07第七章+金融远期期货和互换.ppt

2020/6/1,1,第七章金融远期期货和互换,衍生金融工具（DerivativeInstruments），又称衍生证券、衍生产品，是指其价值依赖于基础（Underlying）标的资产价格的金融工具。,2020/6/1,2,特点和功能衍生证券是一种契约，其交易属于“零和游戏”(zerogame)，衍生证券的交易实际上是进行风险的再分配，它不会创造财富衍生证券具有很高的杠杆效应，它是以小博大的理想工具。这既会加大市场的风险，又会降低交易成本，提高市场的流动性。,2020/6/1,3,一、金融远期合约（一）定义和特点金融远期合约（ForwardContracts）是指双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。把使得远期合约价值为零的交割价格称为远期价格（ForwardPrice）。它与远期价值是有区别的。,第一节金融远期和期货概述,2020/6/1,4,远期合约的优缺点灵活性是远期合约的主要优点。（非要标准化合约）缺点：没有固定、集中的交易场所，市场效率较低。流动性较差。违约风险较高。,2020/6/1,5,（二）金融远期合约的种类远期利率协议：远期利率协议（ForwardRateAgreements，简称FRA）是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议。远期利率协议的买方是名义借款人，卖方则是名义贷款人。,2020/6/1,6,1.重要术语和交易流程常用术语：合同金额、合同货币、交易日、结算日、确定日、到期日、合同期、合同利率、参照利率、结算金。,2020/6/1,7,图5-1远期利率协议流程图,交易日,起算日,确定日,结算日,到期日,2天,延后期,2天,合同期,FRA14：1个月以后开始4个月以后结束的远期利率协议,合同期是多长时间？,2020/6/1,8,2.结算金的计算,Rr：参照利率，rk：合同利率，A：合同金额、D：合同期天数，B：天数计算惯例（年历基础天数）。,rrrk买方盈利，卖方亏损，反之则反是。,结算金应如何支付？,2020/6/1,9,3.远期利率（ForwardInterestRate）远期利率是指从未来某一时间开始适用于未来某一时间的利率。远期利率是由一系列即期利率决定的,是人们对未来即期利率的预期.,2020/6/1,10,0,1,2,r1,r2,f1,2,滚动投资与一次投资具有相同的本利和,2020/6/1,11,一般地说，如果现在时刻为t，T时刻到期的即期利率为r，T*时刻（T*T）到期的即期利率为r*，则t时刻的T*-T期间的远期利率F可以通过下式求得：,t,T,T*,r,r*,F,2020/6/1,12,2020/6/1,13,4.连续复利假设数额A以利率R投资了n年。如果利息按每一年计一次复利，则上述投资的终值为：,当m趋于无穷大时，就称为连续复利（Continuouscompounding），此时的终值为：,如果每年计m次复利，则终值为：,2020/6/1,14,假设Rc是连续复利的利率，rm是与之等价的每年计m次复利的利率，我们有：,通过以上两式，我们可以实现每年计m次复利的利率与连续复利之间的转换。,连续复利是衍生金融工具定价的基本工具,2020/6/1,15,当即期利率和远期利率所用的利率均为连续复利时，即期利率和远期利率的关系可表示为：,2020/6/1,16,5.远期利率协议的功能避免了利率变动风险。给银行提供了一种管理利率风险而无须改变其资产负债结构的有效工具。与金融期货、金融期权等场内交易的衍生工具相比，远期利率协议具有简便、灵活、不需支付保证金等优点。,2020/6/1,17,远期外汇合约远期外汇合约（ForwardExchangeContracts）是指双方约定在将来某一时间按约定的远期汇率买卖一定金额的某种外汇的合约。按照远期的开始时期划分，远期外汇合约又分为直接远期外汇合约（OutrightForwardForeignExchangeContracts）和远期外汇综合协议（SyntheticAgreementforForwardExchange，简称SAFE）。,2020/6/1,18,1.远期汇率远期汇率（ForwardExchangeRate）是指两种货币在未来某一日期交割的买卖价格。远期汇率的报价方法通常有两种：报出直接远期汇率（OutrightForwardRate）报出远期差价（ForwardMargin，又称掉期点数(SwapPoints）。,2020/6/1,19,远期差价是指远期汇率与即期汇率的差额。若远期汇率大于即期汇率，那么这一差额就称为升水（Premium），反之则称为贴水（Discount），若远期汇率与即期汇率相等，那么就称为平价（AtPar）。,2020/6/1,20,远期汇率与即期汇率的关系是由两种货币间的利率差决定的，其公式为(利率平价关系)：,F：T时刻交割的直接远期汇率，S：t时刻的即期汇率，r：本国的无风险连续复利利率，rf：外国的无风险连续复利利率。,远期差价：,2020/6/1,21,2.远期外汇综合协议远期外汇综合协议是指双方约定买方在结算日按照合同中规定的结算日直接远期汇率用第二货币向卖方买入一定名义金额的原货币（PrimaryCurrency），然后在到期日再按合同中规定的到期日直接远期汇率把一定名义金额原货币出售给卖方的协议。从该定义可以看出，远期外汇综合协议实际上是名义上的远期对远期掉期交易。,2020/6/1,22,远期外汇综合协议是对未来远期差价进行保值或投机而签订的远期协议，这是因为：,WK表示合同签订时确定的合同期内远期差价，它等于合同中规定的到期日T*时刻直接远期汇率K*与合同中规定的结算日（T时刻）直接远期汇率（K）之间的差额，而WR表示确定日确定的合同期的远期差价，它等于确定日确定的到期日直接远期汇率FR*与确定日确定的结算日直接远期汇率K*之间的差额。,2020/6/1,23,3.远期外汇综合协议的交易流程和结算在确定日，双方根据市场汇率确定即期结算汇率FR、到期日远期结算汇率FR*和远期差价WR，并通过比较直接远期汇率、合同远期差价和即期结算汇率、远期结算差价，算出结算金。根据计算结算金的方法不同，我们可以把远期外汇综合协议分为很多种，其中最常见的有两种，汇率协议（ExchangeRateAgreement，ERA）；远期外汇协议（ForwardExchangeAgreement，FXA）。,2020/6/1,24,汇率协议汇率协议的结算金计算公式为：,式中，A表示原货币到期日名义本金数额，i表示结算日第二货币期限为结算日到到期日的无风险利率，D表示合同期天数，B表示第二货币计算天数通行惯例（360天或365天）。,2020/6/1,25,远期外汇协议远期外汇协议的结算金计算公式为：,AS表示原货币结算日的名义本金数额，AM表示原货币结算日的名义本金数额，在大多数远期外汇综合协议中。,2020/6/1,26,远期股票合约远期股票合约（Equityforwards）是指在将来某一特定日期按特定价格交付一定数量单个股票或一揽子股票的协议。由于远期股票合约世界上出现不久，仅在小范围内有交易记录。,2020/6/1,27,二、金融期货合约期货交易的诞生与发展:1.1972年5月16日,芝加哥商业交易所(ChicagoMercantileExchange,CME)开张，首次推出了种西方国家的货币期货交易，标志着金融期货的诞生1975年10月20日芝加哥农产品交易所(ChicagoBoardofTrade,CBOT)推出了国民抵押货款协会抵押存款凭证的期货合约.1977年8月22日,CBOT又推出了第一份美国国债的期货合约.,2020/6/1,28,3.1982年2月,堪萨斯农产品交易所(KansasCityBoardofTrade,KCBT),推出了价值线平均综合指数的期货合约;两个月以后,CME也推出了标准普尔500种股指期货,4.1973年10月26日,CBOT建立了芝加哥期权交易所,(ChicagoBoardofOptionExchange,CBOE),标志着期权交易进入交易所进行交易.,2020/6/1,29,（一）金融期货合约的定义和特点金融期货合约（FinancialFuturesContracts）是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化协议。合约中规定的价格就是期货价格(FuturesPrice)。,2020/6/1,30,金融期货合约的特征在交易所进行可平仓，而无须进行最后的实物交割。是标准化合约。期货交易实行每日结算制度(保证金制度)。,2020/6/1,31,（二）金融期货合约的种类按标的物不同，利率期货、股价指数期货外汇期货。利率期货是指标的资产价格依赖于利率水平的期货合约。股价指数期货的标的物是股价指数。外汇期货的标的物是外汇。,2020/6/1,32,（三）期货合约与远期合约比较标准化程度不同交易场所不同违约风险不同价格确定方式不同履约方式不同合约双方关系不同结算方式不同,2020/6/1,33,（四）期货市场的功能套期保值(转移价格风险）价格发现,2020/6/1,34,（五）期货合约的主要交易条件1.合约的交易规模或单位2.基础资产的质量：期货交易的标的物必须具备同质性的基本特征。3.交易日期和交割地点4.报价习惯与最小价格变动单位,2020/6/1,35,5.日价格波动限制(涨跌停板制度)6.头寸限制(最高持仓量限制)7.最后交易日8.现金结算,2020/6/1,36,中国金融期货交易所沪深300股票价格指数期货仿真合约,2020/6/1,37,（七）期货交易的保证金制度和每日结算制度,保证金,清算保证金:会员经纪人在交易所清算机构开立的保证金账户上的保证金.,交易保证金:期货佣金商或期货经纪商对客户要求的保证金,初始保证金:交易所认为某种特定种类的期货合约的价值在一个营业是里可能发生的最大变动额,通常为期货合约价值的5%-15%,维持保证金:保证金账户的最低余额,通常为初始保证金的75%,2020/6/1,38,美国一些主要期货交易的保证金,2020/6/1,39,逐日盯市(Markingtomarket)案例,例:1989年11月8日上午10点,某客户卖出一份交割月份为2月份的黄金期货合约,合约规模是100盎司,成交价格是每盎司$385。期货经纪人规定的初始保证金为$2000美,维持保证金为$1500,假定成交当天的结算(收盘)价格为$388.4,以后几天的结算价格如下,则逐日盯市的结果见下表:,2020/6/1,40,2020/6/1,41,第二节远期和期货的定价,衍生金融工具的定价（Pricing）指的是确定衍生证券的理论价格，它既是市场参与者进行投机、套期保值和套利的依据，也是银行对场外交易的衍生金融工具提供报价的依据。,2020/6/1,42,一、远期价格和远期价值使得远期合约价值为零的交割价格称为远期价格（futuresprice).,2020/6/1,43,二、远期价格和期货价格的关系根据考克斯、英格索尔和罗斯等美国著名经济学家证明,当无风险利率恒定，且对所有到期日都不变时，交割日相同的远期价格和期货价格应相等。但是，当利率变化无法预测时，远期价格和期货价格就不相等。至于两者谁高则取决于标的资产价格与利率的相关性。当标的资产价格与利率呈正相关时，期货价格高于远期价格。反之，则远期价格就会高于期货价格。,2020/6/1,44,远期价格和期货价格的差异幅度还取决于合约有效期的长短。此外，税收、交易费用、保证金的处理方式、违约风险、流动性等方面的因素或差异都会导致远期价格和期货价格的差异。在现实生活中，大多数情况下，我们仍可以合理地假定远期价格与期货价格相等，并都用F来表示。,2020/6/1,45,三、基本假设与基本符号没有交易费用和税收。市场参与者能以相同的无风险利率借入和贷出资金。远期合约没有违约风险。允许现货卖空行为。当套利机会出现时，市场参与者将参与套利活动，从而使套利机会消失，我们算出的理论价格就是在没有套利机会下的均衡价格。期货合约的保证金帐户支付同样的无风险利率。这意味着任何人均可不花成本地取得远期和期货的多头和空头地位。,2020/6/1,46,四、无收益资产远期合约的定价,（一）无套利定价法无套利定价法的基本思路为：构建两种投资组合，让其终值相等，则其现值一定相等；否则就可以进行套利，即卖出现值较高的投资组合，买入现值较低的投资组合，并持有到期末，套利者就可赚取无风险收益。众多套利者这样做的结果，将使较高现值的投资组合价格下降，而较低现值的投资组合价格上升，直至套利机会消失，此时两种组合的现值相等。这样，我们就可根据两种组合现值相等的关系求出远期价格。,2020/6/1,47,为给无收益资产的远期定价，构建如下两种组合：组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为Ke-r（Tt）的现金；组合B：一单位标的资产。在组合A中，Ke-r（Tt）的现金以无风险利率投资，投资期为（Tt）。到T时刻，其金额将达到K。这是因为：Ke-r（Tt）er（Tt）=K,2020/6/1,48,在远期合约到期时，这笔现金刚好可用来交割换来一单位标的资产。这样，在T时刻，两种组合都等于一单位标的资产。由此我们可以断定，这两种组合在t时刻的价值相等。即：f+Ke-r（Tt）=Sf=SKe-r（Tt）无收益资产远期合约多头的价值等于标的资产现货价格与交割价格现值的差额。或者说,一单位无收益资产远期合约多头可由一单位标的资产多头和Ke-r（Tt）单位无风险负债组成。,2020/6/1,49,（二）现货-远期平价定理由于远期价格（F）就是使合约价值（f）为零的交割价格（K），即当f=0时，K=F。据此可以令f=0，则F=Ser（Tt）,这就是无收益资产的现货-远期平价定理（Spot-ForwardParityTheorem），或称现货期货平价定理(Spot-FuturesParityTheorem)。对于无收益资产而言，远期价格等于其标的资产现货价格的终值。,2020/6/1,50,可用反证法证明不成立时的情形是不均衡的。假设FSer（Tt），则套利者可以按无风险利率r借入S现金，期限为Tt。然后用S购买一单位标的资产，同时卖出一份该资产的远期合约，交割价格为F。在T时刻，该套利者就可将一单位标的资产用于交割换来F现金，并归还借款本息Ser（Tt），这就实现了FSer（Tt）的无风险利润。,证明不成立时将出现何种结果？,2020/6/1,51,若F(S-I)er（Tt），则套利者可借入现金S，买入标的资产，并卖出一份远期合约，交割价为F。这样在T时刻，他需要还本付息Ser（Tt），同时他将在T-t期间从标的资产获得的现金收益以无风险利率贷出，从而在T时刻得到Ier（Tt）的本利收入。此外，他还可将标的资产用于交割，得到现金收入F。这样，他在T时刻可实现无风险利润F-(S-I)er（Tt）。,2020/6/1,56,假设Fr；若标的资产的系统性风险小于零，则yr。在现实生活中，大多数标的资产的系统性风险都大于零，因此在大多数情况下，F都小于E（ST）。对于有收益资产我们也可以得出同样的结论。资本资产定价原理将在资产定价理论中介绍。,2020/6/1,67,第三节金融互换,一、金融互换概述金融互换（FinancialSwaps）是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约。（一）互换与掉期的区别1.合约与交易的区别：掉期是外汇市场上的一种交易方法，没有实质的合约，而互换则有实质的合约。2.有无专门市场不同：掉期没有专门的市场；互换则在专门的互换市场上交易。,2020/6/1,68,（二）平行贷款、背对背贷款与金融互换1.平行贷款（ParallelLoan）：是指在不同国家的两个母公司分别在国内向对方公司在本国境内的子公司提供金额相当的本币贷款，并承诺在指定到期日，各自归还所借货币。,2020/6/1,69,2020/6/1,70,2.背对背贷款背对背贷款（BacktoBackLoan）是为了解决平行贷款中的信用风险问题而产生的。它是指两个国家的母公司相互直接贷款，贷款币种不同但币值相等，贷款到期日相同，各自支付利息，到期各自偿还原借款货币。,2020/6/1,71,背对背贷款流程,2020/6/1,72,二、比较优势理论与互换原理比较优势（ComparativeAdvantage）理论是英国著名经济学家大卫李嘉图（DavidRicardo）提出的。互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换：1.双方对对方的资产或负债均有需求；2.双方在两种资产或负债上存在比较优势。,2020/6/1,73,三、金融互换的功能降低筹资成本或提高投资者的资产收益.扩展企业的融资渠道,间接进入原先对其关闭的市场.利用金融互换，可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险,使资产负债管理具有更大的灵活性.金融互换为表外业务，可以逃避外汇管制、利率管制及税收限制。,2020/6/1,74,金融互换的种类,2020/6/1,75,（一）利率互换：利率互换（InterestRateSwaps）是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。互换的期限通常在2年以上，有时甚至在15年以上。,2020/6/1,76,市场提供给A、B两公司的借款利率固定利率浮动利率A公司10.00%6个月期LIBOR+0.30%B公司11.20%6个月期LIBOR+1.00%我们假定双方各分享一半的互换利益，双方最终实际的筹资成本分别为:A:LIBOR+0.05%的浮动利率,B:10.95的固定利率,2020/6/1,77,2020/6/1,78,利率互换实例,某客户与银行做成一项以固定利率对浮动利率的互换交易。名义本金1000万美元，期限5年，支付频率为每年1次，支付日期定在每年的2月5日或下一个营业日。固定利率为8.64%，浮动利率为12个月的LIBOR，计息的期限基础为365（6）/360.双方达到交易的日期是1993年2月3日，协议生效日期为1993年2月5日。下表是利率互换的现金流状况。,2020/6/1,79,利率互换的现金流状况,2020/6/1,80,（二）货币互换货币互换（CurrencySwaps）是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。,2020/6/1,81,市场向A、B公司提供的借款利率美元英镑A公司8.0%11.6%B