证券行业深度报告市场化改革与互联网冲击下的新格局

1、行业研究证券研究报告行业深度报告市场化与互联网冲击下的行业新格局伴随新股构和高端客户将速被占据互联网与互联网冲击的双重影响，客户分层加剧：机投研、配售能力的大券商集中；零售客户则将迅的券商获取，低佣金+增值服务成为其模式。各类券商应积极应对行业新格局，找到其战略定位。推荐具备互联网基因的券商锦龙、太平洋和具备综合实力的大券商中信、招商。在新股制度和互联网冲击下，行业格局将发生重要变化：（1）新股l制度市场化背景下机构业务集中度将上升。从审批制到制的将使得新股供给大幅提高、市场化程度进一步提升，券商被赋予更大的定价权和配售权，与之对应的是券商机构业务市场集中度将大幅提高。主要：1）市场供给大幅增

2、加的情况下，研究定价权提升；2）配售制下大投行与大的机构投资者锁定；3）优质项目倾向的投行。（2）互联网冲击下零售客户佣金下滑是大势所趋。互联网将进一步冲击券商的零售业务，一是行业佣金率下降；二是长尾客户的互联网化，客户将出现分层。目前上市券商整体经纪业务佣金收入 40%，平均佣金率0.075%，目前已出现的网上佣金率仅为万二、万三，将大大冲击现有的经纪业务收入，按照行业目前平均 0.05%的佣金率成本线，佣金或有 30%以上的下降空间。但同时也可以看到互联网将更加有效地覆盖长尾客户，提供标准化的而高端客户则需通过有效地服务，客户将出现分层。，参考海外券商四种模式，国内券商需明确战略定位。对于

3、行业的结果，可以参l考目前的证券公司格局，总体有四种模式：1）模式，以机构业务为主，投行、等业务具有竞争力。国内券商中，中信证券的机构业务最为突出，业务结构以买方业务为主，有望转型为模式。2）美林模式，以高端客户业务为主，通过投资顾问提供高价格和高品质服务。国内券商中证券凭借其研究实力已开始重力发展管理业务。3）模式，自我定位为折扣经纪商，客户层定位于中低端的投资者，线上与线下相结合。国内券商金证券率先与腾讯合作开始网络经纪业务和线上业务，同时线下营业网点相结合，目标转型为国内模式。4）E-trade 模式，完全的网络经纪商，低价策略和丰富的咨询，国内公司中如等互联网平台获得网络经纪牌照将有望

4、发展成此类公司。机构客户与零售客户分化加剧，模式较适合目前国内证券公司零售业务l发展：1）国内移动互联网已迅速发展，BAT 等互联网巨头占据巨大互联网流量；2）国内市场散户比例巨大，适合互联网路线；3）线上线下相结合，可以充分发挥原有券商网络的优势，也可以拓展新客户，形成互动和补充。投资策略：行业格局变化下看好具备互联网基因民营券商。行业整体来看，IPO重l启后投行业务收成为 14 年行业成为行业利润新增长点；但互联网冲击下行业佣金率下滑将因素。在此背景下看好成本负担小、体制灵活的具备互联网基因的民营券商：锦龙、证券、太平洋；同时关注具备投行实力的综合性大券商的超跌机会：中信、招商。风险提示：

5、（1）监管对互联网金融的制约；（2）业务转型不l注：文中海通证券的资料及数据均来自于公开资料，不涉及公司评级，投资者参考请务必阅读正文之后的披露和法律证券行业深度报告2014 年 3 月 3 日增 持 维持市场表现资料来源：海通相关研究非银金融 2014 年投资策略：大，金改和互联网冲击下的非银金融行业2013.12.30非银行金融业首席分析师SAC编号：S0850512060001：dwt8223人吴绪越：wxy83182行业研究· 证券业目录1.趋势下行业格局或将重新定义51.1 新股制度下，大券商综合优势进一步加剧51.2 互联网金融将对传统带来冲击62.券商发展模式借鉴92.

6、1模式92.2美林模式112.3模式132.4 E-trade 模式153.互联网对金融的影响183.1 互联网金融在国内蓬勃兴起183.2 互联网渗入金融行业的制约因素193.3 金融行业应对互联网的措施204.模式更适合国内券商244.1模式更加适合国内证券公司的零售业务244.2 券商开展互联网业务的优势和劣势254.3 民营体制+营业部数量少的券商更具备互联网基因265.投资策略28请务必阅读正文之后的披露和法律3行业研究· 证券业图目录图 1的投行业务集中度高（2013 年）5图 2 国内的投行业务集中度较低（2012 年）6图 3 市场化体制下投行业务集中度提升6图 4

7、证券行业佣金率变化7图 5网上示意图7图 6 上市券商收入结构图 （2013.Q1-Q3）8图 7图 8图 9图 10收入结构（2012 年）9投行业务收入结构（2012 年）10机构客户业务收入结构（2012 年）10投资和借贷业务收入结构（2012 年）11图 11 美林收入结构（2012 年）13图 12图 13净利润情况14收入结构（2012 年）14图 14E-trade 收入结构（2012 年）16图 15E-trade 客户资金投向（2012 年）16图 16 国内 P2P 贷款规模飞速增长18图 17 互联网支付规模飞速增长18图 18 余额宝自成立以来规模大幅增长（：亿元）1

8、9图 19 保险和券商的大部分业务专业度较高，预计收冲击较小20图 20 传统金融企业纷纷开始建立的线上销售平台21图 21图 22图 23 与所的未来发展规划图22网民数迅速增长24相比，国内机构投资者占比较低25图 24 国内投资者中，资金量低的投资者占比较大25请务必阅读正文之后的披露和法律4行业研究· 证券业表目录表 1券商的经营模式等一览9表 2 美林证券损益表（） .12） .15） .17：百万表 3损益表（：百万表 4 E*TRADE 损益表（：百万表 5 新本土最佳研究团队汇总26表 6 太平洋、表 7 上市券商、锦龙比较（市值、PB 对应 2 月 28 日收盘价）

9、27及估值表28请务必阅读正文之后的披露和法律5行业研究· 证券业1.趋势下行业格局或将重新定义1.1新股制度下，大券商综合优势进一步加剧自 2006 年 5 月 18 日，首次公开股票并上市管理办法出台以来，我国的新股体制历经四次，市场化是的必然趋势，制是市场化的前提。在十八届三中全会的报告中也明确提出了“新股制度的制”。2013 年底启动的第四次新股制度也逐渐地通过延长时间、引入配售制等方式逐渐地向市场化过渡。虽然在新股改变，制将渐行渐近。的过程中，必然会出现一些波折，但市场化的趋势参考、等成熟资本市场的经验，市场化的体制下，投行业务的市场集中度将大大提高。例如 2013 年，

10、达 85%。共有 57 家投行有承销项目，前十大投行市场份额图 1的投行业务集中度高（2013 年）1-10名 85%11-57名15%资料来源：Bloomberg，海通市场化的体制带来业务集中度高的主要是：第一，新股制度由审批制到制，券商的定价权、研究的话语权将大幅上升，新股数量大幅增加，买方对卖方研究的依赖度将上升；第二，引入配售权制，客户将拿到资源，大的投资机构和大的投行将锁定；第三，各上市公司将更倾向于找市场认可的大券商寻求合作，销售能力较弱的投行可能发售，因此项目越来越倾向券商。而在现有的制度下，一方面由于审批制带来的新股供给较小，往往是供不应求；因此，IPO 的项目基本都能全部销售

11、出去，且往往有较高的溢价。另一方面券商的权较低，因此，券商获得项目的能力比销售、定价能力更为重要。因此，各家券商的投行都处于争项目的状态中，带来目前投行业务的格局分散度较大。例如，2012 年，共有39 家券商了新股，前十位投行市场份额占比 70%。请务必阅读正文之后的披露和法律6行业研究· 证券业图 2 国内的投行业务集中度较低（2012 年）1-10名 70%11-39名 30%资料来源：Bloomberg，海通图 3 市场化体制下投行业务集中度提升制下发 行数量增加， 研究话语权 增强投行业务集中度提升项目资源偏向大投行配售制下， 机构与投 行锁定资料来源：海通1.2 互联网金

12、融将对传统带来冲击从 2013 年开始，互联网就给各个行业带来很大的变化，而 2014 年互联网将对金融行业带来实质性的影响。而对于券商行业，互联网的影响主要有两点：一是行业佣金率下降；二是长尾客户的互联网化，客户将出现分层。从佣金率来看，我国券商行业整体佣金率水平从 2007 年放松佣金率管制以来，已经从 0.1%下降至 0.075%的水平。而网上又进一步将佣金率水平拉低。目前华泰、国泰君安、海通等大型券商已通过自建平台开启网上，佣金率为 0.03%；与腾讯合作，启动网上成本线。随着网上，推出“佣金宝”业务，佣金率为 0.02%，基本达到网上的的普及和轻型营业部的推广，券商佣金率或将继续下降

13、，目前我请务必阅读正文之后的披露和法律7行业研究· 证券业国营业部的成本线约为万五左右，以此为最低限，佣金率将有 33%的下滑空间。图 4 证券行业佣金率变化0.18%0.16%0.14%0.12%0.10%0.08%0.06%0.04%0.02%0.00%2007200820092010201120122013资料来源：证券行业，海通图 5网上示意图资料来源：证券官网，海通大量长尾端的客户对服务价格比较敏感，乐于接受标准化的而佣金较低的，互联网更好地满足了这部分客户的需求。而对于高净值的客户和机构客户，则需要更服务，研究、全价值链的金融服务等。因此，互联网的出现将使客户服务分层化，

14、高效、简便、便宜的互联网业务将更好地满足长尾端客户。从行业整体来看，目前经纪业务的收入仍然是券商最主要的收入来源，占40%。佣金率的下降或给行业收入带来。请务必阅读正文之后的披露和法律8行业研究· 证券业图 6 上市券商收入结构图 （2013.Q1-Q3）其他 17%资产管理 3%经纪佣金 40%承销 9%投资 18%利息 13%资料来源：证券行业，海通请务必阅读正文之后的披露和法律9行业研究· 证券业2.券商发展模式借鉴参考证券行业的竞争格局和发展模式，的各家证券公司之间的业务结构差别很大，买方业务和卖方业务、个人业务和机构业务，各家公司的重点有一定的差异，总体而言，标志

15、性的有模式、美林模式、模式和 E-trade 四种模式。其中，以机构客户业务为主，美林、和业务模式不尽相同。和 E-trade 均有零售客户业务，但的客户群表 1券商的经营模式等一览经纪业务模式机构服务商全服务经纪商折扣经纪商专营网上经纪商网上为主，实体营业部很少方式基本无营业部以实体营业部为主以实体营业部与网上并重咨询丰富的投资咨询丰富的投资咨询较丰富的投资咨询广泛合作，提供网上财经咨询投行、资产管理业务突出强大的研究咨询力量与众多经验丰富的投资顾问丰富的金融便捷的设优势网上网下综合发展，较低佣金计，低成本低佣金12 年营业额（亿）3422094919资料来源：、美林、E-trade 官网、

16、2012 年年报，海通2.1模式业务最重要的特点是以机构客户为主，公司、金融机构、和高净值的个人。主要业务投资银行、机构业务、投资和借贷业务、资产管理业务。图 7收入结构（2012 年）机构业务 53%投资和借贷17%资产管理15%投行 15%资料来源：2012 年年报、海通请务必阅读正文之后的披露和法律12 年净利润（亿）7539-11众多经验丰富的投资顾问、具有一定数量的有形网点、先进先进的 IT 技术、较高的网络普模式的前提条件机构业务在市场上具有领强大的研究咨询能力、成熟的 IT 技术、较高的网络普及率、 及率、丰富的品种和来源、导性优势的资产市场成熟的资本市场和相对宽松的成熟的资本市

17、场和相对宽松的监管模式监管模式来源内部研究内部研究为主内部+外部外部获取佣金标准高高中低目标客户群机构客户为主大客户为主中小客户为主兼顾大客户中小客户为主美林E*TRADE10行业研究· 证券业投行业务是的业务，目前该业务收入占比 15%，除了股权和债权的承销之外，还兼并收购等方面的财务顾问业务。财务顾问收入和债权承销业务收入占比最高。图 8投行业务收入结构（2012 年）Equityunderwriting 20%Debt underwriting 40%Final Advisory 40%资料来源：2012 年年报、海通机构客户业务主要面向公司、金融机构、投资机构和部门。提供 F

18、ICC 业务的和做市，全球的股票、期货等证券及衍生品的做市，以及向机构客户提供融资融券等服务，其中 FICC 业务的做市和收入占比最高。图 9机构客户业务收入结构（2012 年）Equitiesexecution 17%FICCExecu ion 55%Commissions and fees 17%Securities services 11%资料来源：2012 年年报、海通投资和借贷业务是指向客户提供较长期的股权或债权融资，直接投资和通过持有的基金进行投资。从收入结构来看，股权投资仍是主要的方式。请务必阅读正文之后的披露和法律11行业研究· 证券业图 10投资和借贷业务收入结构（

19、2012 年）Debt securities and loans 31%Equity securities 48%Other 21%资料来源：2012 年年报、海通资产管理业务供管理咨询。向全球的机构和个人提供资产管理，以及向高净值的个人提从公司情况来看，2012 年共实现营业收入 342 亿，实现净利润 75 亿，净利润率 22%。国内券商中，中信证券的业务结构以买方业务为主，投行、直投、投资、研究等业务位于行业前列，并且积极发展作为资本中介的业务。经过整合，中信目前主要的业务投资银行业务（股权、债权、财务顾问）、业务（信用业务、做市业务、大宗、自营投资）、资产管理、投资（股权投资）及经纪业

20、务。从业务结构和战略发展上最为接近模式。2.2 美林模式美林证券成立于 1914 年，是全世界最大的全球性综合投资银行，2008 年金融后被银行收购。美林经纪业务可分为两个部分：一是基于 FC 经纪人制度的高端业务，采取双高策略（高价格和高品质服务），公司是 FC 制度的创立者。目前，美林证券是全球最大的经纪商，财务顾问（FC）数量超过1.5 万人，客户资产约 2.2 万亿。二是基于 ML Direct 的网上，这是美林于 1999 年 12 月推出的新业务，正式进入网上经纪业务领域，仍以高端业务为主。美林证券 2012 会计年度的营业额为 209.2 亿，并有 2.9 亿的赢利。请务必阅读正

21、文之后的披露和法律12行业研究· 证券业表 2 美林证券损益表（：百万）Revenues Principal tran Commissions Managedions2306507954274914285986192358765698520351793479441749and other fee-based revenuesInvestment bankingEarnings from equity method investmentsIntercompany service fee revenue from Bank of America Other revenuesInteres

22、t and dividend revenues Less interest expenseNet interest expenseRevenues, net of interest expense Non-interest expenses Compensation and benefits Communications and technology Occupancy and related depreciationBrokerage, clearing, and exchange fees Advertising and market development Professional fe

23、es63957098-7032021781868785-599243971460815881204951501921104-7541798155422475-2258-254815773177113671121500102912627312320225028988-4591-2944Offices and postageRepresentations and warresIntercompany service fee expense from Bank of America OtherTotal non-interest expenses Pre-tax lossIncome tax ben

24、efit资料来源：Bloomberg、海通从全公司的业务来看，共分为资本市场和咨询业务、资产管理业务和研究业务。其中，资本市场和咨询业务股票、债券、衍生品、货币及其他金融工具的和做市业务，以及客户的融资、结算、等。从收入结构来看，投行业务、佣金收入和管理账户相关的收入是公司最主要的收入来源。请务必阅读正文之后的披露和法律Net earnings290-1647Subtotal Revenues20920249962012201113行业研究· 证券业图 11 美林收入结构（2012 年）Principal tran11%ionsEarnings from equity method

25、investments 1%Other revenues14%Commissions 24%Investment banking24% Managedand other fee-based revenues 26%资料来源：美林 2012 年年报、海通从利润率上来看，美林 12 年净利润率仅 1.4%，薪酬与福利费用高达 146 亿庞大投资顾问（FC）团队的成本支出或是公司利润率较低的主要之一。，证券在国内券商中率先成立了管理部门，将经纪业务向管理业务转型，将传统的经纪、融资融券等个人业务并入管理部门，将公司的业务线整合为管理业务、机构客户业务、投资业务和资产管理业务，转型实力在中小券商中较为

26、突出，能够很好地支持投资顾问。若转型在国内的代表。同时，的研究，将成为美林模式但转型为美林模式有一定的风险，我国投资者中仍以小资金量的散户为主，该业务模式注定要舍弃对价格比较敏感的中低端客户，将客户流失的风险。2.3模式在 1974 年成立之初，是一家小型的券经纪商；1975 年，证监会开始在证券中实行议价佣金制，把定位成为客户提供低价服务的折扣经纪商而获得初期的发展。1979 年，公司计算机化的系统将成为业界主流， 因而投资建立了自动化和客户保持系统。公司的是成为“最大的折扣经纪商”。从 1977 年到 1983 年，的客户数大幅成长了 30 倍，营业收入也由460 万大幅成长到 1.26

27、亿。90 年代中期，互联网规模兴起，预见到，互联网将会成为对中小零散客户进行大规模收编集成的重要平台，于是，在业界率先对互联网在线系统进行重投资。 把传统的经纪和基金等业务捆绑在互联网上，迅速成为最大的在线证券商。2000 年 2 月，公司以换股的方式并购了 CyBerCorp，一家网上证券经纪商， 并购金额达 4.9 亿。2000 年 6 月，公司和爱立信公司结成战略联盟，共同开发利用 WAP进行网上证券。请务必阅读正文之后的披露和法律14行业研究· 证券业图 12净利润情况3000净利润（ 百万，）增速（右轴）400%350%300%250%200%150%100%50%0%-5

28、0%-100%-150%250020001500100050001993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012资料来源：Bloomberg、海通主要提供两方面业务：经纪业务和资产管理业务。（1）经纪业务采用网络与网点结合的服务模式。网上业务通过 S平台提供较低佣金的经纪业务服务，线下目前拥有网点 300 个提高客户体验。（2） 建立低收费标准的资产管理业务开放平台。1992 年公司推出基金超市 Onesource账户，将多个管理公司的基品集中到

29、一起，公司不向客户收取额外的申购费用，客户在多个的费用。间的资金免收手续费，只向基金公司收取年化 0.25-0.35%目前资产管理的收入已经提升至 42%，经纪相关收入时候经纪相关收入占比 65%，资产管理收入占比 10%。18%，而在 1991 年的目前，公司为 780 万客户管理着 8600 多亿的资产。2012 会计年度的营业额为 48.8 亿，并有 9.3 亿的赢利。图 13收入结构（2012 年）Net interest revenue 36%Asset management and administration fees 42%Trading revenue 18%Other -

30、net 4%资料来源：Bloomberg、海通请务必阅读正文之后的披露和法律15行业研究· 证券业表 3损益表（：百万）Net RevenuesAsset management and administration fees Interest revenueInterest expense Net interest revenue Trading revenue Other - netProvision for loan lossesNet impairment losses on securities20431914(150)1764868256(16)(32)19281900(1

31、75)1725927160(18)(31)Expenses Excluding Interest Compensation and benefits Professional services Occupancy and equipmentAdvertising and market development CommunicationsDepreciation and amortization1803388311241220196- 2743433145052217323873012282201557- 26932991392528Clasion litigation and regulato

32、ry reserveMoney market mutual fund charges OtherTotal expenses excluding interest Income before taxes on income Taxes on income资料来源：Bloomberg、海通国内证券行业金证券已与腾讯签署合作协议开展互联网券商业务，网上和、在线销售、线下高端的投资活动等。目前，线上业务已经开展，佣金率仅万二，通过腾讯网页导入大量流量，并以几乎成本价的佣金率吸引中低端客户，线上业务概率较大。预将与一样，通过的销售和管理获得更大规模的利润。此外，线下还有 27 家营业网点提供服务，有望

33、成为的模式。2.4 E-trade模式E*TRADE 于 1992 创立后，就赶上了第二波佣金降价潮，并成为佣金价格战的先驱。目前其佣金费率属于同服务水平中佣金费率最低的券商之一。在客户粘性上，E*TRADE 一直是点击率最高的券商之一，领先其竞争对手的两倍以上。其的主要有：（1）以为中心的体系。E*TRADE 点击率较高的主要：1）注重宣传，E*TRADE的行销费用很高。1999 年其行销费用约占全年总收入的49，2000 年这一比例更高。2）E*TRADE 喜爱。3）E*TRADE 采取金融证券业垂直门户息，内容涵盖银行、证券、保险及税务等。的使用界面清楚、易操作，深得客户的定位，为客户提

34、供了丰富的网络信（2）全方位的业务拓展。1997 年起，E*TRADE 开始大举扩张其全球市场，与America Online 及 Bank One 策略联盟，进军澳洲、德国及；随后又进入英国、韩国和我国等和地区。与此同时，E*TRADE 大举拓展其零售网点，在建立了五个“财务中心”，分布于纽约、波士顿、丹佛、比利时山庄和旧金山；并通请务必阅读正文之后的披露和法律Net Income928864Total net revenues48834691Year Ended December 312012201116行业研究· 证券业过全国各地的“社区”深入其触角，此外，E*TRADE 还有

35、 1.1 万个以上的自动柜台机网络供客户使用。（3）丰富的咨询内容。E*TRADE 为客户提供丰富的内容和研究报告，并与著名的 Ernst&Young 合作提供财经资讯服务。E*TRADE 通过买下 Telebankt，强化了其金融垂直网络服务策略。除证券外，E*TRADE 还提供房屋贷款服务、保险、退休规划、税务及网上金融顾问服务等。E-trade2012 年虽然实现了收入 19 亿，但出现了亏损。从收入结构上来看，E-trade 主要的收入来源并不是主要来自于佣金收入，而是来自于利息收入，这部分利息收入主要是将客户资产进行投资所产生的息差。主要投资于sweep deposit，是指

36、让投资者可以在现金和股票、基金等金融工具之间自有选择的银行账户，类似于国内刚开始开展的保证金资产管理购证券等。除此之外，还投资于存款、待回图 14E-trade 收入结构（2012 年）Net operating interest income 57%Commissions 20%Fees and service charges 6%Principal tran5%Other revenues 12%ions资料来源：公司年报、海通图 15E-trade 客户资金投向（2012 年）Customer payables 12%Complete savings deposits20%Securit

37、ies sold under agreements torepurchase 16%Sweep Deposits 36%Others 16%资料来源：公司年报、海通请务必阅读正文之后的披露和法律17行业研究· 证券业表 4 E*TRADE 损益表（：百万）Revenue:Operating interest income Operating interest expenseNet operating interest income CommissionsFees and service charges1371-286108537812293200312122

38、0436130105120-1539817Principal tranionsGains on loans and securities, net Net impairmentOther revenuesTotal non-interest incomeProvision for loan lossesOperating expense:Compensation and benefits Clearing and servicingAdvertising and market development FDIC insurance premiums Professional servicesOc

39、cupancy and equipment Communications Depreciation and amortizationAmortization of other intangiblesFacility restructuring and other exit activities Other operating expensesTotal operating expenseIncome before other income (expense) and income tax expense (benefit)Total other income (expense)Income (

40、loss) before income tax expense (benefit) Income tax expense (benefit)35544135312913911786747391258671162334147145105906967902681541235383-514-131-18361-17618529资料来源：Bloomberg、海通E-trade 是纯网络经纪商，几乎没有其他线下的业务。目前国内证券公司没有对应的标的。是一家网络公司，已获得代销基金的牌照，以提供财经资讯、股吧交流和基金销售为主要业务，若能申请到经纪业务牌照，或将发展为此类公司。但这类公司的弊端在于纯通道业

41、务价格非常低，虽然客户数较多，但能力较低。请务必阅读正文之后的披露和法律Net income-113157Total net revenue189920372012201118行业研究· 证券业3.互联网对金融的影响3.1 互联网金融在国内蓬勃兴起2013 年以来，小贷、移动支付、货币基金等互联网金融业务在国内兴起。截至 13 年底，国内 P2P 业务的贷款规模已高达 680 亿元，其中 20092013 年这 5年间贷款规模的复合平均增长率高达 362%。图 16 国内 P2P 贷款规模飞速增长800P2P贷款规模（亿元，）增速（右轴）900%680813%800%700700%6

42、00600%500515%500%400400%300229300%200198%200%171%84100100%14200%20092010201120122013E资料来源：咨询、海通截至 2012 年底，互联网支付业务高速攀升趋势。规模达 3.66 万亿元，同比增长 66.0%，维持图 17 互联网支付规模飞速增长40000200%互联网支付规模（亿元，）增速（右轴） 30000150%20000100%1000050%00%200720082009201020112012资料来源：网、海通而天弘基金也通过“余额宝”这一款货币基品成为国内第一大基金公司。请务必阅读正文之后的披露和法律1

43、9行业研究· 证券业图 18 余额宝自成立以来规模大幅增长（：亿元）4500400040003500300025001853200015001000100050050020066002013年6月13日 2013年6月底 2013年8月中 2013年9月初2013年11月中 2013年12月底 2014年2月资料来源：和讯网、海通3.2 互联网渗入金融行业的制约因素我们认为各金融子行业受冲击程度将取决于以下三个因素：（1）行业准入门槛第一个因素是行业准入门槛，即牌照获取难易度，未来易于获得经营牌照的行业将会受冲击更大。目前传统金融行业中：Ø银行行业：鉴于行业特殊性，预计牌照

44、短期内难以发放给互联网。Ø保险行业：目前只有一家以、为股东的众安在线财险作为互联网金融，已经获得了保险公司的牌照，将完全通过网销销售。Ø券商行业：目前、大智慧在积极申请券商的牌照； 已经上线。证券已与腾讯达成战略合作协议，第一支“佣金宝”从这个角度看未来受冲击程度：保险>券商>银行（2）专业化壁垒第二个因素是专业化壁垒。即该行业的运营模式或特征是否较为特殊，网络也有它的局限性，复杂的难以销售，预计专业化高的行业受未来冲击小。Ø银行行业：业务较为简单，易于。目前来看尽管银行牌照短期为互联网开放，但互联网已开始抢夺银行的存贷款业务：如支付宝已开始冲击存款业

45、务；余额宝开始冲击银行业务；而人人贷则开始抢夺贷款业务。未来或将对银行传统业务进一步冲击。Ø保险行业：财险业务中和意外险等较为简单、未来或将在线上销售平台出售；但大部分寿险业务（如分红险、传统险等）较为复杂，难以快速和销售，预计受冲击程度较小。请务必阅读正文之后的披露和法律20行业研究· 证券业Ø券商行业：传统经纪业务主要依赖通道，技术含量较低，未来或将受低成本的互联网影响。如的 E*TRADE、等依靠低佣金率迅速抢占经纪业务市场。但投行业务技术含量较高，难以，受影响较小。从这个角度看未来受冲击程度：银行>券商>保险图 19 保险和券商的大部分业务专业

46、度较高，预计收冲击较小资料来源：海通（3）市场化程度第三个因素是市场化程度，市场化程度越深入的行业，预受到的冲击越小。Ø银行行业：几乎尚未进行利率市场化，因此存款利率和率相对优势较小，存款业务和业务预小额贷款平台的冲击。会受到余额宝、以及平安所Ø保险行业：寿险利率市场化刚刚开始进行，相对优势将会逐渐体现；财险中主要的业务的费率化尚未进行，因此未来或将受网销冲击，但目前财险公司业已开始纷纷建立的网销，预计受冲击程度较小。Ø券商行业：佣金率市场化已开始进行，预计受冲击程度较小。从这个角度看未来受冲击程度：银行>券商=保险综合以上三个因素，我们认为未来受冲击程度将

47、是：银行>券商>保险3.3 金融行业应对互联网的措施从目前各家金融机构已出台的对互联网的应对措施来看，主要两大类：第一类，借助原有的和业务优势，结合线下已有的销售网络，自建互联网业务平台，代表公司：平安等；第二类，通过与互联网公司进行合作，借助互联网公司的流量优势、客户体验优势来实现线上业务的，代表公司：证券等。请务必阅读正文之后的披露和法律业务简单，易被冲击经纪业务证券专业性较高，不易被冲击投行、资管业务业务简单，易被冲击、意外险业务保险专业度较高，不易被冲击传统险、分红险、健康险业务业务简单，易被冲击存款、贷款、业务银行21行业研究· 证券业（1）自建平台目前传统金融

48、企业已开始向综合平台类企业发展。国内大型传统金融企业基本都有的以及线下销售，近年来在互联网的冲击下，传统金融企业已纷纷开始建立的线上销售平台：图 20 传统金融企业纷纷开始建立的线上销售平台n 工行、招行、交行等多家银行已成n 平安已成立展成为线上销售平台。发立的银行n 其它大型保险公司很多已经开始建立网销，只是受行业特性所限，规模仍较小。线上销售平台n 广发等大券商已开始建立的OTC平台，销售等。资料来源：海通以平安及其旗下线上销售平台“所”为例，研究国内传统金融行业未来的发展方向：2011 年 9 月公司在上海正式成立，平安全资子公司上海陆家嘴国际金融资产市场有限资金 4 亿元。公司的经营

49、团队由金融管理和商务等业界一流的国际专业组成，结合平安集团强大的资金优势，以及数十年综合金融的经验，拥有行业领先的风险管控能力与先进、安全的互联网平台。平安对于所的计划以下几个阶段：Ø第一阶段，将所打造为平安的小额贷款平台。所作为平安集团倾力打造的网络投融资平台，隶属于上海陆家嘴国际金融资产市场，结合全球金融发展与互联网技术创新，致力于为中小企业提供融资新，更为个人提供创新型投资服务。在健全的风险管控体系基础上，为中小企业及个人客户提供专业、可信赖的投融资服务，实讲：所以预定年化利率 8.6%的 1 年期或 3 年期小额贷款类增值。具体来来吸引客所作担保。户投资，再将这部分资金将用于中小企业贷款，其中平安为第一阶段的主要目的是用高率先将所影响力做大。Ø第二阶段，将所打造为平安的线上销售平台。在所的影响力逐渐扩大之后，平安集团未来将把旗下各金融子行业中较为简单的金融，如平安银行的及银行，平安财险的、意外险以及平安大华基金的基品、平安信托的等都放到所这个线上销售平台上销售。第二阶段的目的是在进一步提升所影响力的同时，充分发挥平安综合金融的优请务必阅读正文之后的披露和法律券商行业银行行业保险行业22行业研究