中国上市公司非特定对象公开发行实证研究

1、中国上市公司非特定对象公开发行实证研究 摘要：在投资者是理性的假设框架下展开讨论，具体采用事件研究的方法，对中国a股上市公司的非特定对象公开募集股份(以下称增发)行为进行实证研究。选取了2001年8月到2007年3月的17个增发样本，得出增发股票在董事会公告日有-3%左右显著价格负效应。但增发股票在上市日没有显著的价格负效应，并认为信息假说理论和中国二元股权结构对该现象给予了很好的解释。 关键词：增发；价格压力效应；信息效应 1引言 向不特定对象公开募集股份，又称作“增发”，指符合规定条件的上市公司，在证监会核准以后对非特定对象公开募集股份的一种再融资方式。本文通过把增发和定向增发区分开来，并

2、利用多个事件日和事件窗进行研究，重点着眼于分析增发的信息效应和价格压力效应。 barclay、litzenberger(1988)和aigbeakhigbe、t.harikumar(1996)把增发价格效应产生的原因的相关研究总结为三个组要的理论。 价格压力假说：masulis、korwar(1986)和avnerkalay、adamshimrat(1986)指出：公司股票是比较特殊的商品，不存在其他类似的替代品，所以其需求曲线是向下倾斜的。因此，供给上升必然导致价格的下降。 信号假说：myers和majulf(1984)基于逆向选择提出了融资的优序理论（thepeckingordertheo

3、ry），并指出企业在再融资的时候，首先选择进行内源融资，然后是可转债和普通债券的融资，最后才是股权融资。因此根据该理论，上市公司拥有更多投资者没有的信息，增发公告日股票价格由于传递负面消息而下跌。 2研究的数据和方法 2.1样本筛选及数据来源 本文研究的对象是中国a股票市场上市公司的增发行为，因此选择的样本将不包括以下几类增发行为：（1）公司上市之前的增发行为；（2）公司对b股、h股的增发行为；（3）上市公司定向增发的行为；（4）增发得到证监会核准的上市公司增发；（5）虽为上市公司增发，但增发募集资金主要用于引入战略投资者、产业转型、资产注入或重组、集团整体上市、新股东借壳上市等重大战略决策。

4、通过剔除样本后，最终符合条件的样本为17个。增发公告、数据均来源于上海万得信息技术有限公司wind资讯金融终端的统计信息。 2.2研究方法 本文采用事件研究的方法考察增发的价格效应。在该事件研究中分二个事件日，分别为董事会增发预案公告日和增发股票上市日。由于本文关注于信息效应和价格压力效应，增发预案公告日最先传递信息的时点，而股票上市日是股票供给变化时点。由于上市公司证券发行管理办法规定增发预案公告必须在两个工作日内公开披露，因此事件日窗口选择为（-2,0）。同时考虑到分析的全面以及公司信息可能过早泄漏嫌疑，本文还对（-10,0）、(-2,2)（-5、5），和（-10,10）窗口进行分析。 本

5、文分别用市场模型和常均值模型描述正常状态收益率，估计窗口取（-280,-40）。单个股票i在事件窗内内的异常累计回报率为。关于股票正常回报本文分别用市场模型和常均值模型来估计。市场模型表述为e（rit/xt）=i+rmt。 3实证结果 3.1增发公司的基本特征 表1是17家样本上市公司上市地点、是否完成股改、预案公告年份和行业布方面的基本信息。 从上表中可以看到，增发公司的行业分布和市场总体行业分布情况基本一致，不存在选择性偏差。从预案增发公告时间上看，20032005年公告数比率最大，并且88.24%的增发都发生在2005年之前，2006年之后多以定向增发为主。 3.2增发预案公告日股票价格

6、效应 表格2，为用市场模型和常均值模型得出的样本股票增发预案公告日事件窗口内的平均异常收益和累计异常收益。从上表可以看出，在增发预案公告日（t）在两个模型下分别有-2.66%和-2.86%明显的负异常收益率。以此同时，t日的累计异常收益率也达到了最大水平。由此我们可以看到，预案公告日存在明显的价格负效应。 表格3，为用市场模型和常均值模型得出的样本增发股票上市日事件窗口内的平均异常收益和累计异常收益。从上表可以看出，在增发上市（t）在两个模型下分别有-1.57%和-1.81%明显的负异常收益率。以此同时，t日的累计异常收益率也达到了最大水平，并随后下降。 4结论 从以上统计数据我们可以得出以下

7、几个结论：（1）增发股票在董事会公告日有-3%左右价格负效应，并且在统计上是显著。（2）增发股票在上市日没有明显的价格负效应，并且在统计上非显著。 以上统计数据表明，增发股票上市日无论从绝对数上，还是从统计角度上看，上市日没有显著的负价格效应。因此在中国a股市场股票增发不会带来价格压力效应。由于企业比股东拥有更多关于企业的信息，因此股票发行给股东传递目前股价高估的利空消息，因此带来股价的下跌。还有解释是增发带来的过多的多余现金，使得代理问题变得更加严重，从而导致公司价值下降。 参考文献 1brennanm.anda.kraus,1987,efficientfinancingunderasymmetricinformation,journaloffinance42,1225-1243. 2ross,s.,1977,thedeterminationoffinancialstructure:theincentive-signalingapproach,belljournalofeconomics8.其他参考文献：1.赵慧芝.加强高校科研经费管理的几点思考j.现代经济信息,2010(12).2.付林,李冬叶.高校科研经费的使用监管机制j.黑龙江高教研究,2009(11).3.江轶.高校科研经费管理若干问题探析j.福建财会管理干部学