多元金融行业投资分析

1、个人收集整理勿做商业用途作者：ZHANGJIAN仅供个人学习，勿做商业用途小金融有大舞台多元金融行业2010年投资策略报告本期投资提示：2010年看好多元金融行业表现，重点推荐安信信托、 中大股份。2009年四季度到2010年一季度同时看好券商股， 重点推荐辽宁成大、吉林敖东、 海通证券、长江证券、锦龙 股份（详情参见12月7日行业推荐报告乐观情绪与主题 投资的完美共振） 精品文档收集整理汇总多元金融行业的枷锁和行政管制正在逐渐解除，这是最大的投资主题：由于历史上的一些原因，信托、期货、典当等行业成为金融体系中最被压抑的群体。随着业务限制的放松和市场化程度的提升，这类小行业的成长和估值瓶颈被彻

2、 底打开。小金融行业投资标的相对较少，满足主流资金入库标准和估值相对便宜的标的更为稀缺，兼具成长性和稀缺性使得投资者对估值更为宽容。精品文档收集整理汇总信托和期货行业各自具备鲜明的投资主题：（1）大力发展非创造货币的金融工具的潜在政策导向利好信托，最新信托发行量出现回暖，资产管理的本质支撑信托股的高估值。(2)期货行业未来仍处于成长属性远高于周期属性的阶段， 无论是期货市场总量的膨胀空间还是期货公司之间因资本、 业务、人才储备差异而导致的结构性增长都值得期待。精品文档收集整理汇总在乐观的市场情绪下，投资者逐渐将券商股盈利预期和 估值切换到2010年，券商股动态估值并不贵。11月份以来 市场交易

3、量和指数大幅上涨使得券商股四季度及明年一季 度业绩弹性好转，在此基础上股指期货和融资融券推出的预 期使得券商股面临较好的主题投资气氛。当前券商股筹码不稀缺，因此明确的投资逻辑和个股选择更为重要。我们认为大券商主要应关心对创新业务弹性和市值杠杆的交集、中小券商应主要关注一季度业绩弹性和区域市场营业网点饱和 度的交集、而参股券商则应在继续关注 IPO的同时，深度挖 掘地方金融资源整合大股东将金融资产注入上市公司，以及一参一控衍生的投资机会。精品文档收集整理汇总个股目标价格及上涨空间：安信信托 28( 33%)、中大 股份31 (30%、辽宁成大55 (40%、吉林敖东70 (40%、 海通证券23

4、 (30%、长江证券(40%、锦龙股份25 (40%。精品文档收集整理汇总1、解除小金融的枷锁，成长和稀缺决定高估值1.1小金融逐渐摆脱边缘化定位、获得平等发展机会中国的金融机构体系主要由银行、证券、保险、基金、 信托、期货、典当、担保、租赁、小额信贷等业态构成，从 数据看以2007年为例银行、证券、保险公司贡献了行业总 资产、净资产和净利润的 90浓上 o 精品文档收集整理汇总而以信托、期货、典当为代表的小金融行业，历史上因 为风险事件、监管归属等问题，一直处于较为边缘化的地位， 而且面临严重的金融压制，这使小金融行业一直无法获得和 其它金融机构平等的发展地位。 精品文档收集整理汇总我们认为

5、，未来期货、信托行业将面临放松管制的可能：期货公司和信托公司分类监管推出后，以净资本为核心的风险监管体系将得以建立，在监管进一步完善的背景下业 务管制有望逐步放松； 精品文档收集整理汇总随着钢材、煤炭、股指等期货品种及REITs和产业基金 业务的市场化，期货和信托行业在国民经济中的地位不断提 升，放松管制是必然选择。 精品文档收集整理汇总以美国为例：1975年开始，投资银行业面临佣金自由 化。此后于1983年取消利率管制；1994年通过瑞格尔- 尼尔法案，结束了关于跨州经营和设立分支机构的限制； 1999年11月，通过了金融服务现代化法案，结束了金 融分业经营制度。 精品文档收集整理汇总放松管

6、制不仅极大刺激了投资银行业的业务创新，多元化了收入结构，而且整个行业的利润也出现了急速膨胀。1.2成长性、稀缺性决定高估值小金融行业的成长性从长期看主要是由资本市场改革、 直接融资占比提升、放松管制进度、存款活期化等因素驱动， 这一点相信不需赘述。即便与境外成熟市场比较（其各个金 融业态占比已经相对稳定），我国A股市场中证券、信托类 股票的市值占比依然相对较低。精品文档收集整理汇总我们更加看重小金融行业的稀缺性：当前我国仅有50多家信托公司、160多家期货公司，而信托、期货公司借壳或IPO 还有政策障碍和技术障碍 （如三年连续盈利要求、 募集资金 用途、盈利模式单一以及关于信托期货公司股东的限

7、制）。而符合公募基金入库标准、估值水平具备吸引力的标的则更 加稀缺，因此我们认为在现阶段给与一定的估值溢价是非常 必要的。 精品文档收集整理汇总我们以美国嘉信理财为例说明成长性和稀缺性对公司 估值的影响。嘉信在 90年代中期又通过一系列收购兼并介 入信托及资产管理、房地产抵押贷款等业务中，当时尽管公 司每年的在线交易佣金率递减，但净利润年复合增长率达到 35浓上。在此阶段，市场对嘉信给与的估值溢价也相当明 显。 精品文档收集整理汇总2、各子行业：主题明确、百花齐放2.1信托股：受益于货币乘数控制我们认为明年货币当局将放活非银行信贷的各种金融 活动，坚持在风险控制的前提下大力发展不创造货币的金融

8、活动，从最近管理层的系列表态及讲话中可以清楚地看到这 一点。众所周知，银行体系通过其存款功能进行乘数放大。 明年如何在保障中小企业正常融资需求的同时，防止货币乘数进一步上升、通胀失控，是管理层面临的一大现实问题。精品文档收集整理汇总在此背景下，大力发展非银信贷具备几个方面的积极意 义：（1）信托不具备揽存功能，不会创造货币；（2）信托贷 款比例受到银监会控制，窗口指导意义重大。精品文档收集整理汇总信托行业明显处于放松管制的大周期之中，这将从根本上打开行业的成长空间：从 2008年下半年开始，放开信托 公司异地经营、放开信托公司自有资金的PE业务、批准信托公司进入银行间拆借市场、出台银信合作业务

9、指引等措施 已经明显使信托行业预期好转。未来，一旦信托分类监管标准出台，其拓展新业务和新市场的路径将豁然开朗，我们对信托行业未来的成长空间乐观。精品文档收集整理汇总我们信托行业选股标准是：信托收入在总收入中占比 高、高端业务占比高、盈利模式多元化。在上市信托公司中， 我们现阶段主要推荐安信信托，但也建议投资者关注其它两 类交易性机会：精品文档收集整理汇总大比例参股信托公司，以权益法核算、并且信托业务投 资收益贡献占上市公司净利润比重较高的公司，如新黄浦。现有信托上市公司重组、收购合并带来的事件性投资机会，2.2期货股：成长性大于周期性，催化剂众多当前期货行业的成长性远远大于其周期性，参股期货板

10、 块依然具备投资和投机价值：未来期货行业面临总量扩张和 结构性增长的双重机遇，从投资策略上看，市场投资情绪高 涨，投资者愿意为大概率的远期盈利支付更多对价、参股期货标的多数具备资产重组，对市场情绪的弹性要大于其他板 块。 精品文档收集整理汇总参股期货板块面临众多催化事件：（1）2009年期货行 业利润增速超预期将是大概率事件：上半年期货行业利润同 比增长120%我们预期期货行业全年业绩增速将达到80%（2）分类监管首次评级结果已出， 首批18家A类公司有望 在新业务、营业部新设等方面享有优先；（3）关于股指期货 和其它商品期货的预期。 精品文档收集整理汇总股指期货受益最大的群体为传统期货公司：

11、我们不否认 券商和券商系的期货公司在股指期货业务上拥有更高的份 额，但是当前期货业务对券商净利润占比贡献不超过2%且券商系期货公司将支付更高比例的对母公司IB分成比例。按照我们估算，即便按照 1倍的（股指期货交易额/现 货交易额）计算，股指期货将增厚期货行业手续费收入 35% 净利润增厚则将更大。精品文档收集整理汇总我们当前挑选期货股的逻辑：期货业务利润贡献占比 高、每股期货股权含量高、能够以权益法核算、流通市值适中以及前期涨幅小。上半年我们在期货板块中推荐的标的依 次为中大股份、中国中期，当前继续建议稳健型投资者关注 中大股份，激进型投资者可关注弘业股份、 高新发展等公司。精品文档收集整理汇

12、总2.3券商股：市场情绪和主题投资共振今年11月份以来，我们对券商股的看法逐渐趋于乐观， 当前券商板块在市场整体投资情绪高涨和融资融券、股指期货等投资主题的共振下，面临较好投资机会：精品文档收集整理汇总乐观的投资者正在将估值基础切换到2010年盈利预测上，09年四季度以来市场成交额大幅回暖，我们判断2010年一季度日均成交额为 2811亿元，这样券商板块业绩同环 比都将有大幅提升，券商的估值并不贵(18-20X10PE)精品文档收集整理汇总股指期货、融资融券等催化剂逐渐明朗， 不仅提升业绩 预期，而且大大提升估值水平。现阶段大中小型券商及参股券商品种都有较为明确的 主题：大市值券商较高的每股冗

13、余资本含量以及市场风格转 化的可能会令市场充分想象其在创新业务方面的弹性以及 本身作为融资融券和股指期货套利标的可能性使得其对机 构投资者的战略价值不断提升； 精品文档收集整理汇总中小券商应符合：市场份额有外延扩张空间、 业务体制 变革带来内生增长可能、经纪业务弹性大、自营四季度加仓的公司； 精品文档收集整理汇总参股券商建议深度挖掘大股东资产注入和一参一控受益概念等相关机会3、推荐六股、上涨空间30% -40%2010年，我们推荐安信信托、中大股份、海通证券、 成大敖东、长江证券、锦龙股份6家公司，主要推荐逻辑罗 列如表10。公司详细信息请参见我们最近的系列公司报告 和邮件。 精品文档收集整理

14、汇总10 / 10版权申明本文部分内容，包括文字、图片、以及设计等在网上搜集整理。 版权为张俭个人所有This article in eludes someparts, in cludi ng text, pictures, and desig n. Copyright is Zhang Jia ns pers onal own ership.用户可将本文的内容或服务用于个人学习、研究或欣赏，以及其他非商业性或非盈利性用途，但同时应遵守著作权法及其他相关法律 的规定，不得侵犯本网站及相关权利人的合法权利。除此以外，将本 文任何内容或服务用于其他用途时，须征得本人及相关权利人的书面 许可，并支付

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