美国退出量化宽松货币政策对中国经济的影响 (2).docx

1、美国退出量化宽松货币政策对中国经济的影响陈大波（湖北水利水电职业技术学院，湖北武汉430070）作者简介陈大波，湖北水利水电职业技术学院商贸管理系高级物流师，讲师。摘要美国在2014年初开始实施的退出量化宽松的货币政策，将对中国经济产生有弊有利的影响，包括：加大人民币贬值压力；引发资本外流；降低中国的进口成本和通胀压力进德拉动外贸出口进。针对不利影响，中国应继续完善人民币汇率形成机制，适度增强人民币汇率弹性；加强对短期资本流动监管，同时采用适度宽松的货币政策；强化金融监管，稳妥推进利率市场化进程。关键词量化宽松货币政策；中国经济；汇率制度中图分类号F113.4文献标识码ADOI：10.396%

2、j.issn.l005-3980.2014.04.017文章编号10053980（2014）04007204收稿日期：2014-07-082013年12月20日，美联储该年度最后一次货币政策会议决定，将每月850彳乙美元债券的购买规模削减至每月750亿美元。2014年2月，美联储再次缩减资产购买规模100亿美元。这一政策操作很大程度上意味着美国货币政策将逐步回归常态，即从2013年6月以来一直酝酿退出量化宽松货币政策（QE）的方案正式启动。本文将在回顾美联储2008年以来实施的四轮货币量化宽松政策及其新近退出政策之一般过程的基础上，运用IS-LM分析厘清美国退出鼠化宽松货币政策可能对中国经济产

3、生的消极和积极影响，进而针对其消极影响提出相应的对策建议。一、美国退出量化宽松货币政策的实施过程2008年12月17至今，美国的货币政策演进大致经历了五个阶段，即四轮宽松货币政策和最近推出的政策退出。回顾这一过程以及此间对美国经济的运行情况,有利于我们把握美国新一轮货币政策的走势。首先，自2008年美国金融危机爆发至今，面对金融危机爆发后国内流动性严重不足，居高不下的失业率,以及经济状况严重恶化的局面，美联储连续实行了四轮超宽松的量化货币政策（QE1QE4）。具体包括：2008年1】月，美联储宣布启动第一轮量化宽松货币政策（QE1）,以期减轻金融危机的影响。此轮址美联储一共投放了1.725万亿

4、美元，分别购买了1.25万亿美元的抵押贷款支持证券、3000亿美元的国债和1750亿美元的机构证券。该政策一直持续到2010年6月。2010年11月，美联储启动了第二轮6000亿美元的量化宽松货币政策（QE2）。美联储每月投入约750亿美元购买长期国债，以宽松的流动性来刺激不景气的经济，该政策到2011年6月底结束，总规模为6000亿美元，并维持00.25%的现行联邦基金利率不变。另外美联储2011年9月21日提出了“卖短买长”的“扭转操作”（OperationTwist）,即在2012年6月底前购买4000亿美元6年期至30年期国债，并将在同期出售相同规模的3年期或更短期的国债。2012年9

5、月13日美联储宣布了第三轮量化宽松货币政策（QE3）,以进一步支持经济复苏和劳工市场。美联储决定每月购买400亿美元抵押贷款支持证券，未说明总购买规模和执行期限；同时，继续执行原来的“扭转操作”动作，即继续买入长期国债、卖出短期国债，并继续进行再投资，投资资金主要来源是到期的机构债券和机构抵押支持债券本金；此外，将超低的联邦基金利率指引延长至2015年年中。与前两次量:化宽松货币政策不同的是，此次量化宽松货币政策未说明总购买规模和执行期限。2012年底扭转操作结束，美联储旋即实行第四轮的量化宽松货币政策(QE4)。从2013年1月开始，美联储持续每个月购买400亿美元住房贷款抵押债券，并在此基

6、础上，每个月再购买450亿美元的长期政府债券，即每个月长期债券的购买总额为850亿美元。由此可以看出QE4实则为QE3的加强版，是对原来扭转操作的一个延续，以代替到期的“扭转操作”汁划。同时，美联储为这一轮量化宽松政策设定了具体的经济和通胀目标，即在失业率高于6.5%、通胀水平不超过2.5%的情况下，量化宽松政策和超低利率保持不变。通过实施四轮宽松货币政策，美国经济实现了经济启暖回升并在一定程度上使其经济得以有效振兴，但同时也给世界上其他国家尤其是新兴市场国家的经济带来了更大的冲击和不确定性。随着美联储连续四轮量化宽松货币政策的完全执行，美国资本市场逐步得以复苏、失业率逐步趋于下降、就业水平逐

7、步趋于好转、资产负债表逐步得以修复。这些情况表明，美国经济已基本得到了复苏。据相关数据指标统计显示，截至2013年底.反映美国资本市场状况的美国房地产价格与景气指数已达到10%以上，接近2006年繁荣时期的水平，而标准普尔500指数也表明美国股票市场已基本恢复至危机前水平。在此背景下，美国自2014年1月起开始执行2013年底美联储公开市场委员会的决议，将美国鱼化宽松规模从每月850亿美元降至750亿美元。2014年2月，美联储再次缩减资产购买规模100亿美元。同时2014年2月110,美国联邦储备委员会新任主席耶伦在美国国会出席听证会时表示，将延续前任的政策，继续审慎退出屋化宽松政策。因此，

8、2014年必将会成为美联储退出量化宽松货币政策的关键之年。当美国慢慢撤掉实现美国经济启暖I可升的“量化宽松货币政策“时，世界上其他国家尤其是新兴市场经济体国家都会受到不同程度的影响。二、美国退出量化宽松货币政策对中国经济可能产生的影响目前，美联储已经从逐步减少债券购买到资产负债表的逐渐停止增加并正常化。这使得美联储退出量化宽松货币政策的时机趋于成熟，可以预见，该货币政策行为必将会在未来较长时间内持续，这将对中国经济产生重要影响。(一) 加大了人民币贬值压力我们可以根据蒙代尔一弗莱明模型来分析美联储退出量化宽松货币政策对汇率的影响。由图1我们可以看到，在开放经济条件下，美国经济最初在A点表现为内

9、部和外部的共同均衡。美联储逐步退出量化宽松货币政策意味着货币紧缩，这将首先影响LM曲线，使其从LM(Mo)移动至LM(Ml).并与1S曲线相交于B点。在B点经济虽处于内部均衡，但B点位于BP曲线的上方,这意味着国际收支处于盈余状态。国际收支的盈余会推动美元汇率进行调整，迫使美元升值，汇率下降，随着美元汇率从eo下降至el,BP曲线和IS曲线向左移动，这个过程会不断进行下去，直到经济达到一个新的一般均衡的为止，如图中的C点。从图中可以看到，货币紧缩的效果是使美元升值，使收入水平下降。所以美国量化宽松货币政策的退出将使得美元升值，人民币贬值。从实际情形来看，根据历史经验，美联储一旦退出址化宽松货币

10、政策，采取紧缩货币政策进入加息周期时,往往会带来美元的持续走强,致使新兴经济体资本外流、本币汇率急跌、国内流动性紧张、资产价格大幅缩水，进而引发金融市场剧烈波动，甚至引发金融危机。最近的事实也能够佐证此结论：自美联储2013年6月宣布将逐步退出量化宽松货币政策以来,23个国家的货币汇率强势反转，出现了大幅度贬值，尤其以2月初土耳其里拉的贬值幅度最为突出，南非兰特也同样遭受重创，阿根廷、俄罗斯等国的货币也跌至多年以来的最低位。就人民币而言，2011年四季度美联储退出QE2后，虽然人民币中间价维持了小幅升值，但市场对人民币汇率的预期由升转贬，造成人民币兑美元即期汇率屡次触及“跌停”，冲击国内经济、

11、人民币汇率信心。由于QE3规模远超上一轮，且政策退出过程较QE2更为漫长，不仅可能再次造成人民币单边升值预期的逆转，构成人民币汇率长期贬值压力，还将与资本外流形成负反馈循环，进一步加剧热钱流出和人民币即期汇率贬值幅度，削弱市场信心。这将降低国外投资者和企业持有及交易人民币的意愿，不利于人民币国际化进程。同时，在人民币贬值预期强化情况下，央行为保持人民币汇率稳定或将难以退出“常态式外汇市场干预”，不利于汇率形成机制改革的推进。（二）美元升值及美元利率上升致使中国的资本外流美联储通过逐步退出量化宽松政策，提高了美国市场的利率。我们能通过IS-LM模型对量化货币政策的退出进行分析。由图2我们可以看到

12、，由于美联储缩减资产购买规模，货币供应最减少，导致LM曲线向左移动至LM1。在IS曲线不变的情况下，由于LM曲线向左移动，使得均衡点向上移动，国民收入减少，利率从R1上升至R2。因此，利率上升使得该国的产出减少，产出的减少会使其进口商品的需求增加。这是由于利率上升而产生的外溢性之一。同时，假设国外利率并没有提高，因此美国国内利率和国外利率存在利差，在更高收益的吸引下，资本会从低利率国家流向高利率的国家。在大国开放经济下，资本净流入与利率呈正线性相关，利率上升，净流入增加。所以，美国采取紧缩性货币政策，会使外国资本内流寻找更高收益。当前，美联储退出量化宽松货币政策，实现货币政策转向，提高利率水平

13、，势必会引起资本大规模回流，导致其他国家金融市场，尤其是新兴发展中国家的金融市场出现剧烈动荡。相关统计数据显示，2013年至今已超过950亿美元资本流入美国股票交易所交易基金（ETF）,而新兴发展中国家的ETF则流出84亿美元，预估近期还会有加速流出之势。与对全球经济的影响一样，美联储退出量化宽松货币政策，首先会引起我国资本外流，其直接后果是会导致国内“资金池”流动性趋紧。一旦美联储开始逐渐减少每月的资产购买规模，将会导致国际资本回流美国，禁的货币基数将转为下降，并势必导致我国“资金池”水位下降。相关数据统计显示，短期资本流入我国的热情正在趋于下降，6月份频繁出现离岸价格低于在岸价格的情况。这

14、表明海外市场对人民币的态度已经悄然发生了变化，资本外流迹象明显。此外，美国退出量化宽松货币政策后，在中美利差和人民币对美元贬值双重套利因素的驱动下，短期内国际热钱会从我国境内流出，从而加剧我国境内金融市场的流动性紧缺状况，并加大金融体系“去杠杆化”过程中我国央行货币政策的调控难度。量化宽松货币退出短期内，还会带来套利资金流出压力，从而造成我国外汇占款收缩。中期来看，海外流动性环境的错综复杂有增无减。一旦美联储退出柄化宽松货币政策收紧银根.美元套利平仓势必引起美元大规模回流，美元逐渐升值.人民币贬值，其造成的热钱外逃及市场恐慌可能引发连锁反应，加大房地产和地方融资平台风险。如果热钱迅74速从中国

15、流出，造成中国国内流动性趋紧.很可能导致中国资产价格大幅波动.我国的资产泡沫可能随之而破裂，从而给中国金融稳定埋下隐患。并资本外流压步加大还可能迫使央行强化针对资本外流的管制，人民币资本项目的双向放开短期内也将难以实现。®1量化宽松货币政策退出的汇牢影响（三）美元升值将降低我国进口成本和通货膨胀压力.拉动我国外贸出口，促进我国经济增长从积极影响方面来看，美国逐步退出宽松货币政策，将降低我国的进口成本和通货膨胀压力c由图1可知，美联储逐步退出量化宽松货币政策将使得美元升值，这将降低我国进1商品的价格；同时美元升值将致使美元指数长期趋势由弱转强，不断走高，进而使全球大宗商品面临去金融化的

16、新一轮下行风险。自2013年6月美联储放出逐步退出量化宽松货币政策以来，大宗商品价格受到了剧烈的冲击，一直处于下图2量化宽松货币政策退出的IS-LM模型分析行（熊市）状态。2014年是量化宽松货币政策退出步伐加快之年，大宗商品熊市也有可能进一步深化。在此背景下，以美元计价的大宗商品进门成本的下降，将有助于推动我国进口的增长，逆转持续的巨额双J顺差局面，并在一定程度上缓解我国经济未来输入型通货膨胀的压力。同时，美元升值有助于拉动我国外贸出口，促进我国经济增长。由图1可知，美联储退出量化宽松货币政策的行为使得美元升值，这将会通过金融市场渠道的传递引发人民币对美元汇率的贬值预期，从而增强我国出口产品

17、的价格优势，在供给层面对我国产品出口产生扩张效应。众所周知，一国货币贬值将会引起该国出口规模的扩张，进口规模的紧缩，因此，从美国量化宽松政策的退出对中国实体经济的影响来看，我国的外贸出口企业将会受益，而外贸出口是助推我国经济增长的三驾马车之一。海关总署公布的数据显示，2014年1月份，我国进出口总值2.34万亿元，同比增长7.3%,其中，出口1.27万亿元，增长7.6%o若按美元计价，我国1月份的进出口更是实现了两位数增长，其中，我国出口同比增长10.6%,实现贸易顺差318.6亿美元。三、我国可采取的对策对我国而言，美国退出量化宽松货币政策既是一种挑战也是一种机会。其中，挑战在于，它将加大我

18、国人民币贬值的压力，加剧我国的资本外流等。对此我国可采取如下对策：(一) 继续完善人民币汇率形成机制，适度增强人民币汇率弹性有效应对外部市场冲击，就需要市场化程度较高的汇率制度保驾护航。所以，我国应在确保人民币汇率整体稳定的情况下，适度增加人民币汇率弹性，推进人民币汇率制度改革，继续完善人民币汇率形成机制，加大人民币在境外贸易和投资中的使用，稳步推动人民币资本项目可兑换，保持人民币汇率在合理均衡水平上的稳定。在此前提下，适度增加人民币汇率弹性和汇率波动幅度，甚至允许人民币汇率在合理范围内适当贬值，减缓投资者的贬值预期，有效发挥汇率机制来缓冲美联储退出量化宽松货币政策给我国金融市场带来的冲击，发

19、挥人民币汇率在市场化金融资源配置中的积极作用。具体而言，我国可以通过增加交易主体、丰富交易品种、发展远期外汇交易等多种途径加快人民币外汇市场建设，动态调整与人民币汇率挂钩的货币篮子构成及其权重，适度扩大人民币双向波动幅度，并探索和完善以调整利率、信号宣示等间接干预汇率的手段，研究设立外汇平准跪。(二) 加强对短期资本流动监管的同时，采用适度宽松的货币政策我国应该建立对资本市场短期资本流动的监测预警机制，加强对短期资本流动的实时监测，及时进行风险预警。应该积极运用宏观审慎工具，按照“宽进严出”的要求加强跨境资本流动的监测管理，减少外部资金无序流动或逆转对国内经济发展和货币政策制定的冲击，为经济的平稳发展创造良好的货币环境。为了加强对资金流向的适度监管，必要时可重启新一轮的资本管制措施，以防止资金无序流出可能导致的市场流动性紧缩引发的金融风险，同时辅之以适度宽松的货币政策，以有效缓解美联储退出量化宽松货币政策行为引发的大规模资本流出，减轻境内流动性紧张。因此，我国货币政策当局应该根据资本市场实际情况，适时对货币政策应进行微调，譬如，通过适当下调利率和存款准备金率或通过公开市场操作，来释放市场流动性。(三) 强化金融监管，稳妥推进利率市场化首先，