非上市公司股权激励问题的探讨

1、非上市企业股权激励问题的探讨股权激励作为企业界和管理学界热门的话题， 因为对于企业经营层和核心人员的中长期发展有着显著的影响而被广为关注。 股权激励的正确实施对企业吸引留住核心人力资本、创造利益共同体、激励业绩提升、促进长期发展、减少短期行为、有着重要的意义。目前股权激励往往被误读为针对上市企业的激励模式， 其实股权激励不仅仅针对上市企业。 上市公司由于其公众公司的性质， 其股权激励方案更能引起投资人和公众的关注。 而非上市公司只是股权交易并未实现公开化和市场化， 其股权并不能在二级市场上转让， 但并不影响其作为股份公司的性质， 也并不影响其股权激励的实施。 目前针对非上市企业股权激励的著作相

2、对较少， 因此有必要对非上市企业股权激励进行简单的梳理和分析。一、非上市企业与上市企业股权激励的相同之处非上市企业与上市企业一样， 在股权激励方面存在着一些相同的要素和方案流程：（一）确定激励对象： 无论是非上市企业还是上市企业， 首先要确定被激励的对象，只有根据企业自身的情况和发展的需要正确选择最适合的激励对象， 才能使整个激励方案的有效性达到最优。 通常为企业高管、 核心研发人员和销售骨干。并且要根据相关法规选择被激励对象， 例如：假如被激励对象是国有集团企业（母公司）高层，则根据国有控股上市公司 （境内）实施股权激励试行办法 ，其只能参与一家下属子公司的股权激励。（二）确定激励数量： 都

3、需要确定激励数量， 并且激励梳理都有一个规定的上限。新公司法规定：经股东大会决议，公司可以收购本公司股份，并将股份奖励给本公司职工；收购的本公司股份不得超过本公司已发行股份总额的 5%；另外，上市公司股权激励管理办法第十二条规定：上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的 10%；非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的 1%。一般不一次性将用于激励的股票授予完。（三）确定激励模式： 无论是非上市企业或上市企业， 都需要根据激励的目的、所在行业的情况、以及企业客观实际选择一条适合自身的激励模

4、式 （工具）。（四）确定股票（股份）价格： 一般为确定授予价格和退出价格。而对于股权激励的价值衡量， 行权价格固定还是浮动等问题， 是非上市企业和上市企业共同面对的问题。（五）确定激励时间： 一个完整的股权激励计划可以称为一个周期，大周期一般含激励方案的制定、授予、等待、行权、禁售、解锁等。小周期一般从授予开始算起。（六）确定股票（股份）来源： 也就是确定用于股权激励的股票（股份）的来源，而用于股权激励的股票（股份），无非来源于原股东出让、增发新股、公司回购股份、发行新股时专门预留。（七）确定资金来源：即确定购买激励股份的资金来源 （无条件授予除外） ，一般为被激励对象直接出资，被激励对象以奖

5、金、分红抵扣、以及企业资助。确定资金来源一般要考虑公司现金流状况和被激励者收入条件状况。二、非上市企业与上市企业股权激励的不同之处虽然非上市企业与上市企业在股权激励方面，有些共有的要素和共通的方案流程，但是根据这二者在受监管方面、激励模式等方面也有着显著的不同之处。（一）监管法规不同上市企业作为公众公司， 不仅其财务状况公开化， 其激励方案受相关法规的监管也较为严格，有新公司法、上市公司股权激励管理办法，如果是国有控股公司，还受到国有控股上市企业（境内/ 外）实行股权激励试行办法的监督和管束，其激励方案（计划）较为透明。而非上市企业的股权激励方案以新公司法为主，其他方面法规不多。（二）激励模式

6、不同上市企业受到相关法规的规定， 其激励形式以期权、 限制性股票和股票增值权为主。而非上市企业的股权激励模式， 不局限于上述形式的限制， 还包括分红权、虚拟股票、账面价值增值权、业绩股票、股份期权、储蓄参与股票等等。（三）股票定价不同上市公司股票定价与非上市公司股票定价有着显著不同， 上市企业由于相关法规明确、市场化和透明度较高， 因而操作性较强。 非上市企业股权激励中的股票定价，则往往由内部股东大会决定，透明度较低，定价操作性较弱，需要聘请专业机构协作完成，通常参照每股净资产，进行平价、折扣或溢价出售。（四）业绩目标设置不同无论是限制性股票还是业绩股票， 一般都在激励计划的授予或者解锁方面附

7、带一定的业绩目标， 再根据这些业绩目标的达成来决定被激励对象是否有权被授予或有权行权。 在业绩目标条件设置方面有着显著的不同。 上市企业一般被激励对象的业绩目标设置多以 eva （经济增加值）、净资产收益率、每股收益率等为主，而非上市公司一般激励授予条件相对比较简单直接， 以营业收入和利润率为主。三、非上市企业股权激励过渡方案原则所谓非上市企业股权激励过度方案， 是指非上市企业为上市后继续实施合适的股权激励而采取的过渡方案，一般来说应该遵循以下两点：（一）积累基础为确保上市后有相应的制度基础和资金基础来实施股权激励计划， 非上市企业可以提早准备相应的解决方案， 如可采取设置核心人才 （激励对象

8、） 基金等方式，为上市后的股权激励打下良好的资金基础， 核心人才基金来源可以为核心人才的年度业绩分红、 年终奖、专项奖金等形式， 可由企业从分红等奖励中提取规定的比例全部投入基金， 也可以个人和企业等额 （或一定比例） 投入奖励部分为基金。基金同时还起到风险抵押金的作用， 一旦被激励对象在上市前非正常离职、被解聘、做出有损公司的行为，则其名下基金被公司收回。（二）平稳过渡可将用于股权激励的基金与激励方案实施在上市前一年与辅导机构 （承销商）进行操作上的详细沟通， 股权激励方案亦可能由于上市引起相关组织机构设置的变动、战略的调整而有所改变， 为保证其平稳过渡， 应该与律师事务所进行充分沟通出具相

9、关法律意见书， 以确保公司和被激励对象的合法权益， 实现股权平稳过渡。四、非上市企业实施股权激励的注意事项非上市公司实施股权激励应确保四项基本原则：（一）合法性原则： 只有建立符合法律和国家政策的股权激励体系， 才能确保避免违规和操作的长期性， 股权激励体系运作的规范化、 制度化也可以杜绝收入分配中的非透明成分和灰色成分。（二）公平性原则： 人才是公司发展的根本要素， 股权激励体系只有遵循公平性的原则， 才能更好的吸引、 激励、保留企业实现战略目标和发展所需要的人才。（三）匹配性原则： 非上市企业实施股权激励， 不仅仅需要遵循激励对象的匹配、方案的匹配， 还需要符合公司发展战略的需要， 以有效

10、引导被激励对象促进战略目标的实现。（四）针对性原则： 正确的股权激励方案应该具备针对性原则， 并根据不同层次针对性的设计股权激励体系才能有利于公司的良性发展。同时正视股权激励中的难点：企业的所面临的内外部情况呈动态发展， 非上市企业股权激励的难点在于其方案的确定需要根据企业现实发展状况、 战略战术目标的调整、 组织结构的变动、被激励对象历史贡献与现时岗位价值的权重比、 企业现金流的状况等各个方面考虑动态的股权激励分配。 非上市企业和上市企业股权激励方案一样， 是一项复杂的系统工程， 不是简单的股权或股份授予就可以的。 因此，股权激励方案应充分考虑到企业内外部环境发展的动态性。五、企业股权激励模

11、式的选择股权激励在西方发达国家应用很普遍， 其中美国的股权激励工具最丰富， 制度环境也最完善。下面简要介绍几种常用也比较成熟的股权激励模式。（一）股票期权模式股票期权模式是国际上一种最为经典、 使用最为广泛的股权激励模式。 公司经股东大会同意，将预留的已发行未公开上市的普通股股票认股权作为 “一揽子”报酬中的一部分，以事先确定的某一期权价格有条件地无偿授予或奖励给公司高层管理人员和技术骨干， 股票期权的享有者可在规定的时期内做出行权、 兑现等选择。设计和实施股票期权模式，要求公司必须是公众上市公司，有合理合法的、可实施股票期权的股票来源， 并要求具有一个股价能基本反映股票内在价值、运作比较规范

12、、秩序良好的资本市场载体。（二）股份期权模式股份期权模式实际上就是一种股票期权改造模式。 这种模式规定： 经公司出资人或董事会同意， 公司高级管理人员可以群体形式获得公司 5%20%股权，其中董事长和经理的持股比例应占群体持股数的 10%以上。经营者欲持股就必须先出资，一般不得少于 10 万元，而经营者所持股份额是以其出资金额的 14 倍确定。三年任期届满，完成协议指标，再过两年可按届满时的每股净资产变现。股份期权模式的一大特点是推出了“ 3 2”收益方式，所谓“ 32”，即企业经营者在三年任期届满后， 若不再续聘，须对其经营方式对企业的长期影响再做两年的考察，如评估合格才可兑现其收入。（三）

13、期股奖励模式期股奖励模式是目前国内上市公司中比较流行的一种股权激励办法。 其特点是，从当年净利润中或未分配利润中提取奖金， 折股奖励给高层管理人员。 例如：湖南的电广传媒，企业从年度净利润中提取 2%作为公司董事会成员、高层管理人员及有重大贡献的业务骨干的激励基金。 基金只能用于为激励对象购买公司的流通股票，并做相应冻结，离职半年后可以抛出。（四）虚拟股票期权模式虚拟股票期权不是真正意义上的股票认购权，它是将奖金的给予延期支付，并把奖金转换成普通股票， 这部分股票享有分红、 转增股等权利， 但在一定时期内不得流通，只能按规定分期兑现。 这种模式是针对股票来源障碍而进行的一种创新设计，暂时采用内

14、部结算的办法操作。 虚拟股票期权的资金来源与期股奖励模式不同，它来源于企业积存的奖励基金。（五）年薪奖励转股权模式年薪奖励转股权模式是由武汉市国有资产控股公司设计并推出的， 因此也被称之为“武汉期权模式” 。武汉市国有资产控股公司所控股的上市公司原来实行企业法人代表年薪制，年薪由基薪、风险收入、年功收入、特别年薪奖励四部分组成。这种模式则把风险收入 70%拿出来转化为股票期权（另外30%以现金形式当年兑付），国资公司按该企业年报公布后一个月的股票平均市价，用该企业法人代表当年风险收入的70%购入该企业股票。同时，由企业法人代表与国资公司签订股票托管协议，这部分股票的表决权由国资公司行使，需在第

15、二年经对企业的业绩进行评定后按比例逐年返还给企业的经营者， 返还后的股票才可以上市流通。武汉期权模式本质上也是一种期股奖励模式。（六）股票增值权模式这种模式为兰州三毛派神股份有限公司所采用。 其主要内容是通过模拟认股权方式，获得由公司支付的公司股票在本年度末与本年度初的净资产的增值价差。值得注意的是，股票增值权不是真正意义上的股票，没有所有权、表决权、配股权。这种模式直接拿每股净资产的增加值来激励其高管人员、技术骨干和董事，只要经股东大会通过即可实施，因此具体操作起来方便、快捷。六、核心员工股权激励需注意的问题事实上在设计股权激励政策时， 我们最需要明确的是 “根本的目的是什么” ，既不能把它

16、作为一种借机揽财的机会， 当然也不能把它作为忽悠企业核心员工的大饼。企业设计股权激励， 经常遇到以下六个问题。 回答完这六个问题方才能够设计一个适合的方案，否则，只能是比葫芦画瓢，形似而神不像。（一）股权激励还是股权福利一个良好的股权激励方案， 可以起到有效激励员工的目的。 如业界普遍看好的万科限制性股票计划、 泸州老窖股票期权计划、 苏宁电器的股票期权计划 （虽然因股市大背景而没有实现） 。但是也有一些企业的股权激励，纯粹是蚕吞国有资产的败笔。如几年前的电力系统员工持股、沸沸扬扬的 mbo 、2007 年的宁波银行员工持股。因此，股权激励一定要激励需要激励的核心人员。（二）股权利的利弊和风险

17、是什么一般来说，股权激励是与战略周期一致的长期激励， 能够引导管理层对企业整体业绩和长期发展的关注， 而且是增值和利润基础上的分享， 企业不需要直接支付现金。但是，按照新的会计准则，股权激励的费用成本的确高昂，在委托代理机制不成熟的大背景下， 存在内部人操纵造假而获利的意图， 甚至有些高管为了规避对在职高管行权期的约束， 为巨额套现而放弃企业， 与此同时，以股票市价为参照的激励措施， 股价受不可控外部因素影响， 很可能反映不了真实的企业业绩。（三）如何把握股权激励的数量和分配方式在总量上，股权数量过少，根本就起不到激励的作用；股权股数量过多，很可能导致激励过度， 而且可能导致未来实行股权激励时

18、受限。 可能使老员工因为股权的存在而远远高于新员工的报酬。 长期滚动实施股权激励， 有可能导致新的内部人控制。在分配上，多数企业按照职位级别和重要性选择激励对象、进行股权分配。也可以考虑按照业绩评估结果进行调整。（四）如何把握估值和定价的方法在估值和定价上， 应当避免以下不合理的现象： 行权价格低。 比如中兴通讯公布的限制性股票的购买价格仅为市场价格的 1/3，中信证券、中信国安等公司以净资产为行权价，而净资产不到市价的 1/2。更重要的是，公布股权激励方案的上市公司，股价在公布前后大都呈现 “ v”型走势，公布前往往利空不断，业绩低于预期， 甚至股价毫无原因下跌， 而达到阶段低点后， 公司突然停牌公布股权激励方案，之后股价迅猛上涨，形成所谓的“股权激励行情” 。（五）如何制定合理的业绩标准应当综合考虑业绩的绝对标准（例如：每股盈利增长、股东回报提升）和相对标准（例如：地位相若的同业市值上升水平） 。以香港上市的汇丰控股的有限制股份奖励计划为例， 1999 年股份奖励由以往的与每股盈利增长挂钩修订为与预先制订的股东总回报挂钩。 汇丰预先制订的目标是在五年内使股东回报最少上升一倍， 这是绝对标准。 股东总回报是指有关期内的股份价值及宣布派发的股息收入的增长（假设股息全部再用于投资） 。相对标准是考虑到汇丰要成为国际领先的金融机构， 因而着重与其它金融机构表现的比较。具体