2011年房地产信托发展报告

2011年房地产信托发展报告1、2011年房地产调控政策以及房地产信托政策。1.1 2011年房地产调控政策继2010年以来三轮非常严厉的房地产调控后，房价仍高位行走，于是在延续2010年调控政策的基础上，2011年1月国务院又推出了八项房地产调控政策措施（简称“新国八条”），提出地方政府控制房价的目标责任制，强化差别化住房信贷政策，二套房贷首付比例不低于60%，从严制定和执行“住房限购”措施等，政策力度和广度较2010年又有加强，同时房产税率先在上海和重庆开始试点。至2011年下半年，在这种政策环境之下，楼市开始发生微妙的变化，房地产市场销售疲软，有价无市现象明显，越来越多的楼盘开始降价促销。面对这种情景，中央政府并未放松房地产调控，下半年出台的政策更加深入，包括较为平缓的加息以及提高存款准备金率等货币政策；以及7月份国务院常务会议明确“二三线城市也要限购”，将限购范围扩大，限购措施在广度和深度上延伸。同时，2011年政府大幅增加土地和住房供给，并将保障房建设纳为政策重点。在“十二五”规划中，明确在“十二五”期间建设3600万套保障房的目标，具体为：2011年1000万套，2012年1000万套，之后的三年还要建1600万套，总共3600万套，使保障性住房的覆盖率达到20%。并将一任务已下达到各地，纳入政府官员的考核。同时陆续出台保障房建设管理的相关配套措施，以保证保障房的建设力度。由此，国家从需求和供给两方面大力调控房地产，一方面严厉的遏制需求增长，一方面加大供给，以求达到供需平衡降低房价，满足民生需求。这一系列严厉的房地产宏观调控政策，都彰显了中央政府对遏制房价的决心，使得本来抱有侥幸心理的地产商真正感觉到了“秋意冻人”，房地产下行逐渐趋势显现。1.2 2011年房地产信托相关政策从2010年9月底被称为史上最严的“新国十条”出台，房地产就一直处于风口浪尖。而2010年下半年起，房地产信托的市场占比就一路走高，也引起了各方关注，2011年上半年，数度有房地产信托将被叫停的传言。因此，5月份银监会两度辟谣，强调“信托公司在依法合规、风险可控前提下开展房地产信托业务”的情况下，监管层不会暂停房地产信托业务，年内也不会出台新的调控政策。但是随着房地产信托融资的井喷，5月底，银监会对房地产信托发行较多的几家信托公司进行了约谈，对房地产信托业务进行了窗口指导。至下半年，房地产市场风险逐渐堆积，监管层要求信托公司“今后凡涉及到房地产的相关业务都逐笔报批”，同时增加了相关政策实施力度。2011年对房地产信托影响最大的政策是2月12日由银监会印发的信托公司净资本计算标准有关事项的通知（银监发【2011】11号），其对信托公司净资本、风险资本计算标准和监管指标做出了明确规定，这意味着净资本管理正式进入实际可操作阶段，并将在年底进入“结算期”。受到融资类房地产信托业务的风险系数高达3%的影响，一些早期房地产信托业务发行占比较大的信托公司的风险资本将趋紧甚至不足，因此，部分信托公司不得不主动压缩房地产信托业务，调整业务结构，以满足净资本管理的要求。2、2011年房地产信托融资情况2.1 2011年房地产信托产品总体发行情况表1 2011年房地产信托总体发行情况表房地产非房地产类2011年2010年2011年2010年发行数量（个）100360337351610发行规模（亿）2864.11993.115266.192003.76规模占比35.23%49.87%64.77%50.13%数量同比增长66.33%-131.99%-规模同比增长43.70%-162.82%-数据来源：用益信托工作室据用益信托工作室不完全统计，2011年全年共发行了1003款房地产信托产品（含保障房），发行规模为2864.1亿元。与去年同期相比，发行数量增长了66.33%，发行规模同比增长了43.7%。2011年房地产信托规模总量占比为35.23%，较2010年总量占比减少了15个百分点。主要是三四季度，随着国家对房地产市场调控政策效果的逐步显现，房地产市场的风险逐步的堆高，再加上2011年底净资本管理办法将进入清算期，多数信托公司的净资本告急，而房地产信托是净资本占用比例最高的产品之一，多重因素导致房地产信托产品发行放缓，而其他各类产品发行增加，从而今年房地产信托产品总量占比有较大幅度减少。统计数据显示，非房地产类信托产品2011年发行数量同比增长132%，发行规模同比增长162.82%，由此可见，信托业作为新兴行业，处于行业上升期，整个集合信托产品的发行都急遽增加，而房地产信托由于政策原因，发行增速低于其他各类产品，在集合信托市场的占比逐渐降低，2012年，这一趋势持续的可能性较高。纵观近几年信托业的发展过程，我们可以看到信托公司在产品发行上非常灵活，从打新股类产品到银信合作类产品到房地产信托产品，信托公司总能针对市场形势迅速做出创新，从而吸引越来越多的投资者。但是随着信托体量的增加，某一类产品的集中发行，对该行业的影响逐渐增加，从而较大的影响到政府对该行业的调控，因此容易引起监管层关注，不利于信托产品的持续性发展。信托公司目前正逐渐的改变这种状况，不再集中于一个方面，而开始深入各个行业，提高对国民经济的参与度。从此，房地产信托产品独占半壁江山的情况将不太可能再现。图2 2011年集合信托产品资金投向分布图之资金规模数据来源：用益信托工作室2.2 2011年房地产信托月度发行情况表3 2011年房地产信托月度发行情况表月份发行数量（个）发行规模（万元）规模占比同比增长11.14428.51%3.48%11.25550.06%90.81%11.39641.25%220.19%11.412743.67%170.21%11.510948.99%376.38%11.614245.92%131.10%11.7101.3342.87%19.46%11.887.731.21%7.24%11.96527.31%-22.35%11.106625.98%-31.71%11.116118.34%-19.07%11.125015.21%-56.92%合计1003.0335.23%43.70%数据来源：用益信托工作室2011年全年房地产信托的发行趋势是个“峰型”。一季度受春节长假等因素影响，发行量较小，统计数据显示，2011年前两个月的发行量低于去年下半年的平均发行量，从三月份开始，房地产信托发行规模出现大幅度的增长；二季度房地产信托产品“井喷式”增长，每月发行规模都在400亿左右，六月份发行量达到全年最高；随着房地产市场风险的累积以及信托公司净资本管理办法的结算期的临近，三季度房地产信托发行放缓，但与去年同期相比，仍处于正增长态势；随着房地产调控政策效果显现，四季度房地产信托产品发行量同比出现负增长，12月份的发行量达到全年最低点，发行量同比降低了57%。图4 2010年7月-2011年12月房地产信托发行走势图数据来源：用益信托工作室从房地产信托发行规模占比走势图中可以看到，从去年下半年至今，房地产信托的发行规模占比一路下降，即使是发行量爆发式增长的二季度，其规模占比仍未超过2010年三季度，与10年四季度持平。在2011年下半年，更是一路走低，最低降至仅占比15%。由此可见房地产信托的势弱趋势早有预兆。图5 2010年7月-2011年12月房地产信托发行规模占比走势图数据来源：用益信托工作室2.3 2011年房地产信托收益率水涨船高统计数据显示，2011年房地产信托的平均期限为1.86年，平均收益率为10.02%，同比增长12.3%。可以看到，受通货膨胀等因素的影响，2011年房地产信托产品的平均收益率一路走高，从5月份开始平均收益率都超过了10%，较其他产品平均收益率高出1.5个百分点，较总体平均收益率高出1个百分点。表6 2010年7月-2011年12月信托产品平均预期年收益率表月份房产信托平均年收益率其他产品平均年收益率总体平均年收益率10.78.90%7.88%8.35%10.88.67%7.21%7.75%10.98.48%7.44%7.95%10.19.13%7.24%8.12%10.119.41%7.68%8.37%10.129.55%7.87%8.32%11.19.41%8.53%8.80%11.29.14%8.25%8.61%11.39.55%8.30%8.82%11.49.59%8.79%8.24%11.510.11%8.51%9.14%11.610.11%8.35%9.27%11.710.02%8.70%9.21%11.810.12%8.80%9.27%11.910.57%8.67%9.37%11.1010.52%8.48%9.23%11.1110.64%9.04%9.33%11.1210.23%9.30%9.22%数据来源：用益信托工作室我们认为，2011年房地产信托产品收益率持续走高，主要是受以下因素影响：第一、今年上半年，通货膨胀率居高不下，通胀预期也持续高涨，到下半年通货膨胀率虽略有下降，但仍旧高企，同时国内外的复杂的经济形式使得监管层未能出台强有力的政策以控制通胀，经济形势未能出现明显改观。因此，投资者普遍要求高收益产品以应对通胀，信托产品收益率因此持续走高，房地产信托作为信托产品中高风险高收益的存在，其收益率更是平稳增加。第二、随着房地产宏观调控不断深入且政策效果逐渐显现的情况下，地产商从银行获取开发贷的难度增加，而介于银行信贷和民间借贷的之间的信托融资因此获得了更多开发商的青睐，鉴于信托资源的有限性，地产商若想获取有限的信托资源，必然要付出更高的成本，从而推动了房地产信托收益的提高。第三、高风险要求高收益，随着房地产市场的风险不断累积，房地产信托产品必须给投资者更高的收益才能弥补其所承担的相应风险。图7 2010年7月-2011年12月各领域信托产品平均年收益率走势图数据来源：用益信托工作室（注：其他平均收益是指非房地产类的平均收益）3、房地产信托资金运用方式分析表8 房地产信托产品资金运用分布表发行规模（亿）规模占比发行数量（个）数量占比贷款648.6522.65%32332.20%股权投资1076.1737.57%25325.22%权益投资717.6825.06%29529.41%组合运用331.7011.58%10110.07%其他投资89.893.14%313.09%合计2864.09100.00%1003100.00%数据来源：用益信托工作室统计表明，项目融资仍然是2011年房地产信托产品发行的主流形式。房地产信托产品的投资方式较均匀的分别在贷款、股权投资和权益投资上，三者共占总量的85.28%，而组合运用类产品仅占11%，其他投资占比3%。与2010年相比，贷款类产品规模增加，股权投资类和权益投资类基本持平，组合运用类产品规模下降。从发行数量来看，2011年房地产信托较集中于贷款类和权益投资类项目，其次是股权投资类项目。从发行规模来看，2011年房地产信托资源相对集中于股权投资类项目，发行了253个共1076.17亿元，占比达37.57%；其次是权益投资类和贷款类，分别发行了717.68亿元和648.65亿元，占比分别为25%和22.65%。股权投资类产品主要是在上半年发行，上半年房地产信托产品监管较松，房地产市场风险较小，故一些未能达到“四三二”标准的房地产企业融资或项目之初就介入的融资项目，一般采用股权投资的形式，该类项目一般有结构化设计，故项目规模较大。而下半年，由于监管趋严以及市场风险的堆积，则更多的贷款类和权益投资类产品发行，该类项目一般要求抵押/质押率在50%以下的抵押/质押物，并且房地产市场的调控趋严，这一抵/质押率被要求更低，从而一定程度上会影响到该类产品的募集规模，故下半年这两类产品虽然发行较多，但是在规模占比上仍然低于股权投资类产品。图9 房地产资金运用方式之数量占比对比数据来源：用益信托工作室2011年，组合运用类房地产信托发行数量占比下降了2个百分点，发行规模占比降低了13个百分点。实际上，早在2011年上半年，就有部分信托公司尝试和处于龙头地位的房地产开发商合作发行房地产信托基金，募集资金投资于开发商的多个储备项目，以分散单一项目风险，也给开发商更加灵活的资金使用选择。上半年该类项目的募集规模一般较大。而下半年受净资本管理办法进入结算期的影响，这类项目的募集规模普遍降低。若要规模较大的该类产品，多采用有限合伙企业的形式做PE产品，信托公司或作为投资顾问参与其中，或发行一个信托产品去认购PE产品的有限合伙份额，从而一定程度降低净资本要求，也就导致组合运用类产品的规模大幅下降。图10 房地产资金运用方式之规模占比对比数据来源：用益信托工作室4、房地产信托开发商资质状况分析表11-1 2011年开发商资质分布表之产品数量开发商资质一级二级三级其他保障房合计贷款类11492266625323股权投资6356267533253权益投资10865216336295组合运用49132334101其他17518031合计35123176245981003占比35.00%23.03%7.46%24.81%9.70%100.00%数据来源：用益信托工作室表11-2 2011年各季度开发商资质分布表之产品数量一级占比二级占比三级占比其他占比保障房占比一季度7840%4523%2312%3116%189.23%二季度15140%7520%4011%7821%348.99%三季度8132%7429%114%5823%2911.46%四季度4626%3721%32%7442%179.60%数据来源：用益信托工作室统计数据显示，2011年发行的房地产信托产品中，有351款产品的融资方具有一级开发资质，占比达35%；231款产品的融资方具有二级开发资质，占比达23%；保障房由于受政策鼓励，属于低风险产品，故不纳入开发商资质统计，该类产品占比达10%；而其他类产品中，有70%投向商业物业和工业园区，该类产品受房地产政策调控较少，目前的市场风险较低。资质较好的开发商有充足的土地储备和项目储备，相对与中小开发商，他们能更好的应对房地产调控政策带来的不利影响。因为，我们可以看到，2011年发行的房地产信托产品中，70%左右的房地产信托产品受调控政策影响较小。纵观2011年4个季度的房地产信托产品，一级资质开发商通过信托融资的数量逐渐减少，一二季度占比达40%，但是到了4季度，仅占26%。笔者认为，随着房地产行业的收缩，大的开发商通过其他成本较低的融资渠道能较好的满足自身的资金需求，那么将收缩成本较高的信托渠道的融资。今年下半年发行的产品中，三级资质的开发商占比大幅下降，随着房地产市场风险堆积，监管层对房地产信托的把控更加严格，同时信托公司也更加注重房地产信托的风险控制，故资质不达标的融资企业减少较多。四季度其他类产品占比大幅增加，主要是随着商品房的销售有价无市，信托资金于是更多的转向了商业地产和工业园区以及建筑公司类项目。表12-1 2011年开发商资质分布表之产品规模开发商资质一级二级三级其他保障房合计贷款类股权投资权益投资.7组合运用.358800其他6698006225735000合计.7占比39.73%21.64%7.01%21.99%9.63%100.00%数据来源：用益信托工作室表12-2 2011年各季度开发商资质分布表之产品规模一级占比二级占比三级占比其他占比保障房占比一季度243.744%124.123%63.7712%75.0714%42.98%二季度531.943%195.516%110.79%292.424%111.39%三季度255.538%221.933%19.543%97.8115%79.2812%四季度106.827%78.1220%6.8812%164.441%42.4211%数据来源：用益信托工作室从产品发行规模来看，信托资源更多的集中于具有一级资质的开发商手中。2011年发行的信托产品中，融资方有一级资质的产品总规模为1137.86亿元，占比达40%。前三季度具有一级资质的开发商在信托市场都较活跃，四季度其参与度下降。融资方具有二级资质的产品规模共619.66亿元，占比21.64%，该类项目在3季度，房地产信托市场混沌未明时有个小爆发。三级资质的融资方所占市场份额，由一季度的12%下降至4季度的2%，反映出信托公司随着市场的变换，在项目选择上更加谨慎，同时反应了安全性在房地产信托中占比将提高的市场倾向。图13 开发商资质分布图数据来源：用益信托工作室从信托资金投资方式来看，具有一级资质的融资方，较多的使用贷款和权益投资的融资方式。权益投资和贷款类产品，开发商对所融资金的使用可以更加灵活与方便，但是要求提供充足的抵押担保，故受到土地和项目储备较多的大开发商的喜爱。同时，股权投资类房地产信托一般要求控股或者对融资方派遣财务总监或者掌管印鉴，对项目方的限制比较大，而且控股该类开发商所需资金也较大，故一级开发商采用股权投资的产品较少。随着融资方拥有资质的降低，使用股权投资方式的占比逐渐提高。图14 各级资质的开发商主要使用的投资方式分布图数据来源：用益信托工作室为了更进一步分析主要房地产企业信托融资的情况，我们对国内发行了较多信托产品的大型房地产开发商进行了初步统计。统计结果表明，2011年通过房地产信托融资规模最大的是万达，发行了10款产品共71.76亿元；其次是万科发行了8款产品融资规模达48.93亿元。发行产品数量最多的是恒大地产和中国泛海，各发行了13款，规模分别为35.05亿和27.13亿。对在2011年上半年发行了2款及以上产品的大型开发商进行统计，共计发行了142款，占总量的14.16%，发行规模达474.1亿元，占比为16.55%。表14 国内大型开发商信托融资统计表开发商发行数量发行规模万达10万科8绿城11保利11恒大地产13新湖集团9中国泛海13红星美凯龙5珠海华发4中华企业5中南集团8合生创展2蓝光和骏5世茂股份8卓达5阳光1006荣安地产665400绿都650000华丽家族526000泰达214500数据来源：用益信托工作室5、房地产信托资金投资分布情况分析表15 房地产信托投资分布表发行数量（个）占比发行规模（万）占比商品住宅50250.05%49.66%商业物业14013.96%12.42%综合型12712.66%13.14%地产基金727.18%9.05%保障房989.77%9.63%土地开发60.60%0.94%其他585.78%5.16%合计1003100.00%100.00%数据来源：用益信托工作室据用益信托工作室不完全统计，2011年房地产信托资源集中投资于商品住宅领域，发行了502款产品共1422.26亿元，占比49.66%；其次是商业物业，发行了140款产品共355.77亿元，占比12.42%；综合型产品发行了127款共376.48亿元，占比13.14%。商品房开发商在我国占多数，同时商品住宅类项目能较好的满足房地产信托较高的融资成本高，以及较短的发行期限的要求，故房地产信托资源集中于商品住宅。而包括商业物业、保障房和土地开发在内的其他项目，其盈利情况较难承担如此高的融资成本。同时商业物业类项目资金回笼期长，一般为10年左右，这也阻碍了信托资金的介入。图16 2011年房地产信托产品投向分布图数据来源：用益信托工作室通过对四个季度房地产信托产品投向分布进行对比，我们可以看到一个明显的趋势，商品住宅类项目占比逐渐减少，而商业物业类项目占比逐渐增加。随着调控政策效果逐渐显现，房地产市场势弱的趋势明显，房地产信托也相应的减少了商品住宅领域的投资，增加了商业物业和工业园区的投资。但是考虑到这些产品的先天条件限制，商业物业类项目要完全取代商品住宅类项目也并非易事。图16 2011年各季度房地产信托产品投向分布图数据来源：用益信托工作室6、房地产信托产品兑付情况表17 2012-2013年房地产信托兑付情况表兑付数量（个）兑付规模（万）2012年一季度872012年二季度1382012年三季度1222012年四季度1452013年一季度1262013年二季度1462013年三季度1202013年四季度83数据来源：用益信托工作室我们将2010-2011年发行的信托产品，根据成立日期以及发行期限推算起终止兑付日期。可以看到，这两年发行的产品兑付高峰在2012年下半年以及2013年上半年，兑付最高点在2013年二季度。但是考虑到信托产品提前终止以及今年发行的1年期产品将在明年到期等因素，该统计只能说是非常初略的一个统计。考虑到若今年房地产调控政策持续，房地产商的销售情况维持现状或继续走低，那么2013年的兑付压力将更加集中且不容乐观。7、2011年保障房信托发行情况据用益信托工作室不完全统计，2011年发行了98款保障房相关的信托产品，规模共计275.94亿元。其中棚户区改造发行量42款，共129.68亿元，占比达47%；其次是安居工程发行了39个共102.16亿元，占比37%；经适房发行了11款共31.3亿元，占比11%；廉租房、两限房和公租房分别发行了3、2、1款。表17 2011年保障房信托发行情况表发行数量（个）占比发行规模（万）占比平均期限平均收益率安居工程3940%37%1.799.65两限房22%4%1.637.95棚户区改造4243%47%1.949.91公租房11%-廉租房33%230001%1.509.93经适房1111%11%3.159.72合计98100%100.00%2.009.43数据来源：用益信托工作室2011年发行的保障房信托，主要还是集中于棚户区改造，该类产品一般对旧城或棚户区进行改造，拿地成本较低，同时采用 “回迁房+商品房”的模式，并受到一定的政策支持，后期有较充足的现金流来偿还信托本息，故该类产品能较好的和信托融合，获得较多的信托资源青睐，该类产品的平均收益率达到9.91%。其次是安居工程类保障房信托，多为安置房项目，能获得较高的收益偿付信托本息，也是今年的保障房信托的主流资金流向。经适房和两限房因为具有产权可以销售，能在一定期限内回款，满足目前信托产品的期限要求，但是考虑到两者的利润并不足以支付信托所需的高收益，故难以大规模发行。而公租房和廉租房的成本回收期较长，现阶段发行的该类项目多为政府回购项目，若要大规模发行缺乏完善的还款来源。信托公司在保障房发行方面还在不断探索。考虑到一方面，国家对保障房的