梦洁家纺(002397)：公司渠道

1、梦洁家纺（002397）公司点评研究报告给予“谨慎推荐”2011-4-26民江UE券CHANGJIANG SECURITIES执业证书鎬号：S0490510120022分析师： 刘元瑞 (8621 )68751072 liuyr联系人：雷玉 (8621)68751072 leiyu公司渠道扩张迅速，期待内外兼修事件描述1、2010年度公司经营业绩：4月26日，梦洁家纺公告2010年年报，报告显示：报告期内公司实现销售85,513.53万 元，同比增长35.53%;实现营业利润10,265.77万元,同比增长40.48%:实现净利润9,200.69万元，同比增长3.40%。2, 2040年度公司

2、分配方案：公司拟以截止2010年末总股本9,450万股为基数，向全体股东转增股票、派送现金， 按每10: 6的比例用资本公积转增股本,共计56,700,000股“经转增后，母公司股本为151,200,000股,尚余资本公 积金703,687,210.04元；每10股派人民币5元（含税），现金分红47,250,000元、本次股利分配后母公司会计报表 未分配利润余额为57,167,306.33元，公司合并会计报表滚存未分配利润为92,756,446.80元，结转以后年度分配。事件评论报告期内，公司首次向社会公开发行1600万股人民币普通股票，发行后，公司总股本为6300万股；公司2010年半 年度

3、利润分配，以公司总股本6300万股为基数，向全体股东每10股送红股5股，派8元人民币现金（含税）.分红后， 公司总股本增至9450万股.第一，公司进入快速发展阶段报告期内公司实现营业收入85,513.53万元，同比增长35.53%.报告期内，国内外经济环境呈现加快复苏态势， 国内扩大内需经济政策刺激和消费升级的拉动，公司通过大力拓展市场销售渠道，全年净增各品牌销售终端328家，为 公司又好又快发展夯实了基础.公司俏售規模增长迅速.公司主要品牌梦洁在去年负增长的基数上，报告期内取得30% 多的增长，同时高端品牌寐在经历2009年较快增速后，报告期内增速逐步趋缓“报告期内，公司直营渠道拓展迅速，

4、销售收入增幅达62%,远高于加盟渠道的销售增长.报告期内，公司优化门店品牌形象、加強营销队伍建设和丰富市 场营销手段，取得了较好的销售增长.请阅读最后一页评级说明和重要声明公司研究图1:梦洁家鲂近几年销售规模（亿元）及增长图2：梦洁家纺近几年分品牌销售增长情况请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究资公可公舍.长江迄跟研宽所-岁洁增长比例（箕）一-麻增长比例（）资料来溥：公司公吿长江辽徐研寬所请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究图3：近几年梦洁家纺渠道销售及增长变化情况70,00060.00050,00

5、040.00030,00020,00010.000070%60%50%40%30%20%10%0%直营加盟 T直营增歩比例（） 一加盟增长比例（“请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究资孙来汩：公4公舍.长江迄券研丸部报告期内，公司综合毛利率为40.63%,与上年综合毛利率36. 27%相比，上升了 4. 36%. 2010年公司在俏售快速增长 的同时.面临棉花、纤维等療辅料价格.人力资源等主要生产要素成本不断上涨、使得公司销隹成本增加，公司迪过 产品结构逐步优化，内部管理不断加强，逐步提高公司毛利率.公司定位于中、高档的主品牌梦洁品牌近几年销倍毛

6、利率逐年提升，然而定位高端的寐品牌毛利率在2008年达 60.81%后，近两年逐步回落，报告期内毛利率为54%.图4:梦洁家纺近几年销售毛利变化图5：梦洁家鲂近几年各品牌毛利率变化情况T毛利李. 护洁品牌 |东品牌资卄来淳：公4）公鲁-完所资旺来注：公耳公告.长江辽参研究所第二，公司分区域销售情况公司主要以国内市场销售为主，近几年，公司在国内各区域糕售增长较快.公司主要销售区域位于华中区域，此 区域俏隹占公司销售收入的50%左右.报告期内，公司在西南、东北、华南、华东地区俏僖增长迅速.图6:梦洁家坊销售区域占比图7：梦洁家鲂各销售区域销售增长变化情况% % % % % %00806040200

7、1a H £2007A2008A2009A2010A华中华东华北东北西南华南西北出口% % % % % %00806040200%20资卄*液：公甸公舍.长江a齐磧寬所资料耒溥：公司公吿.长江辽松研寬所请阅读最后一頁评级说明和重要声明3公司研究请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究第三，公司期间费用情况报告期内，公司共发生期间费用23,776.29万元，占营业收入的比例为27.80%,较上年同期的23.59%上升4.21 %公司期间费用率与销售费用率同步变化.期间费用主要反映在销售费用上.报告期内公司发生俏僖费用19,715.91万元，销售费用率23.06%,销售费用同比增长65

8、.54%.主要原因是：1、 公司加大品牌宣传力度，广告费用增加了 1,994.89万元；2.公司加大直营终端的建设，投入道具、装修产品推广等终 端建设费用增加了2,461.41万元；3.销售増长，导致人工成本、运输费用、办公费、房屋租赁费增加“图8：梦洁家纺费用变化惜况t-俏隹费用率 r请理费闸卓 r-财务費用举 T总费間率请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究资料e港：公耳公舍，长江迄耒研寬祢请阅读最后一頁评级说明和重要声明#公司研究第四，公司净利润率有所下降 图9：近几年梦洁家纺净利率变化15%10%5%0%净利润率资卄来潯：公耳公鲁长江辽券磅

9、究部近几年，公司净利率逐年提升；但报告期内，公司净利率略有下降.主要是上年度取得无形资产转让收益2,531.23 万元；并且扌艮告期内，公司在进行渠道拓展的同时，加大市场推广、扩大品牌影响力，加大广告投入，不断増加 的销售费用和管理费用，降低了公司的净利率 第五，我们给予梦洁家纺“谨慎推荐”评级公司是国内家纺行业的龙头企业之一，面临行业竞争日益加剧、主要原材料价格大幅度上涨、产品的利润空间进一 步缩小的情形下，公司迅速拓展渠道并不断提高管控能力，公司进入快速发展阶段.我们预计2011-2013年主营业务 收入分别为11.9, 16.36、21.96亿元，对应的EPS分别为1.51、2.33、3

10、.34元，目前市场价格为41.48元，对应PE分 别为27.57、17.69、12.42倍.考虑公司所处的家纺企业处于萌芽到发展的阶段，市场空间巨大，公司厲于此行业的龙 头企业之一，具有先发优势及上市红利，且公司2011年一李度业绩良好.给予公司“谨慎推荐”投资评级.财务报表及指标预测利河表（百万元）资产负债表（百万元）2010 A2011E2012E2013E2010 A2011E2012E2013E营业收入855119016362196货币资金47496412331615营业成本5087029561272交易性金融资产0000毛利347488680924越收账款757299133%营业收入

11、40.6%41.0%41.6%42.1%存货365286390518营业税金及附加46811预付账款58141925%营业收入0.5%0.5%0.5%0.5%其他流动资产0000销售费用197238327439流动资产合计973134617542309%营业收入23.1%20.0%20.0%20.0%可供出售金融资产0000管理费用415779105持有至列期投资0000%営业收入4.8%4.8%4.8%4.8%长期股权投资051015财务费用02-45投资也房地产0000%营业收入-0.1%0.2%-0.2%0.2%固定资产合计234237242249资产减值损失3000无形资产252525

12、25公允价值变动收益0000商誉3333投资收益0000递延所得税资产5000营业利润103189271374其他非流动资产125145165185%营业收入12.0%15.9%16.5%17.0%资产总计1365176121992786营业外收支2-20-100短期贷款33000利润总额105169261374应付款项219166226301%营业收入12.3%14.2%15.9%17.0%预收账款16304155所得税费用13253956应付职工薪酬1172432净利润92144222318应交税费3991319归属于母公司所有者其他流动负债29367501668的净利泪91.8143.2

13、220.2316.0流动贡債合计3365888051074少戟股东损益0112长期借款0000EPS （元/股）0.971.512.333.34应付债券0000现金（百万元）逋延所得稅负债Uu0u2010 A2011E2012E2013E其他非流动负债3333经营活动现金流净额-87558306424负债合计3395918081077取得投资收益0000归屍于母公司1025116813881704收fe）现金所有者权益长期股权投资05-5-5少數股东权益1235无形许产投资0000股东权益1025116913911709因定资产投资156-32-36-42负债及股东权益136517612199

14、2786其他0000基本指标投责活动现金流净额-156-37-41-472010 A2011E2012E2013E債券融资0000EPS0.9711.5152.3313.344股816000BVPS10.8412.3614.6918.03银行贷款增加（减少）160-3300PE42.7227.3817.8012.41齐资成本52245PEG0.840.540.350.24其他-152000PB3.833.362.822.30筹责活动现金流净额556-3145EV/EBITDA28.0913.669.005.71现金净流量313490269382ROE9.0%12.3%15.9%18.5%请阅读

15、最后一頁评级说明和重要声明5分析师介绍雷玉，厦门大学企业管理专业毕业，从事纺织行业研究。曾在家纺企业工作三年多.对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部昱名分工电话E-mail伍朝晖副主管(8621 ) 6875239813564079561 wuzh.c n甘鋒华东区总经理(8621 ) 6875191613701696936 ganlu雷华南区总经理(8621 ) 6875186313817196202 julei程杨华北区总经理(8621 ) 6875319813564638080 chengyang1李劲雪上海私慕总经理(8621 ) 6875192613818973382 lijx张

16、晖深圳私幕总经理(0755) 8276699913502836130 zhanghui1投资评级说明行业评级 报告发布日后的12个月内行业股:票指戟的涨政福度相对同期沪深300指软的涨跌幅为基准.投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于市场中性：相对表现与市场持平看淡：相对表现弱于市场公司评圾报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深300指數的涨決懾为寒准投资建议的评级标淮为：推 荐：相对大盘涨幅大于10%谨慎推荐：相对大盘涨幅在5% - 10%之间中 性：相对大盘涨幅在5% - 5%之间减 持：相对大盘涨幅小于5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确屯性爭件.或者其他原因.致使我们无法给出明确的投资评级.重要声明长江证報股份冇限公司具有证恭投资咨询业务迓恪.经营证参业务许可证缩号：Z24935000.本报告的作者是基千独立、客观.公正和审慎的原则制作本研究投告.本报告的信息均来潺于公开资41，本公司对 这些信息的准确性和完楚性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何交更木公司已力求报告内容的 客观、公正.但文中的观点.站论和皮议仅供参考.不包含作者对证報价格涨妹或市场走势的确龙技刿所"报告中 的信息或意见斧不构版所述证徐的买