2018年化工染料行业研究报告

1、2018 年化工染料行业研究报告目录一、染料行业综述 4（一）中国成为全球染料第一大国 4（二）分散染料是染料中最重要的品种 5（三）我国染料行业已形成寡头市场格局 6二、染料行业：分散活性格局不同，关注中间体 7（一）下游对染料价格敏感度低 7（二）分散染料 CR3占60% 近期价格大幅上涨 8（三）活性染料市场集中度仍有提升空间 9（四）染料中间体环保压力大 10（五）环保整治将进一步影响行业供给 11（六）下游印染纺织行业逐步回暖 12（七）出口稳定向好 13三、染料行业十五年复盘 14四、重点上市公司 18（一）浙江龙盛 18（二）闰土股份 19（三）吉华集团 20（四）亚邦股份 20

2、（五）安诺其 21图表目录图表1：全球染料产能分布 4图表 2：染料的分类 5图表3：我国染料产品结构 5图表4：国内染料产量及增速 6图表5：染料产能区域分布 6图表6：染料企业数目及主营业务收入 6图表7：染料企业数目及平均收入 6图表8：染料行业上下游 7图表9：分散染料产业链 8图表10：分散染料市场格局 9图表11：分散染料价格走势 9图表13：活性染料产业链 9图表14：活性染料行业格局 10图表15：活性染料价格走势 10图表16：还原物价格走势 10图表17：对位酯价格走势 11图表 18：H 酸价格走势 11图表 19：环保相关政策及情况 12图表 20：国内多家染料企业因环

3、保问题停产 12图表 21：国内印染布产量及增速 13图表 22：纺织服装、服饰业产成品库存情况 13图表23：染料出口量及增速 13图表24：染料分月度出口量 14图表 25：染料分月度出口单价 14图表26：染料分析框架 14图表 27：染料行业十五年复盘 15图表28：浙江龙盛营收构成 19图表29：浙江龙盛经营数据 19图表30：闰土股份营收构成 19图表31：闰土股份经营数据 19图表32：吉华集团营收构成 20图表33：吉华集团经营数据 20图表34：亚邦股份营收构成 21图表35：亚邦股份经营数据 21图表36：安诺其营收构成 21图表37：安诺其经营数据 21一、染料行业综述（

4、一）中国成为全球染料第一大国染料是能使材料获得鲜明颜色的一类有机化合物。与色素不同，染料可以溶于水中，并附着在其他物质上。1856年，英国人Perkin 研制出世界上第一个合成染料一 苯胺紫（马尾紫），标志着染料行业的崛起。20世纪50年代，Pattee和Stephen发现含二氯均三嗪基团的染料在碱性条件下与纤维上的羟基发生键合，标志着染料使纤 维着色从物理过程发展到化学过程，开创了活性染料的合成应用时期。20世纪初期，德国染料工业进展突飞猛进，几乎实现了全球垄断。但由于劳动力 成本及制造期间的高污染特性使其不容于环保政策严厉的发达国家。因此，在20世纪末期，染料生产逐渐转向亚洲国家。BASF

5、、Bayer、Hoechst等外企逐渐退出染料行业，并在21世纪初经过并购重组形成 Dystar、Huntsman和Clariant 三大跨国染料 企 业。由于大部分印染技术较为成熟，进入门槛较低，中国和印度的染料产业迅速崛起， 大批规模不一的企业涉足染料及其中间体的生产销售。因此，为了应对市场份额重新 分布的冲击，发达国家的传统染料企业积极转型高端染料制造，以中印企业的廉价半 成品染料为原料进行加工，生产高端产品。经过2008年金融危机的冲击，Clariant和Huntsman裁员，Dystar 破产并被浙江龙盛收购，欧美企业在中高端市场的份额 和优势也被打破。浙江龙盛凭借多年积累和成功收购

6、跃居染料行业龙头地位。图表1:全球染料产能分布资料来源：太平洋研究院整理2016年，中国染料产量92.8万吨，占全球70%是全球染料生产第一大国，其中净 出口 22.7万吨，表观消费量 70万吨左右。印度是全球第二大染料产地，中印两国合计 产能占据全球90唸右。（二）分散染料是染料中最重要的品种从来源上来看，染料可以分为天然染料和合成染料，大规模生产中使用的通常都 是合成染料。按不同化学结构，染料可以分为偶氮类、蒽醌类、芳甲烷类、靛类、酞 菁类等多种染料，其中偶氮类和蒽醌类占比较高。偶氮染料制造简单、成本低廉且品 种齐全，蒽醌染料属于中高端产品，色谱齐全、成本较高。目前，应用最多的是按性 质和

7、使用方法，将染料分为分散染料、活性染料、硫化染料、还原染料、酸性染料、 直接染料等。图表2 :染料的分类|唇时化学结樹快用帥1井融染HAM.静耀、余坏離垒、的纶、酩震纤艷、内纶、扯纶*聞纶等洛性染料纤蜒案歼瓠処坯布答还联料ftk涤郴iU纺七律絹绘绷棍性覃料偶粗*岖备三芳甲炕蛍C威汗雒（ F b.兼挖钿纶*皮萨、紙张直播集料取白喷纤鏑（羊E兼理）.掃嘛、人遗難我他码料阳离子型料.冰坠蟄料.中性染料、囁聚乘科瞬资料来源：太平洋研究院整理由于结构特性，分散染料成为唯一能在聚酯纤维（涤纶）上染色和印花的染料。 而全球聚酯纤维产量占合成纤维总量的60%以上。因此，分散染料是染料中最重要的品种。活性染料由

8、于其母体和活性基的存在，使其在纤维染色上具有较大的适用范围， 可以根据不同活性基性质，应用于不同纤维素的印染中，在染料市场中也占有较重要 的地位。硫化染料作为第三大染料品种，在纤维素纤维的染色中应用较多，主要用于 纱线和坯布等工业用布的染色中。图表3 :我国染料产品结构资料来源：中国染料工业协会，太平洋证券整理（三）我国染料行业已形成寡头市场格局我国染料产业受下游纺织产业需求增大和出口增多推动，在近十年来取得了重大进展。目前我国是世界染料产量第一大国，约占世界染料总产量的70%以上。据中国染料工业协会统计，11-16年，我国染料产量复合增速 3.7%, 2016年染料总产量达92.8 万吨。图

9、表4:国内染料产量及增速图表5:染料产能区域分布10015W产址（吁耳 f-仲资料来源：太平洋研究院整理资料来源：太平洋研究院整埋从生产地区来看，我国染料生产企业主要集中在浙江、江苏等地。其中，浙江省的生产规模最大，2015年全省完成年生产量超过 59万吨，占全国总产量的 64.64%和世界总产量的40%A上。图表6:染料企业数目及王宫业务收入600 BODMDO1M1O0N0O图表7:染料企业数目及平均收入资料来源：Wind,太平洋研究院整理0愛肖金电較 :EPt业务收人计田t万元）资料来源：Wind,太平洋研究院整理由于2011年以来染料行业开启了淘汰落后产能、调整结构和绿色发展的转型之路

10、,我国染料生产企业个数从 2009年11月底的历史峰值521家锐减到2011年底的362家，之后企业数量保持平稳下降趋势，截止到2015年10月，国内规模以上染料生产商数量已经下降到 325家，6年年均增长-6.3%。在行业去产能过程中，染料行业 集中度不断提高，行业龙头凭借规模优势，行业竞争格局将进一步优化。国内染料生 产企业形成了以浙江龙盛、闰土股份、浙江吉华、亚邦股份、安诺其等大型企业为寡头的市场格局。二、染料行业：分散活性格局不同，关注中间体（一）下游对染料价格敏感度低染料产业链上下游涉及石油化工、煤化工、化学原料、化学制造及印染等多个领 域。由于染料的种类多样，其母体结构及其他引入基

11、团的种类较多，原材料的来源较 广，这些因素造就了庞大的产业链体系。图表&染料行业上下游血*ifrlft'WI1 |>I i IJ 4* HiM: bit毗1|<lint hI1尉I:*雜.1资料来源：Wind太平洋研究院整理染料行业的上游产业覆盖石油化工和煤化工领域，主要是通过石油成分分离和煤 焦化等方式得到生产染料中间体所需的苯及芳烃类化合物和焦油组分。上游材料价格 受原油、煤炭价格波动及纯苯、煤焦油等成品供需关系影响。行业中游覆盖中间体原I新： f i卜卬染侧卅和叩材料制备、中间体制备及染料制备。常用的染料中间体主要有间苯二胺、还原物、对位酯和卜酸等。中间体利润

12、受上游成品及无机原材料（纯碱、无机酸、反应气体等）价 格和中间体售价直接影响。染料成品利润受成品售价和染料中间体价格直接影响。同 时，部分染料龙头企业同时也具备中间体生产线，不仅能够较好应对中间体涨价带来 的成本上升效应，也能够带来盈利。由于染料中游产业集中度高，形成寡头垄断格局， 因此，寡头具有一定议价能力，对利润能形成一定影响。染料下游行业以印染企业为主，企业主要负责对坯布等成品材料进行染色。印染企业利润受染费、水电等资源消耗影响较大，助剂和染料价格同样有一定影响。此外， 染料价格只占下游印染企业成本的10%-20%只占最终服装的千分之一不到，每吨染料价格上涨1000元，对应印染成本提高1

13、00-200元，服装成本提高不足1元，因此下游对 染 料价格敏感度不高。（二）分散染料CR3占60%近期价格大幅上涨分散染料在染料中产量和需求量最大，2016年我国分散染料产量 43.60万吨，占我国染料总产量的 48%，近几年产量较为稳定。我国的分散染料品种较为齐全，目 前偶氮类占比为75%蒽醌类为20%杂环类约5%偶氮类分散染料主要生产企业有浙 江龙盛、闰土股份、浙江吉华等，蒽醌类分散染料主要生产企业有亚邦股份、浙江吉 华、杭州帝凯等。图表9 :分散染料产业链分散染料产业链可以拆分为三条主线，分别对应偶氮类、蒽醌类和杂环类。偶氮类分散染料合成路线始于石油化工产品，染料生产企业将间苯二胺、对

14、硝基苯胺等及 其衍生物与还原物（2-氨基-4-乙酰氨基苯甲醚）进行反应可以得到目标染料。蒽醌类 分散染料的重要中间体为蒽醌衍生物（1-氨基蒽醌等），而前驱体蒽醌的合成路线又可以分为煤焦油路线（煤化工）和苯酐合成法（石油化工）。杂环类分散染料主要是通过普通氮杂环或苯并氮杂环及他们的衍生物反应制得。上述方法中引入修饰官能团时都 需要使用相应的无机酸和相应的无机或有机试剂。分散染料市场集中度高，呈现寡头格局，CR3能接近60%产能主要集中在浙江龙盛、闰土股份、浙江吉华三家企业。此外，亚邦股份在中高端蒽醌染料市场中占有 绝对优势。同时，借由专利权，龙头企业对行业具有深刻影响力。由曾经的全球第一大染料生

15、产商德司达申请，后德司达被浙江龙盛控股，专利权归浙江龙盛所有。专利 所涉及染料占分散染料市场的40%-50%其他企业生产专利涉及产品需要向浙江龙盛缴纳专利费用。龙头除规模优势和专利优势外，同时控制上游关键原材料；浙江龙盛在 中间体间苯二胺的生产中同样处于龙头地位，一体化优势进一步拉大与小企业的成本 差距。图表10：分散染料市场格局图表11:分散染料价格走势a | i： 匚 >-匕m/、/ | I / |、必、 ljj /、i * I 以亠丿J 丄mi17年下半年，在环保以及安检的压力下，全行业库存均处于低位。染料价格一改廿散暨Emoo附计岔斤Tqrs% <占MEr 3鲁直 哺/11

16、0冲淸5决 7法Ef 3£/5営辟 -tin->T0;z淡季价格下调，经销商积极备货的局面，淡季价格持续上涨，连云港爆炸事件进一步推动了价格的上涨。卓创资讯的分散黑报价已经达到32500元/吨，12月份以来上涨7000 元/吨，后续旺季来临，染料价格有望进一步上涨。（三）活性染料市场集中度仍有提升空间活性染料是第二大染料品种，因其通过化学反应进行染色，所以也称为反应性染料。2016年，我国活性染料产量为25.1万吨，占我国染料总产量的 29%活性染料的产业链可以拆分为染料母体和活性基团两部分，染料母体多数以煤化工产品为原材料进行生产，活性基团则多数以石化产品为原料。染料母体决定

17、染料的颜色及部分染色性能，可以分为恩醌类、萘衍生物类（萘酚、萘胺等）、酞菁类。萘衍生物类母体占比较大，市面常用的H酸、J酸、丫酸都是用于制备氨基羟基萘磺酸类母体的中间体。图表13:活性染料行业格局图表14:活性染料价格走势活性黑WH N200%（元/公斤）itr料占>s寂 二一二-tfrwnl If 匣一A.%*Wind,Wind,活性染料市场同样呈现寡头格局，CR产能占60%产能主要集中在浙江龙盛、闰土股份、浙江吉华、湖北楚源、传化股份（控股子公司泰兴锦鸡）等企业。相对于分 散染料，活性染料中小企业较多，未来市场集中度仍有提升空间。（四）染料中间体环保压力大常用的染料中间体主要有还原物

18、、对位酯和卜酸等。图表15:还原物价格走势2015-2017年还讯物周均价走势图元/佥斤巡賺朝-曲日榕动罕均资料来源：Wind,太平洋研究院整理还原物是生产分散染料的必要中间体，主要包括铁粉还原和加氢还原两种，主要污染为酸性有机废水2014年9月 内蒙古腾格里沙漠出现巨型排污池的新闻引起社会10万舆论的广泛重视，3家涉事染料中间体还原物生产企业均被关停，价格一度冲高到 元以上。目前各大厂基本配套了还原物产能，还原物价格近期比较稳定。图表16:对位酯价格走势图表17：卜酸价格走势2015*2017年对位酷周均价走劳图2015-2017年H戒周均阶走势用元/鱼斤对逼捲 却日科动平沟资料来源：卓创资

19、讯，太平洋证券整理兀/鲁斤 h® 證日莒动平均TO2010资料来源：卓创资讯，太平洋证券整理对位酯是活性染料生产用量较大的中间体，国内活性染料一年产量25万吨，对位酯需求7.5万吨，主要污染为酸性废水。湖北楚源为全球第一大对位酯厂家，具备产能4万吨，2016年由于环保不达标，湖北楚源被迫关停。2017年4月楚源虽然复产，但是开工负荷一直在五成以下。国内其他对位酯产能主要集中在河南新乡，由于环保的影 响，开工率始终不高。目前相关大厂正在积极配套对位酯产能，但是难点主要在两个 方面：1.原材料环氧乙烷和硫磺酸是易燃易爆品，而且是制毒品的原材料，购买需要 资质和备案，运输和储存也非常成问题

20、；2.新产能需要时间长，批文需要一年，建厂也需要一两年。卜酸是活性染料的中间体，国内活性染料一年产量25万吨，卜酸需求5万吨。卜酸生产过程中安全、环保压力大，具有高需氧量、高酸度、高盐度和高色度特性，无法采 用传统的生化和物化方法处理。2016年，F酸最大企业湖北楚源被迫关停，F酸价格一度冲高到5万元以上。目前各大厂F酸配备较为齐全，价格近期较为稳定。（五）环保整治将进一步影响行业供给染料行业对环境影响最大的是废水。据估计，在染料及其中间体生产中有90%勺无机原料和10-30%的有机原料转移到水中。根据环保部发布的染料工业废水处理工程 技术规范显示，生产1吨分散染料将产生20-40吨废水，生产

21、1吨活性染料将产生10-20 吨废水，生产染料中间体 H酸将产生7吨废水。图表18:环保相关政策及情况时间相关政韓2016.4淅江省工业汚染盼治2016年度实施方案2017. 3染料工业浦染舸排放标准制定工作启动2017. 6新版中华人民共和国水污染防治法2017. 8第四批中央环境保护督蠢工作2017. 11排污许可管理办法（试苛2017, 12中华人民共和国环境保护稅法实施条例资料来源.Wind太平洋研究院整理2017年以来，环保整治工作密集展开，染料工业污染物排放标准 制定工作启动， 中小企业面临较大的环保整治压力。染料相关企业环保问题持续发生：2016年2月，全球最大的染料中间体及活性

22、染料生产企业湖北楚源集团因恶意偷排被勒令停产整顿；2016年6月，环保部环境监察局对九江市之江化工有限公司等4家染料生产企业进行挂牌督办，并对有关责任人进行行政拘留。随着2018年1月1日起环境保护税正式实施，预计染料行业落后中小产能将继续出现关停限产，进一步影响供给。图表19:国内多家染料企业因环保问题停产|必司事件时间主矣产品|湖北绘源关停2016. 2活性集料了牙吨班中间傑九江常宇停产2016. 6分散染抖屮间萍九江之江停产2016.6分散染外申闽犧穗兴徳邙停产2016.6分菠染斛屮间幣浙江亿碍停庐整顶2017, 7由万吨分散憑蚪，5万吨活性柬艸耗江之江爆炸2017.7分散染料中间体韶科

23、联发停产2017. 8分散架料B0CG吨连云港聚崔爆炸201 孔 12分般染料中间体资料来源：太平洋证券整理（六）下游印染纺织行业逐步回暖染料行业的需求主要取决于下游印染、纺织业的发展。我们印染行业近二十年实现了极大的发展，虽然近五年来由于环保政策的趋严，“大气十条”、“水十条”、“新环保法”相继出台，印染产业呈现出平稳的态势，但是结构调整不断推进，印染行业 集中度不断提高，落后产能逐步被勒令淘汰。近年来，受供给侧改革去产能和去库存的影响，纺服行业经历了产业结构的调整和发展战略的重新布局，2017年1月至10月，行业去库存进展顺利，产量同比小幅增长约0.3%，未来有望维持平稳增长。下游需求拉动

24、，印染行业逐步回暖。2016年我国印染布产量达到533.70亿米，同比增长4.73%，结束了连续5年的负增长，拉动我国染料产量需求增加。图表21 :纺织服装、服饰业产成品库存情况资料来源：太平洋证券整理图表20：国内印染布产量及增速121XJ0XMJ sooawGOOOO4DOa(K>imoo5 IA3Q0C2SDOMOOLS.OD iaoo5 coJoeD却4寻刊 2.9SE:Era .L .二二 ssn wer* 埠gE 3-0 ETOS（七）出口稳定向好近年来，染料出口量整体相对稳定在25万吨左右。在细分染料品种中，分散染料出口总量高居第一，稳定在每年 10万吨；活性染料出口总量位

25、于第二位，出口量为4万吨；还原染料出口量在3.5万吨。图表22:染料出口量及增速染粧出21呈（万吨染料出口罐速（%）2、4季度出口要明显好于1、3季资料来源：wind,太平洋证券整理 分月度来看，染料出口也有明显淡旺季的特点，度。图表23 :染料分月度出口量图表24:染料分月度出口单价3.50050ojga1234567*9101112年 I 万电片 3015$ : JJltl201&年 |忑胞| ffilTS | 万冲资料来源：wind,太平洋证券整理资料来源：wind,太平洋证券整理三、染料行业十五年复盘图表25：染料分析框架一染舞坷期 字节壮铃社：噫F游甲湫苗扯业特征母祐3 5”

26、和9 WM足传feUl车 且由于吳氏衣凰厚.用軒萝，1- 般下+于上罕申技木塑垒不连，一魁 化工生产就atit即可成本供给-中间溶：伊髓龜朴；还恵畅、时盂二惓活惟ifc料：H醱*对但酣迈曲辆、”酸历来審亦波戲诂饰：崽响申町佻上博仰第：环氧乙忧. 琲檢地鲨翳人产能片利：走直命性黑*利打击侵权厂案喷诂乎件：甩谨窘，G20厂 印走蚣红业：较为隐屯 ¥乍刿 期牲斡至肝业辜申屢連步提高,议愉能力一肛需求T出口：主婪出东向亚等地，HL前戦为槌定.事芳厲羯性明墾：资料来源：太平洋研究院整理总体上看，染料价格呈现出“涨两年，跌一年”的规律，基本符合“价格-利润-库存”的大行业变化规律。染料行业新产能

27、投产期大约在两年，小企业可能会更短，平均可以估为一年半，因此染料周期时间一般在36个月。行业季节性特征方面，主要受到下游印染纺织业和出口的影响。一般来说，3-5月和9-10月是下游传统旺季，这一段时间染料销量一般比较好。此外，下半年衣服比较厚，颜色也比较深，用料多，一 般而言下半年业绩好于上半年。一般情况下，染料生产企业会有两个月的染料和原料/图表26:染料行业十五年复盘中间体的库存。分散染料可以储存五年，活性染料可以储存两年。闰土股份股价浙江龙盛股价一染料岀口均价（美元）2004610 5 0 5 02 119000800070006000S000o o o O000000004 3 2 1

28、02005612006612012 012011,01201901 hjoogol2008012D06-2M7年,VMk 内龍竟条抑0L环樑 口芦黄怦水厂2011 <总料tn格丄127nr.n 一§7占12C-1 芝一2015 01釦m年期处人厂衣期犠轍黃侔 WH5年.湖北楚脾发住火寰9000800070006000500040003000200010000h闺土扣非空爭净润（万元-染科出二均（美元7吨K厅元）900008000070000600005000040000300002000010000 0 -10000 -2000020WO1201661201501 20m zo

29、labl 201,01 2011占一 201061 200901 2OOEO1 200,01 bJoo?Gl Moon 200401资料来源：Wind太平洋研究院整理排除A股牛市的影响，龙盛和闰土股价走势基本与染料价格走势同步，略有提前， 分析主要因市场预期提前在股价中反映所致，如 07-08 年、 11年和13年。其中闰土股价 弹性更大。利润由于要考虑到价量两方面的因素，因此其相对于价格而言也具有提前效应。从行业洗牌结束开始，行业三年周期我们分为Y1, Y2和Y3。Y1行业竞争态势良好，厂家数目相对较少，龙头企业可以拿到较多的订单，染料量价齐升，企业利润随之上升，支持股价进一步上升。 丫厂般

30、为行业的分水岭，上半年一般价格会继续升高，但是由于新入厂家陆续增多，龙头企业订单数目会有所减少，按照利润=价格 *量来看， 利润早于价格见顶，如 08年上半年， 11年上半年， 14年上半年等。随之而来的就是利润的逐步下滑，利润的见顶下滑也反映在股价上，然后逐步传递到染料价格上，染料价格也在下半年，尤其是下游需求较弱的第四季度迅速下滑。Y3般是行业洗牌的一 年，产品价格相对较低。Y3上半年一般是企业去库存的阶段，小企业逐步减产或者停产，行业格局逐渐变好。Y3下半年企业库存一般处于低位，小企业逐步退出，大企业拿到的单子变多，利润已经开始逐步上升。2004-2006 年是比较典型的周期。 04-0

31、5年染料价格处在逐步上升的阶段，生产厂家不断增多，库存不断增加，行业竞争日趋激烈。 06年由于业内产能过剩，行业处于 自调 整状态，染料价格处于低位，库存降低，小企业陆续退出。 06年底1 1.1 3的松花江 爆炸 事故更是引发了一轮的环保势头，进一步提高行业集中度。2007-2009 年属于第二轮周期。在传统的周期之外，还叠加了奥运和金融危机的特 殊因素。 07年染料价格持续上涨，一方面来自于行业供给侧的好转，国家持续推进节 能减排，小企业不断退出，供给减少，分散染料产能降低了30%；另一方面来自于出口退税的降低，出口染料价格和国内价格接轨。企业利润随着价格提高而好转。2008年上半年，奥运

32、前染料行业预期染料供应紧张，染料价格大幅度提升到5.5 万元/ 吨，达到行业顶峰状态。企业利润在第二季度达到顶峰。下半年奥运期间染料关停及禁运现 象并未大规模发生，供应充足，行业竞争激烈。再加上金融危机全面传导到中国，纺 织出口受到很大影响，下游一直处于观望态势，导致价格急速回落到年初水平。龙盛 08年下半年利润由于量价齐降出现了大幅度下跌。2009年染料价格随着下游纺织业企稳定而基本稳定，和 07年的价格接近，龙盛凭借其龙头地位和上下游一体化能力，盈 利能力有所恢复，叠加大盘的反弹，支持了股价的持续上涨。德司达12月1号破产，龙盛通过新加坡KIRI对其实行了收购，并于2010年3月收购成功。

33、2010-2012 年处于第三轮周期。 10年纺织业的逐步回暖，染料行业竞争格局良好，染料出货量和价格逐步上涨，龙盛利润和股价不断上涨。11年上半年在延续 10年趋势的同时，虽然石油的涨价带来了硫酸硝酸以至染料价格的提升，但是活性染料和中间 体业内扩产较多，竞争激烈，并且下游需求不振，企业利润在下半年出现一定幅度的 下滑，并随之传导到股价和价格。 2012年，下游需求进一步恶化，印染布产量出现较 大幅度下滑，行业竞争激烈，公司主动采取压价策略抢占市场，小企业陆续停产，进 一步提高行业集中度，行业内库存处于低位。染料价格不断走低。龙盛通过其龙头地 位和一体化的技术优势在下半年利润逐步企稳。201

34、3-2016 年是最近的周期。此轮周期持续时间较长，一方面有龙盛利用专利重塑 行业格局的影响，另一方面有环保和G20的因素。2012年11月，龙盛起诉闰土专利问题， 2013年1月14日，龙盛闰土宣布和解，行业格局得到改善。龙盛也借用专利打压了一批 小厂家，进一步提高行业集中度和话语权，13年整个行业态势良好，染料价格一路上涨。此外，2013年环保执法力度较严，卜酸产能受到很大影响。最大的 卜酸厂商湖北楚 源多次受到环保核查，江苏明盛和浙江吉华也间断停产，卜酸价格从3万元/吨涨到2014年初的 9万元 / 吨。 2013年龙盛股价、染料价格、利润均呈现出上涨态势，其中染料价 格从1.8万/吨涨

35、到3.5万/吨，接近翻倍。 2014年上半年染料价格维持在高位，按照一 般的三年周期来看，此时行业已经进入了激烈竞争期，龙盛和闰土的利润也均见顶， 利润和价格在 14年下半年均有所下滑。但是随着 2014年腾格里沙漠污染案件使得国内 最大还原物生产商宁夏明盛染化被勒令停产，直接导致还原物供给严重不足，还原物 价格从 3万元/吨一步飙升到 15年10万元/吨的天价。染料价格再次上涨，在 15年上半年 达到顶峰，约 6万元 /吨。随着部分企业开设还原物生产线以应对原材料涨价的问题， 供需关系逐渐平衡，加之经济下行严重， 2016 年上半年，还原物价格逐渐跌至 3.3万 元/ 吨并保持稳定。整个染料

36、行业的价格在到达顶峰以后断崖式下降，从6万元/ 吨跌至1.6-1.7 万元 / 吨。这次大幅度下跌，一方面是中间体供需关系的改善，涨价逻辑不复 存在；一方面是整个行业也到了洗牌整理的阶段，打压小客户和可能的潜在进入者， 加之下游进入淡季，各种因素促使价格不断下跌。染料价格也出现了断崖式的变化。15年下半年到 16年第一季度，行业处于去库存，内部整理的一个阶段，这一段时间企业的利润也都处于低位。16年环保和G20对于染料价格造成了比较大的影响。环保力度加强，H酸和对位酯最大生产商湖北楚源在16年3月因违规排放污染物被责令停产，复产遥遥无期，加之下游印染行业进入行业旺季，染料价格迎来了一波上涨，在

37、四月上升到3.3万元/吨，之后随着下游进入淡季有所回落。G20是一个类似于08年奥运会一 样的政治性事件，并且由于 G20在杭州举行，浙江又是染料与印染纺织大省，因此G20影响更为直观。G20筆会在16年9月召开，在七八月份的时候浙江省的印染厂家陆续限 产停产，但这一段时间处于印染纺织行业的淡季，实质性影响其实并不大。虽然染料 价格在这段时间也有所提高，但是成交量并不大。如此G20筆会已过，印染纺织行业进入了金九银十的传统行业旺季。染料中间体方面，H酸和还原物价格比较稳定，对位酯价格持续走高。2017年以来，在环保和安检的推动下，染料行业供给端不断收缩，绍兴联发、杭 州宇田等企业陆续退出，20

38、17年12月份连云港爆炸事件更是加剧了相关中间体行业的退出，染料行业正处在新的景气周期。此外值得关注的是，在环保趋严的新常态下， 小厂陆续退出后难以重新复产或者投产，行业的供需格局有望持续改善，形成新寡头 局面，行业盈利能力有望得到持续的提升。总的来说，染料价格具有“涨两年，跌一年”的大周期以及每年3-5 和9-10月份处于旺季，其他月份处于淡季的小周期。下游印染纺织行业由于行业集中度低，议价能 力不强，加之染料成本只占印染成本 10%左右。因此只要印染行业行情稳定，对于涨价 接受能力较强。相比而言，环保政策的严格程度影响更大：一方面环保政策会影响行 业格局，对于污染严重的小厂会有较大的影响；

39、另一方面环保政策会影响中间体的供 需关系，H酸和还原物历来是高污染，每次环保打击后价格均出现大幅变化，并带动染 料价格的上涨。四、重点上市公司（一）浙江龙盛公司主要从事染料、中间体、助剂、无机产品、减水剂等产品的生产和销售，是 目前全球最大的染料生产企业，公司成功收购染料巨头德司达，拥有14万吨分散染料产能和 6 万吨活性染料产能。同时，公司也拥有间苯二酚、间苯二胺和H 酸等中间体生产线以及助剂、减水剂、无机化合物生产线，成功打造了中游全产业链模式，能 有效应对染料中间体的价格波动。其中间苯二酚主要竞争对手美国Indspec 公司（产能2.2 万吨） 2017年退出市场，行业内主要供应商只有住

40、友化学（产能3万吨）和浙江龙盛（产能 3万吨），间苯二酚供应紧张，价格从 2017年初的 5万/吨涨到 9万/吨，后续有 望继续上涨并维持高位，公司显著受益。公司未来一方面深耕染料行业，进一步促进行业竞争格局的向好，另一方面继续 发展中间体业务，拓宽相应品种。此外，公司积极推进房地产业务，主要定位在上海， 目前在做的有华兴新城，大统路以及黄山路项目。预计公司 17-19 年净利润分别为 25 亿、 36 亿和 40 亿元， EPS 分别为 0.77 元、图表27 :浙江龙盛营收构成资料来源：wind,太平洋证券整理资料来源：wind，太平洋证券整理图表28 :浙江龙盛经营数据宅枢人您心并谭利再

41、比心 Y*再社世片悔碎 I斥岸科諷他1.11元和1.23元，对应PE分别为16倍、11倍和10倍。坚定看好公司发展， 给予“买入”评级。分散染料价格每上涨1000元/吨，公司EPS增厚0.03元；活性染料价格每上涨1000元/吨，公司EPS增厚0.01元。（二）闰土股份公司主要从事纺织染料、印染助剂和化工原料的研发、生产和销售，目前公司分散染料产能11万吨，活性染料产能 6万吨，公司中间体布局完善，配套了H酸、对位酯、还原物等中间体产能，产品占国内市场份额第二位。公司未来一方面继续修炼内 功，对现有产线技改，完善管道连续化生产技术，另一方面设立产业并购基金，优化 产业布局，加快公司外延式发展步伐，投资方向主要是化工新材料、医药医疗健康和 环保产业及其他新型行业。图表29 :闰土股份营收构成图表30：闰土股份经营数据师 SJMJ aKH.资料来源：wind，太平洋证券整理资料来源：wind,太平洋证券整理预计公司17-19年净利润分别为9.5 亿、13亿