二季度宏观展望及投资策略：在阵痛中迎来新生(1)

1、宏观报告2012 年 3 月 29 h二季度宏观展望及投资策略：在阵痛中迎来新生一、二季度经济有望筑底12刀投资仍处低位，消费持续下滑但消费者信心定强，出口增长低于进口增长，出现金融危机后第二 次单月贸易逆差。整体上看，经济增长速度仍将下降，但消费和出口仍存转机。1、投资增速加速下降至2月，城氛固定资产累计投资2.12万亿元，同比增长21.5%。分行业来看，投资额位于前五的行业 分别为制造业、房地产业、交运仓储业、水利坏境、公共设就管理业，固定资产投资实际完成额累计值分别 为0.73万亿、0.64万亿、0.18万亿、0.13万亿、0.11万亿，制造业累计同比增长24.66%、房地产业累计同 比

2、增长30.33%,交运仓储累计同比下降10.27%、水利环境累计同比下降0.82%、公共设施管理业累计同比 下降4.28%,值得注意的是，城镇固定资产投资增速同比下降，而增长的主要来源是制造业和房地产。至2刀末，今年以来固定资产累计同比下降的行业冇石油和天然气开采业、交运仓储业、水利环境和 公用设丿施管理业，降幅最大的是铁路运输，其次是交运仓储和道路运输业，分别达到44.38%, 10.27%和8.68%； 其它行业累计投资均实现同比增长，增幅授大的是金融业、建筑业、水上运输、专用设备制造和木材加工, 同比增长分别达到 15&86%、128.6%、95.69%、58.84%和 45.7

3、6%。今年以来投资增速加速下降40%35%30%25%20%15%10%5%350000300000250000200000150000100000500000城填固定资总投资完或颉一累计值（亿元） 城頊固定资吝投资完成额-墨计同比数据来源：财汇，好买基金研究中心整理2008年末，为摆脱金融危机、维持经济增长，国家实施了以4万亿投资为代表的刺激经济计划，并主要体现为屮央主导、地方跟上的形式。在此影响下，2008年11月，屮央项目投资完成额累比同比增速达到31.8%,在2009年2月-度达到40.3%的高点，均高于地方项目的增速。城镇固定资产完成额屮屮央项目同 比增速在2010年大部分仍维持在1

4、0%以上的水平，但在2011年显著下滑，在6月份，城镇固定资产完成额 小屮央项目累计同比增速出现负增长，加速下滑的趋势一致持续到2011年8月份，z后下降速度开始走稳。今年以来中央项目投资完成额累计降速企稳戋齐匡定交业設交犬咬氏圾录匡定交亡設交犬或氐 三夫£百计列n导龙百计耳n数据來源：财汇，好买基金研究中心整理固定资产投资的领先指标金融机构各项贷款余额同比增速从2009年的30%以上的高峰急速滑落至2010年6月的18.2%后持续下滑，至2012年1月末，同比增速为15%,处于2008年12月以来的最低点。今年2月的金融机构各项贷款余额同比增速微幅上升，为15.2%,这或表明固定资

5、产投资增速下滑速度将放缓。金融机构各项贷款余额同比增速下滑金琏忙扫 找织迴定吝投資定攻頓襄亍匡比数据來源：财汇，好买基金研究中心整理至2月末，新开工项日计划总投资累计11414亿，同比增长23.2%，比去年同期显著回升，基本回复到2010年的月增速水平。不过，相对去年年末的月增速，新开工项目计划总投资增速有微幅下滑。新开工项n计划总投资增速微幅下滑120100806040200-20-40枣定竇衣投务本乞芳开工项刍汁更总投资*汁臣比数据来源：财汇，好买基金研究中心整理新开工项h计划投资同比不仅佼去年同比有明显上升，较去年全年都有明显回升。作为先行指标的新开 工项口计划投资同比増速的回升说明全年

6、固定资产投资出现失速的可能性不大。总体來看，固定资产投资同 比增速仍将处于缓慢回落的态势当中，并将拉动经济增速进一步下行。2、1-2月消费继续滑落、消费者信心走强2012年1-2月社会消费站零售总额33669亿元，同比增加14.7%,增速有所回落。去年3月份以来，社会消 费品零售总额总体保持平稳增长，此次回落或与季节因素有关，年后消费热情一般会回落。另外，主耍耐用 品方面却孕育着希望，虽然家具和家电消费同比增速仍在回落，但12月汽车消费同比増速已经由两年來的 低点回升2.5%。分类别看,必需消费品增速下滑幅度较大，“吃”增速为16.1%, “穿”增速为12.8%,日用品增 速为16.5%,较此

7、前水平下降7-14%0消费增速卜滑2000018000160001400012000100008000600040002000020151050社会消旻品琴害总额兰罢（亿元）社会沱费品琴害总额三比数据来源：财汇，好买基金研究中心整理国家统计局公布的1月份的消费者预期指数为109.3,相比上月显苦上升，表明消费者对未来消费信心有所提升。消费者信心增强数据来源：财汇，好买基金研究中心整理总体來看，消费增速下滑，但消费者对未来消费的信心在上升。但我们注意到一些积极的现象，首先,1-2刀汽车消费同比增速已经由两年来的低点回升2.5%,表明耐用品消费有可能出现新的生机。其次，根 据信心指数和消费增速的历

8、史数据揭示的相关性来看，消费者信心指数领先消费増速6个月左右，2012年1 月份延续反弹的趋势，h咅示着6个月之后，也就是2012年下半年消费增速将会出现反弹。最后，宏观调控效果显苦，2 al cpi水平同比上涨3.2%,物价重回“3“时代，这无疑会稳定实际收入预期，提升消费者信心。3、进出口同比回升、贸易逆差再现海关统计显示，2刀份，我国进出口总值2604.25亿美元，同比增长29.4%。其中出口 1144.71亿美元， 增长18.4%；进口 1459.54亿美元，增长39.6%；贸易逆差314.83亿美元，是继去前年三刀、去年二月z后，7年第三次出现贸易逆差。12刀，进出口总值5330.3

9、2亿美元，同比增长7.3%,其中出口2643.95亿美元， 增长6.9%,进i 12686.37亿美元,增长7.70%,累计贸易逆差42.42亿美元。2月份出口增速的回升体现了外围经济困境缓解、特別是美国经济复苏明显带来的出口需求上升，而进 口增速上升的主要原因是国内需求的上升，并超过出口增长，出现贸易逆差。一般而言，这是年初企业补库存的行为所致，但出口形势不明朗也可能是重要推手。从产品类型上看,箱包、服装、鞋类等低附件值、低 技术含量的劳动密集型产品出口显著下降，同比数据均录得负增长。从出口地区看，对欧盟出口同比下降1.1%, 其中对徳国同比下降3.7%,对意人利同比下降31.1%,对法国零

10、增长,显示欧洲经济低迷对我国出丨1冲击愈加强 烈。尽管2月进出口数据不尽如人意，但我们还应看到:第一，出口整体虽然大幅回落，但机电和高新技术产品出 口稳定增氏,显示技术含量较高的产品在外盂整体低迷时期依然能保持稳定出口;第二,美国经济的温和复苏 有利于稳定全球贸易形势,2月我国对美国、东盟、韩国、日木、俄罗斯和巴西岀口增速相对稳定。进岀口继续回落、贸易逆差再现400035003000250020001500100050060%50%40%30%20%10% 0% 10% -20% -30% -40%进出複品总额当期值（亿美元）一出複品总额同比数据来源：财汇，好买基金研究中心整理出口美国、欧洲和

11、日本的总额占出口总额历史平均值分别为17.73%、19.27%、7.29%, 2月公布值分别 为16.91%、16.91%、9.11%,对口木的出口超越历史均值，对美国的出口开始接近均值，而对欧洲的出口持 续低迷，显示了欧债危机对我国出口的冲击。由于金融危机以来2月第二次出现单月逆差，出口产品屮高技 术和附加值的产品与劳动密集型产品出现结构性差异，未來出口走势将继续依赖重点出口地区的经济走势及国内产:业结构升级的步伐。另外，出口的领先指数oecd欧洲领先指数从2010年小至今持续下滑，但最近 的数据显示，其下滑的速度已经减弱，这或表明未来出口将有望好转。oced领先指标持续下滑50403020

12、0化0102100989694929088s684"出商品总额_叵比 oecd领先指数数据來源：财汇，好买基金研究屮心整理2月公布的pmi新出口订单指数为51.1,处于近14个月以來的较高位置，显示出枳极信号。m国切殳业pm 驴出二订皐数据来源：财汇，好买基金研究屮心整理在欧盟领导人联合欧洲央行和imf加大了救助之后，避免了希腊在短期内债务无序违约，欧债危机暂时到來一个平静的时期。欧元区“金融危机”暂时休整。未來市场将把更多的注意力放到经济能否摆脱衰退、实现增长上来。可以想见，欧盟走出经济危机并非易事。在美国的“重返制造业”的战略之下，就业市场持续 向好，“就业-消费”止循环有望实现

13、，房地产市场复苏可期，金融机构资产负债表修复情况良好，实体经济 较健康，经济周期显示经济仍在扩张期。总体来看，本刀虽出现贸易逆差，但进出口同比实现增氏，新出口 订单上扬，显示外围环境在走好，我们对耒来的出口走势持偏积极的观点。4、经济减速运行2012年12月,规模以上工业增加值同比增长11.4%,比12月的12.8%大幅回落，延续了去年6月份以 来的下降趋势。中上游钢铁、水泥、发电增速均在2刀显著回落，但增加值下滑冇限，或反映原材料价格 上涨及效率提升的影响。ppi采掘和原材料价格环比转正，有助于存货周期展开。从上游电厂耗煤数据看， 3刀前9天6大发电集团口均耗煤同比增速回升至10.9%,预示

14、上游发电量增速即将回升。下游地产、汽 车销售1、2月累计增速持续冋落，但汽车增速在2月反弹明显，3月地产销售由负转正，我们认为二季 度初下游需求有望回升，底部或将出现。工业增加值同比加速下行工业增加值同比数据來源：财汇，好买基金研究小心整理2月原材料库存指标止升回跌，显示金业补库存的动力正在减弱。产成品库存指数比1月份回升2.5个刁 分点，为50.5%；原材料库存指数比1月份回落0.9个百分点，为48.8%,连续笫10个月低于50%。产成品库存指数增加35 -pmi吝或品産存指数pn®材斜壷存指数ztlrj 0.1c x(.2)(e £i2)(e tosxk e()s()(

15、e z.ir4 ().ie xoxooz 90x002 toxooe数据來源：财汇，好买基金研究屮心整理二、通胀重回“3”时代，政策放松趋势确立1、通胀重回“3”吋代，处于回落趋势中2月cpi同比上涨3.2%,低于市场普遍预期的3.4%,同时创f了 201()年7月以来的新低。分类来看, 食品价格上涨6.2%,非食品价格上涨1.7%；消费品价格上涨3.9%,服务项目价格上涨1.5%o 1-2月平均, 全国居民消费价格总水平比去年同期上涨3.9%。2月全国居民消费价格总水平环比下降0.1%。其中，城市 下降0.1%,农村下降0.1%；食品价格下降0.3%,非食品价格持平；消费品价格下降0.1%,

16、服务项fi价格 下降0.2% o2月ppi同比增幅为()，环比上升0.1%,处于2011年7月以来的下降通道z中，显示上游价格压力回 落。这主要受到国内经济增长放缓的影响。cpi趋势性四落voobooz90oo00z80oo00z0t 800z,600 z,6000,600 zv 600zz06t0zvodtoz990t0z80 otoz0i6t0zsotoz2011020110320110011052011001107201108201102011102011120111220120120120201203crb bls综台现童收査价10丄cpi同比ppi同比数据來源：财汇，好买基金研究屮心

17、整理虽然近期人宗商品价格上涨，但是未来需求增长的放缓并不支持这种趋势的持续c crb指数去年12月以来缓慢上升，上扬步履蹒跚。crb指数上扬数据來源:财汇，好买基金研究中心整理食品价格的显著下降是导致二月cpi数据大幅冋落的主因。由于今年春节过后肉蛋等农产品价格回落较 快，导致今年二刀的食品价格环自2001年以来比首次出现负值，明显低于历史平均水平，食品价格的下降拉 动了 cpi的冋落。商务部数据显示，目前，蔬菜上市品种丰富，市场供应增加，价格已连续3周走低，18 种蔬菜批发价格比前一周下降0.7%,比1刀底下降11%。因此，预计3刀通胀压力仍然不大，cpi将保持低位运行。2、货币增速处于历史

18、低位、宏观政策未见松动2刀新增贷款7107亿，较上月7381亿元的新增贷款小幅减少。分项来看，企业户贷款需求强于住户贷款，短期贷款增加多于中长期贷款，票据融资增加明显。具体悄况是：住户贷款增加653亿元，其中，短期贷款增加328亿元，屮长期贷款增加325亿元；非金融企业及其他部门贷款增加6435亿元，其屮，短期贷 款增加3370亿元,中长期贷款增加1784亿元,票据融资增加1106亿元。2月新增贷款小幅走低新增人民币贷歎(亿元数据來源：财汇，好买基金研究屮心整理2月末广义货币(m2)余额86.72万亿元，同比增长13%,比上月末高0.6个百分点，m2增速略高于市场 预期。“第一财经首席经济学家

19、调研”数据显示，2j1m2同比增幅预测均值为12.9%,中位数为12.8%,均 高于央行公布的上月数据12.4%。上月广义货币(m2)85.58力-亿，同比增长12.4%,是2001年6月以来同比 增长的授低值，而ml开始出现上扬信号，nj以基本判定，冃前m2的增速已经位于丿力史底部区域。ml上扬、m2企稳0x oxo z z9xo zp 9xo exxxxx222£tt1xx08o o z zo oo o e em2司比塔速 ml司比渚逵数据來源：财汇，好买基金研究中心整理cpi下降趋势已经形成，重回“3”时代，从国内情况来看，物价增长显著放缓，考虑到去年基数原因，cpi处于低位的

20、概率较大。从crb指数及原油价格来看，虽然冇所反弹，但在全球经济增长放缓的背景z 下，其势头已然不可同曰而语。物价低位趋稳，也为宏观经济政策留下了空间，我们看到m2、ml也于历 史低位处企稳反弹。从货币政策來看，虽然节奏会较慢，但放松的步伐不会停止。三、二季度投资展望1、股票市场投资一季度，市场先涨后跌，总体维持上涨态势，至3月28日，上证综合指数收于2284.88点，全季涨幅 为3.89%。深圳成份指数收于9531.15点，涨6.87%。从行业角度来看，按申万一级行业分类的23个行业指 数有一 20个上涨。有色金属、家用电器、房地产相对现相对较好，涨幅分别为21.42%、11.95%、9.1

21、9%；信 息服务、医药生物、公用事业衣现较弱，下跌幅度在1%左右。一季度并未表现很强的规模风格，小证100 上涨5.58%,中证500上涨6.83%,但从市场的时间序列表现来看，先是大盘股发力，其后小盘股后程补涨, 呈现出有序轮转。债券市场上涨，屮信标普全债指数上涨0.79%o展望二季度的投资，我们认为，市场将震荡上扬。我们做岀判断的理市如下，其一，我们认为经济在 二季度初见底的概率还是很人的。12月投资仍处低位，消费持续下滑但消费者信心走强，出口增长低于进 口增长，出现金融危机后第二次单月贸易逆差。整体上看，经济增长速度仍将下降，但消费和出口仍存转机。 些先行指标已经好转，如m2增速，pmi

22、新出口订单等等。我们认为，3月份数据可能仍然比较悲观，但 这也正是经济见底之前的正常反映。其二，cpi处于低位。基数因素，经济增长放缓，国家仍采取谨慎的货 币政策以及输入型通胀风险的降低，使得通胀将维持在低位，预计二季度仍维持在3.0%3.5%的水平。通胀 的趋势性i叫落，增加了政策的空间。其三，目前处于经济结构转型、经济周期过渡、政府换届的进程之屮，“变”是其屮的一个关键词，对于资木市场来看，也充满着更多的不确定性，行情更多的表现为曲折的前进， 而不是一蹴而就、酣畅淋漓的趋势性行情。在政府工作报告中，温总理提到2012年经济社会发展的主要预 期ii标是国内生产总值增长7.5%,居民消费价格涨

23、幅控制在4%左右，这应该是为转型留足了政策空间。其 四，货币政策放松的趋势不变，但节奏会比较慢。从2刀下调存准以来，货币政策维持稳定，央行行长在讲 话中也指出，存准率还有较大的调空间。其五，2300是政策底的迹象非常明显，我们可以回顾一下，在这 一点上所出的政策，如去年汇金入市、分红新政、养老金入市构想、401k计划设想的重提等等。我们觉得 在未来，政策方面的利好仍有不少，如新股发行改革、401k计划等等。市场处于2300左右将是一个理想的 建仓区间。其六，进入三刀后市场停滞不前，在刀末回落，我们认为是一个正常的回落。借用一个经典的比 喻，股市和宏观经济是狗与丄人的话，此时无疑狗已经跑在了前面。股市所反映的预期需要经济的进一步兑 现。这也使得市场在前半季可能表现偏弱。在基金的投资上，我们认为在配置一些擅长做人盘蓝筹的基金经理管理的基金，同时也认为可以配置指 数型基金，以达到获取市场平均收益的目的。2、债券市场投资展望对于债券市场的投资，我们的观点如下：二月央行下调存款准备金0.5个百分点，加上外汇片款有所改善以及企业贷款需求减少等综合因素，货 币市场资金面较为宽松，除去一月因春节因索外，截至一季度末市场回购利率基本稳定在3%以下水平。从 cpi走势分析，一刀由于春节因素至cpi大幅走高，但二刀