大二下固定收益证券1st

1、固定收益证券Fixed Income Securities西南财经大学金融学院杨韧内容框架固定收益产品及市场简介收益率与利率期限结构固定收益产品定价利率风险管理固定收益组合管理策略固定收益衍生品参考书目：Fixed Income 部分 CFA Program CurriculumBond Markets: Analysis and Strategies （5th edition） Frank J. Fabozzi 北京大学出版社固定收益证券 陈蓉 郑振龙 主编 北京大学出版社Investments. Zvi Bodie,2006. Six edition. Fixed Income Marke

2、ts and their derivatives. Suresh Sundaresan, 2002 Second edition.Fixed Income Securities: Tools for Todays Markets. Bruce Tuckman, 2002. Second edition.Options, Futures, and Other Derivative Securities. John C. Hull, 2005. Sixth edition. 第1讲固定收益证券概述1. 固定收益证券的定义2.固定收益证券的基本特征3.固定收益证券的风险4.固定收益证券的种类5.固定

3、收益市场的机制6.中国固定收益市场介绍1. 固定收益证券定义什么是固定收益证券？ 承诺在未来指定时间内支付固定数量货币的金融证券及其相关衍生品。 债务证券 优先股7Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011债券VS股票02004006008001,000199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010美国股票市场日均成交额美国债券市场日均成交额8Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011010002000300040

4、00500060007000199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010A股市场日均成交额债券市场日均成交额9Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011利率衍生产品VS其他衍生产品01000002000003000004000005000006000007000002004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/06其他衍生品利率及信用衍生品2.固定收

5、益证券的基本特征债券契约Indenture正面条款affimative covenants负面条款negative covenants2.1 到期期限Maturity2.2 面额Face / Par Value2.3 息票率/票面利率Coupon Rate 付息周期 Zero-coupon BondsStep-up NotesDeferred Coupon BondsFloating-rate Securities Coupon rate=L Reference rate +Quoted marginInverse floaters Coupon rate=K L Reference rate

6、 cap floor2.4债券价格2.4.1发行价格债券的发行价格可能不等同于债券面值溢价发行折价发行平价发行 2.4.2交易价格：行情中的报价称为净价clean price投资者为购买该债券而实际支付的价格为全价full/dirty price 或发票价格invoice price 应计利息Accrued Interest上一个付息日至交割日的天数应计利息一次息票支付额一个付息周期的天数主要计息方式：主要计息方式：ACT/ACTACT/ACT：大部分成熟债券市场常用：大部分成熟债券市场常用ACT/360ACT/360：银行法。这种利息计算略高于报价利率，主要：银行法。这种利息计算略高于报价利

7、率，主要用于货币市场工具，存款、贴现债券、短期国库券、商用于货币市场工具，存款、贴现债券、短期国库券、商业票据等常用业票据等常用30/36030/360：美国的公司债券市场和少数欧洲的债券市场。：美国的公司债券市场和少数欧洲的债券市场。我国债券的计息方式：我国债券的计息方式：ACT/365ACT/365我国银行的计息方式：我国银行的计息方式：ACT/360ACT/360第15页国家市场市场天数/年的计息惯全例中国债券实际天数/365澳大利亚货币市场实际天数/365债券(半年付息一次)实际天数/实际天数日本货币市场实际天数/360债券(半年付息一次)实际天数/365挪威短期国库券实际天数/365

8、其它货币市场工具实际天数/360债券(一年付息一次)实际天数/365世界主要国家债券付息惯例 西班牙债券(一年付息一次)实际天数/实际天数美国存单/定期存单实际天数/360银行承兑汇票/商业票据/短期国库券实际天数/360联邦机构和公司债券30/360中期长期国库券(半年付息一次)实际天数/实际天数实际天数/365欧元区货币市场实际天数/360债券实际天数/实际天数欧洲货币市场货币市场实际天数/360或实际天数/365债券实际天数/实际天数英国存单/定期存单/银行承兑汇票/商业票据/短期国库券实际天数/365金边债券(几乎所有的利息均是半年一付；个别利息是一季一付)实际天数/实际天数例：例：0

9、10107010107国债国债20142014年年1 1月月4 4日收盘报价日收盘报价104.58104.58，债券全价是多，债券全价是多少？该债券是少？该债券是20012001年发行的年发行的2020年国债，每张面值年国债，每张面值100100，固定利，固定利率计息，年利率率计息，年利率4.26%4.26%，半年付息一次，付息日为每年，半年付息一次，付息日为每年7 7月月3131日和日和1 1月月3131日。日。证券代码名称收盘价（元）收益率应计利息额（元）全价（元）01921312国债131004.120.44100.4401921412国债1497.183.730.297.3801921

10、512国债15993.520.1799.1701921612国债1697.53.720.0497.5401921712国债17100.212.993.07103.2801921812国债181004.11.88101.8801921912国债1999.883.892.63102.5101922012国债201004.351.41101.41截止日期：2013-09-092.5 本金偿还Provisions for paying off bonds bullet maturity amortizing securities Call provisions refunding provisions

11、 prepayments sinking fund provision 2.6 Currency Denomination dual-currency issue2.7 内含期权 embedded options发行人持有的权利：Call PrepaymentAccelerated sinking fund provisionCap on a floater投资者持有的权利：PutConversion/exchange privilegeFloor on a floater3.固定收益证券的风险3.1 利率风险interest rate risk 债券价格的利率敏感性 债券价格与利率成反向关系

12、MaturityCoupon RateYield levelembedded options可赎回债券不含权债券看涨期权空头 floater 的利率风险 3.2 call and prepayment风险a callable Treasury bond (coupon 13.25% and stated maturity May 15, 2014). This bond is callable at par from May 15, 2009.3.3 reinvestment risk3.4 Yield curve risk3.5 volatility risk expected yield

13、volatility可赎回债券不含期权债券看涨期权空头可售回债券不含期权债券看跌期权多头3.6 信用风险credit riskdefault riskCredit spread riskDowngrade risk 信用评级 债券违约风险的测定由信用评级机构进行。 穆迪投资服务公司 标准普尔公司 菲奇投资者服务公司 它们都提供商业公司的财务信息并对大型企业债券、市政债券和主权国家债券进行信用评级。 根据标准普尔公司、菲奇公司的评级标准，信用等级为BBB或更高的债券；或根据穆迪公司的标准，等级为Baa或更高的债券都被认为是投资级债券。反之，则被称为投机级债券或垃圾债券。 债券信用等级的划分 信誉

14、极高 高信誉 投机性 信誉极低 标准普尔 AAA AA A BBB BB B CCC CC C D 穆迪 Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca C D标准普尔和穆迪不时对这些信用等级加以调整。标准普尔使用加减符号，穆迪使用1，2，3的后缀，做出更精确的划分。 评价债券安全性时所依据的财务比率指标主要包括：偿债能力指标 利息支付倍数 固定费用保证程度比率 资本结构指标 资产负债率 负债权益比率（杠杆比率） 流动性指标 流动比率 速动比率盈利能力指标 总资产收益率 净资产收益率现金流负债指标 经营活动现金流量对负债比率 垃圾债券也被称为高收益债券，在性质上与投机级债券相同。原始垃圾债券

15、产生于1977年，在这之前，所有的垃圾债券都是由一些投资级债券降级而来的。80年代作为杠杆收购和恶意收购的融资工具。 资料来源：Standard & Poors Debt Rating Guide,1994.Reprinted by permission of Standard & Poors Rating Group.Table 14.3 Financial Ratios and Default Risk by Rating Class, Long-Term Debt 债券契约中的保护性条款 债券契约中为保护持有人的权利而对发行人所设置的一系列限制，称为保护性条款（prote

16、ctive covenants）。偿债基金sinking fund 债券的到期偿付构成发行人庞大的现金支出，为此发行人必须设立偿债基金以将债务负担分散至若干年内。 偿债基金可以有两种运作方式： 1）发行人每年在公开市场上回购一小部分发行在外的债券。 2）发行人可根据有关偿债基金条款，以特定赎回价格购买部分未偿付的债券。 偿债基金赎回与一般的债券赎回的区别:公司仅能以特定价格赎回数量有限的债券偿债基金赎回价格一般设定为债券面值，而可赎回债券的赎回价格通常高于面值偿债基金条款可能会损害持有人利益序列债券 次级额外债务 决定债券安全性的因素之一是发行人全部的未偿还债券的数额。 次级条款（subord

17、ination clause）限制了发行人额外借款的数额。 先我原则：在偿还顺序上，原始债务优先，次级额外债务从属于原始债务。 红利限制 该条款限制了发行人向其股东支付红利的数额。 一个典型的限制内容是，如果发行人有史以来的红利支付超过了累积净收益与股票销售利润之和，就不得继续向股东支付红利。抵押品 抵押品如果是发行人的不动财产，则称为抵押债券mortgage bond 如果抵押品是发行人持有的其他有价证券，则称为抵押信托债券collateral trust bond 如果抵押品是设备，则称为设备合约债券equipment obligation bond 信用债券(debenture bond

18、)3.7 流动性风险成交量/bid-ask spread3.8 通货膨胀风险3.9 事件风险 event risk 自然灾害 Corporate Restructuring takeover LBOs mergers superpoison 监管风险 税收风险 3.10汇率风险exchange risk3.11主权风险sovereign risk 4. 固定收益证券的品种4.1 国债短期国债Bills：不超过1年中期国债Notes：110年长期国债Bonds：1030年面额固定半年付息一次赎回条款TIPS：inflation-adjusted principalTreasury STRIPs：

19、coupon strips principal stripsListing of Treasury Issues4.2政府机构债券Agency bondsFederally related institutionsGovernment-sponsored enterprises房利美Fannie Mae房地美Freddie Mac4.3地方政府债券 市政债券Municipal bonds 利息免联邦收入税tax-backed debt Revenue bonds 4.4公司债corporate debt corporate bonds Secured or unsecured Medium-t

20、erm notes Structured notes Call provision Convertible provision Put provision Commercial paper 违约风险流动性风险 Listing of Corporate Bonds 4.5优先股Preferred Stock 股权凭证，没有公司的完全投票权 股息固定支付 公司不能支付优先股息时，所欠股息只是简单累积，不会导致公司破产 优先股的发行人在支付优先股股息时不享受税赋抵扣； 当优先股的持有人是公司法人而不是个人时，它仅对所获得的30%的股息付税。 浮动利率优先股 4.6 银行债 negotiable CD

21、s Bankers Acceptances4.7 asset-backed securities ABS MBS CMO Collateralized debt obligation CDO CBO CLO 4.8国际债券International Bonds外国债券foreign bonds 由外国的筹资者发行的、以债券销售所在国的货币为计价单位的债券。如扬基债券、武士债券等。 欧洲债券Eurobonds 是以某国货币发行但在该国以外的其它国家出售的债券。如欧洲美元债券、欧洲日元债券、欧洲英镑债券等。4.9货币市场工具同业拆借国库券商业票据汇票大额可转让定期存单回购固定收益证券：债务工具及相

22、关衍生品基础性债务工具资本市场工具 国债公司债市政债券货币市场工具国库券同业拆借商业票据银行承兑汇票 回购固定收益证券衍生品利率衍生品远期利率协议国债期货欧洲美元期货利率互换利率期权信用衍生品信用违约互换结构型债务工具嵌入衍生产品含权债券收益连结型产品资产证券化产品抵押贷款支持证券资产支持证券5.固定收益市场的机制债券市场的参与者1） 债券发行者 政府及其机构 公司 金融机构 地方政府 Special-purpose vehicles (SPVs) 外国机构和政府2） 中介机构 投资银行 商业银行 信用评级机构 经销商 审计 法律3） 债券投资者 政府及主权财富基金 中央银行 养老基金 保险公

23、司 共同基金 商业银行 资产管理机构 家庭61Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011一级市场美国国债招标方式：非竞争性招标与竞争性招标竞价方式：到期收益率竞价价格决定机制：单一价格拍卖（荷兰式拍卖）中国记账式国债与政府机构债券竞价方式：到期收益率、利差或价格竞价价格决定机制：单一、多重、混合式拍卖机制62Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011二级市场OTC市场：意向报价和对话报价双向报价和做市商制度国内市场（单位：亿）0200000400000600000800000100000

24、0120000014000001600000200420052006200720082009交易所市场OTC市场63Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011全球固定收益衍生品场内场外年交易量未平仓合约名义本金(单位：10亿美元)0500001000001500002000002500003000003500004000004500005000002000200120022003200420052006200720082009场内交易合约场外交易合约64Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong,

25、2011全球场内交易的利率衍生产品010000200003000040000500006000070000800002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009利率期权利率期货65Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011全球场外交易的利率衍生产品01000002000003000004000005000002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009利率期权利率互换远期利率协议6. 国内固定收益市场介绍国债 央行票据 地方政府债 政

26、策性银行债 企业债 短期融资券 中期票据 商业银行债 资产支持证券 非银行金融债 中小企业集合票据 国际机构债 67Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011中国债券市场产品结构年份国债地方政府债企业债金融债公司债央行票据短期融资券中期票据资产支持证券可转债可分离转债合计200020009,964.3 -172.4 6,808.6 -47.0 -16,992.3 2001200112,224.3 -271.5 8,348.6 -45.5 -20,889.9 2002200215,992.2 -311.5 11,094.9 -87.0 -27

27、,485.7 2003200320,519.6 -659.5 14,496.3 -3,258.2 -246.5 -39,180.1 2004200423,276.9 -964.5 17,441.2 -9,242.1 -420.0 -51,344.7 2005200526,197.6 -1,616.5 20,845.4 - 20,242.0 1,380.5 -58.8 392.7 -70,733.5 2006200628,143.2 -2,839.5 23,639.6 - 28,882.7 2,585.6 -295.5 349.0 99.0 86,834.0 2007200745,697.1 -4,450.5 30,777.3 52.0 28,220.