价值评估案例

1、价值评估案例宜宾五粮液股份有限公司价值评估宜宾五粮液股份有限公司是 1997 年 8 月 19 日经四川省人民政府以川府发 （1997） 295 号文批准，由四川省宜宾五粮液酒厂独家发起，采取募集方式设立的股份有限公司。宜宾 五粮液酒厂以其下属的从事五粮液系列酒生产的经营性资产（磨粉制曲车间、部分酿酒车 间、勾兑车间、包装车间、机动车间）和其全资子公司供销公司的全部资产作为发起人资 产投入股份公司。1997 年 8 月 13 日，经中国证监会同意，四川省证管办川证办（1997）146 号文下达， 授予宜宾五粮液股份有限公司股票发行额度8000 万元。1998 年 3 门 27 日，该公司通过深

2、圳证券交易所系统成功地向社会公众公开发行普通股股票 7200 万股（另向公司职工配售 800 万股）。股票代码为 0858 （现为 000858），股票名称为五粮液。主承销商为君安证券有 限公司。五粮液公司属白酒类食品制造行业，主要从事五粮液系列酒的生产、销售以及相关辅 助产品（瓶盖、商标、标识从包装制品）的生产经营。从 1994 年至今，五粮液已经连续 8 年蝉联中国酿酒制造业第一，规模效益居同行业之 首。1996 年，五粮液被第五十届统计大会评为“中国酒业大王”，并保持至今。2000 年 12 月 8 日，经北京名牌资产评估有限公司评估，“五粮液”品牌价值为 120.56 亿元，居 200

3、0 年中国最有价值品牌第四位。五粮液公司的历史经营数据见附表 4-1 和附表 4-2 所示：表 4- 1 五粮液公司税后净营业利润计算表（单位：万元）税后净营业利润199619971998199920002001主营业务收入130970 220445281435330879395364474210主营业务成本56489 114235147949157661193079264393主营业务税金及附158642703719701234582145445679加营业费用143092054634270449735875734547管理费用3918651915696278632323840020其他业务

4、利润32163264300219EBIT 的所得税税赋130171698811341135662365211147表 4 - 2 五粮液公司投资资本估算（单位：万元）199619971998199920002001流动资产总额6039886618185531256406293510312933与营业无关货币18310450968228320159018138531资金3无息流动负债473056927897293149126138620196313流动资本净额129106890-858424077-4128-21910固定资产净额222902255180061120509122062307466

5、其他营业资产营业投资资本352002944171477144586117934285555无形资产486363486698581458777356长期投资净额350581319在建工程215088113750910713固定资产清理553普通股股东权益2649639239177147242050318861470224递延税款调整后股东权益2649639239177147242050318861470224全部付息债务13750700071423502250少数股东权益261五粮液公司需要投入的资源，如小麦、酿造设备、包装材料等均供应充足，基本上处 于买方市场；且该公司购买量大，品牌形象好，资

6、金充足。这些决定了五粮液在与供应两 讨价还价时能居于有利地位。五粮液拥有极高的品牌知名度、市场美誉度和较高的市场份 额，市场需求旺盛，2001 年在区域市场上甚至出现供不应求的局面，这使得经销五粮液产 品获利颇丰，所以五粮液在与客户的讨价还价中居于主动地位。对于高档白酒市场，目前 市场进入壁垒主要是品牌和特有的优质原料/配方。品牌的建立需要时日，而特有的优质原 料/配方则可能成为潜在进入者的最大障碍。 因此，近期内潜在进入者将不会对当前的市场 格局产生重大影响。目前，高档白酒市场以五粮液、茅台、湘酒鬼等优势企业的寡头竞争国内白酒总产量（万519 522 526 530 534 538 5425

7、46 550吨）为主，短期内，弱势品牌不可能对其构成威胁。中低档白酒市场虽竞争激烈，但五粮液在 这部分市场上具有一定的竞争优势，而且中低档市场不是五粮液利润的主要来源。随着居 民酒类消费倾向的变化和国家宏观政策的影响，黄酒、果酒等迅速崛起，白酒占酒类市场 的份额逐步走低，而且白酒低度化倾向日趋明显。这一变化正是五粮液所面临的最严峻的 挑战。如何在当前的市场变化下，积极采取应对措施，制定正确的战略，保持竞争优势， 是五粮液迫切需要解决的冋题。根据白酒业发展现状及国家产业部门发展规划，预计 2010 年白酒年产量约为 550 万吨，计算得 2002 2010 年产量几何增长率为 0.73 %。五粮

8、液公司白酒销量市场份额近 6 年来 平均年增长约 0.35 个百分点，考虑到五粮液 2001 年 12 月进行战略调整后，未来将以高中 档酒的生产和销售为主，逐步舍弃弱势品牌的低档酒，因此，市场份额增长率将有所下降。 预计五粮液公司白酒销量市场份额在2002- 2005 年每年递增 0.2 个百分点，2006-2010年每年递增从 0.1 个百分点。公司 2002 年所占的市场份额为 2.9 %。五粮液公司 1995 2001 年白酒平均售价分别为 23463、18941、19054、24013、27688、26305、34213 元/吨，六年的几何平均增长率为 7.83 %。由于五粮液公司战

9、略调整后，高 中档酒的比例增加，白酒平均价格有上升可能。但是在当前白酒市场激烈竞争的环境下， 公司为争夺消费者，极有可能采取价格竞争，因此白酒价格进一步上升的空间不大。权衡 分析后，本文认为五粮液公司 2002 年起价格增长率将逐步下降，并最终稳定在 3%的水平。表 4 3 五粮液公司 2002-2010 年销售预测表2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 恒值五粮液公司份额2.93.13.33.53.63.73.83.94.0(%)五粮液公司产量（万15.116.217.418.619.219.920.621.322.0吨）产量增长率（）8.

10、57.67.36.93.63.53.53.43.3平均售价增长率5.04.54.54.04.03.53.53.03.0(%)销售额增长率（）14.012.412.111.17.87.27.16.56.46.0此外，通过一定的分析，假设五粮液公司未来 9 年内会计报表主要财务指标预测值如F 表 4-6 所示。表 4-4 五粮液公司主要财务指标预测值（）200220032004200520062007200820092010恒值销售额增长率14.012.412.111.17.87.27.16.56.46.0主业成本/销售额54545252505048484848主业税金及附加/8.398.338.

11、278.238.188.148.108.078.048销售额营业费用/销售额8.59.51011111212131313管理费用/销售额8888888888息税前毛利率21.11 20.1721.7320.7722.8221.86 23.922.9322.9623流动资金/销售额营业必要货币资金/销售额3333333333应收账款/销售额3.53.53.53.53.53.53.53.53.53.5预付账款/销售额3333333333存货/销售额26262626262626262626固定资产/销售额60565349464341404040无形资产/销售额每年摊销 120 万元负债/销售额“流动

12、负债/销售额40403838363635353535付息负债/销售额0000000000五粮液公司 2001 年年报显示其长期债务为 2250 万元，短期借款为 0,付息债务总价值 为 2250 万元。 五粮液公司 2001 年最后一个交易日 （2001 年 12 月 31 日） 股价为 21.15 元 /股， 总股本为 86904万股，股本市场价值为 183809 万元。五粮液公司资本结构的价值权 重如下：付息债务 0.12 %;股权 99.88 %。五粮液公司有着很好的信用状况和经营状况，贷款违约的可能性极低，因此本文采用 中国工商银行三年期借款利率 5.58 %作为其债务筹资成本 K。1991 年 4 月 4 日至 2001 年12 月 31 日，