美国金融体系流动性风险演变和政策应对

1、美国金融体系流动性风险演变和政策应对（上 ）从历史的角度去审视，传统商业银行自诞生之日起即 采用了以“借短贷长”和“期限错配”为核心的盈利模式。 该模式因其在储蓄和借款端之间的信用中介转换职能而为 商业银行注入了天然的流动性风险并带来了与生俱来的脆 弱性。这种脆弱性又使银行业成为市场经济中受到严厉监管 的行业之一。传统商业银行的脆弱性传统的商业银行作为信用中介从储蓄端获取资金，再以 贷款向借款端提供融资，这其中赚取的利差收入即是商业银 行盈利模式的核心所在。在市场化程度较高的美国，商业银 行“借短贷长”模式的实施是以正常的收益率曲线作为基本 前提的。但这种通过不同期限错配或成熟期转换来赚取利差

2、收 入的盈利模式存在天然的脆弱性，即当负债端的现金流出快 于资产端的现金流入时，银行将面临资金短缺即所谓流动性 风险。而这一流动性风险又由于下述几个因素被进一步强 化：首先，商业银行业属于高杠杆化的行业，其资本与资产 的比率远远低于非金融行业。其次，为了获取高收益率，商 业银行倾向于持有期限长、流动性较差的资产，这使得银行 在面临资金突然受到挤兑时十分敏感，特别是当银行的现金 不能完全、及时地满足客户对资金的即时需求时，不得不通 过出售表内生息资产来填补流动性需求。一旦这些资产折价 出售遭受严重亏损但又不能及时被资本金吸收时，银行的清 偿能力将受到威胁。再次，随着时间的推移，许多大银行越 来越

3、多地利用不稳定的批发性短期资金作为其负债的来源， 致使流动性风险的市场不稳定性特征日益明显。最后，利率 市场化环境下的银行资产负债的存续期错配更使得银行的 资本金极易暴露在大幅波动的市场利率风险之下，使银行受 到流动性风险和利率风险的双重夹击。鉴于商业银行业在流动性风险上固有的脆弱性， “存款 保险公司”的引入和央行紧急救助机制的存在便成为该行业 最基本的维稳元素。事实上，在 1934 年以前的美国，银行 挤兑和倒闭的案例比比皆是。美国联邦存款保险公司的正式 创建对于结束银行挤兑风险起到了积极的缓释作用。然而， 银行挤兑的结束并不意味着银行倒闭现象的终结。这种由第 三方提供存款保险资金来增信的

4、做法并非十全十美，因它可 能在某种程度上引发道德风险。影子银行业所带来的流动性风险 为了缓释道德风险，美国及全球的金融监管机构对银行的资本金提出了更高的要求，但这也意味更加昂贵的营运成本，其结果迫使银行想方设法地规避资本监管。最为通行的 做法之一是银行在表外设立一个远离破产的实体，然后向它 转移部分资产，以减少监管资本的要求。这种做法被认为是 美国影子银行产生的重要动因之一。影子银行体系在信用中介职能上与传统商业银行异曲 同工。两者的差异体现在：传统的商业银行仅仅涉及简单的 存款和贷款期限的置换；而影子银行则是通过更为复杂、市 场化的流程使资产 /负债不同期限的项目在资金供需之间进 行转换。与

5、传统商业银行不同的是，影子银行的存款端往往是批发资金的提供者，它们利用回购协议（REPO）和货币市场共同基金（ MMMFs ）提供短期贷款。批发资金活性较高， 稳定性差，贷款的发放方则是财务公司或传统的商业银行。 总之，影子银行通过一系列信用中介职能将借款者和批发资 金的投资者连接在一起。回购协议是一种现金贷款，其流程是：现金充裕的公司 以现金购买证券，然后在短期内再返销给对方，证券在此项 贷款中充当抵押品。回购协议呈开放式，如每天进行展期， 十分接近传统商业银行中的活期存款，但与活期存款受到存 款保险保护不同的是，回购交易的安全性取决于抵押证券自 身的质量。在贷款违约的情况下，放贷者有权在公

6、开市场上 变现抵押品并保留所得款项的权利。为了提高交易的安全 性，回购协议可以采取超额抵押，即贷款金额低于抵押证券 的票面价值。 通过这一方式， 它给回购协议提供了一个折价， 其金额的大小取决于抵押证券信用风险的高低。除了回购协议以外，握有充裕现金的投资者还可以购买 货币市场共同基金。与传统商业银行不同之处在于，货币市 场共同基金不受法定资本金的监管，但在正常情形下也得不 到美联储贴现窗口资金的支持。货币基金通常投资于短期国 债和其他高质量的短期公司债券，另外也将极少部分投资放 在非机构 MBS/ABS 支持的三方回购协议之上（它们同时也 主要是三方回购市场的重要资金来源） 。与回购协议的投资

7、 者相比，货币共同基金的投资者对某特定抵押品无追索权， 但由于它们的投资标的属于受到严格监管的高质量、短期证 券如国债和最高信用评级的商业票据等，因此它们在总体上 较为安全。在 2008 年金融危机后，美国证券交易委员会对“ 1940 年投资公司法案”的第 2A-7 条款进行了修订。新的修订规 则对投资货币市场共同基金的质量、期限和多样性进行了更 严格的限制。由于货币基金本身可能遭遇投资者的挤兑或赎 回风险，通过货币市场共同基金为信用中介的金融体系比大 投资者与银行直接打交道的机制更缺乏稳定性。一旦回赎发 生，投资者的第一反应可能是对其开户行挤兑，其结果必将放大初始回赎效应。在影子银行出现后，

8、部分信用中介职能已经从传统商业 银行的“发放持有”模式转移到证券化业务为主导的“发 放一分销”模式。在现代银行业体系之中，贷款大多被转化 为证券，进入“证券化”过程。在此过程中，新的信用中介 过程应运而生，并将贷款的交易、处理和服务费均划为主要 收入来源。在传统的商业银行模式之下，上述发放贷款会直接进入 到银行的资产负债表内，银行需准备相应的资本金。而在证 券化模式（影子银行）之下，第一步是银行将贷款转移到表 外。第二个步骤涉及库存贷款，由从事库存贷款的银行先从 一个或多个发起机构手中购买贷款，形成贷款池。在某些情 况下，库存银行也同时可以是贷款发起者。第三步，将汇集 后的贷款出售给通常作为大

9、型商业银行或投资银行的子公 司管理机构。管理机构的角色是从贷款归集机构购买贷款 后，再置入其所建立的特殊目的载体 （ SPV ）。 SPV 再针对所 持有其投资组合贷款发行证券。 第四步， 涉及出售由 SPV 发 行的证券。管理者通常先将证券卖给承销行，然后由它们卖 给最终的投资者。 第五步， 投资者购买证券。 在购得证券后， 投资者根据它们在所持结构中的优先次序每月收取证券产 生的本金和利息。此外，几乎所有参与实体都需要短期资金来源。其中原 因有二：其一，在证券期限短于贷款期限时，就会要求对证 券展期或用短期资金支付投资者。其二，在证券化过程中的 每个阶段，对短期资金的需求往往在贷款的购买及其出售的 间隔中产生。同时，所有的参与实体通常使用一系列短期金 融工具，如商业票据、资产支持商业票据和回购交易来满足 其短期资金需求。最后，上述过程作为一个整体把信用风险较高的长期贷 款转化成短期和随时可赎回的低风险的金融工具。影子银行 从实质上在模仿传统商业银行的信用中介职能，但蕴含了更 大的市场脆弱性。如果说在传统的银行体系之中，脆弱性的根源来自于存 款人对银行的挤兑，在证券化主导的现代银行业，挤兑或赎 回则主要来自于影子银行体系中批