信托参与pe股权投资的模式

,信托参与PE股权投资的模式概述2012年12月,目录,第一部分 法律、法规及规范性文件对信托参与股权投资的规定,3,“新两规”（信托公司管理办法和信托公司集合资金信托计划管理办法2007年）明确了信托公司服务高端客户、专业 理财的定位，并鼓励信托公司提升主动管理能力和开展产品创新,政策规定,合格投资人限制：对合格的自然人投资者资金要求上调到100万元人数限制单个信托计划的自然人人数不得超过50人；合格的机构投资者数量不受限制 (后有规定补充300万以上自然人不受限制),影响,普通自然人在新规定下很难成为合格的投资人机构和高端个人客户将成为信托公司的主流客户,观点,压缩贷款等传统业务集合信托计划中，向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30(后临时放开到50%)鼓励开展金融创新优先鼓励信托公司开展私募股权投资信托、资产证券化、房地产投资信托等新业务,2006年信托贷款占集合信托发行规模66%，2007年之后下降到20%以下，信托公司正快速进行业务转型,信托公司被定位成服务高端个人客户和机构投资者的专业理财机构产品创新将成为信托业务发展的重要引擎,限制关联交易，须提前报备,将信托公司推向了市场化,“新两规”对信托行业的影响,1、外部环境政策,4,银监会随后着手研究“过渡期八大操作指引”2008年，其中PE、证券和银信合作的指引已出台；积极促进信托公司开展创新业务,领域,三大指引,私募股权投资信托,证券投资信托,银信合作,信托与非银行金融机构合作,信托登记税收制度,房地产信托,基础设施投资信托,不动产信托,1,2,3,信托公司私人股权投资信托业务操作指引,银行与信托公司业务合作指引,信托公司证券投资信托业务操作指引,对业务准入、投向限制、投资顾问资格、关联交易限制和投资退出方式等25个方面进行了说明,规范合作过程中的权利义务及操作规程，避免监管真空,发布操作指引，规范化、增强可操作性,具体内容,其他尚未出台的指引,银监会对信托公司过渡期业务操作指引分析,5,目前，法律法规对信托公司以固有资产从事股权投资业务、以固有资产参与私人股权投资信托以及以信托财产投资和持有非上市公司股权并无禁止性规定，但各规定均对多方面进行了限制。,银监会对信托公司过渡期业务操作指引分析,6,银监会对信托公司过渡期业务操作指引分析,银监会对信托公司过渡期业务操作指引分析,信托公司PE业务的进入门槛,对于国资信托公司，在以固有资产从事股权投资业务中，采取股权转让、回购等方式退出时还应当按照企业国有产权交易的程序进行。从各信托公司年报披露的情况来看，信托公司以固有资产股权投资的对象多为金融类机构，而投向实业的资金规模较小。监管政策对信托公司以固有资产开展PE业务采取扶强限弱的原则，设立了七道门槛,企业要价高以及二级市场萎靡不振，这种“买得贵、卖得贱”的情况大大影响了PE的预期收益。PE的两块收益，一块是二级市场上市的溢价，但是现在这一块发行市盈率越来越低，如果算上锁定期后的价格就更低了;第二块是企业的内生增长，现在GDP处于可下行状态，之前连续10年10%以上的增长率，之后将不再重演，这一块的收益肯定是缩小的。A股估值体系正在发生历史性变化，而在此前A股估值高点投资的项目很可能面临亏损。目前最大的危险在于钱多好项目少，供求关系的失衡造成入股的价格偏高。而A股估值处于下行趋势，使去年包括今年上半年很多PE投资进去的估值都偏贵。同时，A股融资规模与目前PE基金存量之间的巨大缺口，可能导致大量项目难以上市。PE信托的确具有更大的风险。首先是其产品存续期一般为57年，远长于一般信托产品的12年;另外，与其他产品相比，PE信托的本质是股权投资，其不确定性更大。,PE产品的风险,针对Pre-IPO，信托的投资标准,所有投资都必须首先从企业财务指标、交易架构、风险防范来进行判断,财务指标是硬性要求,交易架构要求简单,风险防范首当其冲,一般判断标准,历史PE30%（测算退出PE20%税后净利润5000万法人治理结构健全,1-2年内完成上市，在投资完成后即可立即启动上市进程，尽快实现流动性保障投资中以增资为主，交易框架不存在法律问题项目评估到项目投资完成应该不超过2-3个月财务风险防范需要独立专业会计师事务所协助管理层道德风险需要专业律师从多角度来控制企业发展风险，需要对行业有比较深刻的认识,法律法规,信托法规定，信托公司作为受托人对委托人、受益人以及处理信托事务的情况和资料负有依法保密的义务。公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则的有关规定，上市企业必须披露企业的实际股权持有人，而信托公司私人股权投资基金信托计划体现的是代人持股关系，信托公司只是所投资公司的名义股东。同时，根据公司法规定，涉及PE信托持股还要满足两个关于人数的规定：有限合伙企业的合伙人不超过50人，股份有限公司的股东不超过200人。,实际困难,中国的PE高度依赖证券市场的IPO的方式退出。但是证券监管部门对PE信托参与的公司上市在审查时却采取了保守态度,信托计划本身并不具有法人主体资格，不能直接作为股东。由于信托安排隐蔽了信托背后的信托委托人，证监会在审核中对于拟发行人股权结构中有信托持股安排的持不鼓励态度。如在控股股东或实际控制人的股东层面实施股权信托，则存在利益输送和控制权转移的可能。是否可以通过相应的涉及信托持股的披露规定来解决上述问题值得探讨。如果以信托计划作为LP成立一家合伙人公司从事股权投资，实际操作中很容易遇到的问题就是实际人数很容易就超过50人。股东人数越多在证监会审查中就越麻烦，曾经因为股东中涉及信托计划而过不了会的情况很多。,观点,银监会打开了信托公司进行私募股权投资(PE)的一扇门，但证监会却在门后又筑了一道墙国内PE退出渠道高度依赖于所投资企业的公开上市，但这一退出之门，证监会还没有开启。,PE产品前景分析,目录,1.传统PE制信托产品的运行模式,PE基金的运作模式,14,公司制PE,股东人数的限制导致公司募集资金的能力受到严重的限制，同时公司的资本金缴付机制非常僵化，公司的资本金必须按章程计划缴付，为此可能不得不经常修改章程。公司的治理原则可能与私人股权投资的专业管理的原则发生冲突，信息高度不对称，代理问题导致出资人既要承担高风险，又要面对代理成本问题。税收方面，公司存在自身和股东的双重征税问题。按照私人股权投资的一般规则，先退出项目的本金应当返还投资人，但是对于公司来说，只能按减资操作，手续非常复杂，效率不高。 公司型私人股权投资机构是在中国特定历史时期和特定的法律机构之下，在私人股权投资难于通过其他类型法律组织形式设立，在别无选择的情况下，市场主体委曲求全的无奈选择。因此它可能只是一个过渡时期的产物，最终将为其他形式的私人股权投资机构所完全取代。,私募股权投资公司,15,合伙制PE,基金的管理人可以作为普通合伙人出现，承担更大的风险但是享有比出资额大得多的投资收益，从而有效地解决经理人的激励机制问题。与信托相似，合伙企业不是法人企业，不作为经济实体纳税，其净收益直接发放给投资者，由投资者作为收入自行纳税，合伙企业的生产经营所得和其它所得，由合伙人分别缴纳所得税。由于有限合伙企业在管理权限、激励约束机制、财务杠杆放大效应和税收上都满足了私人股权投资行业的特定需要，因此，这种组织形式也越来越多的被私人股权投资机构所采用。这也是导致这种组织形式的基金大行其道的主要原因。,某某公司,管理团队,鼎辉投资基金管理公司,投资者1,投资者2,投资者3,投资者n,鼎辉投资有限合伙,85%,15%,管理,合伙制PE投资的风险,16,有限合伙企业在人数与参与对象上存在限制。目前的中国的合伙企业法规定，有限合伙企业应由2个以上50个以下合伙人设立，法律另有规定的除外（第61条），并规定“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人”（第3条）。这样的规定大大限制了投资者的人数以及范围，限制了其杠杆融资的规模。,中国市场经济体系仍然欠发育，有限合伙制企业的市场认知度很低，又缺少相应的配套法规细则，投资者以及地方政府未必能够接受有限合伙的制度安排。,有限合伙制企业不是金融机构，不受任何金融监管机关监管，加上自然人破产制度缺失的影响，实际运作过程中出现损害投资者利益等社会问题的可能性不能忽视。,该模式不存在任何法律层面的障碍。信托公司可以充分运用金融机构的优势，有利于迅速集中PE业务投资所需要的大量资金。信托公司的受托管理活动也必须严格依照法律和法规的规定，并且在银监会的监督管理之下。信托制度与有限合伙制度有机的结合起来，集中信托制度和有限合伙制度的双重优势。信托公司还可以利用信托受益权分层的原理，这种风险管理技术是其它类型的PE所不能采用的。信托公司可以将部分受托职能分解转委托给其他投资管理人，有效地利用专业投资管理机构的管理能力，保留监督权和最终控制权，控制投资管理人的道德风险和其他经营风险。由于受托管理职能可以有效地分解，因此，其他专业创投机构可以通过与信托公司的合作有效地进入私人股权投资领域，迅速扩大创业投资产业。不会出现公司型PE的双重纳税的问题。,信托制PE优势,18,单一投资标的的PE信托,产品名称：渤海银行股权投资集合资金信托计划推出时间：2005年09月28日发行机构：天津信托投资有限责任公司 发行规模: 50000万元信托期限: 20年信托方式: 股权投资投资领域: 银行资金运用方式:用于与其它有资质的投资者共同发起设立渤海银行。产品特点：信托收益包括现金分红、股票分红、净资产增值以及信托财产所产生的其他增值。,特点：一个信托对应一个投资标的没有PE投资管理人采用集合募集方式，或代持股权产品结构简单，无结构化的安排,单一投资标的的PE信托,中信信托锦绣1号结构图,中国金融领域企业的股权投资、IPO配售和定向增发项目，未投资的资金可用于银行存款、货币市场基金、新股申购和债券逆回购。,管理报酬,21,委托人/ 受益人,保管银行,发行/投资管理,投资,收益分配,加入信托,投资收益,托管费,保管,信托公司,盛景三期集合资金信托计划,交易各方,项目1、2、3,投资团队,保管银行,保管银行划审核并拨投资款,盛景三期集合资金信托,信托经理,筛选投 资项目,信托经理出具划款指令,PE中台、投委会投资审核、信托合规审核,运作管理,平安信托盛景系列产品,非上市公司股权 股权收益权,低风险、高流动性的金融产品,平安信托盛景系列产品,信托参与PE股权投资方式一览表,2.信托与私募股权基金合作运作模式,案例1：华润信托以固有资产间接投资奥康国际,根据奥康国际（603001）的招股说明书，保荐机构为国信证券，红岭创投持有奥康国际3.33%的股份。华润深国投信托有限公司持有国信证券30%股权，同时也是红岭创投的有限合伙人并担任其财务顾问，占红岭创投出资额的9.08%。信托公司不是直接持有奥康国际股份，但在奥康国际IPO审核过程中证监会曾明确要求中介机构对华润信托在红岭创投中的持股是否是信托计划持股予以核查并反馈意见。中介机构核查后反馈称华润信托持有的红岭创投9.08%的股权系固有资金而非信托计划持股，即间接持有拟上市公司股份的是信托公司的固有财产而非信托计划持股。由此可见即便对于信托公司间接持有拟上市公司股份，证监会仍然关注是否存在信托计划间接持股。在该案例中，信托公司同时持有保荐人和创投机构的股权，并间接持有拟上市公司股权，也被业内称为是另类的“保荐+直投”模式。,案例2：信托计划+有限合伙PE（江信国际-金牛8号权益投资集合资金信托计划）,信托计划作为有限合伙人，与普通合伙人北京共创投资有限公司成立有限合伙制企业同创创业投资企业（有限合伙），对拟上市企业进行股权投资、受让股权或股权收益权、参与上海证券交易所、深圳证券交易所的增发申购等，通过股权分红、向第三方转让股权或股权收益权以及股票在二级市场变现等方式实现投资收益。,案例3： 银行理财产品+信托计划+公司制PE+受让基金股权收益权,建设银行深圳分行分两期发行“乾元一号”医疗保健行业股权投资类人民币信托理财产品。理财产品所募集的全部资金委托给江西国际信托股份有限公司设立的单一资金信托计划。信托计划投资于建银国际医疗保健股权投资基金的股权收益权。,案例4 受让管理公司股权收益权,信托资金规模：117610万元成立时间：2010年11月23日信托资金运用方式： 已运用11.3亿元投资于建银国际财富管理（天津）有限公司取得的建银文化产业股权投资基金（天津）有限公司（中国影视出版产业投资基金）注册资本出资所对应的股权收益权。咨询顾问：乾信文化投资管理有限公司,建银文化产业股权投资基金（天津）有限公司（中国影视出版产业投资基金）为公司型基金。,案例5：信托计划+FOF+有限合伙PE+股权投资（“深国投铸金资本二号集合资金信托计划”）,信托计划作为有限合伙人认购深港成长合伙企业的财产份额。深港成长创业投资合伙企业（有限合伙）所投资的深圳市松禾成长创业投资合伙企业（有限合伙）对外进行股权投资。,南方工业资产管理有限责任公司以17.6亿元收购华夏基金11%的股权,案例6： 信托计划+有限合伙PE+回售权（北京信托-泉源8号集合资金信托计划）,案例6： 信托计划+有限合伙PE+回售权（北京信托-泉源8号集合资金信托计划）,一、信托资金规模：2.1亿元二、信托资金用途：以货币出资方式投资于上海长威股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“南方基金”），签署基金合伙协议等，成为该基金的有限合伙人之一；该基金由南方工业资产管理有限责任公司（以下简称“南方资产”）发起设立并由南方九鼎投资管理有限公司（南方资产之控股子公司）担任普通合伙人和执行事务合伙人。三、信托期限：3+2年。信托成立满3年后，可延期2年。四、开放期：上海长威股权投资合伙企业成立满36个月之后的第1个至第20个工作日，本信托计划项下信托受益人在开放期内有权赎回信托单位。 A类受益权投资人可在信托成立满36月前一个月内，提出赎回申请。五、回售权：受托人有权在加入南方基金成立期满三年后的180天之内将所持基金的全部或部分财产份额以约定的转让价格转让给南方资产。管理人可选择以8%的年化收益率退出 。六、南方工业资产管理有限责任公司成立于2001年，系中国兵器装备集团公司之全资子公司。 2009年中国兵装将南方资产明确定位为产融结合平台，未来发展目标是成为以中国兵装庞大产业群为紧密依托，以多元化金融资本工具为支撑的专业化金融控股公司。七、项目： 目标企业为金融行业的龙头企业，市场规模、历史业绩、管理团队、市场声誉、股东背景等具备显著的竞争优势和投资价值。 该项目投资已通过证监会资格审查，并已经该项目实际控制人的董事会认可列入最终投资人名单。根据目前该项目实际控制人计划，该项目将于2011年6月完成投资。 长威基金投资约16亿元，持有企业G股权比例约为10，投资PE约为11.9倍。 预计2010年实现净利润15亿元，按30倍市盈率计算，公司估值450亿元，预期本项目将实现净收益29亿元人民币以上。项目运作周期预计为27个月，年化收益率达80.6%。,案例7：信托公司PE征募+投资顾问,厦门信托作为有限合伙企业投资顾问，向投资人征募有限合伙企业的有限合伙人。拟成立的厦门佳瑞德投资合伙企业（有限合伙）、厦门御汇鑫投资合伙企业（有限合伙）拟受让云南天素投资有限公司（“云南天素”）持有的曲靖众一精细化工股份有限公司2,400万股股份（众一股份15.4739%的股权）。厦门信托全权代表全体有限合伙人处理合伙企业相关事务。有限合伙企业投资存续期间及期限届满后，由云南天素按约定条件受让有限合伙人的合伙份额，实现有限合伙人的退出及获取相应收益。如云南天素到期不能按时给付投资人的投资本金和投资收益，则由厦门信托处理云南天素持有的第三方公司的股权，用于偿付投资人的投资本金和收益。,出资99%,出资1%,LP:平安指定主体GP:泰山投资在国内设立的主体,分配收益,分配收益,分配收益,投资,投资者,股权投资基金（有限合伙）,财务顾问,投资顾问,平安信托,泰山投资在国内设立的主体,食品、农业、可再生能源、环境服务以及其它行业,案例8 信托公司充当私募基金财务顾问、投资顾问,案例8 信托公司充当私募基金财务顾问、投资顾问,案例8 信托公司充当私募基金财务顾问、投资顾问,投资顾问能力判断标准：网络平台、项目获取能力、增资服务能力等。1、利益绑定机制；2、核心团队人员锁定机制：6位关键人士中有3人或者3人以上不再参与普通合伙人的日常管理，基金进入180天的暂停投资期。除非财务顾问同意，有限合伙企业不得进行任何新投资；3、守夜人机制：有限合伙企业投资需在信托公司无异议的情况下方能进行；在整个投资决策过程中，信托公司（财务顾问）拥有“一票否决权”，对投资项目进行审核、研究、决策，能够有效降低投资顾问的道德风险；4、分期出资机制：信托计划资金将根据有限合伙企业具体投资进度，分期进行出资；当运作出现异常时，信托公司可终止出资，并将剩余资金用于信托公司自主管理的PE项目或其他产品。5、定期跟踪机制：定期跟踪有限合伙企业及投资顾问经营运作状况。,案例8 信托公司充当私募基金财务顾问、投资顾问,37,案例9 母信托计划参与私募基金,38,说明：固定管理费及浮动管理费在基金层面收取，信托计划不再收取，不重复收费；,产品要素-信托端（子信托端）,39,产品要素-信托端（母信托端）,说明：固定管理费及浮动管理费在股权投资有限合伙企业层面收取，信托计划不再收取，不重复收费；如果信托资金直接或间接受让我司主导投资管理的其他企业股权，则针对此部分资金在母信托端收取20%的浮动信托报酬及2%的固定信托报酬。,40,案例10 基金管理公司加入信托计划第一次级,全资子公司,优先级、第一次级和第二次级收益权预期基本收益率为8%/年，具体分配如下：基金年化净收益率r8%时（1）基金年化净收益率r=8%时，信托计划中优先级受益人与第一次级、第二次级受益人按出资比例分配收益；（2）基金年化净收益率4.8%r8%时，信托计划中优先级受益人优先分享收益，如有剩余部分，向第一次级、第二次级受益人按出资比例进行分配；（3）基金年化净收益率r4.8%时，信托计划中第一次级、第二次级受益人以出资金额为限，弥补优先级受益人本金加利息的相应亏损，顺序为：先以第一次级受益人的出资额为限弥补，如仍有亏损，则第二次级受益人以出资额为限进行弥补。如仍有亏损，第一次级、第二次级受益人不再弥补亏损。（4）若基金年化净收益率r0且信托计划中第一次级受益人仍能弥补优先级受益人8%的预期收益率时，第二次级受益人收益率为r。（5）基金年化净收益率r8%时超过8%部分作为超额业绩收益，分配顺序如下：超额业绩收益的20%作为基金管理人天津硅谷天堂的业绩报酬；剩余的部分由普通合伙人与有限合伙人按出资比例分配收益。其中信托计划剩余部分由第一次级受益人、第二级受益人与优先级受益人按照 4:4:2的比例进行分配。注1：r为基金年化收益率，即基金收益结算基准日时，基金财产扣除应付的信托税费后的部分与基金募集金额的比值。即r=100%（I-P）/P/T,其中，I为该基准日基金财产扣除应付的税费后的部分，P为基金募集资金,T为基金存续年限。4.8%为第一次级与第二次级保本临界点。,案例10 分级结构收益分配安排,政策,2011年12月8日，国家发改委发布关于促进股权投资企业规范发展的通知（下称通知），将PE强制备案制推向全国，并首次明确集合信托、合伙企业充当LP的（符合有关条件的股权投资母基金除外），应“核查最终自然人和机构法人是否合格，并打通计算投资者总数”。通知将备案制推广至全国，要求注册资本规模达到5亿元以上的PE必须到国家发改委进行备案；低于5亿元的，则在省级政府确定的管理部门备案。,影响,有限合伙制PE通过集合信托规避投资门槛与投资人数限制的路径已经失效。按照合伙企业法规定，采用有限合伙制的PE，应由250名合格合伙人组成。单个投资者的最低出资金额也在备案制里被建议为不低于1000万元。原来的“信托渠道好处多多，既可以规避50人限制，又可以摊薄1000万元的进入门槛。”优势降低。,观点,打通、穿透原则,目前在对合作模式的拆包还原以及如何穿透、打通上，还没有相关细则，还有赖于进一步的细则出台。监管层并没有禁止PE与信托之间的合作，接下的合作肯定是朝向合规的创新，双方也依然存在合作基础,尽管个别符合条件的母基金依然可以充当单个LP，不在打通范围之内，但拥有成立母基金能力的信托公司并不多。并且，如何界定母基金，监管层在规模、投资等方面也有其标准，绝非简单的多层次结构设计便可规避。,IPP退出困境,受到退出机制限制和项目成本上升的挑战，信托公司开展PE业务时须创新设计、依靠资源争取项目，并和券商合作提升主动管理能力,从信托财产股权投资的退出方式上看，对于信托公司以固有资产持有拟上市企业股份IPO，证监会是予以认可的，即上会前无需对信托公司持股进行清理。而对于信托计划股权投资，证监会窗口指导要求在上会前必须对信托计划持股进行清理。囿于信托公司集合资金信托计划管理办法第二十七条对固有财产与信托财产进行交易的禁止性规定，信托持股清理也不得直接采取固有财产受让信托财产持有股份的方式进行。有观点认为可以采取以固有资金受让集合资金信托计划的信托收益权的方式进行变通处理，但这不但受到受益人的自主转让意愿的限制，信托收益权转让价格定价如低于上市发行价格也将降低受益人的收益水平。更重要的是，上述法规禁止固有财产与信托财产进行交易，而一般认为，广义的交易一词的内涵和外延均大于转让或买卖，还应包括其他的资产处置安排，因此信托收益权转让的方式是否仍然受到信托公司集合资金信托计划管理办法第二十七条对固有财产与信托财产进行交易的禁止性规定的限制还未可知，该变通处理方式存在一定的法律风险,信托计划持股企业无法过会是目前信托财产参与PE股权投资的最大的政策性障碍。信托参与企业股权投资的多种模式也大多可以归因于此，现有案例中表现为投资并持有拟上市企业的股权收益权的信托计划，例如投资某些城市商业银行的股权收益权，伴随股权收益权的回购安排，实质是以信托计划募集资金对城商行的股东的一种融资行为，信托计划实际无法分享企业IPO的高溢价回报，且从信托计划存续时间看，计划通过IPO退出的可能性很低；又例如上文部分案例中出现的信托计划出资设立有限合伙制或公司制PE，但PE不直接投资和持有拟上市企业股权，而是间接投资拟上市企业的股东（股权投资机构）的股权、出资份额或股权收益权、出资份额相关权益的投资结构设计，类似的结构安排可能意在避免形成信托计划直接持股或有意规避信托计划对拟上市公司股权结构的直接介入导致触发披露要求，但截至目前，是否有成功的IPO退出案例能够证明上述“变通”或“创新”方式符合证监会的监管指导要求，说法不一。讲课的老师说有，但并没有透漏具体案例。,IPP退出困境,3、房地产PE制信托产品的运行模式,房地产股权投资基金,房地产股权投资基金,基金概况,投资方向定位,项目选择标准,投资于长三角、环渤海以及珠三角经济发达城市、其他地区省会城市和房地产发展潜力大的其他城市的住宅（或以住宅为主的）房地产项目。,投资权益比例,基金定位为财务性投资和其他投资方式，其中财务投资对任一项目的投资原则上不超过该项目公司49%的股权份额。,投资模式,注：基金对标的项目的投资方式以股权投资为主，包括注册资本金、资本公积，占基金规模的比例不低于80%；用于债权性投资的资金比例不超过基金规模的20%。,1、,2、,3、,1、项目选址区位良好，交通便利；2、项目具有经济及投资可行性，其中项目预期内涵回报率（IRR）20%,项目销售净利率12%；3、单个项目投资回收期3-4年；4、项目土地权属清晰，建设规划条件明确；6、项目公司产权清晰，无不明债务、并且在信托注资后项目资本金须达到金融机构要求的项目融资条件。7、若项目公司按照房地产行业会计准则达到利润结转条件，每年应于不晚于次年的2月份（对应基金成立月）进行至少一次分红，可根据需要进行一年多次分红，并且每次分红比例不低于可分配利润的80%。,注：单项目投资回收期是指预测的从基金投入某项目之日起至该项目房产销售至90%之日之间的周期。进入章程约定，关于强制分红的约定。,48,艺术品信托,房地产集合信托计划,优先受益人（信托公司或银行推介）,信托公司,房地产项目公司,资金认购,房地产集团母公司,次级受益人 （房地产集团母公司）,债权认购,增资或债权收购,土地抵押、股权质押等