嘉实基金2011年8月投资策略

,CopyrightHarvestFundManagementCo.,Ltd2006.Allrightsreserved.,嘉实基金管理有限公司HARVESTFUNDMANAGEMENTCO.,LTD,嘉实基金2011年8月投资策略,2011.08,一、海外经济展望,三、投资策略,二、A股市场分析,库存周期引致全球增长放缓,2季度全球增长由年初6%的极高水平显著回落，对经济的担忧引发市场调整年初经济热度显著高于趋势，通胀预期高涨，随后受到油价、日本地震、新兴市场紧缩冲击7月份PMI跌至复苏以来新低：全球PMI由2月份58的高点快速放缓，7月份跌至50.6的水平，是09年复苏以来新低,全球经济可能处于良性、不良轨道之间,深层次失衡制约增长在没有体制变革的帮助下，失衡的调整需要漫长时间，也令增长在较长时期内疲软政策刺激需要时不时地推出，一方面为失衡调整争取时间，另一方面对短期经济提供帮助但经济面临两方面风险：1、刺激弹药用尽，如果失衡仍然严重，经济面临二次探底的风险；2、政策刺激很可能引发新的失衡，例如中期滞胀,三季度新展望有以下几个特征：,3季度全球工业、外贸增长着陆，但与原预期相比，这个着陆有点硬；同时，PMI等重要周期性指标的回升可能要到季度末才能看到。下调未来几个季度美、欧GDP。美国方面，增速由3%下调至2%-2.5%的增长，稍低于趋势；欧元区方面，由1.8%的高增长下调至1.4%，接近趋势水平。新兴市场面临的外部环境恶化，但将通过调节内需来抵补，总体影响不大。通胀方面，美国重新出现去通胀压力，但压力不大，核心通胀由近1.5%逐步返回略高于1%的水平。新兴市场方面，由于增长大致不变，在联储转向温和扩张的情况下，通胀水平可能略微提高。政策方面，主要经济体政策转向温和扩张：联储将使用温和手段刺激经济（手段是为资产负债表规模设定期限，增加其所持国债的久期），但应该不推QE3。欧央行暂停加息，并购买西班牙、意大利国债，以抵御系统性风险。新兴经济体基本暂停紧缩。短期内，全球二次探底、欧债引发金融危机的可能性不大，相关忧虑应该可以有一定程度的缓解。中期滞胀的忧虑仍然会存在，毕竟政府再次动用凯恩斯主义措施。但考虑到QE3可能性较小，该担忧应该不会太严重。,一、海外经济展望,三、投资策略,二、A股市场分析,Source：Wind，JSFund,经济增速保持稳定，环比见底,增长保持稳定，环比增速2季度见底,预计三、四季度GDP增速9.5%左右：1）去库存仍将持续；2）外需继续温和放缓；3）日本重建；4）保障房、水利等基础设施建设提速。商品房投资增速将下降；5）实际消费保持稳定；6）基数效应。GDP环比增速在2季度见底。如果3、4季度GDP环比与2季度一致，则意味着3、4季度的GDP同比分别为8.8%和7.8%，这低于政府的底线。,通胀高点已现，3-4季度平缓下行,11年7月通胀达到6.5%，顶点已现3-4季度通胀出现平缓下行。基数效应前高后低、货币收紧产出缺口收窄的周期因素转弱、外围经济放缓带来大宗商品价格下行,资料来源：嘉实基金,关键因素一：盈利维持全年20%左右利润增速看法,自上而下对全年盈利增速的判断和对经济增长（名义GDP）判断相关。20%的净利润增速大约对应14%左右的EPS增速（假设5%的再融资摊薄，2010年这个数是6%），这样的增速和名义GDP对比从绝对数额上并不高目前，自下而上的沪深300一致预期2011年盈利增速为24.7%，11年为19.3%,图：自下而上的一致预期盈利增速,图：GDP和盈利增速变动,关键因素二：政策和情绪情绪指标处于低位,整个2季度，伴随着总需求下降和通胀上升，市场集中反映了滞胀阶段的悲观预期，众多情绪指标处于底部基金仓位也较前期有了一定的调整；从IPO发行市盈率、首日涨幅、市场换手率等指标来看，投资者情绪处于底部,图：股票型基金仓位水平估算,图：市场平均换手率处于低位,关键因素二：政策和情绪政策调整方式,预期政策微调微调方式财政手段为主。当前中央项目投资增速处在低位，今年以来国家发改委对项目的审批速度大为放缓，我们判断其主要目的还是配合上半年全力控通胀的核心任务项目重点应是保障房和水利投资。这两个领域接下来都有一个催化剂，水利投资方面是水利大会，而保障房方面则是对保障房融资的政策落实。加快项目审批的另一个领域是加快十二五专项规划中大项目的落实另外，对于目前超高的资金价格，会适当有一些放松操作来缓解企业融资困难的结构性问题。货币政策是否出现操作层面变化可能要到4季度才能看到,关键因素三：宏观流动性3季度出现改善支撑估值提升,观察社会融资额同比增速相对GDP总额同比增速差，显示今年一季度处在历史较低的位置。如果按照3322的信贷投放节奏看，3季度新增信贷的同比增速将出现改善从我们之前持续跟踪的M1环比（根据宏观的预测）的指标看，3季度呈现上升的态势，历史上看，该指标与估值指标较为一致,图：M1环比在3季度呈上升态势,图：社会融资总量增速和GDP增速差（季度）,当前沪深300指数11年PE为11.0倍，12年9.2倍，11PB1.87倍，剔除银行后11年PE为14.7倍，12年12.3倍。剔除银行的沪深300指数估值目前接近历史低点。股债收益率差创历史新高，市场下行空间相对有限。目前来看很多的估值指标均已经突破了08年时期的位置，包括股债收益率差、PEPB估值等等,市场估值情况,3季度股票市场整体氛围较2季度改善,市场总结,我们对三季度A股市场持有较为乐观的态度，经济增长平稳，通胀将在7月份后出现回落；宏观流动性出现改善；政策的持续紧缩使经济出现放缓，微观上也出现了一些结构性问题，在这种情况下政策微调的可能性在加大。证券市场方面，经济的温和着陆使盈利仍能保持不错的水平，工业企业去库存周期已接近尾声。当前估值水平较低，投资者情绪已经比较充分的反映了对滞胀情况下比较悲观情景的担忧，期待有一波行情的人在增加。综合各方面情况，3季度A股市场整体氛围较2季度明显好转。短期市场反弹，但一些扰动和制约因素仍不明朗，因此第一波反弹高度可能达不到历史平均反弹幅度。关注包括地方债务处理、国际版、中小盘供给等再判断行情延续变化。关注风险点：海外经济进展和欧债波动,一、海外经济展望,三、投资策略,二、A股市场分析,策略配置思路,配置转换脉络：跟随投资者视角和预期的变化当前市场环境下，投资者整体要求比较苛刻，政策、估值、盈利需综合考虑。短期反弹政策和超跌是两大脉络，水利的主题性更强，保障房需要结合基本面看行业持续性，抛弃盈利情况不好的行业个股。随后逐步转向中期业绩主线。市场确认通胀下行，经济企稳后，部分中游制造业成本压力减缓、去库存接近尾声，可以逐步增加配置。经济变化确认后，政策重新回到结构调整、十二五专项规划上。随后，看当前担忧的一些扰动和制约因素是否解除，如果消除，三季度后期开始关注海外及大宗商品、同时跨年业绩平移效应开始显现、积极关注成长股机会。,策略配置线索,1）政策微调财政先行：水利、保障房2）中报业绩贯穿3季度3）投资时钟衰退期和复苏期契合的行业4）全球经济软着陆温和上升后看大宗商品,未来财政放松的方向水利和保障房,水利投资是未来财政放松的重要突破：未来10年4.6万亿。保障房的建设从影响上看，对应着新开工、施工、和竣工阶段，首先受益的是重卡、机械，之后是钢铁、水泥、玻璃，最后是家电等。从量的角度简单测算，对相关行业的拉动在2%-4%之间。家电、水泥等相对拉动幅度较大,图：水利投资未来十年平均4600亿,图：水利工程及各阶段参与公司,三季度是中报业绩发布期，从业绩角度，建议关注两个方面的投资机会：1.中报业绩增速高的行业：水泥、家电、建筑施工、白酒、银行、建筑机械等。2.下半年超额盈利增速有所扩大的行业：地产、白酒、能源设备、肉制品、乳品等。,来源：wind，嘉实基金,图：下半年盈利增速提升的部分行业,图：中报盈利增速较高的部分行业,业绩线索,债券投资策略,投资策略久期策略：维持中性略低（45）的久期，着眼于获取利息收益期限策略：选取流动性较好的5年期中票和710年期金融债作为主力品种类属配置：优先配置高等级信用债和金融债，但由于目前组合以信用债为主，等待债券市场反弹，流动性好转后，减持部分信用较差的企业债，增加金融债配置积极关注封闭