很好的一个并购案例做了很久很认真

1、乐普医疗并购荷兰乐普医疗并购荷兰comed 李俊逸国际关系学院 文传大四 20106209概要概要 为什么乐普医疗并购荷兰为什么乐普医疗并购荷兰comed ？ 为什么为什么Comed要将股票买给乐普医疗？要将股票买给乐普医疗？ 如何估值？如何估值？ 收购价格是否合适？收购价格是否合适？ 乐普乐普如何收回投资？如何收回投资？ 整个投资需要完善的地方？整个投资需要完善的地方？医疗器械海外大收购医疗器械海外大收购 时间：2011/ 11 / 15 乐普（北京）医疗发布股权收购公告收购荷兰ComedB.V.公司 收购主体 ：乐普（北京）医疗器械股份有限公司及其全资子公司Coop公司（乐普医疗在荷兰设立

2、的） 被收购方：荷兰Comed公司 主要代理欧洲产品，销往欧洲、亚太地区、中东、南美等地区，并并且拥有大量的医生、注册机构、CRO和代理商资源。交易过程交易过程 乐普（北京）医疗器械股份有限公司及其全资子公 司北京天地和协科技有限公司在共同出资 550 万欧元 在荷兰设立一家 Coop 公司，对其 100%控股，其中乐普医疗使用超募资金出资 544.5 欧元，占 Coop 公司出资额的 99%；天地和协使用自有资金出资 5.5 万欧 元，占 Coop 公司出资额的 1%。 Coop 公司设立后，通过 Coop 公司以 1,390,372 欧元向 Comed B.V.公司（以 下简称“Comed

3、 公司”）现有股东购买 Comed 司 40%股东权益。 同时 Coop 公司以 3,475,930 欧向 Comed 公司增资，获得 50%的股权，原股权摊薄 1/2。 增资完成后 Coop 公司直接持有 Comed 公司 70%的股权，乐普医疗间接持有 Comed 公司 70%的股权。 交易内容交易内容 总收购金额为4,866,302欧元 股票： 1390,372 欧元 40% 增资 3.47.930 欧元 50% 总共：40%*1/2 + 50% = 70% 股份深层次的产业思考深层次的产业思考 荷兰荷兰comed 的产业地位的产业地位 心血管介入领域内，具有丰富产品注册、临床试验、销售

4、和 市场推广经验，并且拥有大量的医生、注册机构、CRO 和代理商资源 本次并购将对中国医疗产业界的发展路径产生中本次并购将对中国医疗产业界的发展路径产生中长期的深远影响长期的深远影响 深层次的产业思考深层次的产业思考 10年之后我国的医疗行业将发生什么变化？年之后我国的医疗行业将发生什么变化？市场反应市场反应 （乐普医疗）（乐普医疗）公告前2011/10/24 2011/11/14 乐普医疗 股价 24% 18￥ （同期大盘上涨10%） 特别：11/10 6.64% 上证指数 1.8% 11/10 11/15 10% 11/15 早上 2.62% 之后，一直下滑 当前是15.86￥ 乐普医疗：

5、涨价的图乐普医疗：涨价的图2011/10/24 开始涨交易内容交易内容1、成交金额：交易双方最终将估值确定为 3,475,930 欧 元 。 Coop 公 司 以 1,390,372 欧 元 受 让 Comed 公 司 现 股 东 E.J.J.J.Meulenbrug Advies BV 和 Loos Consults BV 分别持有的 20的股权， 同时 Coop 公司出资 3,475,930 欧元向 Comed 公司增资，最终获得 Comed 公 司 70%的股权。 交易内容交易内容 2、非竞争条款：Comed 公司原股东及实际控制人不得以自己名义或与任 何其他人共同或代表任何其他人，继续

6、经营或参与经营类似于公司经营的业务， 或者向任何正在或打算经营类似于公司经营业务的公司提供任何技术、商业和专 业咨询。 交易内容交易内容 3、转让禁止条款：未经所有股东事先书面同意，任何当事人不得转让协议 约定的任何权利和/或义务；协议应确保各当事人的合法继承人和/或其指定的受 让人的利益，并对其有约束力交易内容交易内容 本次收购不构成上市公司重大资产重组管理办法规定的重大资产重组 本次收购也不构成关联交易 促进两公司的文化融合 Comed 和乐普公司代理商进行整合，交叉销售、客户资源共享，细分市场 留住原企业关键人才，建立有效的沟通机制乐普公司状况乐普公司状况 （并购之前）（并购之前） 20

7、10 销售额 1000万 ￥ 40 个国家有代理商销售体系 主要销往南美、欧洲和东南亚等国家荷兰荷兰Comed 公司状况公司状况 （收购之前）（收购之前） 六年复合增长率为28.30% 30余年的代理商资源积累 17个CE认证风险分析风险分析 （五方面）（五方面） 乐 普医疗与 Comed 公司存在经营/管理理念融合统一的风险； 乐普医疗与 Comed 公司存在渠道与产品整合的风险； 乐普医疗存在有效进入目标市场 度的风险； Comed 公司存在人才流失的风险； 本次收购存在未获得国 家商务部、发改委、外汇管理局等相关政府机构的审批的风险。 风险解决方案风险解决方案 促进两公司的文化融合 Co

8、med 和乐普公司代理商进行整合，交叉销售、客户资源共享，细分市场 留住原企业关键人才，建立有效的沟通机制Comed B.V 公司的营业额情况荷兰荷兰comed b.v 公司的财务报表公司的财务报表 单单位：欧元位：欧元荷兰荷兰Comed 公司的财务状况公司的财务状况 其资产不存在重大权属纠纷，无重大处罚。 Comed 公司资产总额198万欧元 负债总额120万欧元 净资产总额77万欧元 2011年1-6 月Comed 公司的净利润48 万欧元，超过2010 年全年净利润的2 倍（2010 年净利润23 万欧元）。评估评估 （2011/6/30)为评估基准日为评估基准日 Comed 公司净资产

9、账面值772,775.6017欧元 收益现值法评估值为3,792,248.86 欧元 资产基础法评估值为1,908,967.68 欧元 最终采用收益现值法的评估结果，评估值为3,792,248.86 欧元（考虑到Comed 公司未来的成长空间及盈利水平） 评估增值3,019,473.25 欧元，评估增值率390.73评估评估 （2011/6/30)为评估基准日为评估基准日 经乐普医疗与Comed 公司协商，最终将估值确定为3,475,930 欧元。 按照Comed公司经审计后2011 年1-6 月净利润481,987.60 万欧元，以及对其2011 年7-12 月净利润的预测值211,151

10、欧元 收购Comed 公司的市盈率为5.01 倍。并购价格是否合适？并购价格是否合适？（3,792,248.86 欧元 是否多要价） 我用 PEG （PE/Growth) 来判断 (估值方法1） PEG =1 不贵也不便宜 PEG 1 股价 高估 PEG 1 股价低估 PEG （comed) = 5.01/ 28 = 0.178 1 说明这项投资划得来。并购价格是否合适？并购价格是否合适？中国医疗行业的重点行业的中国医疗行业的重点行业的EPSPE =5 确实不是很高，在某种程度可以说盈利能力强并购价格是否合适？并购价格是否合适？ （3,792,248.86 欧元 是否多要价？） 和同类企业相比

11、 市盈率倍数 根据 金融情报所 的资料 截止2013年1月9日医疗器械行业市盈率为33.37 大盘指数市盈率为11.90倍。 某种程度上可以说明Comed 的估值并没有很高。投资回收期投资回收期 静态回收期 ：4.29 年 动态回收期 ： 5. 37年 计算期内的 投资收益率为24.29%为什么乐普医疗收购荷兰为什么乐普医疗收购荷兰comd 公司公司 荷兰comd 公司 专门从事心血管介入和外科医疗器械销售的专业厂商 在心血管介入治疗产品的研发、生产、销售及售后支持方面均具备较好的基础和丰富的经验 具有经营管理、资源整合、市场推广、关键人才投资主题投资主题 战略考虑 国际化战略实施进程 提升公

12、司海外营销网络竞争 扩大市场，提高知名度 欧洲EuroPCR、美国TCT和拉美SOLACI 加快相关产品CE认证 生产成本，价格 医疗安全投资主题投资主题 新兴市场 发达市场医疗器械市场情况医疗器械市场情况0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%欧美发达国家欧美发达国家中国中国印度印度巴西巴西医疗器械市场增长率医疗器械市场增长率医疗器械市场增长率医疗器械市场增长率世界主要国家（地区）医疗器械销世界主要国家（地区）医疗器械销售收入售收入 20132017中国中国, 7%日本日本, 9%欧盟欧盟, 27%英国英国,

13、33%其他其他, 24%销售收入销售收入中国日本欧盟英国其他世界医疗器械市场（总体世界医疗器械市场（总体2013）0%5%10%15%20%25%30%产品市场产品市场国际贸易额国际贸易额销售利润销售利润年增长率年增长率年增长率年增长率荷兰荷兰comed主要是心血管和外科手术主要是心血管和外科手术各类医疗器械在全球市场中所占份额各类医疗器械在全球市场中所占份额其他其他, 5%医疗供应设备医疗供应设备, 8%设备耗材设备耗材, 3%卫生材料等卫生材料等, 3%注射器、导丝等注射器、导丝等, 13%医疗设备医疗设备, 10%牙科器械牙科器械, 2%眼科器械眼科器械, 2%外科手术器械机外科手术器械

14、机器他器械器他器械, 21%治疗设备治疗设备, 5%医学影像设备医学影像设备, 5%介入、骨科、整介入、骨科、整形产品形产品, 17%各类器械所占份额各类器械所占份额其他医疗供应设备设备耗材卫生材料等注射器、导丝等医疗设备牙科器械眼科器械外科手术器械机器他器械治疗设备医学影像设备介入、骨科、整形产品2001年年2009年全球医疗器械市场销售总额变化年全球医疗器械市场销售总额变化2001年年2009年全球医疗器械市场年全球医疗器械市场销售总额变化销售总额变化 从2001 年的1,870 亿美元迅速上升至2009 年的3,553亿美元 复合增长率（2001-2009）高达8.35% 全球经济衰退的

15、2008 年和2009 年，全球医疗器械分别实现6.99%和7.02%的增长率 高于同期药品市场增长率。2009年全球医疗器械市场份额年全球医疗器械市场份额其他其他, 13%中国中国, 3%日本日本, 11%美国美国, 40%西欧西欧, 33%销售额销售额其他中国日本美国西欧投资逻辑投资逻辑 自给自足代价高 潜在问题 经济成本全球心血管病介入治疗器械总销售全球心血管病介入治疗器械总销售额变化额变化05010015020025020052006200720082009总销售额（单位：亿美元）总销售额（单位：亿美元）总销售额（单位：亿美元）全球心血管病介入治疗器械总销售全球心血管病介入治疗器械总销

16、售额变化额变化 2008年10月世界卫生组织发表的全球疾病负担评估报告显示死于心管疾病的人数仍占全球总死亡人数的29%。心血管疾病是全球人类主要死因之一。目前，接受冠状动脉介入术的病例在世界范围内呈稳步增长趋势，全球每年接受冠状动脉介入术的患者已经超过了300万例，使用的支架系统数量已超过480万套。2005年全球心血管病介入治疗器械总销售额为147亿美元，而2009年这一数字已上升为228亿美元，5年间几乎增长了55，近四年年均复合增长率超过11%，预计未来五年年均复合增长率仍将超过6%，市场发展潜力巨大。国际主要心血管介入医疗器械生产国际主要心血管介入医疗器械生产企业企业 强生强生J&am

17、p;J Cordis JOHNSON &JOHNSON (CORDIS） 美敦力美敦力(MEDTRONIC) 波士顿科学波士顿科学(BOSTON SCIENTIFIC) 雅培雅培 （Abbott Laboratories） 贝朗中国心血管介入医疗器械市场分析中国心血管介入医疗器械市场分析经济效益分析经济效益分析 基本假设 未来五年全球 6%复合增长率 Comed 原有业务年增长率5% 2010年的平均销售价格 12% 折现率 20%的税率荷兰荷兰Comed模拟损益表模拟损益表荷兰荷兰Comed现金流量表分析现金流量表分析乐普医疗分产品盈利预测（百万）乐普医疗分产品盈利预测（百万）国信证

18、券国信证券2013年 收入增长率为26.7%2013年 乐普真实财务报表 主营业务收入 同比变化率 26.43% 说明国信证劵对于 乐普的投资的正确性预测 可能正确。 所以这次投资可能正确。国信证劵观点：国信证劵观点：中国在心脏支架领域已基本实现进口替代，未来出口潜力巨大。乐普本次收购的 Comed 公司是一家专门从事心血管介入和外科医疗器械销售的经销商，销售渠道覆盖欧洲、北美、中东、拉美等多个国家；收购代价相当于 Comed 公司 11年动态 PE5.01x；将有力促使公司在“认证、渠道、品牌”三方面加快拓宽海外市场。维持乐普 11-13EPS0.61、0.75、0.89 元/股，对应市盈率分别为 30X、24X 和 20X。作为心血管介入医疗器械行业中的领先企业，乐普在国内市场营销和研发都具有突出优势，随着无载体药物支架正式推向市场，以及海外市场拓展，未来业绩增长有望逐步恢复。目前的估值水平在医疗