及营运。 反向收购属于公司收购合并的一种正常形式，在美国已经有长久的历史，是公司股票上市的捷径。目前，采用反向收购的公司越来越多，每年以反向收购上市的公司与IPO方式上市的公司数量基本持平，近年来，更有超越的趋势。 一、何谓反向收购 在美上市可分为直接上市（IPO首次公开发行）和间接上市（Reverse Merger 反向收购或称买壳上市）两种方式。 反向收购（又叫买壳上市）是指非上市公司公司股东通过收购一家壳公司（上市公司）的股份控制该公司，再由该公司反向收购非上市公司的资产和业务，使之成为上市公司的子公司，原非上市公司的股东一般可以获得大部分上市公司的控股权，从而达到间接上市的目的。 一个典型的反向收购由两个交易步骤组成， 其一、买壳交易，非上市公司股东以收购上市公司股份的形式；绝对或相对地近代制一家已经上市的股份公司； 其二、资产转让交易，上市公司收购非上市公司而控制非上市公司的资产及运营。 1、壳公司：是指一个没有资产、没有负债的上市公司，因为种种原因已经没有业务的存在，但仍保持着上市公司的身份及资格；有的壳公司股票仍在市场上交易，有的已经没有交易了，但均为壳公司的一种。 2、反向收购（又叫买壳）：是指非上市公司，通过收购一家上市壳公司，与之合并而成为上市公司的子公司。而非上市公司的原股东则取得50%-90%上市公司的股权。 二、反向收购（买壳上市）与直接上市（HPO）的比较 1、操作上市时间短 办理反向收购上市大约需3-9个月（买仍在交易的壳需3个月至6个月，买已停止交易的壳到恢复交易需6个月到9个月）；直接