对我国证券公司融资融券业务发展前景的思考与展望

1、2011年第10期No.10，2011(总第357期）吉林金融研究General No.357对我国证券公司融资融券业务发展前景的思考与展望杨树财（东北证券股份有限公司，吉林长春130000）摘要：发展融资融券业务是证券公司持续发展的迫切需求。本文在分析融资融券市场效应和我国融资融券现状的基础上，着重探讨了融资融券对证券公司业务结构的影响，并对证券公司融资融券业务的发展前景进行了展望。关键词：融资融券；证券公司；发展前景中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1009 - 3109（2011）10-0001-06融资融券交易作为海外证券市场实施的一种率的调整都对融资买空交易额产生较为

2、显著的影比较成熟的交易制度，是证券市场持续发展的基响，但对融券卖空交易额的影响却不一致。如果础。其具有价格发现、提升市场流动性和平稳市融资或融券保证金率上调，则买空交易额显著下场波动的多重证券市场功能，为投资者和证券公降；若融资或融券保证金率下调，则买空交易额司提供了新的盈利模式。融资融券业务是指证券显著上升。但融券保证金率调整对融券卖空交易公司向客户出借资金（融资交易）供其买入证券额的影响却不一致，保证金率上调后，卖空交易或出借证券（融券交易）供其卖出的交易活动。额可能会显著上升，也有可能会显著下降或无显融资业务的实质是抵押贷款，融券业务则是一种著变化，而保证金率下调后，卖空交易额会显著卖空

3、交易，属于市场交易机制的重大创新举措。上升。2010年3月31日，沪、深交易所接受来自包对新加坡市场、澳大利亚市场和泰国市场的括国泰君安、国信证券、中信证券等在内的六家研究表明：卖空交易与市场整体表现往往存在负试点券商的融资融券交易申报，我国融资融券试相关。台湾学者研究表明：台湾存在着较多的融点经过几年的准备，已正式步入交易阶段，开创券卖空约束，如融券成本过高、融券存在限额、了一个新的历史纪元。作为市场基础建设的完善机构投资者不得放空、股票下跌时内幕交易定罪之举，融资融券的推出对中国证券市场的发展具率远高于股票上涨时等，因此在负面盈利报告公有划时代的意义。告前并没有显著的内部人交易。我们检验了

4、A股一、融资融券的证券市场效应分析市场2010年3月31日至2010年7月8日的周融资融券交易情况与市场流动性和波动性的关系，结果(一)融资融券业务对市场流动性和波动性的表明：融资买入在某种程度上影响市场流动性水影响分析平，而市场流动性水平是投资者在融资交易决策从海外实践看，融资保证金率与融券保证金时主要的参考依据。另一方面，融券交易量也影收稿日期：2011-11-04作者简介：杨树财，男，吉林德惠人,硕士，东北证券股份有限公司总裁，高级会计师。1吉林金融研究响市场波动性水平，而市场波动性水平也显著影响融券交易量，因此市场波动性水平是投资者在融券交易决策时不容忽视的因素。(二)融资融券业务提高

5、证券价格发现效率，有助于稳定市场价格融资融券交易提供一种双向的交易机制，可以将更多交易者的信息与观点看法融入到交易中，很大程度上避免了极端价格的出现，并且使证券的价格有了一种内在回归价值的稳定机制，有效的提高了证券价格的发现效率。实证研究报告显示：指数高涨时卖空量大、指数低迷时卖空量小，这表明卖空交易能起到平缓股价指数剧烈波动的作用。目前我国限于融资融券的交易量较小，其价格发现功能发挥并不充分。(三)融资融券业务对证券市场交易金额具有一定程度的放大效应从成熟金融市场的经验来看，融资融券业务能够激发证券市场交易的活跃度，增加市场交易量并进一步提高整个市场的流动性。美国和日本的融资融券规模占证券交

6、易金额的比重达到16%-20%，我国台湾地区证券融资融券交易的规模占到总交易量的20%-40%。二、我国融资融券业务发展现状自2010年3月31日融资融券试点开展以来，融资融券业务发展平稳。中信证券、安信证券、西南证券和中金公司等25家券商启动了融资融券业务，目前有标的证券90只。从融资融券的发展情况看，融资融券增长迅速，表现为以下几个特点：(一)融资融券市场规模增长迅速，但市场占比仍比较小截止2011年7月22日，融资融券交易余额为313.72亿元，其中融资余额为310.91亿，融券余额为2.81亿，相对于2010年3月31日融资融券余额659.06万元增长了4000多倍。尽管融资融券的市场

7、规模增长快速，但相对于两市日均千亿的交易额来说，融资融券的市场占比非常小，融资融券业务总量占A股交易总量的0.6%-0.8%，可见市场规模之小。反观美国和日本的证券信用交易规模占证券交易金额的比重达到了16%-20%，未来中国证券市场的信用交易发展空间十分巨大。(二)融资和融券业务发展不均衡截止2011年7月22日，融资融券交易余额为313.72亿元，融资业务占99.1%，融券业务只占0.9%，融资业务占绝对的主导，而融券业务比重过小。究其原因一方面是可交易的融券标的股票数量比较少，另一方面更为主要的是券商为了控制风险，对融券控制比较严格，且融券源主要来自于券商自营盘，数量有限，因此市场融券基

8、本没有发挥作用。从海外融资融券的经验看，一般融资交易额高于融券交易额，但融券业务的占比约在10%-20%。表1融资融券交易月度统计月度融资余 融资买入融资偿融券余融券卖出融资融券额(亿元) 额(亿元)还额(亿元) 额(亿元)量(万股)余额(亿元)2010.030.0650.0660.0010.0010.7100.0662010.043.8146.1872.4380.034146.1263.8482010.0510.26414.6108.1600.159686.33910.4232010.0614.83714.2499.6760.143349.65514.9802010.0725.06834.0

9、0523.6730.238354.44425.3062010.0837.59351.98239.4570.220421.31737.8132010.0946.85955.31446.0480.161445.53047.0202010.1069.511153.346130.6940.231956.23669.7422010.1193.817196.651172.3450.2871676.08094.1042010.12127.606168.720134.9310.1102264.448127.7162011.01143.827151.524135.3040.3162063.551144.1422

10、011.02165.236170.383148.9740.6702249.654165.9062011.03207.825318.986276.3961.2557929.598209.0812011.04239.607296.079264.2971.53910353.928241.1462011.05255.836180.205163.9751.79210546.854257.6282011.06271.329224.990209.4972.66112929.040273.9902011.07310.908251.367211.7882.81110130.211313.719(资料来源：WIN

11、D数据库)(三)不同证券公司融资融券业务发展不平衡大型券商融资融券业务占比相对比较高，根2对我国证券公司融资融券业务发展前景的思考与展望据深交所公布的信息，截止2011年5月底，融资投资者参与融资和融券需要有证券担保，证券公融券余额最高的三家证券公司是国泰君安、海司从中赚取的利息收入的风险几乎为零，与银行通证券、光大证券，其中，国泰君安以10.45亿类似，融资融券业务赚取利差获利，基本类似一元位居榜首，海通证券、光大证券分别为9.01亿个固定收益证券，风险小，收益比较稳定。值得元和8.31亿元，排名第四的中信证券则为7.08亿注意的是，在成立证券金融公司后，券商可以从元。相比之下，部分中小券商

12、融资融券占比相对证券金融公司处借到标的证券，不必使用自有证比较低，如方正证券融资融券余额只有869.18万券，也不用承担自有证券下跌风险，对券商而元。言，融券业务就成为没有下跌风险，又有稳定收(四)标的证券范围较窄，折算率水平较低影入的业务，自然会降低融券的条件，使融券业响投资者参与热情务量放大。当然，由于券商需要向证券金融公司目前交易所公布的标的证券包括上证50和深交付资金成本，部分利息收入被证券金融公司获圳成指，共90只股票，而证券公司自行确定的标得，但总体而言，融资融券业务是证券公司一个的证券名单不得超出交易所公布的标的证券范稳定、风险较小的类固定收益业务，其发展潜力围。由于标的仅局限于

13、少量的股票，ETF、国债不容忽视。还不能作为标的证券，这自然限制了投资者选融资融券业务的开展，主要在两个方面改善择融资融券标的物的范围。更重要的是，折算证券公司的收入结构。一是拓宽了证券公司的业率水平较低，例如上证180 指数成份股股票折算务范围，为证券公司新增了稳定的融资利差收益率最高不超过70%，其他股票折算率最高不超过和融券手续费收入。二是融资融券衍生的交易规65%。在试点初期，为了控制风险，各证券公司模在一定程度上提升了证券公司的佣金收入。测算的折算率水平普遍较低，使得投资者融资的(一)融资融券利息收入是证券公司相对稳定担保金相对不足，加之保证金比例较高，杠杆效的利润来源应低，投资者参

14、与的积极性较低。融资融券业务目前处于发展的初始阶段，证综上分析，目前融资融券市场规模相对较券公司提供的融资和融券业务都是利用自有资金小，业务结构不合理，标的证券相对较少等现实和自有证券，而随着业务的发展与机制的完善，情况已成为融资融券业务发展过程中不容忽视的证券金融公司的介入会推升融资融券业务的交易问题。分析导致这些问题的原因，主要在于市场量，而证券公司可以从更大的交易规模中获得低目前缺乏有效的转融通机制和风险对冲机制。由风险的利息收益。根据相关统计，美国融资融券于我国股指期货定价存在一定的偏差，利用其对业务所带来的利息收入约占证券公司全部营业收个股进行对冲存在一定的困难及成本壁垒，在一入的1

15、5%；日本、台湾等国或地区的融资融券业定程度上阻碍了投资者和券商通过股指期货来对务所带来的利息收入占营业收入的10%之多；香冲融资融券风险。港市场融资融券业务带来的净利息收入约占营业三、融资融券业务是证券公司新的盈利收入的18%。美国融资融券收入在证券行业收入中的占比远高于日本的主要原因在于美国的融资增长点融券业务采取市场化模式，证券公司在开展融资融资融券具有“类固定收益”的特点，由于融券时可以完全自主定价，融资融券利率的市场3吉林金融研究化程度比较高；而日本融资融券业务采取专业化模式，证券公司在开展融资融券业务时需要向证券金融公司进行转融通，融资融券利率的市场化程度比较低，在某种程度上也降低

16、了证券公司融资融券业务的盈利能力。表22010年部分证券公司融资融券业务利息收入占比统计中信证券 广发证券 国元证券 西南证券 宏源证券利息收入7703万2477万843.85万12.19万6.27万净利润113亿40.26亿9.24亿8.05亿13.06亿营业收入277亿102亿22.42亿19.36亿33.05亿利息/净利润0.68%0.62%0.91%0.02%0.005%利息/营业收入0.28%0.24%0.38%0.01%0.002%（资料来源：相关证券公司年报）我国融资融券业务开展一年多来，证券公司依靠融资融券所获得的利息收入较可观。根据统计，中信证券2010年融资融券余额为15.

17、6亿元，占市场总余额的12.3%，在融资融券上的利息收入达到0.77亿元，占总利息收入的比重达到5.9%。而广发证券融资融券余额达10.6亿元，市场份额8.3%，实现融资融券利息收入0.25亿元。反观开展融资融券业务较晚的国元证券，仅2010年12月一个月，融资融券利息收入为843.85万元，占公司净利润的0.91%，足可见出融资融券业务利息收入的发展潜力。(二)信用交易促进证券市场活跃，进而增加证券公司经纪业务佣金收入融资融券业务带动市场成交的活跃和经纪业务总量的提升，增加券商手续费收入，直接增加市场的交易量，特别是信用账户的交易可为证券公司带来经纪业务的额外收益。从国际经验看，融资融券业务

18、推出对市场交易量放大作用明显。根据不完全统计，海外融资融券交易量占证券交易总量的比重都达到15%以上，美国平均为16%-20%，日本为12%-21%，我国台湾地区为20%-40%。值得注意的是，证券金融公司和转融通环节建立后，可进一步扩大融券来源和资金来源，进而有利于交易量的进一步提升。2010年我国证券公司佣金收入约1200亿元，而信用交易的贡献度相对比较小。此外，融资融券业务的推出，为投资者提供了诸多业务机会，特别是做空机制改变单边做多的投资策略，随着担保范围的扩大，也丰富了各种金融衍生品的套利策略，如指数期货套利、权证套利、ETF套利、封闭式基金套利、可转债套利等都是由于有卖空机制而诞生

19、的新业务。四、中国融资融券业务展望目前国内融资融券市场仍处于起步阶段，融资融券交易金额整体规模还比较小，在市场成交金额的占比很低，应该说国内融资融券市场是新兴市场，在标的证券扩容和转融通机制推出之后融资融券市场将有质的突破，存在巨大的提升空间。(一)发展前景广阔标的范围比较小，在某种程度上限制了融资融券业务的顺利开展，融券问题更是双融业务开展的一大障碍。证券公司自有资金和自营证券的经营模式很难满足市场需求，引入转融通机制，即证券公司通过证券金融公司进行融资融券，一方面证券金融公司通过自身信用帮助证券公司融资，另一方面，养老基金、保险资金等长期资金可以通过出借股票，帮助证券公司融券。关于转融通业

20、务的相关规定和实施方案，有待于监管部门的制定。据分析，转融通的券源主要来自于证券投资基金所持证券、保险机构所持证券、上市公司大股东所持证券、社保所持证券等。证券公司借得资金和证券之后，再抵押借给投资者，从中赚取利差，如此证券公司实际能够利用的资金和证券将远大于自有规模，融资融券的交易规模势必也会大大增加。据不完全统计，融资融券开展以来，贡献了大约20亿元的收益，试点券商平均每家约为83004对我国证券公司融资融券业务发展前景的思考与展望万元，其中2011年第一季度，试点券商融资融券资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。在收益在10亿元左右。随着标的证券范围的扩大和欧美市场化融资模式中，证券公

21、司主要通过货币转融通机制的推出，未来融资融券收入在券商收市场向银行、非银行金融机构利用信贷、回购和入中的占比有望提升至10%-15%。票据等方式融资，融资融券交易表现为典型的市按照沪深交易所的规划，2011年沪深两市场行为；在亚洲的日本、韩国、台湾地区，证券标的证券将分别扩容至180只和100只，合计280金融公司是一个重要的融资融券途径，证券公司只。2010年底，沪深股市总市值达到26.54万亿向证券金融公司筹借资金，是典型的专营融资公元，相当于2005年的8.2倍。2010年，融资融券司模式。资本市场的良性发展需要资金，我国货累计交易额在2400亿元左右，相当于A股一天的币市场与证券市场资

22、金的不平衡状态依然存在，交易额，根据海外经验，融资融券交易额平均而证券信用交易则打通了货币市场和证券市场之占市场交易额15%-30%。在不考虑转融通机制间的通道，为货币市场减压，为证券市场引来合的前提下，估计2011年融资融券余额有望达到规资金入市。证券金融公司处于融资融券业务的400-500亿元，甚至更高。未来两年融资融券市核心，是证券借贷业务的运营主体，控制着资金场规模将超过千亿元，2011年和2012年融资融券和证券信用交易的倍增效应。同时转融通业务也业务收入有望达到30-50亿和100亿以上。如果将为银行提供新的业务机会，首先，证券公司开考虑转融通机制的推出，采用简单模型估计，如展融资

23、融券业务要在商业银行开立融资专用资金果融资融券交易额占市场交易额20%的话，按照账户、客户信用交易担保资金账户，扩大了商业目前的市场成交额，信用帐户交易额每天可达银行的资金存管和代理清算业务规模，而商业银400亿元左右，按照千分之1点3的信用佣金率，行通过与券商、融资融券客户签订信用资金存管一年250个交易日提供的信用交易佣金在130亿左协议，尤其是开立实名信用资金账户等途径拓展右，如果保守估计考虑3%左右的转融资利差，了客户范围，有利于银行理财业务的进一步发则融资融券带给券商的收益高达数百亿元，是未展。证券金融公司的成立，其资金融通业务为商来证券公司主要的盈利增长点之一。业银行实现资产和负债

24、的合理匹配以及资金运用当然鉴于目前融资融券的制度安排，如融资提供了收益可期、风险可控的渠道。其次商业银融券期限、授信额度、标的证券范围、折算率、行可通过参股证券金融公司介入信用交易的转融保证金水平、融券卖出制度设计以及维持担保比通业务，获得稳定的投资收益。同样，实现转融例等方面的要求都相对严格，对抵押标的以及融通之后，保险、养老基金等机构投资者可以以参券卖出资金的使用有一定约束限制，要进行套利股、借券的形式，从证券金融公司中享受其转融设计相对比较困难，进而限制了融资融券各种策通所带来的收益。略的应用空间。加之融资融券的成本相对于海外证券公司作为融资融券业务的主体环节，通市场比较高，使得一些套利

25、策略难以实现，但随过拆借、回购等方式进行融资的规模有限，由于着融资融券业务的逐步开展，这些问题也会得到受自有资金的约束，难以满足投资者融资需求，相应的解决。需要货币市场的支持。而证券金融公司的成立，(二)转融通业务是资本市场与货币市场的联为证券公司提供通畅的融资渠道，证券信用交易系纽带，值得期待的出现尤其是证券金融公司的成立把中国资本市从境外融资融券制度看，证券公司的债务融场、货币市场和信用市场紧密联系起来，不仅使5吉林金融研究融资融券主体之间有了直接的联系，同时将信用交易体系与货币市场、回购市场、证券市场联系起来，未来融资融券业务和证券金融公司的发展值得期待。五、结论从海外证券公司收入结构占

26、比来看，信用交易的利息差收入是无风险的收益，而融资业务产生的利差收入和融券业务的手续费收入是证券公司稳定的利润来源。融资融券业务收入是证券公司前五大经营业务（经纪、资产管理、自营、承销、融资融券）的重要组成部分。海外券商借助于融资融券取得的收入在其总收入中占比达到15%左右，融资融券业务已成为海外证券公司重要的利润来源，我国证券公司应该重视融资融券业务，优化业务结构。融资融券业务是证券公司利用其风险管理能力创造风险管理收入的盈利模式，为发展好融资融券业务，证券公司应结合自身客户的特点，学习银行经营管理经验，在全面了解客户的基础上，稳步推进融资融券风险管理业务，尝试运用股指期货、ETF、期权等各种金融工具，借用融资融券资金和证券，实现无风险套利或低风险套利，获取相对稳定的收益。根据估算，融资融券业务的利润率大致在5.9%-6.4%之间，具有相对稳定的回报和类固定收益的性质。为支持融资融券业务的发展，根据海外市场的监管经验，融资融券监管应当把证券公司进行分类管理，将所有证券公司区分为可直接参与信用交易和不能直接参与两种。在细化监管的背景下，可以控制风险，也有利于不同类型证券公司的长远发展，有利于证券信用交易市场的持续健康发展。参考文献：1 闻岳春.我国融资融券制度的模式设计J.管理世界, 2005(10