四季度A股市场投资策略报告(DOC 6)

1、2006年四季度A股市场投资策略报告主要观点u 宏观经济依旧存在固定资产投资增长过快、货币信贷投放过多、国际收支不平衡加剧等问题。巨额外贸顺差导致的流动性过剩加大宏观调控难度，今后汇率工具和货币政策的配合使用将会明显增强。调控部门短期内出台更多紧缩政策的可能性减小，但利率和准备金率中长期仍有提升空间。预计四季度我国经济增长将温和降温，但依然会保持相对高位，投资增速小幅回落，物价上涨压力有所增大。u 上市公司2006年中期业绩迅速回升，宏观经济增长带动的企业盈利回升、以及制度变革所带来的盈利回归为上市公司下半年带来良好的盈利前景，构成市场中长期上涨的推动力。u 沪深300指数期货最快将在四季度末

2、或者明年初推出，短期对现货市场资金有一定的挤出效应，但中长期看将有效促进A股市场特别是成份股中的权重股的交投，有效提升现有证券的定价效率。融资融券业务在目前阶段因受相关制度的限制，规模比较有限，在试点时期，融资将占主要部分，短期内对市场供求关系偏于有利。u 为加快优质大盘股的发行上市保驾护航将成为今后一段时期有关部门的重要任务和工作。四季度A股市场的资产和资金供给保持大致平衡，但中长期资金稳步入市和新股快速发行上市之间可能存在短暂性失衡。u 上市公司盈利能力、业绩水平的提升和市场制度的逐步完善及创新步伐加快，构成A股市场摆脱旧有格局束缚、迈向稳步发展开放新阶段的两大坚实基础。我们认为，A股市场

3、目前处于新一轮牛市开端，正在逐步进入中长期强势格局周期，四季度A股市场总体处于承上启下、夯实牛市基础的阶段，上证综指主要运行区间预计在1550-1850点。u 我们建议将“把握结构性机会，战略性布局2007”作为06年四季度的A股市场总体投资策略，在关注人民币升值和制度创新带来的结构性机会的同时，以优选具备业绩成长性优势的行业和公司为主线，战略性布局2007年。选择估值水平相对合理、未来业绩增长较为明确的成长型行业和公司作为A股资产配置的重点，主要集中在消费升级、自主创新和具备国际竞争优势等行业公司方面，包括新加入的优质资产。2.汇率调控工具作用或将增强，人民币升值将有所加速从今年上半年宏观调

4、控的实际效果来看，过多依靠央行货币政策显得有些力不从心，需要外贸、财税等多部门政策乃至行政手段的通力配合（这在9月15日起我国调整部分出口商品的出口退税率中再次体现）,国际收支持续失衡从而流动性过剩长期存在客观上导致加快汇率制度的改革和增强汇率工具的调控作用成为经济调控部门的现实选择。同时，汇率适当升值也有利于出口企业的非价格竞争，调整外贸结构，促进贸易增长方式的转变。我们预计，今后汇率工具和货币政策的配合使用将会明显增强，甚至汇率工具的动用将处于优先选择地位。贸易顺差的持续扩大继续增加人民币升值的压力。此外，8月央行的加息政策在一定程度上起到了加速人民币升值的作用。一方面，由于美联储8月暂停

5、加息，而国内利率的上调无疑减小了美元与人民币间的息差，增强投机资金的吸引力，最终加大人民币升值的压力。我们预计，四季度和明年初人民币汇率的波动范围将进一步扩大，总体升值的速度将有所加快。一、影响四季度A 股市场的重大因素分析1.流动性过剩加大宏观调控难度,利率和准备金率中长期仍有提升空间2006年上半年我国GDP同比增长10.9%，城镇固定资产投资增长31.3%，上半年CPI同比上涨1.3%；前6个月人民币贷款增加2.18万亿元，同比多增7233亿元。七、八月份相关数据尽管有所回落，但总体上固定资产投资增长过快、货币信贷投放仍然过多、国际收支不平衡加剧等问题依旧存在。考虑到上半年土地、信贷和产

6、业政策等方面调控效用的逐渐显现和对近期紧缩性调控措施的跟踪评价，调控部门短期内出台更多紧缩政策的可能性减小，但央行利率和准备金率等货币政策中长期角度仍有提升的空间。我们预计，四季度和明年初我国经济增长将温和降温，但依然会保持相对高位，投资增速小幅回落，物价上涨压力有所增大。2.汇率调控工具作用或将增强，人民币升值将有所加速从今年上半年宏观调控的实际效果来看，过多依靠央行货币政策显得有些力不从心，需要外贸、财税等多部门政策乃至行政手段的通力配合（这在9月15日起我国调整部分出口商品的出口退税率中再次体现）,国际收支持续失衡从而流动性过剩长期存在客观上导致加快汇率制度的改革和增强汇率工具的调控作用

7、成为经济调控部门的现实选择。同时，汇率适当升值也有利于出口企业的非价格竞争，调整外贸结构，促进贸易增长方式的转变。我们预计，今后汇率工具和货币政策的配合使用将会明显增强，甚至汇率工具的动用将处于优先选择地位。贸易顺差的持续扩大继续增加人民币升值的压力。此外，8月央行的加息政策在一定程度上起到了加速人民币升值的作用。一方面，由于美联储8月暂停加息，而国内利率的上调无疑减小了美元与人民币间的息差，增强投机资金的吸引力，最终加大人民币升值的压力。我们预计，四季度和明年初人民币汇率的波动范围将进一步扩大，总体升值的速度将有所加快。3.中报业绩迅速回升，整体赢利上升预期增强2006 年上半年上市公司共计

8、实现主营业务收入23219.75 亿元，同比增长18.18%；共计实现净利润1277.58亿元，同比增幅达7.54%。剔除今年新上市公司后，加权平均每股收益为0.1375元，加权平均净资产收益率为5.09%，每股经营性现金流0.263元。相对于一季度上市公司业绩同比下降，06年上半年上市公司盈利出现出乎意料的快速回升趋势。我们认为，中报业绩快速回升存在内外两方面因素的影响：一方面是股改大背景下制度变革的外在因素，资产注入、并购重组、整体上市、业绩承诺等导致众多公司脱胎换骨般变化，业绩实现跨越式增长，同时清欠解保、市值考核、股权激励、融资新规、并购办法等一系列制度变革对上市公司形成切实的提振作用

9、。另一方面在于经济持续增长、行业景气再现的内在因素。今年上半年，两市按传统的22个行业划分，共有17个行业净利润出现同比上升，体现为景气增长，有5 个行业净利润同比下降，景气行业个数有所上升。国家统计局公布的今年前7个月全部工业企业净利润同比增长30.2%，也从侧面强有力地反映了A股上市公司赢利能力大为增强。宏观经济持续增长带动的企业盈利回升、以及制度变革所带来的盈利回归将为上市公司下半年带来良好的盈利前景，构成市场长期上涨的推动力。4.制度创新步伐加快，催生新的热点主题(1)融资融券业务：对市场供求关系短期内偏向有利融资融券业务在目前阶段因受相关制度的限制，规模比较有限，对市场的影响也较小。

10、海外证券市场融资融券制度主要有两种模式，即以美国为代表的完全市场化的信用交易模式和以日本、韩国等为代表的通过专门融资融券公司的专业化的信用交易模式。我国由于存在分业经营、监管能力以及市场成熟度等诸方面的障碍，未能建立起打通货币市场与资本市场的专门的证券金融公司，在初期试点阶段，融资融券业务由获批的创新类券商来独立开展，这一方面降低了效率，另一方面受到净资本的限制，市场初始的规模也比较有限，根据上交所研究中心的测算，如果券商仅用自有资金和证券从事融资融券业务，并且首批试点证券公司数量为5 家的话，那幺，初期试点阶段该项业务规模大致能达到100-120亿。从融资融券业务构成来看，由于券商自有证券的

11、期望收益率一般均较高，同时受到证券品种、数量等方面的制约，所以，在试点时期，融资将占主要部分，短期内对市场供求关系偏于有利。(2)沪深300 成份股指数期货：凸显流动性价值沪深300 指数期货最快将在四季度末或者明年初推出，标的指数即沪深300指数的总市值占沪深市场的近70%，流通市值占沪深市场的60%，市值覆盖率高，具有较强的代表性。国外证券市场的指数期货大多数在上个世纪80 至90 年代初期设立，对其相关研究的结果主要体现在几个方面：1、指数期货的推出不会改变其现货指数的中长期走势，但对标的指数的短期走势有显着影响，比如，推出时机如果选在标的指数运行趋势即将改变的时候，将起到加速趋势改变的

12、作用；2、成份股的波动性整体大于非成份股，平均收益率也将有所增加；3、短期对现货市场资金有一定的挤出效应，但中长期看，股指期货将有效促进股票市场的交投；4、由于市场套利力量的存在，指数期货与现货指数保持高度相关性。股指期货的推出将有效提升现有证券的定价效率，比如，对于封闭式基金的持有者来说，可以通过构建指数期货和基金的投资组合，以对冲大盘的系统性风险，从而稳定获取基金折价率逐步减小所带来的收益。当然，股指期货的影响主要还体现在标的指数的成份股上，特别是那些权重质优大盘蓝筹股将作为避险工具的载体而被机构长期战略持有，大盘蓝筹股长期定价低于市场整体水平的格局也将因此逐步得以改变。在目前市场处于相对

13、高位，绩优成长品种普遍因众多机构看好而丧失流动性的时候，成份股中的权重股更因其良好的流动性而获得新增资金的青睐，再加之定价低于市场平均水平而产生的“洼地效应”，成份股将随股指期货的推出而逐步提高其波动性，从而再次验证上述相关的研究结果。5.双向扩容：优质大盘股发行趋于迫切 资产资金供给总体平衡新加坡交易所于9月5日推出新华富时A50指数期货,这对国内稍晚推出以沪深300指数为标的的首个股指期货交易品种来说形成一定压力,对金融衍生产品的主导权将增强监管部门推出股指期货、完善沪深300 等重要指数样本结构的紧迫性,这更赋予了加快优质大盘股发行上市的战略意义。同时，也契合融资融券业务、调整A 股市场

14、结构、控制流动性过剩等方面的要求。因此为优质大盘股的发行上市保驾护航将成为今后一段时期有关部门的重要任务和工作。目前工商银行、广深铁路、中国人寿、大唐发电、中石油、中交集团等相继显露A 股发行意愿乃至付诸实施。下半年市场资产供给主要包括公开发行包括IPO、再融资、转债等和“小非”解禁两个方面，规模分别在1200亿元和700亿元左右，其中“小非”解禁对市场资金的实际影响并不大。资金供给规模在2000亿元左右，主要体现在新发基金、QFII额度可能增加和保险资金投资比例扩大等持续引导中长期资金入市方面，同时融资融券业务对资金供给也具有一定的正面作用。总体上看，A股市场的资产和资金供给保持大致平衡，但

15、值得注意的是，中长期资金稳步入市和新股快速发行上市之间可能存在短暂性失衡，从而对市场产生阶段性压力。二、2006 年四季度A 股市场总体判断及投资策略1.四季度A 股市场总体判断：承上启下、夯实牛市基础宏观经济的总体持续高速增长和A 股市场反映整体经济形势代表性增强，进一步提升了上市公司赢利能力和业绩水平的预期空间；同时，股改等解决历史遗留问题逐渐接近尾声，股东利益开始趋于一致，市场制度逐步完善和创新步伐加快。这构成了A 股市场摆脱旧有格局束缚，吸引国内外资金关注，迈向稳步发展和开放新阶段的两大坚实基础。我们认为，A股市场目前总体处于新一轮牛市开端，正在逐步进入入中长期强势格局周期。A股市场经

16、历了上半场可观涨幅之后，目前整体估值水平较周边市场已经不再便宜，客观上需要一个震荡换手、重新布局的过程，同时四季度一些重大政策和事件（如股指期货、新股扩容等）也需要充分酝酿发酵和市场主体的认识深入，甚至可能出现解读角度偏差形成对市场的阶段性干扰影响。我们预计，四季度A股市场总体将处于承上启下、夯市牛市基础的阶段，上证综指主要运行区间在1550-1850点，为2007年的强势格局做好各方面的准备。2.投资策略：关注结构性机会，战略性布局2007(1)“轻指数，重个股”。大市值品种规模的急剧扩大和新股上市首日计入指数导致上证综指对全市场的代表性明显弱化，同时上市公司业绩的赢利集中度增强、行业加剧分

17、化对市场股价结构性影响日趋明显，依据综合指数走势进行资产配置的意义已经淡化，我们建议，更加重视“轻指数，重个股”的策略，注重行业景气跟踪分析和具体品种的基本面变化。在风险防范方面，坚持自上而下策略，对大部分景气仍处于下降趋势以及估值偏高、增长放缓行业坚决回避。(2)关注人民币升值和制度创新的结构性机会。人民币升值和制度创新（主要是股指期货和融资融券等）是四季度A 股市场的焦点话题，由此可能产生的结构性机会已经引起市场的关注。以沪深300 指数的成份股为例，策略之一是注意上证50、上证180 和深证100 为标的的ETF，这三类指数的成份股与沪深300 指数很大程度的重合性，能够起到一定的复制和

18、匹配作用。策略之二是结合行业配置进行筛选，有效规避其中可能存在的非系统性风险。(3)以优选具备业绩成长性优势的行业和公司为主线，战略性布局2007 年。在整体价值低估优势逐渐消失后，上市公司业绩增长成为未来市场的主导性拉动因素。我们建议，选择估值水平相对合理、未来业绩增长较为明确的成长型行业和公司作为股资产配置的重点，主要集中在消费升级、自主创新、具备国际竞争优势等行业公司方面，包括新加入的优质资产。三、2006 年四季度A 股市场主要机会1.人民币升值受益行业及品种金融行业：宏观经济的强劲增长带动了贷款的大幅增长，A 股上市银行上半年净利润同比增幅近20%，同时不良贷款余额和比例双双下降，资

19、产质量得到较快提升，中间业务的比重也均有不同程度的提高。稳定的经济增长、中间业务比例的提高，使银行业有望保持全年较高的业绩增长水平，招行股上市有利于增强国内投资者价值认同空间。证券市场的强势表现大大改善券商的赢利状况，预计上市券商的业绩增长将会延续。重点上市公司：G招行、G中信房地产行业：从2006年中报情况看，房地产上市公司中多数业绩出现了增长，两极分化的情况进一步体现，显示调控效果有一定程度显现。尽管面临国家宏观调控的考验，但考虑中国经济高速增长、人口的城市化、住房制度改革和住房保障制度的缺乏以及汇率的改革等因素，房地产行业的未来业绩依然看好。房地产行业是人民币升值的最大受益者之一，人民币

20、升值的加速预期将继续扩大房地产等资产的重估价值。主要机会集中在出租类、商用地产和具有品牌、规模优势的开发类上市公司，以及有特殊题材如奥运概念的个股方面。重点上市公司：G万科、G中粮地、G华发2.具备业绩成长性优势的行业和公司装备制造业：装备制造业的发展已列为十一五重大发展战略，得到我国政府空前的高度重视，并出台了国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见，明确提出到2010年，要发展一批有较强竞争力的大型装备制造企业集团，增强具有自主知识产权重大技术装备的制造能力，基本满足能源、交通、原材料等领域及国防建设的需要等目标；强化了政策将在税收、资金支持、融资支持、国产首台重大设备订购、进出口税收调整、

21、研发投入税前抵扣等方面给予装备制造企业以大力支持。在政策扶持和国内投资需求的推动下，装备制造业预计在未来的10年中将得到迅猛的发展，行业龙头公司未来业绩增长将得到极大改善。重点上市公司：G沉机、G特变、G三一、G广船传媒行业：文化消费的比重在国民的消费中迅速提高，传媒业产业化趋势已经形成。随着数字电视产业发展格局的形成和步入收获期，有线网络资源价值将得到大幅度的提升，加上相关政策的推动，传媒类上市公司经营环境将持续好转。拥有垄断资源的上市公司将能够分享到未来数字电视的高成长，带来赢利能力的进一步提升。重点上市公司：G歌华、G明珠商业贸易：商业行业环境继续保持良好，上市公司利润继续大增长，200

22、6 年中期净利润达到18.76 亿元，比去年同期增长51.65%。消费需求的稳定增长和消费结构升级将继续提升商业行业价值，具有政策支持优势的区域龙头规模化扩张步伐加快,拥有城市黄金地段的商业企业依旧有价值重估的要求。重点上市公司：G穗友谊、G百联旅游行业：未来五年旅游行业的供需关系发生根本性的变化，其中消费结构升级和消费观念的改变导致累计已久的旅游消费潜能的加速释放，而基础设施的不断改善以及政府扶持力度的日益加大也为旅游市场的进一步扩大创造了条件。另外，奥运会和世博会的临近也成为旅游行业趋旺的助推剂，预计未来五年旅游行业收入将保持15.2%的平均增长速度。四季度我们重点关注的是具有垄断自然资源

23、以及奥运、世博会可能受益的上市公司。重点上市公司：G锦江、G中青旅、G黄山公路行业：行业整体增长速度及可持续性被低估。我们判断公路行业未来至少将有3 年以上的高速增长期，公路行业今年一、二季度实际实现的增长率分别为23.6%和26.7%，比之前市场预计的20.7%要好，并且，从行业比较角度，公路行业的高增长具有相对较好的持续性，但06年公路行业的平均动态市盈率仅15.8倍，估值明显偏低。我们另外对近三年来主流机构的持仓进行分析，公路行业的股票一般被作定位为防御性的持仓品种，在市场下跌中才被更多的持有，这也是公路股整体表现较为滞后的一个因素。重点上市公司：G鲁高速、G赣粤汽车行业：业绩恢复高速增长。2006年汽车行业将实现销量、收入和利润的全面增长，产能过剩的压力并未像此前市场担心的那幺大，四季度油价的继续回落继续构成有利支持。我们相对看好大客和重卡子行业，大客行业虽然国内销售平稳增长