中债收益率曲线和中债估值编制方法及使用说明

中债收益率曲线和中债估值编制方法及使用说明,中央国债登记结算有限责任公司信息部二00八年七月 香港,2,中债收益率曲线及估值的基本情况介绍中债收益率曲线及估值的功能说明中债收益率曲线及估值的应用与分析,3,中债收益率曲线及估值的基本情况介绍 1. 中债收益率曲线产品架构 2. 编制方法说明 3. 系统及产品日常操作流程中债收益率曲线及估值的功能说明中债收益率曲线及估值的应用与分析,4,行情分析系统,1.11 中债收益率估值系统架构,智能统计系统,下载通道系统,外网展示系统,簿记系统,外部数据采集系统,质量监控系统,指数系统,曲线估值系统,5,1.12 中债收益率曲线品种体系图,6,1.13 估值及相关指标,目前每日提供1400多个债券估值（跨场所的债券视同多个债券）每个债券提供28个估值指标每日发布估值指标值约为28*1400=39200多个,7,中债收益率曲线及估值的基本情况介绍 1. 中债收益率曲线产品架构 2. 编制方法说明 3. 系统及产品日常操作流程,8,1.21 中债收益率曲线构建模型,9,Hermite 插值法拟合的收益率曲线满足光滑性、连续性和灵活性的要求，能适应各种曲线的形态变化。 银行间央行票据收益率曲线（2007-10-25）,1.22 中债收益率曲线构建模型,10,1.31 中债收益率曲线的数据源,银行间双边报价,银行间结算价,柜台双边报价,交易所交易价格,市场成员估值,真实成交；但品种不全且异常价较多,报价连续、差价小；但期限品种有待丰富,真实成交，但品种不全且异常价格较多,目前有银行、基金等70多家机构提供估值,真实性好，但报价品种不全、价差大,11,1.32 样本点选取流程,12,为剔除交易结算价中的异常价格，需要将每日各类债券的交易结算价格与上一工作日对应的债券收益率曲线进行比较。对于相差过大的交易结算价，如无法用当天的倾向政策和相关金融的变动等因素来解释，则该价格有可能是异常价格。 进一步了解结算交易情况，剔除“买断式回购”或为“做量”等原因而形成的异常价格。,1.33 异常价格剔除方法结算价,13,2007年06月18日的交易结算价中有04国债07，其待偿期为4.189年、收益率为2.7143%。该收益率远低于上工作日(2007年6月15日)同期限国债收益率3.57%，甚至远低于当天待偿期为3.175年的03国债07的收益率(3.36%)，由此，可以确定该券的结算收益率为异常价格。,040007,例：剔除结算价中的异常价格,14,一般情况下，双边报价的可信度比较高，但有时也会出现防御性报价，也需要具体分析： 看双边报价是否连续，如果某笔双边报价是在某天第一次出现，而且其临近期限附近报价点也很少，则其可信度会打个折扣。看双边报价的买卖价差和收益率差，如果其收益率差过大(如有时会出现买卖收益率差在50个以上)，则其可信度较低 。,1.34 异常价格剔除方法双边报价,15,2007年06月18日双边报价中有03国债01,其待偿期为2.68年、收益率为3.08%。该笔双边报价买价与卖价收益率差为83BP,价差为2.11元，远远大于与其待偿期相近的其他债券的双边报价(如02国债15待偿期为2.46年，当天双边报价的买、卖收益率差为37BP,价差为0.86元)，由此，可以确定该笔双边报价为防御性报价。,030001,例：异常价格剔除方法双边报价,16,首先参考成员专家估值考虑曲线之间合理的点差关系业务人员自编,1.35 无市场点参考专家估值,17,1.36 成员报价情况,报价成员数量增加到72家每月对成员报价情况进行排名,公布前20名促进了成员报价活跃,18,例: 国债收益率曲线的成员专家估值,19,2007年06月18日银行间固定利率国债收益率曲线,例： 样本券选取结果,20,中短期票据收益率曲线 企业债收益率曲线 商业银行债收益率曲线 资产支持证券收益率曲线,1.4 信用类债券收益率曲线细分方法,21,细分标准：发行人“主体长期信用评级”,1.41 银行间中短期票据收益率曲线的细分 （1）,22,细分标准：发行人“主体长期信用评级”,1.41 银行间中短期票据收益率曲线的细分 （2）,23,细分标准：按债券信用等级,1.42 企业债收益率曲线的细分,中债企业债曲线,交易所,银行间,固定利率,浮动利率(1Y),固定利率,浮动利率（1Y）,浮动利率（R07D),浮动利率(Shibor),1条,1条,4条,2条,1条,1条,24,细分标准：按债券信用等级,1.42 例： 银行间固定利率企业债收益率曲线的细分,25,细分标准：按债券信用等级,1.42 例： 银行间浮动利率企业债收益率曲线（1Y）的细分,26,细分标准：按债券信用等级,1.43 商业银行债收益率曲线的细分,中债银行间商行债曲线,固定利率,浮动利率（1Y）,浮动利率（R07D),浮动利率(Shibor),7条,3条,1条,2条,27,细分标准：按债券信用等级,1.43 例：银行间固定利率商业银行债收益率曲线的细分,28,细分标准：按债券信用等级,1.43 例：银行间浮动利率商业银行债收益率曲线（1Y）的细分,29,细分标准：按债券信用等级,1.44 资产支持证券收益率曲线的细分,中债银行间ABS曲线,固定利率,浮动利率（1Y）,浮动利率（R07D),2条,4条,3条,30,细分标准：按债券信用等级,1.44 例： 银行间浮动资产支持证券收益率曲线（1Y）的细分,31,细分标准：按债券信用等级,1.44 例：银行间浮动资产支持证券收益率曲线（R07D）的细分,32,中债估值提供两个价格：行权价和不行权价标识出“推荐”的价格：应用远期利率与如果该券不行权其“选择权行使日”后的票面利率的比较关系,1.5 含权债券估值定价方法,33,固定利率含权债“推荐”估值判别方法,1.51 含权债券估值定价方法,34,中债收益率曲线及估值的基本情况介绍 1. 中债收益率曲线产品架构 2. 编制方法说明 3. 系统及产品日常操作流程,35,2.1 系统及产品日常操作流程系统方面,行情分析系统发布前,进行估值与应计利息波动过大的检验功能增加了中债收益率曲线单独发布功能外网展示功能增加曲线与对应债券发行收益率的比较功能增加了y-z轴收益率与央票发行收益率和回购利率的比较功能增加了y-z轴收益率时间序列的缩放功能,36,2.11 行情分析系统,37,2.12 估值发布前的检验,38,2.2 系统及产品日常操作流程规范日常操作流程,Step 1 事前分析,Step 2 事中监控,Step 3 事后检验,39,2.21 事前分析,宏观分析当日重大金融货币政策 债券发行情况 货币市场利率(SHIBOR、REPO)波动情况其他市场分析：股市、石油、汇市、商品期货价格数据分析双边报价分析交易结算价格分析成员估值分析 重点在收益率变动情况和异常价格的判断和剔除每日三次市场分析例会，11点，14点30分，16点30分形成当日维护基本思路以及维护理由，并每日进行记录,40,2.22 事中监控,曲线维护 各有侧重、相互检验、整体把关 参数调整 初调验证复核 估值波动检验 两日估值波动比较 两日应计利息波动比较,41,2.23 事后检验,监测岗设专人每日常规检验 证券业协会定期召开基金估值小组会议,讨论债券估值质量 银监会对银行市场风险管理执行情况进行调查,42,客户电话服务平台 网络交流成员交流群月度网上会议 会议交流年度成员交流会年度专家指导委员会,2.24 系统及产品专家指导与交流,43,中债收益率曲线及估值的基本情况介绍中债收益率曲线及估值的功能说明中债收益率曲线及估值的应用与分析,44,查询单条中债收益率曲线查询多条中债收益率曲线查询即期收益率曲线查询远期收益率曲线比较收益率曲线与市场点比较收益率曲线与专家估值查询多时间点收益率曲线查询收益率曲线的点差曲线查询收益率曲线某期限点的历史走势查询收益率曲线与货币市场利率和发行利率查询收益率曲线的三维图查询中债估值中债收益率曲线和估值的产品帮助中债收益率曲线和估值的研究报告及信息披露,45,中债收益率曲线及估值查询方法,从主页右边栏分别单击进入,46,3.1 查询单条中债收益率曲线,47,3.1.2 查询单条中债收益率曲线的明细数据,48,3.2 查询多条中债收益率曲线,49,选择曲线类型,3.3 查询中债即期收益率曲线,50,3.4 查询中债即期收益率曲线,51,选择曲线类型,选择远期期限,3.4 查询中债远期收益率曲线,52,3.4 查询中债远期收益率曲线- 一年后远期的到期收益率曲线,53,3.4 查询中债远期收益率曲线 任意年后的1年期远期的到期收益率曲线,54,3.5 比较单条中债收益率曲线与市场点,55,3.6 比较单条中债收益率曲线与专家估值,56,3.7 查询多时间点收益率曲线,57,3.8 查询收益率曲线的点差曲线,58,3.9 查询收益率曲线某期限点的历史走势,59,3.10 查询收益率曲线与货币市场利率 （7天Shibor）,60,3.10 查询收益率曲线与货币市场利率 （7天 Repo）,61,3.11 查询收益率曲线三维图,62,3.12 查询中债估值,63,点击,多个估值时的倾向估值,3.12 查询中债估值的相关指标,64,3.12 查询中债估值的相关指标,65,3.13 中债收益率曲线和估值的使用帮助,66,67,68,3.14 中债收益率曲线和估值的研究报告及信息披露,每日发布中债收益率曲线和指数日评,69,3.14 中债收益率曲线和估值的研究报告及信息披露,每月发布中债收益率曲线月度分析报告,70,3.14 中债收益率曲线和估值的研究报告及信息披露,每年发布中债收益率曲线质量检验报告,71,3.15 中债收益率曲线和估值的发布渠道,中债信息网 （中、英文）,中债数据下载通道（普通）,中央债券综合业务系统（私密）,国内信息商 （财汇、万得等）,国外信息商 （路透、彭博）,产品发布渠道,72,中债收益率曲线及估值的基本情况介绍中债收益率曲线及估值的功能说明中债收益率曲线及估值的应用与分析,73,中债收益率曲线及估值的的应用与分析 1. 中债收益率曲线及估值的整体应用情况 2. 中债估值与担保品“逐日盯市” 3. 中债估值与公允价值 4. 中债收益率曲线的相关分析,74,4.1 产品基本应用情况(1),2007年7月1日起, 全国所有证券基金采用中债估值及曲线为其持有银行间债券进行估值,形成基金净值,供投资者申购、赎回:成立了“证券投资基金估值工作小组”;每月“小组”对估值标准进行审定、调整;形成“每月估值处理标准”,发给各基金公司参照执行2007年10月8日起, 银行业市场风险计量参考基准:每日,银行类金融机构都要采用其自编或第三方收益率曲线为其交易类债券进行估值;估值后都要与采用中债曲线的估值进行比较;若两者差异较大(超过1%),需向银监会解释,75,4.1 产品基本应用情况(2),曲线及估值已嵌入国内外主要信息平台新华08、万德、财汇等Reuters (kondor系统)、Bloomberg(债券分析模块)等部分上市银行已自发开始用于会计核算与报表披露部分审计机构采用中债估值对机构的债券资产进行审计,76,路透系统上的中债收益率曲线,77,Bloomberg系统上的中债收益率曲线,78,亚洲开发银行网站上的中债收益率曲线,79,中债收益率曲线及估值的的应用与分析 1. 中债收益率曲线及估值的整体应用情况 2. 中债估值与担保品“逐日盯市” 3. 中债估值与公允价值 4. 中债收益率曲线的相关分析,80,担保品估值客户端 - 中债信息产品的新增亮点 通过应用中债估值盯住担保品市值，进一步精细计算受押方的风险敞口，对担保品不足的情况及时警示。,5.1 中债估值与担保品“逐日盯市”,81,随着债券市场的发展，担保品业务品种日益丰富、覆盖范围广泛,交易量占到银行间市场交易总量的3/4,是货币政策灵活调控的工具,解决了商业银行流动性临时不足,为债券净额结算及各类金融衍生产品提供信用保证,5.2 担保品的业务范围,82,设计背景：国际经验：国际担保品业务的成熟模式是我们可资借鉴的经验。市场需求：市场成员反映，目前对担保品的增补和替换业务有比较迫切的需要；另外，债券超额质押的情况也不利于市场成员最大限度地盘活债券资产，一定程度上降低了债券市场的流动性。,5.3 利用中债估值实现的担保品“逐日盯市”模块,83,设计背景：信用类债券市场的蓬勃发展：资产支持证券、短期融资券、公司债等非国家主权级债券规模稳步上升，目前市场存量已近万亿。内部资源： （1）目前逾13万亿的债券资产都可以作为担保品，而且都托管在中央结算公司的中央债券综合业务系统中。 （2）中债估值目前已相对比较普遍被市场接受。,5.4 利用中债估值实现的担保品“逐日盯市”模块,84,中央债券综合业务系统,5.5 CDC 担保品“逐日盯市”模块业务逻辑,85,（1）每日，参照中债估值，计算每笔交易涉及的担保品市值（逐日盯市）。（2）每日，按照交易对手方，计算单家机构与市场每家机构之间风险敞口累计值（ （每笔合同风险敞口担保品市值）。（3）根据(1)、(2)的计算结果，CDC生成担保品情况报告（担保品逐日盯市不足合同明细表担保品逐日盯市超额合同明细），并通过簿记系统发送至市场成员机构（7200家）。（4）根据担保品逐日盯市不足合同明细表，对于担保品不足的合同，逆回购方可通过簿记系统向正回购方发送指令，要求其补足担保品。（5） 根据担保品逐日盯市超额合同明细，对于担保品超额的合同，正回购方可通过簿记系统向逆回购方发送指令，要求其返还担保品。 注：目前功能（1）（2）（3）已实现，功能（4）（5）一但被央行批准，成员即可使用。,5.6 CDC 担保品“逐日盯市”模块的功能,86,5.7 担保品估值查询(1),点击此处进入,87,查看托管账户总对账单时，选择“显示估值”：,5.7 担保品估值查询(2),88,账户中，计算所持有的每只债券对应的中债估值，包括净价和全价估值及市值合计。,89,与某一对手方发生的所有交易的风险敞口合计,5.8 中央结算公司担保品情况报告,90,中债收益率曲线及估值的的应用与分析 1. 中债收益率曲线及估值的整体应用情况 2. 中债估值与担保品“逐日盯市” 3. 中债估值与公允价值 4. 中债收益率曲线的相关分析,自公允价值的概念引入国际会计准则（IAS）后，公允价值得到了飞速的发展。各个国家纷纷效仿IAS 39, 在国家会计准则中引入了公允价值。我国财政部在借鉴IAS的基础上，在2006年2月15日颁布的企业会计准则的第22号金融工具确认和计量中采用公允价值。,6.1 中债估值与公允价值,我国新会计准则按照投资目的将金融资产划分为四类：,6.11 公允价值在我国新会计准则的应用（1）,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产,持有到期投资,贷款和应收款项,可供出售金融资产,按公允价值计量且其变动计入当期损益,交易性金融资产,根据初始指定的金融资产,按摊余成本计量,按公允价值计量且其变动计入权益,金融资产四分类,我国新会计准则按照投资目的将金融资产划分为四类：,6.11 公允价值在我国新会计准则的应用 （2）,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产,持有到期投资,贷款和应收款项,可供出售金融资产,按公允价值计量且其变动计入当期损益,交易性金融资产,根据初始指定的金融资产,按摊余成本计量,按公允价值计量且其变动计入权益,金融资产四分类,公允价值的定义新会计准则第22号第五十条规定：“公允价值，是指在公平交易中，熟悉情况的交易双方自愿进行资产交换或者债务清偿的金额。”公允价值的确定新会计准则第22号第五十一条规定 ：“存在活跃市场的金融资产或金融负债，活跃市场中的报价应当用于确定其公允价值。活跃市场的报价指易于定期从交易所、经纪商、行业协会、定价服务机构等获得的价格，且代表了在公平价值中实际发生的市场交易价格。”新会计准则第22号第五十二条规定 ：“金融工具不存在活跃市场的，企业应当采用估值技术确定其公允价值。”,我国新会计准则关于公允价值的相关规定,6.11 公允价值在我国新会计准则的应用 （3）,以债券市场为例，截至2008年3月份我国债券托管量高达13万亿元。其中，商业银行持有68%的债券，位于投资者的首位（图1）。从商业银行的证券投资分类看，中国银行的债券投资已占据整个银行证券投资99%的比例（图2）。如果按照面额来计量债券的价值，金融机构无疑隐藏着巨大的市场风险。,6.12 新会计准则采用公允价值计量金融资产的意义 （1）,新会计准则实施后，大量的金融资产采用“公允价值”计量。其中，招商银行采用“公允价值”计量的交易类金融资产和可供出售类资产已经占据金融资产62.58%比例；中国银行占据47.15%的比例；工商银行和建设银行达20%的水平。,6.12 新会计准则采用公允价值计量金融资产的意义 （2）,与成本法相比，公允价值更加符合金融机构风险管理的要求。市场的变化对于金融工具的影响可以立刻体现，有效的揭示了隐藏的市场风险，使得金融机构更加重视风险管理和投资策略。公允价值的应用是我国新会计准则的重大改革，对“交易类金融资产” 和“可供出售类”金融资产使用公允价值计量，体现金融机构会计信息的“逐日盯市” （Mark-to-Market）。,6.12 新会计准则采用公允价值计量金融资产的意义 （3）,我国新会计准则和IAS都没有关于判断活跃市场的量化指标；对债券市场每日的交易笔数、日交易量、换手率和报价商数量等指标没有要求。会计报告人（reporting entity)可以自行判断市场的活跃程度选择“适合”自己的方法。由于判断标准不同，对同市场同品种的债券往往产生不同的价格，造成公允价值计量的混乱。,6.13 我国及IAS关于公允价值计量存在的问题（1）,即便是活跃的市场，交易者为了隐藏亏损或利润也会制造不公允的虚假价格。以央票为例，2年期附近央票的交易不仅活跃而且价格长期存在。如果将这些价格确认为公允价值，那么金融资产的价值就会被高估，银行可以隐藏亏损。,市场价格严重高估,6.13 我国及IAS关于公允价值计量存在的问题 （2）,市场价格严重低估,我国新会计准则和IAS都没有规定公允价值的提供方。也就是说，企业可以采用内部的估值技术进行产品定价。这种“自己评价自己”的内部定价模式使得企业可以完全利用会计准则的便利隐藏亏损或利润。,6.13 我国及IAS关于公允价值计量存在的问题（3）,美国财务制度委员会、国际会计准则委员会和国际清算银行采取的一系列完善公允价值的措施。首先，美国财务会计制度委员会（Financial Accounting Standards Board, FASB) 于2006年9月份发布美国财务会计准则公告第157号-公允价值计量进一步完善公允价值的计量方法和信息披露。 美国财务会计制度委员会的举动已引起国际会计准则委员会(IASB)的高度重视，专门成立公允价值计量的课题小组并向世界各国征求完善意见。IASB和FASB将共同合作发展一套高品质，能适用于全球市场的会计准则。,6.14 国际公允价值发展的新动向 （1）,国际清算银行（Bank for International settlements）也在今年6月发布报告公允价值计量与建模，称复杂衍生品和交易不活跃金融资产的公允价值的计量面临重大的挑战。 为了增强公允价值计量的可靠性，国际清算银行正在制定一套帮助主管部门评价银行估值定价的体系。与此同时，国际清算银行与会计和审计准则的制定者密切合作，希望从会计准则和审计准则的角度增加公允价值的可靠性、可确认性和透明性。,6.14 国际公允价值发展的新动向（2）,首先，一级和二级资产（即活跃市场与次活跃市场）的判断界线不清，没有使用具体的量化指标分类。其次，没有规定如何获取公允价值的方法，即对活跃市场的“选价”和次/非活跃市场的“估价”没有要求。会计报告人仍然可以使用自己的方法进行产品定价，公允价值“高估”和“低估”的问题没有得到根本性的解决。,6.15 美国公允价值质量等级存在的问题,根据我国新会计准则和IAS的规定，金融资产中的“持有到期投资”和“贷款和应收款项”按摊余成本计量，没有采用公允价值。我们建议将这两类资产按公允价值计量。 由于公允价值可以真实的反映金融资产的市场价值，如果将金融资产全部按照公允价值计量，就可以更加有效的揭示金融机构潜在的市场风险，提高金融机构的会计信息质量。,6.16 关于公允价值进一步发展的建议之一,解决公允价值计量混乱的有效途径之一是引用“第三方估值”，要求会计报告人将一级资产的“选价”和二、三级资产的“估价”与“第三方估值”作比较，出现较大差异时在财务报表的信息披露中解释产生差异的原因。,6.17 关于公允价值进一步发展的建议之二,目前中国、韩国、马来西亚和菲律宾等亚洲新兴国家在采用“第三方估值”来解决公允价值计量存在的问题。我国银监会要求全国性银行和外资银行从去年10月8日起每日与中债收益率曲线比较，出现较大差异时解释原因。中国证监会要求全国证券投资基金从去年7月1日起每日与中债估值比较。在没有问题的情况下采用为其所持债券进行会计核算。,6.18关于公允价值进一步发展的建议之二,因此，我们建议主管部门进一步完善新会计准则中关于公允价值计量的规定并和国际会计准则委员会合作，将“第三方估值”的概念引入到国际会计准则中，将我国的实践经验和“第三方估值评价体系”推荐给国际会计准则委员会。,6.19 关于公允价值进一步发展的建议之二,6.20 第三方估值评价体系,从各国公允价值的发展来看，公允价值在金融工具计量方面发挥了重要作用。但是，公允价值计量存在的问题在各个国家普遍存在。美国次贷危机的爆发必须引起我们深刻的反思。我国新会计准则、IAS和美国财务会计准则在公允价值计量方面都没有强调“第三方估值”的重要意义。从新兴国家的实践经验来看，解决公允价值计量问题的有效途径之一就是引用“第三方估值”。只有在市场成员和主管部门的推动下，“第三方估值”才能得到长足的发展并为金融机构更加有效的防范市场风险发挥其应有的作用！,6.21 公允价值与第三方估值,110,中债收益率曲线及估值的的应用与分析 1. 中债收益率曲线及估值的整体应用情况 2. 中债估值与担保品“逐日盯市” 3. 中债估值与公允价值 4. 中债收益率曲线的相关分析,111,中债收益率曲线的相关分析 1.中国债券市场走势 2.收益率曲线与宏观调控 3.收益率曲线与一、二级市场分析 4.收益率曲线与货币市场利率分析 5.收益率曲线与互换利率曲线(IRS)相关性分析 6.收益率曲线预测宏观经济,112,2006年国债曲线分析2007年国债曲线分析2008年国债曲线分析,113,2006年 - 中债综合指数高位震荡上行，中债收益率曲线阶段性上移,2006年中国固定利率国债收益率曲线,2006年第一季度宏观经济走强，新增贷款规模快速增长，流动性泛滥。为进一步平抑经济增长，央行在7-8月份先后一次上调贷款利率，两次上调存款准备金率，三次发行定向票据，适度收紧了市场资金。进入11月份以来，央行宣布再次上调存款准备金率和新股密集发行给债券市场带来了资金面的双重压力，使得中国固定利率国债收益率曲线呈现上扬的走势，平均期限点上移23.87bp。,114,2007年 中债综合指数高开低走，中债收益率曲线大幅下跌且呈扁平化趋势,GDP增速11.4%，投资出口拉动作用明显全年CPI同比增幅4.8%，创1997年来新高房产、股票等资产价格大幅上涨，风险累积货币信贷增速高位运行，储蓄资金分流明显人民币加速升值，国际热钱流入加剧,2007年宏观经济,1,上调存款准备金率10次5.5个百分点提高存款利率6次1.62个百分点发行特别国债8期1.55万亿元发行央票4.07万亿元进行质押式回购操作15383.03亿元,2007年货币政策,2,收益率曲线大幅上移，扁平化特征显著,中债指数大幅下挫，年底筑底企稳，调控政策效果显现,115,2007年银行间固定利率国债曲线大幅度上行,2007年银行间固定利率国债收益率曲线各期限品种平均上移132个BP。 2008年第一季度银行间固定利率国债收益率曲线各期限品种平均下行41个BP。,116,2007年收益率曲线平坦化趋势明显,2007年11月以来银行间固定利率国债曲线10年期2年期利差围绕50BP变动，为近两年来最低点。 与此同时，2年期收益率连连走高。此状态是否反映出市场短期通胀预期较为强烈而对长期预期较为稳定？,117,2007年政策性金融债国债利差放大,2007年11月以来政策性金融债和国债利差呈放大趋势。 原因在于3年期央票收益率保持稳定，使得政策性银行债收益率无法下探，此现象彰显了央行高超的调控水平。,118,2008年-国债收益率曲线宽幅震荡,2008年中债银行间固定利率国债收益率曲线,2008年一季度资金宽裕，国债收益率平行下移。二季度CPI高企加息预期升温，国债收益率全线反弹。为收缩流行性，央行今年先后4次上调存款准备金。其中，央行在6月7日宣布上调存款准备金1%，至17.5%的历史高位。受此影响，国债收益率继续攀升，中长期（5至10年期）上移幅度较大。,119,国债曲线对加息的反映短融曲线对加息的反映央票曲线对加息的反映央票曲线与宏观调控,120,国债曲线对加息的反映,2007年有6次加息，10次上调准备金率。国债曲线长端对加息的反映逐次减弱；短端逐次加强。,121,央票曲线对加息的反映,2007年有6次加息，10次上调准备金率。央票曲线对加息的反映逐次走强。,122,短融（AAA）曲线对加息的反映,2007年有6次加息，10次上调准备金率。短融（AAA）曲线对加息的反映逐次走强；在2007-12-21加息后，短融收益率呈爆发式增长（信用风险高）。,123,央票曲线与宏观调控,前后货币供应量规,2008年一级市场与二级市场高度重合,2007年一级市场明显低于二级市场,124,国债曲线的反映27点加息，反映15个基点左右上调准备金率反映3个基点左右短融曲线的反映27点加息，反映20个基点左右上调准备金率反映7个基点左右央票曲线对加息的反映27点加息，反映12个基点左右上调准备金率反映5个基点左右央票曲线与宏观调控2007年，逆势调控，一、二级市场背离2008年，顺势调控，一、二级市场高度重合,125,中债(二级市场)收益率与国债、金融债等一级市场发行利率高度相关;相关系数多在90%以上。,126,五年,三年,七年,十年,十五年,99.99%,100%,99.98%,98.9%,58.41%,十年,两年,三年,五年,七年,一年,96.69%,90.3%,99.95%,96.99%,98.12%,59.16%,07特别国债7,数量招标,07国开15,含投资人选择权,127,加息通道，一二级市场点差缩小；利率下降时，点差扩大,128,Repo、Shibor与中债收益率曲线相关性分析Repo、Shibor与中债收益率曲线对比分析结论,129,Repo、Shibor与中债曲线相关性分析,Shibor和短期回购利率(1M)、中债央票收益率(个别期限除外)高度相关;Shibor已具备较强参考作用；中债央行票据收益率曲线参考Shibor、回购利率。,130,3个月Shibor报价涨多跌少,3个月Shibor不断上扬且上扬幅度最大。与2007