策略专题：工业企业盈利跟踪：PPI价差3年来首度转正上游部分行业压力趋缓1114

1、1.1 1.0 0.9 0.8 9 证券研究报告深度报告 投资策略 策略研究 策略专题：工业企业盈利跟踪 page1 2012 年 11 月 14 日 一年沪深 300 与深圳成指走势比较定期策略 沪深300深证成指 ppi 价差 3 年来首度转正，上游部分行业压力趋缓 0.9 m1-m2 剪刀差向上趋势基本确定，企业盈利状况再度恶化空间有限 m1-m2 剪刀差拐点已现，向上趋势基本确定，10 月份 m1 增速低于 m2 增速 8 n-11 j-12 m-12 m-12 j-12 s-12 市场数据 个百分点，虽然 m1-m2 剪刀差未能延续 9 月份继续收窄的态势，但趋势上基 本可以确认该差

2、值从今年 4 月份就已出现拐点，企业存款长期化倾向渐弱。另 外当前企业逐渐地提高直接融资的比重，债券融资在经济释放流动性的作用越 中小板/月涨跌幅(%) 创业板/月涨跌幅(%) ah 股价差指数 4,583/-7.07 662/-5.78 来越大，前期企业低迷的盈利状况再度恶化的空间有限。 a 股总/流通市值 (万亿元)24.15/16.16 ppi-ppirm价差自 2010 年以来首次转正，盈利有望止跌企稳 （1）10 月 ppi/ppirm 价差（累计同比）0.03，在预期之内转正，下半年工 相关研究报告： 策略专题：工业企业盈利跟踪：ppi-ppirm 价差有望转正，盈利企稳存在可能

3、2012-11-01 财报分析专题：q3 盈利继续下滑但降幅收 窄，低基数效应下 q4 有望企稳 2012-11-01 策略专题：工业企业盈利跟踪：上游首现分 化、中游略有改善、下游保持优势 2012-09-14 财报分析专题八：盈利持续下滑但毛利止 跌，roe 仍有下行压力 2012-09-03 专题 研究 ： st 还有机 会吗 ？ 2012-08-08 证券分析师：黄学军 电话：e- mail： 证券投资咨询执业资格证书编码：s0980510120018 联系人：林丽梅 电话：e- mail： 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据

4、均来自合规 渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 理判断并得出结论，力求客观、公正，结论 不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 业企业销售利润率和毛利率降幅收窄，1-9 月份，工业企业实现利润累计同比 下降 1.8%，降幅较 1-8 月份大幅缩窄了 1.3 个百分点；单月利润同比增速7.8%， 是自今年 4 月份以来首次单月出现正增长，企业盈利状况有止跌的迹象。 （2）10 月份 ppi（-2.8%）出现 16 个月以来的跌幅首次收窄，ppi 环比（0.4%） 6 个月以来首次转正，10 月份 ppi 趋势项环比增速连续上涨了 4 个月，企业 盈利周期拐点基本显现，工业企业利润继续恶化

5、的可能性降低；crb 指数跌 幅已连续收窄了 7 个月，也进一步支持了企业毛利的改善。 月上游部分开采压力趋缓，中游略有改善、下游继续保持优势 （1）5 大类行业的盈利状况分析：上游（采掘业）继续恶化，其中石油和天 然气开采、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业回落压力缓解；原料和加工 工业拐点已现，有望止跌改善；食品业优势继续保持；衣着业拐点出现，降幅 有所收窄。 （2）2012 年 9 月份各细化行业的盈利状况分析： 销售利润率和毛利率继续保持优势的行业：食品制造业、酒、饮料和精选茶制 造业、电力热力生产和供应业； 销售利润率和毛利率具扩张动力的行业：纺织业、电气机械及器材制造业、通 信设备

6、计算机及其他电子制造业； 销售利润率和毛利率反弹力度缩小： 家具制造业、烟草制品业、医药制造业。 销售利润率和毛利率回落压力缓解且短期有反弹可能的行业： 农副食品加工 业、造纸及纸制品、印刷业和记录媒介的复印、石油加工炼焦核燃料加工、化 学原料及化学制品业、金属制品业； 销售利润率和毛利率回落压力缓解但反弹动力较弱的行业： 石油和天然气开 采、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、化学纤维制造业、非金属矿物制 品业、有色金属冶炼及压延加工、通用设备制造业、专用设备制造业； 销售净利润率和毛利率继续回落压力的行业：煤炭开采和洗选业、非金属矿采 选业、皮革毛皮羽毛及其制品业、纺织服装鞋帽制品、黑色金

7、属冶炼及压延加 工。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page2 内容目录 工业企业盈利跟踪：上游分化、中游改善，下游优势 . 5 工业企业利润与流动性 . 5 工业企业利润的决定路径：转嫁成本 +原材料成本 . 6 工业企业利润的代理指标：ppi-ppirm 价差 . 6 大类行业的价格代理指数和成本代理指数 . 7 细化行业的价格代理指数和成本代理指数 . 9 国信证券投资评级. 21 分析师承诺. 21 风险提示. 21 证券投资咨询业务的说明 . 21 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page3 图表目录 图 1：销售利润率同比与 ppi/ppirm

8、 价差累计同比的关系 . 7 图 2：毛利率同比与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 7 图 3：采掘业利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 8 图 4：采掘业毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 8 图 5：原料工业利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 8 图 6：原料工业毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 8 图 7：加工工业利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 9 图 8：加工工业毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 9 图 9：食品利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系

9、 . 9 图 10：食品毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系. 9 图 11：衣着利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 . 9 图 12：衣着毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系. 9 图 13：煤炭开采和洗选业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 11 图 14：煤炭开采和洗选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 11 图 15：石油和天然气开采的利润率与 ppi/ppirm 价差. 11 图 16：石油和天然气开采的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 11 图 17：黑色金属矿采选业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 12 图 18：黑色金属

10、矿采选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 12 图 19：有色金属矿采选业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 12 图 20：有色金属矿采选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 12 图 21：非金属矿采选业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 12 图 22：非金属矿采选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 12 图 23：农副食品加工业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 13 图 24：农副食品加工业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 13 图 25：食品制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 13 图 26：食品制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差

11、. 13 图 27：酒、饮料和精选茶制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 13 图 28：酒、饮料和精选茶制造业毛利率与 ppi/ppirm 价差. 13 图 29：烟草制品业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 14 图 30：烟草制品业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 14 图 31：纺织业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 14 图 32：纺织业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 14 图 33：纺织业服装鞋帽的利润率与 ppi/ppirm 价差. 14 图 34：纺织业服装鞋帽的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 14 图 35：皮革毛皮羽毛及其制品业的利润率

12、与 ppi/ppirm 价差. 15 图 36：皮革毛皮羽毛及其制品业毛利率与 ppi/ppirm 价差. 15 图 37：木材加工及木竹藤棕草制品业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 15 图 38：木材加工及木竹藤棕草制品业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 15 图 39：家具制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 15 图 40：家具制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page4 图 41：造纸及纸制品的利润率与 ppi/ppirm 价差. 16 图 42：造纸及纸制品的毛利率与 ppi/ppirm 价差.

13、 16 图 43：印刷业和记录媒介的复制的利润率与 ppi/ppirm 价差. 16 图 44：印刷业和记录媒介的复制毛利率与 ppi/ppirm 价差. 16 图 45：石油加工炼焦核燃料加工的利润率与 ppi/ppirm 价差. 16 图 46：石油加工炼焦核燃料加工毛利率与 ppi/ppirm 价差. 16 图 47：化学原料及化学制品业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 17 图 48：化学原料及化学制品业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 17 图 49：医药制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 17 图 50：医药制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 17

14、图 51：化学纤维制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 17 图 52：化学纤维制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 17 图 53：非金属矿物制品业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 18 图 54：非金属矿物制品业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 18 图 55：黑色金属冶炼及压延加工的利润率与 ppi/ppirm 价差. 18 图 56：黑色金属冶炼及压延加工毛利率与 ppi/ppirm 价差. 18 图 57：有色金属冶炼及压延加工的利润率与 ppi/ppirm 价差. 18 图 58：有色金属冶炼及压延加工毛利率与 ppi/ppirm 价差. 18 图 59

15、：金属制品业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 19 图 60：金属制品业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 19 图 61：通用设备制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 19 图 62：通用设备制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 19 图 63：专用设备制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 19 图 64：专用设备制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 19 图 65：电气机械及器材制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 20 图 66：电气机械及器材制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 20 图 67：通信设备计算机及其他电子利润率与

16、ppi/ppirm 价差. 20 图 68：通信设备计算机及其他电子毛利率与 ppi/ppirm 价差. 20 图 69：电力热力生产和供应业的利润率与 ppi/ppirm 价差. 20 图 70：电力热力生产和供应业的毛利率与 ppi/ppirm 价差. 20 表 1：大类行业的价格代理指数和成本代理指数 . 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page5 工业企业盈利跟踪：上游分化、中游改善，下游优势 价格和成本是工业企业利润决定的主要因素，本文试图通过监测通货膨胀的变动来 把握工业企业利润的变动趋势，同时各大行业企业利润的变动是影响行业指数表现 的重要因素，因此我们通过

17、把握工业企业利润的变动趋势来配置盈利回升的行业。 结论： （1）m1-m2 剪刀差拐点已现，向上趋势基本确定，暗示着企业存款长期化倾向渐 弱，前期低迷的经济状况再度恶化的空间有限。12 年 10 月份 m1 的增速低于 m2 增速 8 个百分点，虽然 m1-m2 剪刀差未能延续 9 月份继续收窄的态势，但趋势上 基本可以确认该差值从今年 4 月份就已出现拐点。另外当前企业逐渐地提高直接融 资的比重，债券融资在经济释放流动性的作用越来越大。 10 月单月新增社会融资 1.29 万亿，同比多增 5038 亿，同比增速 63%；其中贡献较大、同比增幅较快的 细项是信托贷款（1445 亿元）和企业债券

18、融资（2992 亿元，创下 02 年以来的单 月历史新高），同比增速 1506%和 83%。1-9 月份，工业企业实现利润累计同比下 降 1.8%，降幅较 1-8 月份大幅缩窄了 1.3 个百分点；单月利润同比增速取得 7.8% 的正增长，是自今年 4 月份以来首次单月出现正增长。 （2）2012 年 10 月 ppi/ppirm 价差（累计同比）0.03，在预期之内转正，下半 年工业企业销售利润率和毛利率下滑放缓，降幅收窄，企业盈利状况有止跌的迹象。 首先 10 月份 ppi（-2.8%）出现 16 个月以来的跌幅首次收窄，ppi 环比（0.4%） 6 个月以来首次转正，10 月份 ppi

19、趋势项环比增速连续上涨了 4 个月，企业盈利 周期拐点基本显现，工业企业利润继续恶化的可能性降低；同时 10 月末 crb 大 宗商品价格指数虽然仍是负增长，但是跌幅从 12 年 4 月份就开始见底，已连续收 窄了 7 个月；也进一步支持了企业毛利的改善。 （3）2012 年 9 月份这 5 大类行业的盈利状况分析：上游（采掘业）继续恶化，其 中石油和天然气开采、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业回落压力缓解；原料 和加工工业拐点已现，有望止跌改善；食品业优势继续保持；衣着业拐点出现，降 幅有所收窄。 （4）销售利润率和毛利率继续保持优势的行业：食品制造业、酒、饮料和精选茶 制造业、电力热力生

20、产和供应业；销售利润率和毛利率具扩张动力的行业：纺织业、 电气机械及器材制造业、通信设备计算机及其他电子制造业；销售利润率和毛利率 反弹力度缩小：家具制造业、烟草制品业、医药制造业。销售利润率和毛利率回落 压力缓解且短期有反弹可能的行业：农副食品加工业、造纸及纸制品、印刷业和记 录媒介的复印、石油加工炼焦核燃料加工、化学原料及化学制品业、金属制品业； 销售利润率和毛利率回落压力缓解但反弹动力较弱的行业：石油和天然气开采、黑 色金属矿采选业、有色金属矿采选业、化学纤维制造业、非金属矿物制品业、有色 金属冶炼及压延加工、通用设备制造业、专用设备制造业；销售净利润率和毛利率 继续回落压力的行业：煤炭

21、开采和洗选业、非金属矿采选业、皮革毛皮羽毛及其制 品业、纺织服装鞋帽制品、黑色金属冶炼及压延加工。 工业企业利润与流动性 m1-m2 剪刀差拐点已现，向上趋势基本确定，暗示着企业存款长期化倾向渐弱， 前期低迷的经济状况再度恶化的空间有限。12 年 10 月份 m1 的增速低于 m2 增速 8 个百分点，虽然 m1-m2 剪刀差未能延续 9 月份继续收窄的态势，但趋势上基本 可以确认该差值从今年 4 月份就已出现拐点。另外当前企业逐渐地提高直接融资的 比重，债券融资在经济释放流动性的作用越来越大。10 月单月新增社会融资 1.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page6 万

22、亿，同比多增 5038 亿，同比增速 63%；其中贡献较大、同比增幅较快的细项是 信托贷款（1445 亿元）和企业债券融资（2992 亿元，创下 02 年以来的单月历史 新高），同比增速 1506%和 83%。 这从工业企业利润也可以得以验证，1-9 月份，工业企业实现利润累计同比下降 1.8%，降幅较 1-8 月份大幅缩窄了 1.3 个百分点；单月利润同比增速取得 7.8%的 正增长，是自今年 4 月份以来首次单月出现正增长。 图 1：工业企业利润和 m1-m2 剪刀差 200 150 100 50 0 工业企业:利润总额:累计同比m1-m2(右轴） 15 10 5 0 5 97/0599/

23、0501/0503/0505/0507/0509/0511/05 -50 -100 10 15 资料来源：国信证券经济研究所 工业企业利润的决定路径：转嫁成本+原材料成本 我们根据国家统计局工业企业财务指标的计算方法，从工业企业利润的各个影响要 素出发，挖掘决定企业利润的路径，具体如下： 工业企业税前利润=营业利润-投资收益 营业利润=毛利润-三大费用（营业费用+管理费用+财务费用） 毛利润=主营业务收入-主营业务成本-主营业务税金及其他 投资收益=投资收入+补贴收入+营业外净收入 因此，工业企业利润的主要驱动要素包括：企业转嫁成本能力、原材料生产成本、 劳动力成本、劳动生产率、企业自身的管理

24、能力以及宏观经济环境。 图 1：企业利润决定路径图 资料来源：国信证券经济研究所 工业企业利润的代理指标：ppi-ppirm 价差 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 4410 page7 ppi/ppirm 剪刀差可以作为企业利润的代理指标：ppi 是指工业品出厂价格，即为 工业企业的产品销售价格；ppirm 是指原材料、燃料、动力价格指数，即为工业企 业的产品生产资料的价格工业企业的生产成本之一。 ppi/ppirm 价差领先利润和毛利率增幅 3-6 个月：我们通过对工业企业累计销售利 润率增幅和累计销售毛利率增幅与工业企业（累计 ppi 全部工业品-累计 ppirm 全 部

25、原材料）的关系进行分析，均可以看到两者呈现较强的正向相关关系，并且工业 企业（累计 ppi 全部工业品-累计 ppirm 全部原材料）平均上会比工业企业累计销 售利润率增幅和累计销售毛利率增幅先行 3-6 个月。 2012 年 10 月 ppi/ppirm 价差（累计同比）0.03，在预期之内转正，下半年工业企 业销售利润率和毛利率下滑放缓，降幅收窄，企业盈利状况有止跌的迹象。（1） 10 月份 ppi（-2.8%）出现 16 个月以来的跌幅首次收窄，ppi 环比（0.4%）6 个 月以来首次转正，10 月份 ppi 趋势项环比增速连续上涨了 4 个月，企业盈利周期 拐点基本显现，工业企业利润

26、继续恶化的可能性降低；（2）同时 10 月末 crb 大 宗商品价格指数虽然仍是负增长，但是跌幅从 12 年 4 月份就开始见底，已连续收 窄了 7 个月；也进一步支持了企业毛利的改善。 图 1：销售利润率同比与：销售利润率同比与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系图 2：毛利率同比与：毛利率同比与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 3 2 1 0 ppi-ppirm(累计同比)工业企业:销售利润率同比增幅 100 80 60 40 20 3 2 1 0 ppi-ppirm(累计同比)工业企业:毛利率同比增幅 8 6 4 2 01/05 02/05 03/05 04/05 05/05

27、 06/05 07/05 08/05 09/05 10/05 11/05 12/0501/05 02/05 03/05 04/05 05/05 06/05 07/05 08/05 09/05 10/05 11/05 12/05 -1 -2 -3 -4 -5 -6 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 0 -20 -40 -60 -80 -100 -1 -2 -3 -4 -5 -6 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 0 -2 -4 -6 -8 -10 大类行业的价格代理指数和成本代理指数 按照 ppi 物价指数大类分法：ppi 采掘业、ppi 原料工业、ppi 加工工业、ppi

28、食 品、ppi 衣着、ppi 一般消费品、ppi 耐用消费品的分类逻辑，将各行业归类为采 掘业、原料工业、加工工业、食品、衣着 5 大类，结合各自上下游寻找各类的价格 和成本的代理指数。考察各类产品的价格成本剪刀差和利润率和毛利率增长的关系。 表 1：大类行业的价格代理指数和成本代理指数：大类行业的价格代理指数和成本代理指数 大 类行业 采掘业 细 化行业 煤炭开采和洗选业；石油和天然气开采业；黑色金属矿采选业；有色金属矿采选业；非 金属矿采选业； 价 格代理 指数 ppi:采掘业 成 本代理 指数 劳动力成本、 开采成本 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业；造纸及纸制品业；印刷业和记录媒介的

29、复制； 原料工业 石油加工、炼焦及核燃料加工业；黑色金属冶炼及压延加工业；有色金属冶炼及压延加 工业；化学原料及化学制品制造业；医药制造业；化学纤维制造业；橡胶制品业；塑料 ppi:原料工业ppi:采掘业 制品业；非金属矿物制品业；金属制品业 家具制造业；文教体育用品制造业；通用设备制造业；专用设备制造业；交通运输设备 加工工业制造业；电气机械及器材制造业；通信设备、计算机及其他电子设备制造业；仪器仪表 ppi:加工工业ppi:原料工业 及文化、办公用机械制造业；工艺品及其他制造业 食品 衣着 农副食品加工业；食品制造业；饮料制造业 纺织业；纺织服装、鞋、帽制造业；皮革、毛皮、羽毛(绒)及其制

30、品业 ppi:食品 ppi:衣着 ppirm:农副产品类 ppirm:纺织原料类 数据来源：国信证券经济研究所整理 采掘业、原料工业和加工业的规律最为明显 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page8 采掘业、原料工业和加工业的销售利润率和毛利率增幅与 ppi/ppirm 价差表现出明 显的正向相关关系；而食品类和衣着类的规律则不那么明显，这主要可能是由于这 两类企业的赢利能力和定价能力受到政府调控和天气等外界环境的影响作用较大。 并且 ppi/ppirm 价差平均上会比工业企业累计销售利润率增幅和累计销售毛利率 增幅先行 3-6 个月。 表 2：大类行业的企业利润率与 ppi

31、/ppirm 价差相关系数 相 关系数 (销售利润率，ppi/ppirm 价差) (销售利润率(-3)，ppi/ppirm 价差) (销售利润率，ppi/ppirm 价差(-3) (销售毛利率，ppi/ppirm 价差) (销售毛利率，ppi/ppirm 价差(+3) (销售毛利率(+3)，ppi/ppirm 价差) 总 工业企 业 -0.10 -0.12 0.49 0.49 0.14 0.67 采 掘业 0.79 0.15 -0.11 0.86 0.08 -0.13 原 料加工 业 0.14 0.00 0.26 0.70 0.03 0.18 加 工工业 -0.04 0.01 0.53 0.0

32、4 0.06 0.31 食 品业 -0.42 -0.33 -0.08 0.16 0.02 0.21 衣 着业 -0.09 -0.29 0.38 -0.02 -0.10 0.17 资料来源：wind 国信证券经济研究所整理 2012 年 9 月份这 5 大类行业的盈利状况分析：上游（采掘业）继续恶化，其中石 油和天然气开采、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业回落压力缓解；原料和加 工工业拐点已现，有望止跌改善；食品业优势继续保持；衣着业拐点出现，降幅有 所收窄。 图 3：采掘业利润率与：采掘业利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系图 4：采掘业毛利率与：采掘业毛利率与 ppi/ppir

33、m 价差累计同比的关系 100 采掘业销售利润率累计同比 4080 采掘业毛利率累计同比 40 ppi采掘业（累计同比）ppi采掘业（累计同比） 80 306030 60 40 204020 20 102010 0 97/0200/0203/0206/0209/0212/02 00 97/0200/0203/0206/0209/0212/02 0 -20 -40 -10-20-10 -60 -80 -20 -30 -40 -60 -20 -30 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 5：原料工业利润率与：原料工业利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 资料来源：ceic、国

34、信证券经济研究所整理 图 6：原料工业毛利率与：原料工业毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 300 原料工业销售利润率累计同比 4030 原料工业毛利率累计同比 15 ppi:原料工业-ppi：采矿业（累计同比）ppi:原料工业-ppi：采矿业（累计同比） 250 200 30 20 20 10 10 5 0 150 100 10 0 -5 0 97/0200/0203/0206/0209/0212/02 -10 50 -10-15 0 97/02 -50 00/0203/0206/0209/0212/02 -10 -20 -20 -20 -25 -100 资料来源：ceic、国

35、信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 -30 -30 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 全球视野 -30 本土智慧 88 60 6 25 6 25 page9 图 7：加工工业利润率与：加工工业利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系图 8：加工工业毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 80 加工工业销售利润率累计同比 30 加工工业毛利率累计同比 40 ppi:加工工业-ppi:原料工业（累计同比） 4 2 20 ppi:加工工业-ppi:原料工业（累计同比） 4 2 20 0 0 -2 15 10 0 -2 97/02 -20 -40 00/

36、0203/0206/0209/0212/02 -4 -6 5 0 -4 -6 -8 97/0200/0203/0206/0209/0212/02 -8 -60 -80 -100 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 9：食品利润率与：食品利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 -10 -12 -14 -5 -10 -15 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 10：食品毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 -10 -12 -14 20 食品销售利润率累计同比 1530 食品毛利率累计同比 15 ppi:食品-ppirm：农副产品类（累计同比）ppi:食

37、品-ppirm：农副产品类（累计同比） 15 10 10 5 20 15 10 10 5 5 0 5 0 0 97/0200/0203/0206/0209/0212/02 -5 0 97/02 -5 00/0203/0206/0209/0212/02 -5 -5 -10 -10 -10 -15 -10 -20 -15 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 11：衣着利润率与：衣着利润率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 -15 -25 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 12：衣着毛利率与：衣着毛利率与 ppi/ppirm 价差累计同比的关系 -15 20 衣着销

38、售利润率累计同比 1515 衣着毛利率累计同比 15 15 ppi：衣着-ppirm:纺织原料类（累计同比）ppi：衣着-ppirm:纺织原料类（累计同比） 10 5 10 5 10 5 10 5 0000 97/0200/0203/0206/0209/0212/0297/0200/0203/0206/0209/0212/02 -5 -10 -15 -5 -10 -5 -10 -5 -10 -20 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 -15 -15 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 -15 细化行业的价格代理指数和成本代理指数 根据细化行业各自所对应的上下游的差异，我们采用公

39、开的各种价格指数来代表各 自行业的销售价格和成本价格，考察利润占比靠前的行业的价格和成本的剪刀差与 利润率增长之间的关系。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 （ ， 表 3：各细化行业的价格代理指数和成本代理指数 page10 行业 煤炭开采和洗选业 石油和天然气开采业 黑色金属矿采选业 有色金属矿采选业 农副食品加工业 食品制造业 饮料制造业 纺织业 纺织服装、鞋、帽制造业 造纸及纸制品业 化学原料及化学制品制造业 医药制造业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 交通运输设备制造业 专业设备制造业 电气机械及器材制

40、造业 通信设备、计算机及其他电子设备制造业 电力、热力的生产和供应业 价 格代理 指数 ppi:煤炭开采和洗选业 ppi:石油和天然气开采业 ppi:黑色金属矿采选业 ppi:有色金属矿采选业 ppi:农副食品加工业 ppi:食品制造业 ppi:饮料制造业 ppi:纺织业 ppi:纺织服装、鞋、帽制造业 ppi:造纸及纸制品业 ppi:化学原料及化学制品制造业 ppi:医药制造业 ppi:非金属矿物制品业 ppi:黑色金属冶炼及压延加工业 ppi:有色金属冶炼及压延加工业 ppi:金属制品业 ppi:通用设备制造业 ppi:交通运输设备制造业 ppi:专用设备制造业 ppi:电气机械及器材制造

41、业 ppi:通信设备、计算机及其他电子设备制造业 ppi:电力、热力的生产和供应业 成 本代理 指数 劳动力成本、开采成本 劳动力成本、开采成本 劳动力成本、开采成本 劳动力成本、开采成本 ppirm:农副产品类 ppirm:农副产品类 ppirm:农副产品类 ppirm:纺织原料类 ppirm:纺织原料类 ppirm:木材及纸浆类 ppirm:化工原料类 ppirm:化工原料类 ppi：非金属矿采选业 ppirm:黑色金属材料类 ppirm:有色金属材料类 ppirm:全部原材料 ppirm:全部原材料 ppirm:全部原材料 ppirm:全部原材料 ppirm:全部原材料 ppirm:全部

42、原材料 ppirm:燃料、动力类 资料来源：国信证券经济研究所整理 各大细化行业的 ppi/ppirm 价差，基本上均是同步或领先与销售利润率和毛利率的 累计同比增幅。 表 4：各细化行业的企业利润率与 ppi/ppirm 价差的相关关系 ( 利利 润润 率率 ，(利润率利润率（-3） ( 利 润 率 ，( 毛毛 利利 率率 ， (毛利率毛利率 -3） ( 毛 利 率 ， 行业 煤炭开采和洗选业 石油和天然气开采业 黑色金属矿采选业 有色金属矿采选业 非金属矿采选业 农副食品加工业 食品制造业 酒、饮料和精制茶制造业 烟草制品业 纺织业 纺织服装、服饰业 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 木材

43、加工及木、竹、藤、棕、草制品业 家具制造业 造纸及纸制品业 印刷业和记录媒介的复制 石油加工、炼焦及核燃料加工业 化学原料及化学制品制造业 医药制造业 化学纤维制造业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 专用设备制造业 电气机械及器材制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业 电力、热力的生产和供应业 ppi/ppirm 价差 ) 0.41 0.84 0.71 0.58 -0.13 -0.25 0.03 -0.59 -0.28 0.53 -0.53 -0.30 -0.16 0.07 0.26 0.12 -0.07 0.17 0.01

44、-0.13 0.64 0.13 0.02 -0.41 -0.29 -0.24 0.17 -0.08 0.01 ppi/ppirm 价差) 0.54 0.13 0.69 0.38 -0.20 -0.10 -0.09 -0.43 0.05 0.40 -0.23 -0.41 -0.20 -0.23 0.15 0.00 -0.03 0.20 0.16 -0.06 0.49 0.12 0.16 -0.18 -0.20 -0.30 -0.02 -0.04 -0.35 ppi/ppirm 价差（ -3）) -0.19 -0.31 0.17 0.02 -0.38 -0.27 0.24 -0.09 -0.27

45、0.07 0.14 0.33 -0.08 0.43 -0.40 0.51 -0.12 -0.18 0.24 0.21 0.38 0.03 -0.11 0.20 0.10 0.32 0.56 0.44 0.43 ppi/ppirm 价差 ) 0.39 0.90 0.87 0.70 0.17 -0.28 0.19 -0.36 -0.31 0.41 -0.53 -0.43 -0.14 -0.19 0.30 0.23 -0.63 0.07 0.06 0.67 0.78 0.75 -0.35 0.13 -0.17 -0.17 0.31 0.05 0.14 ppi/ppirm 价差 ) 0.45 0.07

46、 0.66 0.42 0.19 -0.19 -0.08 -0.26 -0.24 0.21 -0.25 -0.23 -0.08 -0.32 0.46 0.15 0.16 0.40 0.12 0.56 0.60 0.64 -0.24 -0.29 -0.04 0.00 0.15 0.18 -0.30 ppi/ppirm 价价 差(-3) -0.24 -0.24 0.28 0.06 -0.20 -0.04 0.10 0.19 0.18 -0.04 0.28 0.18 0.05 0.10 -0.02 0.33 0.03 -0.02 0.28 0.09 0.52 0.07 0.19 0.18 0.24 0

47、.27 0.29 0.43 0.12 资料来源：wind 国信证券经济研究所整理 2012 年 9 月各细化行业的盈利状况分析： （1）销售利润率和毛利率继续保持优势的行业：食品制造业、酒、饮料和精选茶 制造业、电力热力生产和供应业； 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 page11 （2）销售利润率和毛利率具扩张动力的行业：纺织业、电气机械及器材制造业、 通信设备计算机及其他电子制造业； （3）销售利润率和毛利率反弹力度缩小：家具制造业、烟草制品业、医药制造业。 （4）销售利润率和毛利率回落压力缓解且短期有反弹可能的行业：农副食品加工 业、造纸及纸制品、印刷业和记录媒介的复印、

48、石油加工炼焦核燃料加工、化学原 料及化学制品业、金属制品业； （5）销售利润率和毛利率回落压力缓解但反弹动力较弱的行业：石油和天然气开 采、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、化学纤维制造业、非金属矿物制品业、 有色金属冶炼及压延加工、通用设备制造业、专用设备制造业； （6）销售净利润率和毛利率继续回落压力的行业：煤炭开采和洗选业、非金属矿 采选业、皮革毛皮羽毛及其制品业、纺织服装鞋帽制品、黑色金属冶炼及压延加工。 图 13：煤炭开采和洗选业的利润率与：煤炭开采和洗选业的利润率与 ppi/ppirm 价差图 14：煤炭开采和洗选业的毛利率与：煤炭开采和洗选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差

49、 35 30 ppi:煤炭开采和洗选业(累计同比) 煤炭开采和洗选业:销售利润率同比增幅 100 80 35 30 ppi:煤炭开采和洗选业(累计同比) 煤炭开采和洗选业:毛利率同比增幅 20 15 60 25 40 2510 20 15 10 20 0 -20 20 15 10 5 0 -5 -40 5 -60 5-10 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -80 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -15 -5 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 15：石油和天然气开采的利润率与

50、：石油和天然气开采的利润率与 ppi/ppirm 价差 -100 -5 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 16：石油和天然气开采的毛利率与：石油和天然气开采的毛利率与 ppi/ppirm 价差 -20 100 80 60 ppi:石油和天然气开采业(累计同比) 石油和天然气开采业:销售利润率同比增幅 100 80 60 100 80 60 ppi:石油和天然气开采业(累计同比) 石油和天然气开采业:毛利率同比增幅 100 80 60 40 40 40 20 0 20 0 -20 40 20 0 20 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/

51、11 -40 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -20 -20 -40 -60 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 -60 -80 -100 -20 -40 -60 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 全球视野 -40 -60 -80 本土智慧 60 50 60 50 page12 图 17：黑色金属矿采选业的利润率与：黑色金属矿采选业的利润率与 ppi/ppirm 价差价差 图 18：黑色金属矿采选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差 40 ppi:黑色金属矿采选业(累计同比) 黑色金属矿采选

52、业:销售利润率同比增幅 100 80 60 40 ppi:黑色金属矿采选业(累计同比) 黑色金属矿采选业:毛利率同比增幅 100 80 60 304030 20 10 20 0 20 10 40 20 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -200 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 0 -10 -20 -40 -60 -10 -20 -20 -30 -40 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 19：有色金属矿采选业的利润率与：有色金属矿采选业的利润率与 ppi/ppirm 价差价差 -8

53、0 -100 -30 -40 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 20：有色金属矿采选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差 -40 -60 30 25 20 15 10 ppi:有色金属矿采选业(累计同比) 有色金属矿采选业:销售利润率同比增幅 100 80 60 40 20 30 25 20 15 10 ppi:有色金属矿采选业(累计同比) 有色金属矿采选业:毛利率同比增幅 50 40 30 20 5 0 0 5 0 10 0 01/05 -5 -10 02/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -20 -40 01/05 -5 -10 02/110

54、4/0505/1107/0508/1110/0511/11 -10 -15 -20 -25 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 21：非金属矿采选业的利润率与：非金属矿采选业的利润率与 ppi/ppirm 价差 -60 -80 -100 -15 -20 -25 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 22：非金属矿采选业的毛利率与 ppi/ppirm 价差 -20 -30 -40 14 12 10 8 ppi:非金属矿采选业(累计同比) 非金属矿采选业:销售利润率同比增幅 100 80 60 40 14 12 10 8 ppi:非金属矿采选业(累计同比) 非金属矿采选业:毛

55、利率同比增幅 15 10 5 20 6 4 0 -20 6 4 0 2 -40 2-5 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -60 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -10 -2 -80 -2 -4 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 -100 -4 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 全球视野 -15 本土智慧 151520 104010 8 10 1030 25 10 8 10 page13 图 23：农副食品加工业的利润率与：农副食品加工

56、业的利润率与 ppi/ppirm 价差图 24：农副食品加工业的毛利率与 ppi/ppirm 价差 10 ppi:农副食品加工业-ppirm:农副产品类(累计同比) 农副食品加工业:销售利润率同比增幅 100 80 60 40 10 ppi:农副食品加工业-ppirm:农副产品类(累计同比) 农副食品加工业:毛利率同比增幅 15 10 5205 5 0 0-200 0 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/1101/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -40 -5 -5-60-5 -10 -80 -10 资料来源：c

57、eic、国信证券经济研究所整理 图 25：食品制造业的利润率与：食品制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差 ppi:食品制造业-ppirm:农副产品类(累计同比) 食品制造业:销售利润率同比增幅 5 0 -100 30 20 -10 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 26：食品制造业的毛利率与 ppi/ppirm 价差 ppi:食品制造业-ppirm:农副产品类(累计同比) 食品制造业:毛利率同比增幅 5 0 -15 6 4 2 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/1101/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0

58、511/11 100 -5 0 -5-2 -4 -10 -10 -10-6 -8 -15-20 -15-10 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 27：酒、饮料和精选茶制造业的利润率与 ppi/ppirm 价差价差 ppi:饮料制造业-ppirm:农副产品类(累计同比) 酒、饮料和精制茶制造业:销售利润率同比增幅 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 28：酒、饮料和精选茶制造业毛利率与 ppi/ppirm 价差 ppi:饮料制造业-ppirm:农副产品类(累计同比) 酒、饮料和精制茶制造业:毛利率同比增幅 5 0 20 15 5 0 6 4 01/0502/1104/0

59、505/1107/0508/1110/0511/1101/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 2 10 -5-50 5 -2 -10 -15 -20 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 0 -5 -10 -15 -10 -15 -20 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 全球视野 -4 -6 -8 -10 本土智慧 20 15 3020 15 16 14 3 2 80 70 3 2 20 15 6 4 256 48 10 page14 图 29：烟草制品业的利润率与：烟草制品业的利润率与 ppi/ppirm 价差 ppi:烟草制品业-ppirm:农副产品类(累计同比) 烟草制品业:销售利润率同比增幅 10 20 10 图 30：烟草制品业的毛利率与 ppi/ppirm 价差 ppi:烟草制品业-ppirm:农副产品类(累计同比) 烟草制品业:毛利率同比增幅 10 12 10 55 8 0006 01/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/1101/0502/1104/0505/1107/0508/1110/0511/11 -5-5 4 -10 -10 -20 -10 2 0 -15-15 -2 -20 资料来源：ceic、国信证券经济研究所整理 图 31：纺织