资产证券化的大体操作原理

1、资产证券化的大体操作原理资产证券化(AssetSecuritization)是指金融企业通过向市场发 行资产支持证券(Asset-BackedSecurities),将贷款资产进行处置与 交易，把缺乏流动性的信贷资产转换为证券，并通过发行这种证券以 融通资金，从而达到改善资产欠债结构的目的。资产证券化是近几十 年来世界金融领域的最重大创新之一。这种金融创新工具的推出，改 变了商业银行传统的“资金出借者”的角色，使银行同时具有了 “资 产出售者”的职能，对商业银行的竞争与进展起到了超级重要的作用。 资产证券化能够使贷款成为具有流动性的证券，有利于盘活金融资产, 减缓初始贷款人的流动性风险压力，改

2、善资产质量，降低融资本钱， 提高金融系统的平安性和抵御金融风险的能力。一、资产证券化的起源和进展资产证券化起源于60年代末美国的住宅抵押贷款市场。那时承担 美国大部份住宅抵押贷款业务的储蓄金融机构，主若是储贷协会和储 蓄银行，在投资银行和一起基金的冲击下，其储蓄资金被大量提取， 利差收入日趋减少，而使其竞争实力下降，经营状况恶化。为了摆脱 这一困难局面，政府决定启动并弄活住宅抵押贷款二级市场，以减缓 储蓄金融机构资产流动性不足的问题。1968年，政府国民抵押协会第 一次公布发行“过手证券”，从此开全世界资产证券化之先河。80年代以来，随着世界经济的飞速进展，资产证券化的内含和外 延也发生了转变

3、。资产证券化的概念按以下顺序扩展：住宅抵押贷款 证券化一银行信誉证券化一资产证券化。所谓住宅抵押贷款证券化，是指住宅抵押贷款的发放机构将其所 持有的抵押贷款资产，聚集重组成抵押贷款组群，通过担保或信誉增 级，以证券的形式出售给投资者的融资进程。通过证券化这种方式， 住宅抵押贷款的原始发放者将其贷款资产从资产欠债表上排除（因为 发行的是无追索权的债券），同时取得了现金或其它流动性较强的资 产。相较而言，银行信誉证券化的范围比住宅抵押贷款证券化要广得 多，它包括汽车贷款、信誉41经济导刊1999年第2期购买价钱真实 交易余款退回卡应收账款、运算机贷款和其它商业贷款等银行资产， 都可作为证券化的对象

4、。被证券化资产的原有者不仅指商业银行等贷 款机构，还能够是企业等非金融机构。而且被证券化的资产能够冲破 信誉资产的范围，扩展到其它的资产形式。至此，资产证券化的概念 己不仅指一种实际进程，而在更重要的意义上成为一种具体内容十分 丰硕的理财观念和方式。二、资产证券化的操作原理（一）资产证券化进程中的参与者资产证券化作为一种新兴的金 融工具，由于它具有比传统融资方式更为经济的优势，因此最近几年 来进展迅速，被证券化的金融资产种类愈来愈多，证券化交易的组织 结构也愈来愈复杂，一样来讲，资产证券化进程的要紧参与者有：发 起人、特设信托机构（SPV）、承销商、投资银行、信誉提高机构、信 誉评级机构、托管

5、人、投资者等。资产证券化的大体结构如图1所示。 图1揭露了资产证券化的大体结构是发起人将交易的金融资产组合与 发起人完全剥离，过户给特设信托机构进行运作，信托机构将金融资 产通过信誉评级后在资本市场上发行资产支持证券，确保有关资产现 金流收入在不太理想的情形下向投资者的本息回报的流向仍然畅通。（二）资产证券化的操作步骤资产证券化的大体运作程序要紧有以下几个步骤：1确信资产证券化目标，组成资产池。发起人一样是发放贷款的 金融机构，第一分析自身的资产证券化融资要求，依照清理、估算、 信誉考核等程序决定借款人信誉、抵押担保贷款的抵押价值等，将应 收和可预见现金流资产进行组合，依照证券化目标确信资产数

6、，最后 将这些资产聚集形成一个资产池。2组建特设信托机构（SPV）,实现真实出售。特设信托机构是一个以资产证券化为唯一目的的、独立的信托实体，注册后的特设信托机构的活动必需受法律的严格限制，其资金全数来源于发行证券的收 入。特设信托机组成立后，与发起人鉴定生意合同，发起人将资产池 中的资产出售给特设信托机构(SPV)o这一交易必需以真实出售 (TrueSale)的方式进行，即出售后的资产在发起人破产时不作为法 定财产参于清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离”的 目的。破产隔离使得资产池的质量与发起人自身的信誉水平分离开来, 投资者就可不能再受到发起人的信誉风险阻碍。3完善交易结构，进

7、行信誉增级(Creditenhancement)o为了吸 引更多的投资者，改善发行条件，特设信托机构必需提高资产支持证 券的信誉品级，使投资者的利益能取得有效的爱惜和实现。因为资产 债务人的违约、拖欠或债务归还期与SVP安排的资产证券偿付期不相 配合都会给投资者带来损失，因此信誉提高技术代表了投资银行的业 务水平，成为资产证券化成功与否的关键之一。4资产证券化的评级。资产支持证券的评级为投资者提供证券选 择的依据，因此组成资产证券化的又一重要环节。资产证券化的评级 与一样债券评级相似，但有自身特点。信誉评级由专门评级机构应资 产证券发起人或投资银行的请求进行。评级考虑因素不包括由利率变 更等因

8、素致使的市场风险，而要紧考虑资产的信誉风险。被评级的资 产必需与发起人信誉风险相分离。由于出售的资产都通过了信誉增级, 一样地，资产支持证券的信誉级别会高于发起人的信誉级别。资产证 券的评级较好地保证了证券的平安度，这是资产证券化比较有吸引力的一个重要因素。5安排证券销售，向发起人支付购买价钱。在信誉提高和评级结 果向投资者发布以后，由投资银行负责向投资者销售资产支持证券 （ABS）,销售的方式可采纳包销或代销。特设信誉机构（SPV）从投资 银行处获取证券发行收入，再按资产生意合同中规定的购买价钱，把 发行收入的大部份支付给发起人。6证券挂牌上市交易，资产售后治理和效劳。资产支持证券发行 完毕

9、后到证券交易所申请挂牌上市，从而真正实现了金融机构的信贷 资产流动性的目的。但资产证券化的工作并无全数完成。发起人要指 定一个资产池治理公司或亲自对资产池进行治理，负责收取、记录由 资产池产生的现金收入，并将这些收款全数存入托管行的收款专户。 托管行按约定成立积存金，交给特设信托机构，由其对积存金进行资 产治理，以便到期时对投资者还本付息。待资产支持证券到期后，还 要向聘用的各类机构支付专业效劳费。由资产池产生的收入在还本付 息、支付各项效劳费以后，假设有剩余，按协议规定在发起人和SPV 之间进行分派，整个资产证券化进程即告终止。（三）资产证券化收益与风险分析1资产证券化对各参与者的收益分析（

10、1）发起人：资产证券化的发起人一般是金融机构，也能够是其 他类型的公司。资产证券化能够给发起人提供更低的融资本钱、较低 的经营杠杆、用来扩展和从头投资的当即可用资本、多样化资金来源 以更好的资产欠债治理，使得金融机构能够更充分地利用现有的能力, 实现规模经济。通过证券化的资产在公布市场中出售，金融机构可迅 速取得流动性。（2）特设信托机构（SPV）：特设信托机构是一个中介机构，它购 买发起人的原始信誉产品，加以整合，然后出售包装后的证券。SPV 以某种价钱购买信贷资产，通过将它们包装成市场交易商品，而增加 了信贷资产的价值，然后以一个较高的价钱出售。通过购买、证券化 和出售，SPV几乎将信誉风

11、险都分散给投资者承担，如此使得SPV降 低其所有者权益本钱，因为这些资产将再也不出此刻资产欠债表中。（3）信誉提高机构：信誉提高机构能够是母公司、子公司或其他 金融机构，它能够是担保公司或保险公司。它作为一个第三方实体更 适合于使这种交易成为“真实出售”，信誉增级机构通常按比例收取必 然的效劳费用，如按担保金额的05%收取。（4）投资银行：资产证券化为投资银行开辟了一项新业务。投资银行在资产证券化进程中充当承销商的角色，并取得其发行收入。（5）投资者：证券化进程为投资者在市场中提供了一个高质量的 投资选择机遇。由于大多数组合伙产都是由许多小额信誉资产集合而 组成，增进了组合的多样化，即便其中的

12、一两个贷款违约，也可不能 对整个组合有质的阻碍。而且许多组合伙产维持地理区域多样化，因 此，某一地域的经济的低速进展可不能深刻或迅速地阻碍到整个组合 伙产的绩效，而且投资者通过购买不同的组合伙产的部份证券而能够 幸免地理和行业的集中带来的风险。由于信誉评级由第三方执行，然 后发布品级，投资者不用自己去分析每一个发起人的资信，这也处置 方式会计要素表1表内处置与表外处置比较是吸引投资者的一个优势 所在。2资产证券化的风险分析由于资产证券化超级复杂，每一次交易不管如何被相当好的结构 化，并被完全地加以研究和精准地用文件证明，都仍然存在一些风险。 常见的资产证券化风险有如下几种：（1）讹诈风险：从美

13、国证券市场及其他国家证券市场中咱们能够明白，由于讹诈的发生而使投资者受损的例子不足为奇。陈述书、保 证书、法律意见书、会计师的无保留意见书及其他类似文件被仍不足 以操纵讹诈风险的发生。（2）法律风险：尽管法律函件及意见书本来是为了排除外部的风 险因素，但有时法律的不明确性及条款的转变本身往往成为整个交易 进程中的风险因素，事实上法律风险是资产证券化进程中一直伴随旦 起关键作用的一种风险。（3）金融治理风险：资产证券化是金融治理进展的顶峰，它代表 了履约、技术和结构技术的完美的平稳、。若是任一因素发生故障，整 个交易可能面临风险。咱们把这种风险称为金融治理风险，要紧包括 参于者不能按协议进行交易

14、，设备不能按要求运作如电脑故障，和交 易机制显现故障等。（4）品级下降风险：从己有的证券化实例中人们己经证明，资产 证券化专门容易受到品级下降的损害，因为资产证券化交易的基础包 括许多复杂多样的因素，若是这些因素之一恶化，整个证券发行的品 级就会陷入危险境界，从而对市场产生庞大的阻碍。除上述几种风险之外，还存在一些其他风险，诸如政策性风险、 财产和意外风险、合同协议或证券失效、对专家的依托风险等等。所 有这些风险都不是彼此独立地存在着，而是彼此联系的。这些证券化 风险的阻碍及发生的可能性因交易的不同而有所不同。因此投资者必 需识别这些风险，分析它们的规模，审查减少风险的方式，和正确估 量那些减

15、少风险的手腕的有效性。投资者在任何资产证券化进程中， 应阅读资产支持证券交易中所提供的陈述书、保证书及补偿文书等文 件，了解他们的责任范围，查看是不是有法律顾问出具的法律意见书 和注册会计师的无保留意见书。要对证券化结构中存在的大量风险进 行防范，最重若是看信誉增级的手腕，是不是有一家信誉卓著的银行 或保险公司提供百分之百的担保。（四）资产证券化涉及的会计和税收问题资产证券化进程中所涉及的会计、税收和法律等问题是资产证券 化成功与否的关键所在，它们涉及到证券资产的合法性、盈利性和流 动性，关系到每一参与者的利益，阻碍资产证券化的动机和结果。1资产证券化的会计问题资产证券化交易在会计处置上，要紧

16、考虑两方面问题：（1）被证 券化的资产和相关债务是不是应该被分离出资产欠债表，即是表外处 置仍是表内处置的问题，那个地址还包括会计确认问题，即收益和损 失的确认；（2）归并问题，即特设信托机构（SPV）是不是需要和证券 化发起人归并财务报表的问题。关于是不是把被证券化的资产和相关债务分离出资产欠债表那个问题，要紧取决于该证券化行为被看成销售处置仍是担保融资处置， 这是发起人（卖方）所关切的一个关键问题，因为不同的处置方式会 对发起人的财务报表产生重大阻碍，这种阻碍可列表如下：在了解了上述阻碍以后，咱们来比较一下传统会计处置方式和最 近几年来最新采纳的金融合成份析方式对资产证券化所产生的后果。最

17、典型的证券化传统会计确认方式固然要属“风险与报酬”分析 法了。依照这种方式，若是发起人仍保留己转让资产的绝大部份收益 和风险，那么证券化交易视同担保融资，证券化资产仍继续被确以为 一项资产，通过证券化所召募的资金被确以为发起人转让了相关资产 的绝大部份收益和风险，那么该证券化交易被作为销售处置，所转让 的资产转移出资产欠债表，所召募资金作为一项资产转让收入，并同 时确认相关的损益（即表外处置）。在“风险与报酬”分析法下，金融 工具及其所附属的风险与报酬被看成是一个不可分割的整体，因此， 若是发起人仍保留证券化资产相关的一部份风险和报酬，且被保留的 这部份被判定为很重要的话，那么发起人在其资产欠

18、债表上仍然要继 续确认这项资产，同时以后自于证券化资产的转让所得税为担保欠债 的结果。但在现今金融技术飞速进展，使得基于大体金融工具上的各 类风险与报酬能被有效地分解开来，并以各类彼此独立的金融衍生工 具作为载体，分散给不同的持有方。毫无疑问，“风险与报酬”分析法 只对证券化交易作了超级简单和不全面的反映，这很明显与会计所追 求的“公平(TrueandFair)反映”背道而驰。同时“风险与报酬”分 析法中“绝大部份”的判定，定质容易定量难，它要求识别和估价证 券化进程所带来的各类风险和报酬所保留或转让部份是不是占有绝大 部份，这无疑会增加实际操作上的难度和主观性。由于传统的会计确认方式的局限性

19、，使其难以适应愈来愈复杂化 的金融环境，从而给金融交易的进一步创新与有效治理带来了诸多不 便，因此，迫切需要会计模式的改良与创新。正是在这种环境压力下, 美国第125号财务会计准那么()：转让和经营金融资产及金融欠债 的取消会计(AccountingforTransfersandServicingofFinancialAssetsandExti nguishmentofLiabilities)冲破传统框框，另辟蹊径，采纳了 “金融 合成份析法”(FinancialComponentApproach)。依照这种方式，在涉 及金融资产转让的情形下，应该将己经确认过的金融资产的再确认和 终止确认的问

20、题与因金融资产的转让合约所产生的新的金融工具的确 认问题严格区分开来。换言之，对已经确认过的金融资产因发生转移 性的交易所面临的再确认或终止确认的处置，取决于转让方的销售用 意，也即决定一项资产交易可否进行销售处置要看其操纵权是不是己 由转让方转移给受让方，而非看其交易形式。在资产证券化交易中，由于发起人与特设信托机构(SPV)有着千 丝万缕的利益关系，SPV是不是应该归并入发起人财务报表当中，也 成为证券化会计一个亟需解决的问题。一旦SPV被视为发起人的子公 司而归并入发起人的财务报表，那么，两个独立法人实体也就被视为 一个经济实体，二者之间的交易也就变成了经济实体内部交易，必需 从归并报表

21、中剔除出去，这或许是证券化设计者所不肯看到的，因为 一旦归并，发起人与SPV个别报表中原先不管怎么确认，作销售处置 也好，作融资处置也好，对归并报表来讲，得出的结果是相似的，进 行复杂的金融安排，并非会实现原先所期望的结果。现行的归并理论与实务是以母公司对关联公司活动的实际操纵程 度作为判定归并与否的依据，而不是注重于法定持股比例的多少，凡 是对关联公司的经营活动和财务活动有重大操纵权的都被列为归并范 围之列。显然，问题的实质在于判定以信托形式存在的SPV是不是属 于发起人的一个准子公司，通常有以下3个判定标准：（DSPV为发起人带来收益与发起人真实的子公司无实质性不同;（2）发起人直接或间接

22、地操纵着SPV,并从SPV的净资产中获利；（3） 发起人拥有与这些利益相关的风险。只要符合其中之一，就可判定为准子公司。这就意味着，若是发 起人拥有相当比例的剩余权益，把SPV纳入归并范围似乎更符合会计 老例。2资产证券化的税收问题资产证券化的税收问题和会计问题一样十分重要，直接阻碍证券 化的本钱问题，可能致使可观的税收费用。关于资产证券化进程中所产生的税务问题，在不同的国家各有不 同，但总的来讲应是本着税收中性化的原那么（即不因证券化少缴税 或多缴税），使税收机构和缴税者都能够同意。（1）发起人的税收问题当发起人向SPV转移资产时，有以下两个税务问题：A若是证券化交易符合销售资产的条件，那么任何收益或亏损都 必需被记入损益表内而后作为资本利得或资本损失处置。对资本利得 是不是应当征税，或是不是应付之实行优惠待遇（即课以轻税），一直 是税收理论界长期争辩不休的话题。发达国家一样都对资本利得在税 务处置上给予程度不同的优惠，而进展中国家那么很少将资本利得的 税务处置单独作为一个问题而加以特殊考虑。对资本利得采纳轻税政 策，