第八章资本成本与结构

1、 2 第第1 1节节 资本成本概述资本成本概述 课堂案例课堂案例 在在20022002年年5 5月月2020日股票收盘的时候，高质量的大学日股票收盘的时候，高质量的大学 - -希尔希尔公司的普通股价格是公司的普通股价格是 教科书教科书 63.7863.78 商商 。 商商大众大众公司收盘时公司收盘时 同一天，世界最大的汽车同一天，世界最大的汽车 的股价是的股价是66.2066.20 。 而而百胜餐饮百胜餐饮 （Yum!Yum! BrandsBrands）肯德基、塔肯德基、塔 可钟、必胜客比萨饼店的快餐可钟、必胜客比萨饼店的快餐 的供应商，当的供应商，当 。 天的收盘价则为天的收盘价则为63.0

2、163.01 4 由于这三家公司的股票价格如此近似，你可能以为由于这三家公司的股票价格如此近似，你可能以为 它们会为它们的股东提供相似的股利回报。它们会为它们的股东提供相似的股利回报。 实际上，大众公司的年度股利是实际上，大众公司的年度股利是每股每股2 2 ， 根本根本 劳劳- -希尔公司是希尔公司是每股每股1.21.2 就就没有支付股利没有支付股利！ ，而百胜餐饮，而百胜餐饮 为什么股票价格相似，而股利不同，这对于公司的为什么股票价格相似，而股利不同，这对于公司的 股票融资成本会产生什么影响？股票融资成本会产生什么影响？ 5 6 7 福建腾新食品福建腾新食品 股票融资股票融资 普通股（普通股

3、（A 本次本次 的基本情况的基本情况 股票种类股票种类 股）股）， 每股面值每股面值 1.00 元；元； 股数股数 1,770 万股，占万股，占 25.04% ； 价价 29.00 元元/股股 ，39.73 倍倍 后总股本的后总股本的 市盈率市盈率 ； 5.17 元净资产，元净资产， 市净率市净率 2.75 倍。倍。 采用网下向询价对象配售与网上向采用网下向询价对象配售与网上向 公众投资公众投资 者定价发者定价发 方式方式 行相结合的方式。行相结合的方式。 费用预计费用预计 承销方式：承销方式： 余额包销余额包销 ； 金总额金总额 51,330.00 万元万元 ； 金净额金净额 47,180.

4、00 万元万元 ； 预计募预计募 预计募预计募 费用概算费用概算 其中：承销保荐费用其中：承销保荐费用 3,523.15 万元；万元； 审计费用审计费用 115.00 万元；万元； 律师费用律师费用 70.00 万元；万元； 手续费用手续费用 21.85 万元；万元； 信息披露费用信息披露费用 420.00 万元。万元。 10 11 12 13 14 问题思考问题思考 问题一：问题一： 资本为什么会有成本？资本为什么会有成本？ 问题二：问题二： 资本成本与资本成本与 生产成本是否性质一致？生产成本是否性质一致？ 问题三：问题三： 资本成本是否资本成本是否 成本的一部分？成本的一部分？ 15 第

5、第2 2节节 个别资本成本个别资本成本 17 2.1 18 f L 19 课堂例题课堂例题 【例【例1 1】某企业取得】某企业取得5 5年期长期借款年期长期借款10001000万元，年利率万元，年利率1010，每年末付息一次，到期一次还本，筹资成本，每年末付息一次，到期一次还本，筹资成本 率为率为1 1，企业所得税率为，企业所得税率为3030。 该长期借款资本成本为：该长期借款资本成本为： 1000 *10% * (1 30%) 7.07% K l 1000 * (1 1%) 或者：或者： 10% * (1 30%) 7.07% K l 11% 2020 21 课堂例题课堂例题 平价平价 【例

6、【例2 2】某公司】某公司 票面利率票面利率1010， 总面额为总面额为10001000万元的万元的1010年期债券，年期债券， 费用率为费用率为1010，公司所得税，公司所得税 率率3030。该债券的成本为：。该债券的成本为： 2222 课堂例题课堂例题 溢价溢价 【例【例3 3】某公司】某公司 面利率为面利率为1010， 面额为面额为10001000万元万元1010年期债券，票年期债券，票 费用率为费用率为1010， 价格为价格为 12001200万元，公司所得税率为万元，公司所得税率为3030。该债券成本为：。该债券成本为： 23 课堂例题课堂例题 折价折价 【例【例4 4】某公司】某公

7、司 面利率面利率1010， 面额面额10001000万元，万元，1010年期债券，票年期债券，票 费用为费用为1010， 价格为价格为800800万元，万元， 公司所得税率公司所得税率3030。该债券的成本为：。该债券的成本为： 2424 课堂问题课堂问题 问题四：问题四： 为什么上面三个债券的利息率、筹资费用完全一为什么上面三个债券的利息率、筹资费用完全一样，而资本成本不同？样，而资本成本不同？ 问题五：问题五： 债券的资本成本受什么因素影响？债券的资本成本受什么因素影响？ 25 26 课堂例题课堂例题 【例【例5 5】SunnySunny公司公司 面值为面值为100100元，元， 一种长期

8、债券。此债券每张一种长期债券。此债券每张 价为价为9797元。每张债券每年元。每张债券每年 付利息付利息7 7元，在元，在1010年之后到期。则年之后到期。则 用用ExcelExcel 软件或插值法可以求得，软件或插值法可以求得，Sunny Sunny 公司的债公司的债 券成本券成本R Rd d等于等于7.44%7.44%。 2727 28 课堂例题课堂例题 【例【例6 6】SunnySunny公司公司 了一种新债券，了一种新债券， 价为价为 费费 100100元，期限为元，期限为1010年，每年的利息为年，每年的利息为5 5元，元， 率为率为1.21.2%. %. 这时的税前债务成本为这时的

9、税前债务成本为R Rb b 应满足：应满足： 用用Excel Excel 软件或插值法求解可知软件或插值法求解可知R RB B为为6.16%6.16%。 2929 r 30 问题思考问题思考 问题六：问题六： 债务资本成本的本质是什么？债务资本成本的本质是什么？ 问题七：问题七： 债务资本成本具有抵税作用，是否可以扩大债务资本成本具有抵税作用，是否可以扩大债务融资规模和比率？债务融资规模和比率？ 31 课堂习题求解课堂习题求解 习题：习题： 某企业取得某企业取得5 5年期长期借款年期长期借款200200万元，年利万元，年利率为率为1010，每年末付息一次，到期一次还本，每年末付息一次，到期一次

10、还本， 筹资成本率筹资成本率1 1，企业所得税率，企业所得税率3030。 考虑资金时间价值，该项借款的资本成本考虑资金时间价值，该项借款的资本成本计算如下：计算如下： 3232 第一步，计算税前借款资本成本：第一步，计算税前借款资本成本： Ii (1 Rl ) P 5 L(1 f ) i1 l (1 Rl ) i n 200 *10% 200 5 200 （1 - 1%）i1 (1 Rl ) (1 Rl ) i 5 33 查表得出查表得出: : 若若R R1010，5 5年期的年金现值系数为年期的年金现值系数为3.791;103.791;10 ，5 5年期的复利现值系数为年期的复利现值系数为0

11、.6210.621。则。则 净现值净现值= = 20010200103.7913.7912000.6212000.621 200200（1 11 1） 2.022.02 0 0 34 应该提高应该提高R RLL，假设为，假设为1 12 2。 得出：得出： 净现值净现值= =20010200103.6053.6052000.5672000.567200200（1 1 1%1%）12.5012.50 35 用内差法的计算公式：用内差法的计算公式： 2.02 0 10% *（121010.28 2.02 (12.50) 第二步，计算税后资本成本：第二步，计算税后资本成本： R RL (1 T ) 1

12、0.28% (1 30%) 7.20% 36 37 38 课堂例题课堂例题 【例【例7 7】某公司】某公司 值为值为20002000万元，万元， 优先股面值为优先股面值为10001000万元，万元， 价价 费用率为费用率为1010，预定股利为，预定股利为 面值的面值的2020，资本成本为：，资本成本为： 3939 40 WilliamWilliam HarryHarry MarkowitzMarkowitz F.SharpeF.Sharpe 2020 5050 19901990 41 42 课堂例题课堂例题 【例【例8 8】SunnySunny公司目前的市场风险系数公司目前的市场风险系数 为为

13、1.51.5。当前的无风险利率当前的无风险利率r rf f为为5 5%，市场组合的期望，市场组合的期望 率率r rmm为为1010%，则，则R RSS为：为： 4343 44 45 课堂例题课堂例题 【例【例9 9】假设】假设SunnySunny公司的长期债券的成本为公司的长期债券的成本为7%7%， 而而ParkPark 投资公司评估其风险溢酬率为投资公司评估其风险溢酬率为4.2%4.2%，则该，则该公司普通股的成本为：公司普通股的成本为： 46 47 课堂例题课堂例题 【例【例1010】设】设SunnySunny 公司去年每股红利是公司去年每股红利是1010元，红利的元，红利的增长率为增长率

14、为3%3%，每股的现价为，每股的现价为100100元，股票的元，股票的 费率为费率为2%2%，其它情况不变，则普通股的成本为：，其它情况不变，则普通股的成本为： 48 问题思考问题思考 问题八：问题八： 股权资本成本为什么不能抵税？股权资本成本为什么不能抵税？ 问题九：问题九： 你认为，我国公司倾向于股权融资，而承担你认为，我国公司倾向于股权融资，而承担 高成本的高成本的 是什么？是什么？ 49 第第3 3节节 综合资本成本与边际资本成本综合资本成本与边际资本成本 Rw i RiWi Rb Wb Rp Wp Rs Ws 51 1 1 52 53 课堂例题课堂例题 【例【例1010】目标价值法确

15、定某企业综合资本成本】目标价值法确定某企业综合资本成本( (所得税率所得税率 为为40%)40%) ：万元：万元 54 资本种类资本种类 目标结构目标结构 税前成本税前成本 税后成本税后成本 资本资本成本成本 公司债券公司债券 18%18% 5.25%5.25% 3.15%3.15% 0.57%0.57% 长期借款长期借款 40%40% 6.65%6.65% 3.99%3.99% 1.60%1.60% 优先股优先股 5%5% 11.75%11.75% 11.75%11.75% 0.59%0.59% 普通股普通股 37%37% 13.15%13.15% 13.15%13.15% 4.87%4.8

16、7% 合计合计 100%100% 7.62%7.62% 课堂例题课堂例题 【例【例1111】某高科技公司为了扩大市场份额，急需】某高科技公司为了扩大市场份额，急需扩大生产经营规模，预计资金需要量为扩大生产经营规模，预计资金需要量为500500万元，万元， 按照帐面价值。拟定如下筹资方案按照帐面价值。拟定如下筹资方案 某公司筹资方案比较某公司筹资方案比较 5555 课堂例题课堂例题 第一方案各项筹资方式所占比重：第一方案各项筹资方式所占比重： 长期借款长期借款80/50080/5001616 企业债券企业债券120/500120/5002424 普通股普通股 300/500300/5006060

17、 综合资本成本综合资本成本7 716168.5%248.5%2414146060 11.5611.56 第二方案各项筹资方式所占比重：第二方案各项筹资方式所占比重： 长期借款长期借款110/500110/5002222 企业债券企业债券40/50040/5008 8 普通股普通股 350/500350/5007070 综合资本成本综合资本成本7.57.522228 88814147070 12.0912.09 56 3.2 57 课堂例题课堂例题 【例【例1212】SunnySunny公司的资本结构即为目标资本结构：公司的资本结构即为目标资本结构： 负债：优先股：普通股负债：优先股：普通股=

18、= 4 4：1 1：5 5，SunnySunny公司所得公司所得税率为税率为40%40%。 公司现有的资本成本情况如下表：公司现有的资本成本情况如下表： 5858 保持目标资本结构不变，保持目标资本结构不变，SunnySunny公司进一步筹集两个公司进一步筹集两个10001000万万元所引起边际资本成本的变动如下面的表与图元所引起边际资本成本的变动如下面的表与图 SunnySunny公司边际资本成本公司边际资本成本 （万元）（万元） 5959 60 依据依据SunnySunny公司不同额度下呈阶梯变化的边际资本公司不同额度下呈阶梯变化的边际资本成本，可以对投资项目进行选择。成本，可以对投资项目

19、进行选择。 SunnySunny公司投资的项目公司投资的项目 （万元）（万元） 假设各个项目之间是假设各个项目之间是 的，根据投资项目的内的，根据投资项目的内 部部 率大于边际资本成本的原则，率大于边际资本成本的原则，A A、B B和和C C项项 目被选择，目被选择，SunnySunny公司的最佳投资预算为公司的最佳投资预算为19501950万元。万元。 6161 问题思考问题思考 问题十：问题十： 综合资本成本在哪些决策时发挥作用，为什综合资本成本在哪些决策时发挥作用，为什么要考虑综合资本成本？么要考虑综合资本成本？ 问题十一：问题十一： 边际资本成本在哪些决策时发挥作用，为什边际资本成本在

20、哪些决策时发挥作用，为什么要考虑边际资本成本？么要考虑边际资本成本？ 62 问题思考问题思考 问题十：问题十： 综合资本成本在哪些决策时发挥作用，为什综合资本成本在哪些决策时发挥作用，为什么要考虑综合资本成本？么要考虑综合资本成本？ 问题十一：问题十一： 边际资本成本在哪些决策时发挥作用，为什边际资本成本在哪些决策时发挥作用，为什么要考虑边际资本成本？么要考虑边际资本成本？ 63 第第4 4节节 企业风险与杠杆企业风险与杠杆 65 66 DOL EBIT EBIT 息税前利润变动率 销售额的变动率 67 EBIT Q (P VC) F S VC Q = EBIT+F DOL S VC Q F

21、EBIT 68 课堂例题课堂例题 【例【例1313】某公司生产甲】某公司生产甲 ，固定成本，固定成本100100万元，万元， 变动成本率为变动成本率为4040，当公司的销售额分别为，当公司的销售额分别为10001000万万 元，元，500500万元和万元和300300 ，经营杠杆系数：，经营杠杆系数： 6969 本例说明：本例说明： 在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数反映了销售额增长（反映了销售额增长（减少减少）所引起的利润所引起的利润增长（减少）的幅度。增长（减少）的幅度。 在固定成本不变的情况下，销售额越大，在固定成本不变的情况下，销售额越大， 经营杠

22、杆系数越小，经营风险越小。经营杠杆系数越小，经营风险越小。 70 F Q* P VC 71 S VC Q 1 1 DOL 1 1 F S VC Q F Q* 1P VC Q Q 72 73 74 75 EPS / EPS DFL EPS 变动百分比 EBIT / EBIT EBIT变动百分比 76 S (EBIT I ) (1 T ) EBIT 1 DFL I EBIT I 1EBIT 77 78 课堂例题课堂例题 【例【例1414】三个公司的财务数据如下（】三个公司的财务数据如下（ ：万）：万） 7979 课堂例题课堂例题 本例说明：本例说明： 财务杠杆系数反映息税前利润增长引起的财务杠杆系

23、数反映息税前利润增长引起的 每股每股 增长幅度。增长幅度。 在资本总额、息税前利润相同的情况下，在资本总额、息税前利润相同的情况下， 负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务 风险越大，预期每股风险越大，预期每股 越高。越高。 80 变动率 EPS / EPS 普通股 DCL 销售额变动率 81 课堂问题课堂问题 问题十二：问题十二： 各种杠杆的作用是什么？杠杆是否越大越好？各种杠杆的作用是什么？杠杆是否越大越好？ 问题十三：问题十三： 财务杠杆代表风险，是否可以消除财务杠杆，财务杠杆代表风险，是否可以消除财务杠杆， 而回避风险呢？而回避风险呢？ 82 第第5 5节节 资本结构资本结构 / 84 5.1 85 86 5.2 87 88 资资本本成成本本 Rs RB 100%负债率负债率 89 Rw 90 资资本本成成本本 Rs Rw RB 100%负债率负债率 91 92 Rs 资资本本成成本本 Rw RB 93 94 95 EBIT EBIT V V L U R R B SU 96 97 V EBIT （1 - T） U R SU VU T D VL 98 99 课堂问题课堂问题 问题十四：问题十四： 实务界的实务界的 认为，企业根本用不到资本结认为，企业根本用不到资本结 构决策，所以资本结构对于企业没有用处，构决策